惠誉评级 - 多伦多-2025 年 12 月 5 日：
惠誉评级已确认 Ingredion Incorporated（Ingredion）的评级，包括长期发行人违约评级（IDR）为'BBB'，短期 IDR 为'F2'。评级展望为稳定。
Ingredion 的评级反映了其全球多样化的产品组合和稳定的基础商业模式。多年来，公司受益于各种战略投资，结合运营效率、节约成本的举措，以及主动转型其产品组合以应对不断变化的市场趋势。尽管 Ingredion 仍主要专注于食品和工业淀粉及甜味剂，但它已稳步扩展到更高增长的增值成分解决方案类别。
惠誉预计这些举措将支持降低收益波动性、改善利润率，并实现更可预测的长期收益增长。惠誉还预计 Ingredion 将保持强大的财务纪律，在增长投资、并购（M&amp;A）和股东回报之间实现资本配置平衡。这一切预计将支持公司长期净杠杆目标在低 2 倍范围内。
关键评级驱动因素
产品组合转型支持利润率： Ingredion 在过去几年中通过投资，包括附加收购，超越了基本甜味剂和淀粉的多样化。公司越来越关注更高增长和更高利润率的增值领域，如定制配方、清洁标签、糖减量以及蛋白质和纤维强化等，抵消了组合中的商品驱动波动性和高果糖玉米糖浆的温和行业下滑。
这种产品组合转型，加上效率举措和产品组合合理化，支持降低收益波动性，并在更长时期内实现更高和更可持续的 EBITDA 利润率。预计 2024 年 EBITDA 利润率为 17%，高于 2023 年的约 15% 和 2021-2022 年的低十几百分点。惠誉预计 2025 年利润率接近 18%，并在中期内维持在高十几百分点，假设玉米价格相对稳定，EBITDA 维持在约 13 亿美元，未发生重大并购。
投资者日目标： Ingredion 在 2025 年 9 月的投资者日上宣布的 2025-2027 年目标包括整体净销售增长 2%-4%，调整后的营业收入增长 5%-7%，以及调整后的每股收益（EPS）增长 7%-9%。公司的纹理与健康解决方案部门（2024 年净收入 74 亿美元中的 24 亿美元），包括特种淀粉基和清洁标签的增稠剂、胶体和定制配方，预计将相对于其余产品组合产生更高的收入增长和调整后的毛利前景。
惠誉的预测反映了 2025 年低个位数的收入下降，主要是由于较低玉米价格的传导效应。预计 2026 年收入将下降至低至中个位数，假设公司在 2026 年上半年部分出售其巴基斯坦业务。此后，收入预计将以低个位数增长，反映出对基本甜味剂和淀粉的持续强劲需求，以及对其他高增长产品类别（如清洁标签和其他健康解决方案）的增加曝光。
平衡的资本配置，良好的自由现金流： 惠誉预计 Ingredion 在中长期的资本配置将集中于有机增长平台投资、并购和股东回报。公司推出了一项新的股票回购计划，计划在未来三年内回购最多 800 万股（基于 2025 年 11 月的平均股价约为 8.5 亿美元）。惠誉预计 2025 年的自由现金流约为 2 亿美元，反映出适度的营运资本投资，并预计在中期内维持在 2 亿至 3 亿美元的范围内。
低 2 倍净杠杆目标： Ingredion 的目标是在长期内保持低 2 倍范围的净杠杆，尽管目前杠杆水平较低。2024 年年底的杠杆为管理层净杠杆基础上的 0.7 倍和惠誉的毛 EBITDA 杠杆基础上的 1.5 倍，惠誉的毛指标在过去三年中因现金水平不同而高出 0.2 倍至 0.8 倍。惠誉预计 2025 年 EBITDA 杠杆将在中 1 倍范围内趋势，并在中长期内朝着公司的杠杆目标增加，主要受并购、增长投资和/或股东回报举措的推动。
更新的细分： 公司在 2024 年重新组织了其业务运营，以更好地匹配市场增长机会，伴随其业务转型举措。新的可报告细分包括纹理与健康解决方案（2024 年收入的 32%）、美国/加拿大食品与工业成分（29%）、拉美食品与工业成分（33%）和其他（6%）。这与公司之前的特种成分和核心成分的产品组合细分相比。
多元化的全球参与者： Ingredion 的评级反映了公司作为全球成分解决方案提供商在食品、饮料、动物营养、酿造和工业终端市场的显著规模。公司具有良好的地理多样化，约 61% 的净销售额来自美国以外的地区。
合同传导： Ingredion 的许多合同类似于由于成本传导而形成的收费安排，其余为定期调整的固定价格合同。合同条款和周期因地区而异。Ingredion 还通过对冲和来自副产品价格波动的自然对冲来管理玉米风险，这通常支持营业收入的稳定性。
