--- title: "Meta“逆天” 狂飙" type: "Topics" locale: "zh-CN" url: "https://longbridge.com/zh-CN/dolphin/post/32417621.md" description: "大家好，我是海豚君！$Meta(META.US) 于美东时间 7 月 31 日盘后发布了 2025 年第二季财报。不同于财报前，市场对关税、欧盟反垄断诉讼、疯狂抢人等因素对短期盈利的担忧，Meta 实际表现再次令人刮目。简单而言，上述担忧均可消除。具体来看：1. 广告强势顺风期：广告收入增长 21.5%，环比加速。广告商调研来看，不仅关税影响不大，Advantage+ 和 Reels 还在持续推动广告的内生增长..." datetime: "2025-07-31T00:02:43.000Z" locales: - [en](https://longbridge.com/en/dolphin/post/32417621.md) - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/dolphin/post/32417621.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/dolphin/post/32417621.md) author: "[Dolphin Research](https://longbridge.com/zh-CN/dolphin.md)" generator: "portal-rs" --- # Meta“逆天” 狂飙 大家好，我是海豚君！ $Meta(META.US) 于美东时间 7 月 30 日盘后发布了 2025 年第二季财报。不同于财报前，市场对关税、欧盟反垄断诉讼、疯狂抢人等因素对短期盈利的担忧，Meta 实际表现再次令人刮目。简单而言，上述担忧均可消除。 具体来看： **1\. 广告强势顺风期：**广告收入增长 21.5%，环比加速。广告商调研来看，不仅关税影响不大，Advantage+ 和 Reels 还在持续推动广告的内生增长。 量价拆开来看，二季度广告展示量扩张有一定加速，隐含着 Reels 在用户端的进一步渗透（主要体现在 Facebook）。广告单价的增速略有放缓，可能有 Reels 低单价稀释的影响，同时也显示出外部宏观环境、竞争格局都没有太多变化，Meta 优势不减。 ![手机屏幕截图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/fc56baf7183eaadc1cbc791f4451bd29?x-oss-process=style/lg) **2\. 指引亮眼，新库存还在路上：**对于三季度的指引，虽然公司提示下半年会有欧盟反垄断诉讼的影响（要求撤销 “付费去广告” 的产品约束、限制 Marketplace 功能使用），但依旧对总营收给了一个17-24% 的高景气增速指引（包含 1pct 的汇率顺风）。未来在 WhatsApp、Threads 等更多的平台进行广告变现下（中期稳态下预期合计贡献年收入增量约 100 亿，当下收入的 5-10%），预计这个增势还会持续。 **3\. Opex 只是表面 “疯狂”：** 总运营支出在二季度和全年的预期上，都没市场预想得那么高。二季度以来，尤其是寄予厚望的 Llama 4 翻车之后，扎克伯格就似乎受了刺激，四处高薪抢人建新的 AI 实验室。再加上高增长的折旧费用，引发市场对支出不受控的担忧。 实际来看二季度情况还好，折旧有延长周期的红利，三费中仅研发费用继续高增长，结构性调整下，总费用的扩张相对可控。全年指引也只是略微调高了下限约 10 亿美金，整体在 1140 亿至 1180 亿区间，同比增幅 20-24%，和收入几乎持平，不过公司表示 2026 年的整体费率可能会有所提高。 最终在收入亮眼下，盈利超预期。分业务，App 服务的经营利润率同比提升了 3pct，达到 53%。Reality Labs 亏损依旧，幅度有所增加，但好在规模相对较小。 **4\. Capex 仅小幅上提？投入逻辑不同：**对于资本开支，二季度继续同比翻倍，但也没有过分 “超支”。Google 豪气增投百亿之后，市场也在关注其他巨头的 Capex 规划。实际看 Meta 仅小幅上调，从 640～720 亿提高到 660～720 亿，等于下限上调 20 亿。 原因在于，Meta 与 Google 投 AI 的逻辑不同，Meta 更多的是用于做内部业务的改进，而非像 Google 那样，很大一部分用来服务云业务这种受下游影响大的外部客户需求，因此 Meta 的 Capex 投入 ROI 更好算，也更可控。 **5\. 现金使用与股东回报：**二季度末 Meta 账上现金 + 短期投资合计 470 亿美元，环比上季度少了近 230 亿，其中 150 亿用于收购 Scale AI，剩余减少量源于 Capex 等投入的季节间净增。 本季度自由现金流 86 亿，派息 13 亿，回购花了 100 亿，环比有所下降。年化后预计 2025 年的股东回报合计 500 多亿，按昨日收盘市值 1.75 万亿，收益率 3%，不算太高。 **6\. 业绩指标一览** ![表格描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/d197761c22d37485da17ab22c713f4c7?x-oss-process=style/lg) **海豚君观点** 不同于 Google，对于 Meta 在这一轮 AI 中的业务逻辑，显然顺风得多。