--- title: "海外长债 “四处破位”–发达国家的 “财政庞氏骗局” 玩不下去了？" type: "News" locale: "zh-CN" url: "https://longbridge.com/zh-CN/news/286845108.md" description: "巴克莱表示，英、日、美、法长端国债收益率同步飙升至数十年新高，这不是某国的偶发风险，而是” 财政庞氏骗局” 的集体显形，债务增速持续跑赢经济增速，国防支出扩张、通胀黏性犹存，外国央行转而增持黄金，接盘长债的变成要价更高的私人投资者。除非经济骤然降温或财政路径真正可信地转向，否则高债务时代的低利率融资模式，正面临市场的彻底重新定价。" datetime: "2026-05-19T02:44:02.000Z" locales: - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/news/286845108.md) - [en](https://longbridge.com/en/news/286845108.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/news/286845108.md) --- # 海外长债 “四处破位”–发达国家的 “财政庞氏骗局” 玩不下去了？ 发达国家长端债券正在集体失守。市场重新定价的不是某一个国家的财政意外，而是高债务、高赤字和更高利率并存的现实：**当债务增长持续快于经济增长，所谓 “财政庞氏骗局” 就越来越难靠低利率滚动下去。** 过去一周，英国 30 年期国债收益率升至 5.82%，为 1998 年以来最高；日本 30 年期国债收益率触及 4%，创该品种 1999 年设立以来最高；美国 30 年期国债收益率自 2007 年以来首次升破 5%；法国 10 年期国债收益率站上 3.8%，同样回到 2007 年以来高位。 据追风交易台，巴克莱固定收益、外汇与大宗商品研究部 Ajay Rajadhyaksha 在 5 月 18 日报告中写道：“长期债券不只是上周遭到抛售，它们在各地都突破了区间。” 其核心判断是，**债务增长快于经济增长，通胀路径变差，政治上又缺少财政改革意愿，即便长债已经下跌，也没有足够理由去延长久期。** 这意味着，5% 的美国 30 年期国债收益率并不是天然天花板。真正能缓和长端利率压力的，可能不是央行立即出手，而是一串明显转弱的经济数据，或者可信的财政路径调整。目前，两者都还没有出现。 ## 长债集体破位，投资者撤离久期 单一国家债市下跌，通常可以归因于本国通胀、财政、政治或央行沟通。但这次英国、日本、美国和法国几乎同时破位，说明市场交易的已不只是本地风险。 共同点更清晰：主要发达经济体债务率普遍处在 GDP 的 100% 以上，财政赤字又没有被名义增长覆盖。美国赤字约 2 万亿美元，相当于 GDP 的 6.5%，名义增长约 4.5% 至 5%。法国截至 2026 年 3 月季度的名义 GDP 同比增长 2.2%，赤字约 5%。英国赤字超过 4%。 这正是 “财政庞氏骗局” 这一说法指向的核心矛盾：**政府不断依赖新增债务和滚动融资维持支出，但债务扩张速度超过经济增速，而利息成本又重新变贵。只要这一组合不改变，长期债券就需要更高收益率来吸引买家。** 新增支出还在增加压力。北约去年在海牙同意到 2035 年把国防支出目标提高到 GDP 的 5%；欧洲国防支出去年已按百分比计算实现两位数增长，并可能继续上升十年；美国政府则向国会申请下一财年 1.5 万亿美元国防拨款。这些支出并没有对应的削减来抵消。 ## 能源冲击加重通胀和财政棘轮 债务和赤字本已脆弱，能源价格假设又进一步收紧政策空间。 基本假设是，2026 年布伦特原油均价将达到 100 美元，较 2025 年均价上涨 50%。这会直接恶化通胀前景，也会压缩央行降息空间，甚至可能迫使央行加息。 更高利率意味着既有债务利息支出继续抬升；利息支出抬升，又会让赤字更难下降。这不是突然爆发的单点危机，而更像一个财政棘轮：每向前转一格，政府腾挪空间就少一点，债券投资者要求的补偿就更高。 ## 日本 4% 的长债收益率，改变的是低利率体系 日本 30 年期国债收益率触及 4%，放在美国或英国并不极端，但对日本市场意义不同。过去 20 年，日本长期利率接近零，养老金、保险公司和地方银行的资产负债结构，都是围绕这一环境搭建的。 日本央行政策利率目前为 0.75%。4 月议息时，9 名委员中有 3 名反对现有立场；市场定价显示，6 月加息概率为 77%。即便日本央行把利率提高到 1%，实际利率仍会明显为负。 日本长端收益率上行可以被解释为货币政策正常化：通缩结束、实际工资增长、经济回到更正常状态。**但问题在于，一个债务规模超过 GDP 两倍的经济体，利率正常化未必温和。4% 的 30 年期日债，不只是收益率数字变化，而是整个低利率金融系统要重新定价。** ## 英国和法国的核心难题，是政治上难以削赤字 英国工党政府在 650 席议会中拥有超过 150 席的工作多数，理论上具备财政调整能力。但去年夏天，仅涉及冬季燃料补贴的 14 亿英镑节省，就引发工党议会党团反弹。 政治压力还在加大。97 名工党议员要求首相辞职或给出离任时间表。主要挑战者 Andy Burnham 曾主张财政政策不应屈从于债券市场，之后又澄清不会完全忽视投资者。英国过去四年换了四任首相、五任财政大臣。与此同时，债券市场定价显示，到年底英国央行还有超过 60 个基点的加息空间，尽管行长 Bailey 可能更愿意观望。 法国的问题没有英国国债那么抢眼，但财政结构同样棘手。法国不到三年换了五任总理。现政府为了推动一份目标赤字率为 GDP 5% 的预算，已经挺过两次不信任投票，但这一目标能否真正实现仍是问题。 2023 年把退休年龄提高到 64 岁的改革正在受到攻击，而 64 岁仍低于多数西方经济体。法国赤字已经明显高于名义 GDP 增速，选民又会强烈惩罚紧缩尝试，宪法安排也让议会更容易阻止削减开支。**结果是，所有人都知道赤字必须下降，但没人愿意承担让它下降的政治代价。** ## 美国 30 年期国债破 5%，买家结构正在变化 美国 30 年期国债收益率升破 5%，是 2007 年以来首次。直接原因并不新鲜：通胀上行、财政扩张、赤字高企。 美国联邦赤字约 2 万亿美元。国会预算办公室预计，公众持有的联邦债务占 GDP 比例将从当前超过 100% 升至 2036 年的 120%。但素材指出，这套预测可能仍偏乐观。 关键变量之一是关税收入。美国有效关税率已从 12% 的高点降至 7% 至 8%，低于国会预算办公室假设的 15%。即使最终升至 10%，未来十年关税收入也只有其假设中约 3 万亿美元减赤规模的 60%。国防开支和利息成本假设也可能偏低。 美元储备货币地位仍是美国的结构性优势，使美国能以同类债务国家难以获得的利率融资。但这并不意味着 6.5% 的赤字率可持续。**更重要的是，边际买家变了。外国央行过去是久期资产的稳定买方，但在西方冻结俄罗斯外汇储备后，央行配置转向黄金。** 去年，黄金在央行储备中的占比已经超过美国国债。日本作为美债最大持有国，本土市场利率也更有吸引力。美联储仍处于缩表状态。现在接盘长债的，是对价格更敏感、要求更高期限溢价的私人投资者。 ## 央行不是长债的 “保险丝” 债务管理机构过去几年已经相对减少长期债券发行，未来还可能继续调整发行结构。但这只能缓和供给压力，不能改变财政和通胀方向。 市场有人讨论，美联储是否会被迫重启大规模资产购买，以防止长端利率继续上行。但 Warsh 此前对美联储资产负债表的表述是，“臃肿的资产负债表可以大幅缩减”。这并不是准备推出美版收益率曲线控制的口径。 因此，当前还不能简单定义为债券危机。但驱动抛售的力量，财政恶化、国防开支增加、通胀粘性、央行受限，并不会在一两周内消失。 长债收益率升至年内高位，本身不是买入久期的充分理由。除非经济数据明显转弱，或者财政路径出现可信变化，否则发达国家长债仍在交易同一个问题：高债务时代的低利率融资模式，正在被市场重新定价。 ### 相关股票 - 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