同行分析
Ingredion 的 IDR 与国际香料与香精公司（IFF）的评级一致，均为'BBB'，展望稳定。
IFF 的评级得益于其产品组合在整个周期中的需求韧性。该公司主要服务于非选择性终端市场，包括食品、健康和个人护理成分，这些市场历史上表现出低周期性。
Ingredion 的评级高于 Primary Products Investments LLC（Primary Products；BB/负面）和 Darling Ingredients, Inc.（Darling；BB+/稳定）。
Primary Products 的评级反映了该公司在成熟的玉米衍生产品市场中的强大市场地位，但产品多样性较窄且规模有限。负面展望反映了该公司在中 4 倍范围内的 Fitch 调整后 EBITDA 杠杆率较高，主要由于债务水平上升以及 Fitch 预计杠杆率在未来 12-18 个月内可能保持在 4 倍以上。
Darling 的评级反映了该公司作为全球多元化成分加工商的领先市场地位，受益于对低碳燃料需求的增加，从而支持盈利能力。Fitch 的预测假设可再生柴油的需求稳健，加上有利的生物燃料政策，将支持结构性更高的利润率。Fitch 预计 Darling 的中期杠杆率将保持在 3 倍左右，而 2025 年约为中 3 倍。这将通过 EBITDA 增长、Diamond Green Diesel（DGD）现金分配增加和债务减少的组合实现。
Fitch 的关键评级案例假设
--2025 年收入将出现低个位数的下降，反映出玉米价格疲软，这部分转嫁给客户，部分被销量增长抵消。预计 2026 年收入将下降至低至中个位数范围，假设在 2026 年上半年部分出售公司的巴基斯坦业务。此后，收入预计将以低个位数的范围增长。
--在没有重大并购的情况下，EBITDA 将在 10 亿美元低位范围内。预计 EBITDA 利润率在中期将维持在 17%-18% 范围内，而 2024 年为 17%，2023 年约为 15%；
--2025 年自由现金流约为 2 亿美元，反映出适度的营运资本投资和低于 4 亿美元的资本支出。Fitch 预计中期自由现金流将在 2 亿至 3 亿美元范围内，资本支出持平，股息小幅增加；
--2025 年 EBITDA 杠杆率将在中 1 倍附近。Fitch 预计杠杆率将在中长期内向公司的低 2 倍净杠杆目标增加；
评级敏感性
可能导致负面评级行动/降级的因素（单独或共同）
--由于重大债务融资收购或股票回购，或持续的经营表现低于预期，EBITDA 杠杆率维持在高 2 倍。
可能导致正面评级行动/升级的因素（单独或共同）
中期内不预期会有正面评级行动。然而，以下发展可能导致正面评级行动：
--对管理层目标净销售增长 2% 至 4% 和营业收入增长 5% 至 7% 的信心增强，EBITDA 趋向于 10 亿美元中位数，同时公开承诺将 EBITDA 杠杆维持在 2.0 倍以下；
--平均自由现金流生成在 2.5 亿美元中位数或更高。
流动性和债务结构
截至 2025 年 9 月 30 日，Ingredion 的总流动性约为 38 亿美元。国内流动性为 14 亿美元，包括 4.23 亿美元的现金及现金等价物，以及公司商业票据（CP）计划的全部可用性，该计划由公司 10 亿美元的循环信贷协议支持，期限至 2030 年。
Ingredion 的国际流动性为 24 亿美元，包括 4.92 亿美元的现金及现金等价物、600 万美元的短期投资，以及 19 亿美元的未使用外币运营信用额度。Ingredion 的下一个到期是 2026 年 10 月到期的 5 亿美元票据，Fitch 预计将进行再融资。
根据 Fitch 对 Ingredion 财务灵活性、财务结构和经营环境的评估，当前评级档案的两个短期选项中较高的已被评定为'F2'。任何财务灵活性、财务结构或经营环境条件的重大恶化可能导致当前长期档案的两个短期评级选项中较低的被评定。
发行人简介
Ingredion 是一家全球食品、饮料、动物营养、酿造和工业终端市场的成分解决方案提供商。该公司主要专注于食品和工业淀粉及甜味剂，但逐步扩展到更高增长的增值成分解决方案类别。
财务调整摘要
Fitch 调整了非经常性成本、基于股票的补偿和债务的公允价值，以反映到期时应支付的债务金额。
