--- title: "当智谱估值逼近小米，两倍于京东" type: "News" locale: "zh-CN" url: "https://longbridge.com/zh-CN/news/287907880.md" description: "智谱在港交所市值达到 7214 亿港元，接近小米的 7380 亿港元，远超京东的 3200 亿港元。尽管智谱 2025 年预计营收仅为 7.24 亿，亏损 47 亿，但其作为全球首家上市的纯大模型公司，市场对其稀缺性给予高估值。智谱的 API 涨价 83%，调用量却增长 400%，显示出市场对其产品的强烈需求。" datetime: "2026-05-28T11:14:15.000Z" locales: - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/news/287907880.md) - [en](https://longbridge.com/en/news/287907880.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/news/287907880.md) --- # 当智谱估值逼近小米，两倍于京东 5 月 28 日，智谱在港交所收盘涨 13%，市值站上 7214 亿港元。 此时小米市值是 7380 亿港元，京东市值是 3200 亿港元。两家公司 2025 年的营收分别达到 4573 亿元和 1.3 万亿元。而智谱 2025 年营收只有 7.24 亿，亏损 47 亿。 传统财务框架解释不了这两组数字。科大讯飞年收入 271 亿、净利 8 亿多，市值却只有 1187 亿人民币，不到智谱的三分之一。**赚钱的折价，亏钱的溢价**，两套估值体系在同一个交易所里并行运转，而且彼此意识到了对方的存在。 问题不是智谱贵不贵，而是贵的逻辑到底是什么，以及这套逻辑在什么条件下会崩。 ## **市场没有在给收入定价** 市场定价的是一种稀缺性——全球第一家上市的纯大模型公司，海外机构想买中国 AI 基础设施，目前只有这一个口。这个身份，叫"中国 Anthropic"。 Anthropic 今年 5 月估值突破 1.2 万亿美元，ARR 440 亿美元，约 27 倍 ARR 的定价。买 Anthropic，买的是 Claude 成为下一代"操作系统"的期权，不是当期收入。 智谱在港股扮演的是同一种角色。作为全球第一家上市的纯大模型公司，它是海外机构唯一可以直接买到的"中国 AI 基础设施"敞口，这种稀缺性本身就是估值的一部分。 用 Anthropic 的 27 倍 ARR 倒推，支撑智谱当前 4445 亿人民币市值所需的 ARR 大约是 164 亿。现在是 17 亿，需要再涨约 10 倍。Anthropic 的 ARR 从去年底的 90 亿美元，四个月内涨到了 440 亿美元。市场押注中国会出现类似的加速，而智谱是最有可能跑出来的那一个。 ## **API****涨价 83%，量增了 400%** 今年一季度，智谱把 API 定价提升了 83%，调用量反而增长了 400%。 涨价之后需求不降反升，通常意味着替代品不够好，或者客户嵌入太深没法切换。GLM 被中国前十大互联网公司中的 9 家深度调用，12000 家企业接入，这种嵌入深度短期内很难被一刀切断。 3 月上线的 Claw Plan（AI Agent 产品）20 天突破 40 万订阅，消费级 Agent 收费也在跑通。MaaS ARR 同比增长 60 倍，云端收入占比从 15.5% 升至 26.3%，结构方向是对的。 当然，MaaS ARR 是 17 亿，整体亏损是 47 亿，这两个数字不能忽视。2025 年超过 50% 的收入仍来自本地化部署的政企项目，这部分收入重、可复制性差。市场押注的是云端那 26% 继续变成 60%、70%，而不是政企那部分继续扩张。 ## **小米坐的是另一张桌子** 小米 2026 年 Q1 营收 991 亿、净利大跌 43%，主因是 AI 研发和汽车业务的双重投入。雷军宣布未来三年砸 600 亿 AI，MiMo-V2.5-Pro 拿到同家评测机构的全球开源第一。技术差距比想象中小，但市值差距方向还在扩大。 小米市值约 7380 亿港元，智谱逼近到了 84%。两家公司做的事越来越像，但资本市场把它们放进了不同的定价框架。 小米的 AI 让手机更好用、汽车更智能，这是消费科技公司的估值逻辑，天花板由利润率和竞争对手的价格战决定。智谱的 AI 是直接卖出去的，API 调用本身就是收入，框架不一样。 **两家公司做的事情越来越像，但市场给的定价逻辑截然不同。** AI 时代，掌控"底层"和集成"底层"，资本市场给出的价格已经不在同一个量级。 京东年营收 1.3 万亿、净利 446 亿，P/E 只有 5-6 倍。JoyAI 投入了 1700 亿，落地 2000 个 AI 场景，主要作用是让供应链更高效、让运营成本更低——这是企业内部的 AI，不是对外销售的 AI 能力。资本市场对"用 AI 提升效率"和"卖 AI 能力"的定价方式不同，这是当前市场的逻辑，而非对京东 AI 战略价值的评判。 