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title: "Robinhood：妖股？川普股？No，美股散户王不简单！"
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description: "美国网红券商$Robinhood(HOOD.US) 三季度业绩放榜了，抽空简单说两句：1. 好经营：就三季度美股行情而言，海豚君认为 HOOD 的经营数据非常拿得出手：关键创收的产品——正股、期权和事件合约基本都是季度新高状态，市占率也是拉升的。2. 到底好在哪里？收入 14.2 亿，同比增长 12%，看起来高估值低增长。但要知道这是去年虚拟货币魔性拉涨，给 26 年留下的基数太高了。在海豚君看来..."
datetime: "2026-10-30T09:26:15.000Z"
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author: "[Dolphin Research](https://longbridge.com/zh-CN/dolphin.md)"
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# Robinhood：妖股？川普股？No，美股散户王不简单！

美国网红券商$Robinhood(HOOD.US) 三季度业绩放榜了，抽空简单说两句：

**1\. 好经营：**就三季度美股行情而言，海豚君认为 HOOD 的经营数据非常拿得出手：关键创收的产品——正股、期权和事件合约基本都是季度新高状态，市占率也是拉升的。

**2\. 到底好在哪里？**收入 14.2 亿，同比增长 12%，看起来高估值低增长。但要知道这是去年虚拟货币魔性拉涨，给 26 年留下的基数太高了。在海豚君看来，能有这样的增长已非常不易。

增长补位靠什么？**a. 事件合约**，二季度单季已有 1.7 亿；**b. “监管赏赐”：**PDT 监管（详见文末）调整，公司期权合约数直接稳上新台阶。这才算共同顶上了虚拟资产走入拦腰斩的大坑。

**3\. 好业绩为何股价还跌？预期差。**公司按月披露交易与借贷数据，放榜之前，市场对公司的一致预期持续上调。业绩发布时真正的预期差，只有从交易量、放贷量到收入的变现率。

而恰恰在这里，正股、虚拟货币都偏低，差得比较大还是事件合约的变现。预期拉上去了，实际出来收入平平，资金就不乐意了。

再加上，10 月以来 AI 投资从 ARR 到融资难，各种恐慌下，行情一言难尽。公司也说了，四季度走到 10 月，经营数据也不算好：股票、期权、加密资产日交易量都比三季度低大约 5%，而市场目前大多数的预期要求 HOOD 在三季度基础上收入再创新高。

但如果走出市场 BETA 和业绩预期差的博弈，海豚君更看重 HOOD 在超级 BETA 市场里的超级 Alpha 能力。

海豚君在去年底看当时看市场给出超高估值时，最担心的问题就是，25 年虚拟货币 + 股市牛市，拉出这么高的基数，26 年的高增长到底从哪里来？

就这个问题而言，HOOD 今年实际交付的答卷认为其实非常不错：

**1\. 用增和资产增长：**

三季度有资产用户净增 30 万人，期末有资产用户已经达到了 2870 万；用户净入金 157 亿美金，期末总资产已 4000 亿美金。

AUM 增长上，三季度市场不算红火，增长不到公司的同比 20% 的目标。

**新增用户：**用户基数太大，海豚君估计大幅拉涨并不容易，进一步的用增应该是靠国际市场，美国境内用尽量用特朗普账户低成本获客。

**新增入金：**拿用户的钱包份额应该运营关键，用不断推陈出新的产品和服务，吸引年轻一代的资金越来越多的进来。HOOD 折腾的资本是，它已经有本事用低门槛、低价的交易吸引力，让用户在这里开户了。剩下吸引用户资金蚂蚁搬家，其实就是产品创新 + 运营 + 营销的花活。

**2\. 交易端——受益两大红利**

**A. PDT 新规下期权交易市占率结构性拉升：**

放开日内交易限制后，期权交易放量明显，三季度期权交易量环增 17%；单张期权合约创收稳定在 0.44 美金，期权收入同比增长了 31%。

**B. 事件合约：**1.7 亿的收入，去年同期只有 0.3 亿美金，同比很夸张。但恰恰它成了不及预期的地方，因公司每张事件合约只赚了 1.05 美分，而不是之前三个季度 1.15 美分 +。

为什么单张收费低了？公司 6 月开始调整了收费政策，目的是激活一些流动性差的事件合约，市场以为对综合定价没有影响，实际看来是拖累的。

看一下前后定价对比：

一张事件合约面值固定一美元，结果押中，每张兑付 $1；押错，归零。成交价就是市场概率。 比如"某队夺冠"报 35 分，意思是市场认为概率约 35%。用户每张实付 35 分加手续费，押中每张赚 65 分。