引用的主要来源作为评级的关键驱动因素，分析中使用的主要信息来源在适用标准中进行了描述。宏观经济假设和行业预测点击此处访问 Fitch 最新的季度全球企业行业预测监测数据文件，该文件汇总了用于我们信用分析的关键数据点。Fitch 的宏观经济预测、商品价格假设、违约率预测、行业关键绩效指标和行业级预测均包含在数据项中。ESG 考虑
ESG 信用相关性的最高级别为'3'，除非在本节中另有说明。'3'的得分意味着 ESG 问题对实体的信用影响中性或仅有微小影响，无论是由于其性质还是实体管理方式。Fitch 的 ESG 相关性得分不是评级过程中的输入；它们是对 ESG 因素在评级决策中相关性和重要性的观察。有关 Fitch 的 ESG 相关性得分的更多信息，请访问 https://www.fitchratings.com/topics/esg/products#esg-relevance-scores。
宜瑞安公司；长期发行人违约评级；确认；BBB；评级展望稳定
；短期发行人违约评级；确认；F2
----高级无担保；长期评级；确认；BBB
----高级无担保；短期评级；确认；F2
联系方式：
主要评级分析师
Lena Zheng, CPA
董事
+1 647 490 3726
lena.zheng@fitchratings.com
Fitch Ratings Canada, Inc
22 Adelaide Street West Suite 2810
多伦多
次要评级分析师
Monica Aggarwal, CFA
董事总经理
+1 212 908 0282
monica.aggarwal@fitchratings.com
委员会主席
William Densmore,
高级董事
+1 312 368 3125
william.densmore@fitchratings.com
媒体关系：Eleis Brennan, 纽约，电话：+1 646 582 3666，电子邮件：eleis.brennan@thefitchgroup.com
更多信息请访问 www.fitchratings.com
适用模型
附带适用模型的括号中的数字包含指向提供模型描述的标准的超链接。
企业监测与预测模型（COMFORT 模型），v8.2.0 (1)
附加披露
多德 - 弗兰克评级信息披露表
征求状态
针对未经请求的信用评级的附加披露
认可状态
认可政策
所有 Fitch 信用评级均受某些限制和免责声明的约束。请通过以下链接阅读这些限制和免责声明：HTTPS://WWW.FITCHRATINGS.COM/UNDERSTANDINGCREDITRATINGS。此外，以下 HTTPS://WWW.FITCHRATINGS.COM/RATING-DEFINITIONS-DOCUMENT 详细说明了 Fitch 对每个评级等级和评级类别的评级定义，包括与违约相关的定义。已发布的评级、标准和方法论可随时在此网站上获取。Fitch 的行为准则、保密性、利益冲突、附属防火墙、合规性及其他相关政策和程序也可在此网站的行为准则部分获取。董事和股东的相关利益可在 HTTPS://WWW.FITCHRATINGS.COM/SITE/REGULATORY 获取。Fitch 可能已向被评级实体或其相关第三方提供其他允许的服务或附属服务。有关主要分析师在 ESMA 或 FCA 注册的 Fitch 评级公司（或该公司分支机构）提供的允许服务的详细信息可在 Fitch 评级网站上该发行人的实体摘要页面找到。
版权 © 2022 Fitch Ratings, Inc., Fitch Ratings Ltd.及其子公司。33 Whitehall Street, NY, NY 10004。电话：1-800-753-4824，(212) 908-0500。传真：(212) 480-4435。未经许可，禁止全部或部分复制或转发。保留所有权利。在发布和维护其评级以及制作其他报告（包括预测信息）时，Fitch 依赖于其从发行人和承销商以及 Fitch 认为可信的其他来源获得的事实信息。Fitch 根据其评级方法对其依赖的事实信息进行合理调查，并在可用的情况下从独立来源获得该信息的合理验证。