科大讯飞是对照样本：真实收入、真实利润、真实 AI 应用，市值不到智谱的四分之一。在当下的港股和 A 股，"赚到了 AI 的钱"和"拥有 AI 的叙事"，完全是两个定价体系。 ## **这个押注最脆弱的地方** 智谱这套定价逻辑有两个真实威胁，时间节点都在今年下半年。 第一个是 DeepSeek。V4-Flash 定价每百万 Token 0.02 元，4 月完成了从英伟达 CUDA 到华为昇腾的全面迁移，成为第一个不依赖英伟达算力的前沿模型，下半年 V4 Pro 还将大幅降价。 智谱能涨价，是因为目前替代品不够好。一旦 DeepSeek 把价格打到更低的地板，这个前提会被侵蚀。更困难的是，作为上市公司，智谱不能跟着降价——降价直接伤害收入增速和毛利，投资者会先跑。DeepSeek 的每一次降价，都是在给智谱出一道两难题。 第二个是稀缺性溢价的消失。月之暗面正在冲刺 IPO，阶跃星辰红筹架构已拆、筹备港股上市。当港股上有三家、五家纯大模型公司可以选择时，智谱的"唯一性"就不存在了。稀缺性溢价是港交所窗口期的礼物，会随时间消失。 ## **谁先动，谁后动** 智谱本身，核心看 MaaS ARR 能否持续。今年 H1 财报是关键节点——ARR 从 17 亿涨向 50 亿以上，当前估值有支撑；增速从 60 倍大幅滑落，重定价会很快。GLM 的技术保持领先是前提，Claw Plan 的订阅增速是早期信号。 小米的估值逻辑能否改变，取决于 MiMo 能否从技术演示变成收费产品。只要主营业务仍然是硬件，"AI 基础设施"的定价就不会落到它身上，这是商业模式的约束，不是努力程度的问题。 京东若有一天把 AI 能力转化为对外可销售的服务，定价逻辑才会改变。JoyAI 目前的定位是内部效率工具，这个转变何时发生，是跟踪京东估值最值得关注的变量。 ## **下半年要盯的几件事** DeepSeek V4 Pro 的降价时间表，是外部压力最明确的触发点，一旦落地，整个 MaaS 行业的 API 定价空间都会重估。 智谱 2026 年中报，MaaS ARR 增速和云端收入占比是两个关键数字。 月之暗面和阶跃星辰的 IPO 进程，直接影响智谱稀缺性溢价的消退速度。 还有一个被低估的变量：国家大基金入场 DeepSeek 的传言一旦坐实，大模型在国家战略层面的定位将等同于芯片，这对智谱政企市场的竞争格局影响是直接的。 这些事件大概率在今年 H2 集中出现，是智谱上市以来最密集的压力测试窗口。6000 亿港元的市值，是这个位置的合理定价，还是提前透支了太多年的未来，届时才能真正看清楚。 风险提示及免责条款 市场有风险，投资需谨慎。本文不构成个人投资建议，也未考虑到个别用户特殊的投资目标、财务状况或需要。用户应考虑本文中的任何意见、观点或结论是否符合其特定状况。据此投资，责任自负。 ### 相关股票 - [02513.HK](https://longbridge.com/zh-CN/quote/02513.HK.md) - [XIACY.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/XIACY.US.md) - [01810.HK](https://longbridge.com/zh-CN/quote/01810.HK.md) - [09618.HK](https://longbridge.com/zh-CN/quote/09618.HK.md) - [JD.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/JD.US.md) - [002230.CN](https://longbridge.com/zh-CN/quote/002230.CN.md) - [81810.HK](https://longbridge.com/zh-CN/quote/81810.HK.md) - [HXXD.SG](https://longbridge.com/zh-CN/quote/HXXD.SG.md) - [89618.HK](https://longbridge.com/zh-CN/quote/89618.HK.md) ## 相关资讯与研究 - [市值突破 7000 亿港元，“大模型第一股” 再度出手做 LP](https://longbridge.com/zh-CN/news/287886320.md) - [华创证券：首次覆盖智谱给予 “推荐” 评级 领跑独立大模型](https://longbridge.com/zh-CN/news/287732699.md) - [智谱推出 GLM-5.1 高速版 API 400 tokens/s 刷新全球速度上限](https://longbridge.com/zh-CN/news/287293864.md) - [交易现场｜黄敏硕：小米 1810 欠突破 料股价续受压](https://longbridge.com/zh-CN/news/287737139.md) - [花旗：小米 MiMo 大模型降价将推动 token 使用量激增，重申 “买入” 评级](https://longbridge.com/zh-CN/news/287863780.md)