**6 月 1 日前**，Robinhood 作为券商收佣时一张 1 美分，Kalshi 与 Rothera 清算时候再收一个很少的清算费，HOOD 一张订单交易费用大约是 1.2 美分。

**6 月 1 日之后**，HOOD 考虑到一些超低概率的事件合约流动性偏差，定价改为费率 \* 合约价 \*（1-合约价）。这个费率普通账户收费 10%，Gold 会员收费 5%。

每张封顶一分，交易所费另计。同行交易所如 Kashi 也是这么定的，只是费率是 7%。

从实际结果来看，公司应是做了费用让利，导致事件合约单张收入下滑明显。但从行业竞争角度，HOOD 虽然让利了，但事件交易合约的市占率并没上升，甚至有所下滑。

本质上，估值太高，资金审视起来非常苛刻，只要边际增量信息稍有风吹草动，股价就大波动。

**3\. 生息业务：**缺乏亮点

环比增长主要靠融资额增长带动，融资额早已公布；业务线上，主要是信用卡业务似乎有希望跑出点增量，其余主要是因加息带动现金生息业务小增。

但融券本季度拖累严重，融券需求少，毛收入本就低，但公司借券有成本，导致融券业务收入直接转负。

**4\. 最终利润表现非常漂亮：**8 亿调整后（剔除了期权激励、一次性损益，以及摊销折旧）经营利润维持在 57%。

行政和研发支出环比还在下降，员工人数仅小幅增长，应与美国以外市场开拓有关。

这两个季度主要支出端膨胀比较快的地方：一个是运营相关费用；一个是借贷业务（融资 + 信用卡）做大后，信贷损失准备快速增长。

**5\. 还有多少 “待爆帝”？**

券商再牛，赛道决定了券商无法超越市场 Beta。但这两年 HOOD 通过眼花缭乱的产品创新，开拓新的交易类目，先后做出来**虚拟资产和事件合约**，让它拿到了超越 Beta 的超级成长。

三季度，它又新推了一系列的新产品和新功能：比如说 9 月 29 日的峰会上，推出了 Agents，帮用户做研究下单，之前也上线了 Agentic Trading。  
此外，新上线的 Robinhood Chain（主要是 GAS 费）给加密业务创造了 2600 万美金的收入。刚上线收入这么高，主要是因为流动性出了问题，不是常态化收入。

其他在布局的业务：

A. 产品端：桌面端 Legend 之外、托管投顾、一级资产 Ventures 等；同时还有银行业务，用户出金也是出到自家银行的居多。

B. 国家化：拿到迪拜牌照，新加坡获原则性批准。管理层的长期目标是一半以上业务来自海外、一半以上来自机构。

**海豚君观点：**

综上其实可以清楚看到，预期差上 HOOD 三季度不尽人意，但不说被拉高的预期，作为券商能连续两年，靠新品持续跑超市场 Beta，已经非常厉害。

券商业务核心——拿开户用户、拿用户资金。HOOD 在拿用户开户傲视群雄。有这个流量资本在，它做产品创新，能触达的用户基数天然较多，成功概率更大。

而产品成功了又能吸引更多的用户资金，让用户财富逐步转移到 HOOD 账户上。

很显然，HOOD 很清楚自己的优势，也在通过频繁的产品发布、散户友好型对外沟通等，不断强化为散户 “交易平权” 的价值主张。

而这正是海豚君认为它能够拿到估值溢价的根本逻辑。

长期逻辑确实没变，但站在 2026 年底：用产品拓展、创新，HOOD 连续两年跑出超额增长之后，迫在眉睫的问题是 2027 年的超额增长要从哪里来？

电话会上，HOOD 的回答：**Agentic、预测市场、永续、Trump 账户、Ventures 与代币化。老业务经纪和加密主要是拿市场份额。**

目前 Agentic 难以判断，预测市场季度持续拉高还需观察。其他几个要在一年之内快速成气候并不容易。再短一些，四季度市场波动较大，季度收入不排除环比可能下降。

因此，27 年超额增长来源不定的情况下，海豚君对 HOOD 的价值判断是看跌掉超额溢价之后安心入手，压新产品爆发的向上弹性。

假设 2027 年新品接力不强，27 年单季收入 15 亿美金，对应年化 60 亿美金，60% 的利润率、15% 的税率，也就是税后经营利润 31 亿。

按标普 500 估值，不给溢价，给 20-25X PE（vs 当下 27X），对应 650-750 亿美金之间，对应股价大约 70-84 美金。而向上弹性大约 35XPE，大约 1100 亿美金，这个之上，风险收益比会显著变差。  