Fitch 的事实调查方式和所获得的第三方验证范围将根据被评级证券及其发行人的性质、被评级证券的发行和销售所在司法管辖区的要求和惯例、相关公共信息的可用性、对发行人及其顾问的管理层的访问、预先存在的第三方验证（如审计报告、约定程序信函、评估、精算报告、工程报告、法律意见书及其他第三方提供的报告）的可用性、与特定证券或发行人特定司法管辖区相关的独立和合格的第三方验证来源的可用性以及其他各种因素而有所不同。Fitch 的评级和报告的用户应理解，增强的事实调查或任何第三方验证都无法确保 Fitch 在评级或报告中依赖的所有信息都是准确和完整的。最终，发行人及其顾问对其提供给 Fitch 和市场的发行文件及其他报告中的信息的准确性负责。在发布其评级及报告时，Fitch 必须依赖专家的工作，包括独立审计师对财务报表的审计和律师对法律和税务事务的审查。此外，财务和其他信息的评级和预测本质上是前瞻性的，包含关于未来事件的假设和预测，这些假设和预测本质上无法被验证为事实。因此，尽管对当前事实进行了任何验证，评级和预测仍可能受到在评级或预测发布或确认时未预见的未来事件或条件的影响。
本报告中的信息是 “按原样” 提供的，不附带任何形式的陈述或保证，Fitch 不保证该报告或其任何内容将满足报告接收者的任何要求。Fitch 评级是对证券信用 worthiness 的意见。Fitch 的这一意见和报告基于 Fitch 不断评估和更新的既定标准和方法。因此，评级和报告是 Fitch 的集体工作成果，任何个人或个人群体对评级或报告不承担单独责任。除非特别提及，否则评级不涉及因信用风险以外的风险导致的损失风险。Fitch 不参与任何证券的提供或销售。所有 Fitch 报告均为共同署名。报告中提到的个人参与了报告中所述意见的形成，但并不单独对其负责。这些个人仅为联系目的而被列出。提供 Fitch 评级的报告既不是招股说明书，也不是发行人及其代理人在证券销售过程中向投资者汇编、验证和呈现的信息的替代品。评级可能会在任何时候因任何原因而被 Fitch 自行决定更改或撤回。Fitch 不提供任何形式的投资建议。评级不是买入、卖出或持有任何证券的推荐。评级不对市场价格的适 adequacy、任何证券对特定投资者的适用性或与任何证券相关的支付的免税性质或应税性进行评论。Fitch 从发行人、保险人、担保人、其他债务人和承销商那里收取评级证券的费用。这些费用通常在每个发行中从 1,000 美元到 750,000 美元（或适用货币等值）不等。在某些情况下，Fitch 将对特定发行人发行的所有或部分证券，或由特定保险人或担保人承保或担保的证券进行评级，收取单一年度费用。这些费用预计在 10,000 美元到 1,500,000 美元（或适用货币等值）之间。Fitch 对评级的分配、发布或传播不构成 Fitch 同意在与根据美国证券法、2000 年英国金融服务与市场法或任何特定司法管辖区的证券法提交的注册声明相关的情况下使用其名称作为专家。由于电子出版和分发的相对高效，Fitch 研究可能比印刷订阅者提前最多三天提供给电子订阅者。
仅适用于澳大利亚、新西兰、台湾和韩国：Fitch Australia Pty Ltd 持有澳大利亚金融服务许可证（AFS 许可证编号 337123），授权其仅向批发客户提供信用评级。Fitch 发布的信用评级信息不打算被根据 2001 年公司法定义的零售客户使用。
Fitch Ratings, Inc.在美国证券交易委员会注册为国家认可的统计评级组织（“NRSRO”）。虽然某些 NRSRO 的信用评级子公司在 NRSRO 表格的第 3 项中列出，因此被授权代表 NRSRO 发布信用评级（见 https://www.fitchratings.com/site/regulatory），但其他信用评级子公司未在 NRSRO 表格中列出（“非 NRSRO”），因此这些子公司发布的信用评级并不是代表 NRSRO 发布的。然而，非 NRSRO 人员可能参与确定由 NRSRO 或代表 NRSRO 发布的信用评级。

宜瑞安

惠誉评级已确认宜瑞安公司的长期发行人违约评级为'BBB'，短期违约评级为'F2'，展望为稳定。这些评级反映了宜瑞安多样化的产品组合、战略投资和运营效率。惠誉预计收益波动性将降低，利润率将改善，强大的财务纪律将支持增长投资、并购和股东回报。宜瑞安的目标是将净杠杆维持在低于 2 倍的范围内，预计中期内 EBITDA 利润率将保持在高个位数的水平

惠誉确认宜瑞安公司的发行人违约评级为'BBB'，展望为稳定