--- title: "亚马逊：AWS 发飙，亚马逊终于追上大部队了！" type: "Topics" locale: "zh-CN" url: "https://longbridge.com/zh-CN/dolphin/post/43114079.md" description: "巨头接连放榜，$亚马逊(AMZN.US) 于北京时间 7 月 31 日美股盘后，发榜了 2026 年第二季度的财报。它的结果确实应了海豚君上季度说的，现在轮到亚马逊表演了！1、AWS 要飙了？同增直接从 28% 拉高到 37%，到$422 亿。从 AWS 走出的 Anthropic ARR 飙涨，为 AWS 带来了肉眼可见的好处。更重要的是，与多数云公司不同的是，AWS 收入加速度，利润率也在加速度：环比拉升 1.7 个百分点..." datetime: "2026-07-31T09:11:20.000Z" locales: - [en](https://longbridge.com/en/dolphin/post/43114079.md) - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/dolphin/post/43114079.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/dolphin/post/43114079.md) author: "[Dolphin Research](https://longbridge.com/zh-CN/dolphin.md)" generator: "portal-rs" --- # 亚马逊：AWS 发飙，亚马逊终于追上大部队了！ 巨头接连放榜，$亚马逊(AMZN.US) 于北京时间 7 月 31 日美股盘后，发榜了 2026 年第二季度的财报。它的结果确实应了海豚君上季度说的，现在轮到亚马逊表演了！ **1、AWS 要飙了？**同增直接从 28% 拉高到 37%，到$422 亿。从 AWS 走出的 Anthropic ARR 飙涨，为 AWS 带来了肉眼可见的好处。 更重要的是，与多数云公司不同的是，AWS 收入加速度，利润率也在加速度：环比拉升 1.7 个百分点，**已经跑到了 39.4%**，接近历史新高了。 **2、合同余额：**已经达到了 4690 亿，环比新增千亿美金。海豚君毛估下来，新签订单 1500 亿，显著超出微软。合同余额越积越多，而新签订单额远超确收额，也意味着收入随着产能释放，AWS 的收入增长必然会加速度。 **3、Capex 猛冲：**单季环增已近百亿，绝对值明显是巨头第一。不过由于亚马逊的零售生意也是重资产的，实际投在云上的体量，应该与谷歌 450 亿上下的水平差不多。 全年目标因存储涨价，从 2000 亿拉到了 2200 亿，后面两个季度，单季资本开支要奔 600 亿了。这样的单季支出量也意味着，AI 基建的投资在回调之后还能继续起舞。 **4、现金流已崩：**由于单季运营流入只有 450 亿，单季 530 亿，以及后续 600 亿的资本开支，必然意味着自由现金流持续、深度转负。 **因为现金流崩掉，公司系统**性解释了当前投入产出的衡量逻辑，核心判断其实与海豚君之前分析谷歌[《“审判” 谷歌：市场善变，还是猛投有罪？》](https://longbridge.cn/zh-CN/topics/42954949?channel=SH000001&invite-code=276530&app_id=longbridge&utm_source=longbridge_app_share&locale=zh-CN&share_track_id=889e690c-5927-432c-a53c-6e97527df562)时一致： a. 公司是拿在 “确定” 在手订单来计算投产比，产能出来就能把合同额转为确收额; b. 资本开支中，长周期资产厂房等拉高了前置投入额，但因折旧周期长，其实一直可以用；服务器、网络设备等短周期资产可基于需求，提前采买就行了；现在大规模采买是因为在手订单高。 c. 服务器等短周期资产回本周期是 3 年上下，使用年限 5-6 年，3 年之后就会出现自由现金流了。 不过在海豚君看来，这中间涉及订单毁约的惩罚机制，以及上游采购合同违约机制，对上游的采购订单与对下游的合同余额之间的期限错配等等。虽然解释确实有理有据，加深了大家的理解，但并非就扫清质疑了。 本质上市场担心的还是 AWS 客户的客户的支付能力，而且这个支付能力不能只是靠 AI 替代人力的降本增效逻辑来挪腾预算，而是 AI 真正创造增量收入。但为客户的客户创造增量收入上，目前答案并不清晰。 **5、资本开支会到顶吗？**亚马逊偏自营零售业务，海豚君按资本开支/毛利来估算资本开支强度已是 50%。很多人怀疑这样是否资本开支到顶了？毕竟接着继续拉高资本开支，都不是消耗利润的问题，基本是直接拿着绝大多数的收入去投了。 但听过亚马逊的解释，海豚君认为的资本开支预测，应该是基于各家云巨头的在手订单来判断，只要订单余额持续高额累积，围绕 Capex 的投资逻辑就还有希望，但在手订单的本质还是要靠模型的进步来推动。 **6、 折旧会反噬利润吗？有可能。**本季度摊折费用 200 亿，占收入比重 10%，这两个季度高位趋稳；费用相比 500 亿 + 的 Capex 现金流出仍然是不小差距，考虑到目前资本开支结构中短周期的服务器等资产占比较高，后续折旧压力肯定提高，主要靠收入加速度来摊薄了。 **7、零售很不错：**因为 Prime Day 前置，亚马逊零售业务表现也超出海豚君预期，同增加速到 16%。同时北美零售利润率稳在 7.9%，国际零售基本稳定在 4.1%，表现一般。成本上行对亚马逊零售的侵蚀并不明显。结构上，毛利丰厚的广告占比越来越高，对零售毛利率也是持续的正向利好。 **8、当季很漂亮，但指引一般：**下季度收入指引增长同比最多也就 12%，公司解释主要是因为 Prime Day 提前到二季度影响了三季度的数据。利润指引也只有 225-265 亿美金，也没超出市场预期。 海豚君自己估算下来，按这个指引，云业务无论是收入还是利润应该加速弹性并不大，但考虑到亚马逊从来就是 Beat 指引，业绩只有 Beat 的幅度上的区别，海豚君觉得这个指引仅做参考。 **海豚君整体观点** 总结起来很简单：零售不错、云很猛，指引一般，但在云开飙、亚马逊总是保守指引的预期之下，市场对这样的指引也不在意。 其实，核心问题还是对云投入产出比，现金流投到告急的担心，公司这波体系性的解释不仅是在解释自己，其实是在为整个 CSP 们代言，确实也起到了安慰市场的作用。 公司更是直接给出了两个自己的关注数字：AI 收入和芯片销售收入两条线年化各自已达 250 亿，其中 AI 收入同增三位数；上个季度，芯片销售收入年化是 200 亿。 海豚君毛估算下来，在 AWS 这个季度 37% 的同比增速当中，AI 对增长的拉升幅度和传统业务应该是对半开。 而自研芯片，正如海豚君上季度所言，推理时代，亚马逊同样想讲一个自研硬件对内降本，对外单体创收的故事，而且目前虽然模型不行，硬件线确实走得也不错。 综上可以看出，进入推理时代，Agent+Coding 的落地，2026 年的亚马逊云上的布局（投资 Anthropic 绑定云用量 + 自研硬件）已开始见效，亚马逊的云业务会进入相对确定的上行周期，接下来增长加速斜率其实要看订单堆积速度和产能释放速度。而零售业务只要稳住不拖后腿就行。 估值上，由于目前零售与云业务差距巨大，海豚君分开来估算，零售按 2026 年 20% 的利润增速给予 25XPE，对应大约 7000 亿美金；而云业务上，按今年利润增长 45-50% 来考虑收入 + 利润率的双重改善，给与 40X PE，对应合理价值 2.3 万亿。那么加总大约 3.2 万亿，对应大约还是 15% 的向上空间。 这样下来的综合 PE 25X，而当下市值对应大约 21XPE，相比微软和谷歌两个云巨头，在云的利润率逐步追平，增速在开始追平的情况下，还有一定拉估值的空间。 虽然空间不算特别大，但胜在确定性。后续的跟踪重点仍然是 Anthropic 的 ARR 持续上飙会是一个侧面的印证信号。 **相关图表如下：** **1\. AWS：漂亮的收入和利润增长曲线** **2\. 猛增的资本开支 vs 慢爬坡的摊折** (注意：资本开支未算资产变卖的流入项) **3\. 零售的皮相，云的魂：利润全靠云来撑** **4\. 零售：Prime Day 前置；广告风光，自营不错，3P、广告都在线** **5\. 费用：除了研发，其他都很克制** <正文结束> **海豚研究过往【Amazon】研究：** **财报点评** 2025 年 10 月 30 日电话会**《**[**亚马逊（纪要）：到 2027 年算力供给再翻倍**](https://longbridge.com/zh-CN/topics/35834740)**》** 2025 年 10 月 30 日财报点评**《**[**AWS 大反转，亚马逊终于 “苦尽甘来” 了？**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/35831427)**》** 2025 年 8 月 01 日财报点评**《**[**AWS 没起色、零售有隐忧，亚马逊得先蹲下再起跳？**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/32486831)**》** 2025 年 8 月 01 日电话会《[**亚马逊 (纪要)：下半年 Capex 投入力度可参考 2Q**](https://longbridge.com/zh-CN/topics/32494463)》 2025 年 5 月 02 日电话会《[**亚马逊（纪要）：AI 算力仍有瓶颈**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/29306292)》 2025 年 5 月 02 日财报点评**《**[**AI 猛投、关税搅局，亚马逊重进 “下蹲期”？**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/29301497)**》** 2025 年 2 月 07 日财报点评**《**[**亚马逊：大干快上猛投云，利润释放期又要没了？**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/27029613)**》** 2025 年 2 月 07 日电话会《[**亚马逊（纪要）：GPU 云快折旧到来、DS 绝对利好！**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/27033570)》 **深度研究** 2024 年 12 月 18 日《[**亚马逊电商终局猜想：零售的马甲，广告的魂？**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/26148582)》 **本文的风险披露与声明：**[**海豚研究免责声明及一般披露**](https://support.longbridge.global/topics/misc/dolphin-disclaimer) ### 相关股票 - [GOOGL.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/GOOGL.US.md) - [MSFT.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/MSFT.US.md) - [AMZN.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/AMZN.US.md) - [ANTH.NA](https://longbridge.com/zh-CN/quote/ANTH.NA.md) - [GOOG.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/GOOG.US.md) - [GOOGN.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/GOOGN.US.md) ## 评论 (1) - **Vt3 · 2026-07-31T09:51:13.000Z**: 飞行轮 AWS --- > **免责声明: 本文仅供参考，不构成任何投资建议。**