**除了警惕小扎突然疯狂上头花钱不节制外**，Meta 中长期逻辑也基本没有太多瑕疵。 Llama 翻车间接引发的，小扎抢人大战，应该还是吓到了一些资金，回想到了 3 年前被小扎的 “元宇宙梦” 所支配的阴影，引发估值有所回调。尽管公司出面解释，新的 AI 实验室是一支少而精的团队，薪酬包含期权在内的总包，并非是一笔对每年千亿运营支出会造成明显拖累的庞大支出。**最终财报证实市场担忧过多，当期以及今年的营运支出都相对可控。** 但海豚君认为，人才大战就算引发一些运营支出波动，对 Meta 的长期内在估值影响也非常有限，**相比于短期费用高企的风险，海豚君一直更关注收入端的表现，具体而言，也就是宏观环境和竞争格局的变化。** Q1 财报我们对关税影响比较谨慎，但同时对 TikTok ban 给 Meta 系平台带来的增长红利更乐观（IG 时长增长明显）。因此二季度财报给我们的最大超预期，还是在广告收入增长上，尤其是三季度的指引。 ![图表, 折线图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/3380e3911a939bdd3bb8dbdc0dc9eb96?x-oss-process=style/lg) **这表明，关税影响有限或者被其他行业需求填补（4 月 Temu & Shein 短期空出的广告库存，很快就吸引到其他领域广告主，本质上还是平台的流量竞争力、广告 ROAS 竞争力足够强势），以及 Meta 靠 AI 和 Reels 驱动的内生增长所抵消。而更关键的竞争环境，并未发生太多变化，也就是 Meta 优势地位仍然稳固，能够持续给到 Meta 向下抵御大环境风险、向上打开增长空间的助力。** **估值上，我们认为可以继续围绕中性预期下 23-25x P/E 去找估值偏离的投资机会。**我们对原业绩预期做一定提高后（剔除过多的关税担忧，考虑 WhatsApp、Threads 明年加速商业化），按照 26 年近 800 亿税后经营利润（收入增速 15%，经营利润率 41% 略微下滑，15% 税率）来算，合理估值在 2 万亿（较昨日收盘还有 15% 的空间）。另外，若出现系统风险（流动性）或与竞争无关的短期利空时，也可参考情绪悲观/乐观下分别为 18x/28x 的估值预期。 **以下为详细解读** **一、广告强势顺风期** Meta 可以说是最先感受到 AI 对原有业务的内生驱动，将 2023 年走竞争缓解逻辑的 Meta，又带出了两年的顺风期。 二季度 Meta 营收 475 亿，同比增长 22%，超出指引上限，也优于因关税影响缓解 + 汇率顺风，已经上调后的市场预期。当然，主要超预期的还是占比 98% 的广告业务，VR 没新品就是淡季，收入低于预期。 ![图表, 直方图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/c5fe86c61cb5dca7a25163caab107c33?x-oss-process=style/lg) **Q3 的收入指引也是非常亮眼：** Meta 管理层预计 3Q25 总营收 475～505 亿区间，对应变动为同比增长 17%～24%，汇率推动 1 点，明显超出市场预期的 13-15% 的增速。 **具体分业务来看：** **1\. 广告业务：展示量增长加速，或为 Reels 进一步渗透** 对于广告业务，海豚君一贯倾向于拆分当期量、价的增速变动趋势，便于更好的理解当下的宏观环境、竞争等问题。 ![日程表低可信度描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/0497626fc0182f838313ab6b7cb4f6d0?x-oss-process=style/lg) **1）广告展示量 impressions** 二季度广告展示量增长加速到 11%，一方面来源于用户盘子还在扩大，DAP 同比增长 6.4%，另一方面我们猜测是 Reels 在进一步渗透，通过测算，二季度平均单个用户展示量同比增长 4%，除非 Meta 增加传统广告的加载率，否则明显就是依赖 Reels 的用户规模、粘性增加。比如 Facebook 中 Reels 的流量已经占到了 50% 以上， 不过，老平台的广告加载率已然不低，因此 Meta 开始推进 Whats App 和 Threads 的商业化，以此来创造新的广告库存。 ![手机屏幕截图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/ec36ff3d1ef95ae13a818bef2c58034f?x-oss-process=style/lg) ![图表, 条形图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/62349ba7a2db70a8da7b48fecae4751f?x-oss-process=style/lg) 二季度综合广告单价的增速 9%，环比略有放缓。但二季度有关税（Temu & Shein 关税后投放下降，让出库存，影响短期竞价）和 Reels 低单价稀释的影响，因此这个表现整体看其实还不错。 分地区看，北美增速放缓了 3pct 到 11%，欧洲因汇率顺风，同比增速迅速拉到 17%。广告单价增长一般意味着经济环境强劲和平台自身竞争力强势。 但 Q2 宏观环境虽然不能说差，但边际上肯定是有削弱的，因此，剩下的主要可能就是 Meta 的竞争优势在 Q2 又得到了放大。