备注 PDT（模式日内交易者: Pattern Day Trader）新规解释

**一、旧规则是什么**

1\. 在保证金账户里，五个连续交易日内做满 4 笔或以上的日内往返交易（当日买当日卖），就被标记为 PDT。

2\. 一旦被标记，账户必须始终维持至少 $25,000 权益（（持仓市值 + 现金 − 融资借款余额）；达不到就只能每五天做 3 笔日内交易，违规会被冻结 90 天。

3\. 现实规避操作：在三家券商各开一个户，每周就有 9 笔额度；

**二、改革时间线？**

1\. 2025 年 9 月 FINRA 董事会通过整体替换方案，12 月 29 日报送 SEC,

2\. 2026 年 1 月 14 日刊登在《联邦公报》上公开征求意见。

3\. 26 年 2 月 4 日征询期结束，收到 100 多封意见信，除一封外全部支持，Schwab、Robinhood、E\*TRADE、SIFMA 都在列。

4\. 2026 年 4 月 14 日，SEC 加速批准。4 月 20 日 FINRA 发出 26-10 号监管通知，确定 6 月 4 日生效，

6\. 券商改造系统的券商可在 18 个月内 (到 2027 年 10 月 20 日) 分阶段落地。

**三、新规则是什么？**

改革的一个明确动因是末日期权（0DTE 零日到期期权：买它，要么行权价内结算， 要么直接归零，没有明天

）权等现代日内交易形态， 在 2001 年立规时根本不存在。

新框架的核心是从"盯交易笔数"改成"看实时风险"，具体：

a.）.PDT 标识彻底取消，日内交易不再计数，$25,000 门槛消失。

b.) 权益超过 $2,000(杠杆账户法定底线) 的合格保证金账户；

c.) 各家券商根据当前持仓和维持保证金要求自行设定日内购买力。

券商可以二选一：

1\. 实时监控保证金缺口 (直接拦下造成或加大日内缺口的交易); 或者

2\. 只做一次日终检查。

**监管设计本质是从 "账户金额"这个静态监管，换成了"单笔或单日交易风险"的动态判断。**

**四、0DTE vs PDT 新规的化学反应？**

① 0DTE 产品设计上天然落入日内交易；

② 0DTE 可以用小额资金放大波动。不同账户类型解绑中，低 AUM 账户更容易买期权，而非股票；

③ 0DTE 是零售期权涨幅最快品类；

④ 新规后，原本多账户避规则的用户可能合并到一个券商账户里，因为可以节省成本、方便报税；交易回归单一账户是大概率理性选择。

<此处结束>

海豚君历史文章，请参考：

[《Robinhood：美股散户"罗宾汉"真是特朗普"扶不起的阿斗"吗？》](https://longbridge.com/zh-CN/dolphin/post/43329135)

[《Robinhood：爆炒之后，美股散户王还剩什么？》](https://longbridge.com/zh-CN/dolphin/post/38650542)

[《罗宾汉 (Robinhood)：一年四倍，美股散户王真那么牛？》](https://longbridge.com/zh-CN/dolphin/post/36060912)

[《Robinhood：股票代币在手，美国散户王要无敌？》](https://longbridge.com/zh-CN/dolphin/post/32427696)

[《Robinhood：涨跌全靠特朗普，何时才能"我命由我不由天"？》](https://longbridge.com/zh-CN/dolphin/post/29371931)

[《Robinhood：川普送"再造之恩"，散户王霸气归来》](https://longbridge.com/zh-CN/dolphin/post/27185294)

[《盈透：将"极致效率"刻进 DNA 的交易扫地僧》](https://longbridge.com/zh-CN/dolphin/post/44015273)

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