这与我们看到的广告主调研情况类似——**头部平台的 AI 工具，得到广告主的青睐和广泛采纳；TikTok 虽然再次获得禁令延期，但广告主讨厌不确定性，投放意愿减少，而迁移到了别的平台（有 AI，或者有流量高增长）。** ![图表, 图示描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/ab6dc7ae978cba61de76d93af8802083?x-oss-process=style/lg) **2\. VR：没新品刺激就是淡季** VR 业务在真正的大爆品做出用户普世级渗透之前，没太多可讨论的。二季度依然体现的是购物季 Quest 3S 热卖之后，市场需求寡淡的特征。整体收入 3.7 亿，同比增长 5%，增速相比一季度略有回暖，主要受益 Ray-Ban Meta 智能眼镜，但 VR 头显还继续下滑。 经营亏损照常还在扩大，看来 RL 实验室优化进度不够快，关注后续的效果。 ![图表, 直方图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/f048eef701f496ab4cdd64d681d262c1?x-oss-process=style/lg) ![图表, 条形图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/5e2b60ef4857fb9f0ed306e8846d17ae?x-oss-process=style/lg) **二、抢人大战，但支出不狂飙** 二季度还在受益服务器折旧延长的红利期，毛利率同比提高近 1pct，环比持平。尽管 Llama 4 翻车，扎克伯格受刺激四处高薪抢人，但**实际来看支出仍算可控，对今年的指引也只是略微调高了下限约 10 亿美金。** **二季度员工人数环比减少了近 1000 人，应该是年初宣布裁员 5% 的影响。结合起来看，说明小扎虽然抢人才上头，但也是属于总量控制下的结构性调整。**5% 的员工优化，显然是面对的传统广告部门和运营管理部门，以及基础代码开发人员。扎克伯格近期曾说，AI 有望替代近一半的基础工程师。 最终在收入亮眼下，盈利超预期。App 服务的经营利润率同比提升了 3pct，达到 53%，带动整体经营利润率达到 43%。但考虑明年还有更高的折旧费用和经营投入，费率高企下可能会拖累利润率继续提升的空间，甚至引起下降。因此海豚君在 2026 年的业绩预期上，也做了适度下滑的考虑。 ![图表, 条形图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/139ee70aed5b900a0113e9eb1c0f9586?x-oss-process=style/lg) ![图表描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/4abc5c26a5751aa9d0aac4875e7cc20c?x-oss-process=style/lg) ![图表, 直方图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/d62f3390bae5cb4e8d666a59e8a94946?x-oss-process=style/lg) ![日程表描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/f7b77a61bdb7f407f8306e3d92183707?x-oss-process=style/lg) ![图表, 条形图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/82ebd3ec84382c6cf95e512758ded4e1?x-oss-process=style/lg) 二季度资本开支达 170 亿，同比翻倍增长，超出市场预期。但在 Google 宣布加码 100 亿 Capex 后，市场对巨头 Capex 的预期都有所积极抬升。但Meta 这次反而上提幅度不大，只将全年资本开支范围的下限增加了 20 亿，整体范围在 660-720 亿美元。 原因在于，Meta 与 Google 投 AI 的逻辑不同，Meta 更多的是用于做内部业务的改进，而非像 Google 那样，很大一部分用来服务云业务这种受下游影响大的外部客户需求，因此 Meta 的 Capex 投入 ROI 更好算，也更可控。 ![图表, 直方图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/80cf4c75170fccc480e5243d968d7e7c?x-oss-process=style/lg) <此处结束> **海豚投研「Meta」部分历史文章：** **财报季（近一年）** 2025 年 5 月 1 日电话会《[Meta（纪要）：打造每个人的专属 Meta AI](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/29279832?invite-code=032064)》 2025 年 5 月 1 日财报点评《[TikTok 劫，Meta 爽，老扎 AI 野心膨胀](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/29276284?invite-code=032064)》 2025 年 1 月 30 日电话会《[Meta（纪要含小会）：每年都是 “关键年”，今年不止 Meta AI](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/26879788?invite-code=)》 2025 年 1 月 30 日财报点评《[Meta：又见老扎激动砸钱，为啥市场这回不慌了？](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/26878685?invite-code=)》 2024 年 10 月 31 日电话会《[Meta: Q4 Capex 的飙升有季节性扰动（3Q24 纪要）](https://longportapp.com/zh-CN/topics/24932197?invite-code=032064)》 2024 年 10 月 31 日财报点评《[Meta：彻底成 “AI 狂徒”，高成长能架得住高投入吗？](https://longportapp.com/zh-CN/topics/24924660?invite-code=032064)》 2024 年 8 月 1 日电话会《[Meta：Q3 广告高增长靠什么？（2Q24 纪要）](https://longportapp.com/zh-CN/topics/22851173?invite-code=032064)》 2024 年 8 月 1 日财报点评《[Mag 7 雷声滚滚，“清流” Meta 真能挺得住？](https://longportapp.com/zh-CN/topics/22845655?invite-code=032064)》 2024 年 4 月 25 日电话会《[Meta：计划多年投资 AI，不会过多关心短期能否盈利（1Q24 业绩电话会纪要）](https://longportapp.com/zh-CN/topics/20735567?invite-code=032064)》 2024 年 4 月 25 日财报点评《[Meta：暴跌梦魇又来？惊吓大于惊悚](https://longportapp.com/zh-CN/topics/20729040?invite-code=032064)》 2024 年 2 月 2 日电话会《[Meta：广告稳定强势，保持持续投入，力争做下一代计算平台（4Q23 电话会纪要）](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/11454918?invite-code=032064)》 2024 年 2 月 2 日财报点评《[“狂飙” Meta：中国出海爆棚，小扎豪气 “送大礼”](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/11450028?invite-code=032064)》 **深度** 2023 年 12 月 8 日《[Meta 与中概出海的 “爱恨情仇”：TikTok 踢馆，Temu 送宝](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/10557238?app_id=longbridge)》 2023 年 6 月 27 日《[TikTok 跌倒，Meta 吃饱](https://longportapp.com/zh-CN/topics/7633919?invite-code=032064)》 2023 年 2 月 21 日《[美股广告：TikTok 之后，ChatGPT 要掀起新 “革命”？](https://longportapp.com/en/topics/4284858?invite-code=)》 2022 年 7 月 1 日《[TikTok 要教 “大哥们” 做事，Google、Meta 要变天](https://longbridgeapp.com/topics/3016272?invite-code=032064)》 2022 年 2 月 17 日《[互联网广告综述——Meta：战斗力低下是原罪](https://longbridgeapp.com/topics/1924950)》 2021 年 9 月 24 日《[苹果拔刀，第一个 “见血” 的巨头是 Facebook？](https://longbridgeapp.com/topics/1165524?invite-code=032064)》 2021 年 8 月 6 日《[Facebook：深挖全球头号网民收割机的 “生意含金量”](https://longbridgeapp.com/topics/1012966?invite-code=032064)》 2021 年 11 月 23 日《[Facebook：重金转身 “Meta”，双压之后拐点不远](https://longbridgeapp.com/topics/1360670?invite-code=032064)》 **本文的风险披露与声明：**[**海豚投研免责声明及一般披露**](https://support.longbridge.global/topics/misc/dolphin-disclaimer) ### 相关股票 - [META.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/META.US.md) - [S.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/S.US.md) --- > **免责声明: 本文仅供参考，不构成任何投资建议。**