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title: "科技股下跌不能甩锅给非农数据"
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description: "美股科技股大跌，非农数据并非主因。分析指出，伊朗局势、高通胀预期及美债收益率高位才是核心压力。此外，5 月就业增长部分源于世界杯一次性需求，美联储不应据此收紧政策。小盘股跌幅小于科技股也印证了非科技板块早已承压，市场分化明显。"
datetime: "2026-06-08T06:38:27.000Z"
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# 科技股下跌不能甩锅给非农数据

上周五 5 号，美股大跌。纳指重挫逾 4%，创一年多来最大单日跌幅。英伟达一夜蒸发逾 2.2 万亿元人民币市值。

随后的很多分析铺天盖地而来。5 月非农就业数据大超预期 → 美联储加息预期升温 → 科技股遭遇抛售。

这个逻辑链条，经不起推敲。

## 非农数据最多是下跌催化剂之一

**先看数据本身。**5 月非农新增就业约 17.2 万人，高于市场预期。就业数据确实偏强，债市和美元的反应也如期而至——利率小幅上行，10 年美国国债利率上升到 4.54%，大约 6 个 bp。美元指数小幅走强，从 99.2 上升到 99.7。但纳斯达克却跌了 4%。

美国 10 年期国债收益率在今年 4 月底 5 月初，曾经单周上涨 24 个 bp。彼时，关于通胀的担忧曾经对股票市场造成过困扰，但之后科技股很快就卷土重来，继续上涨。**为啥这次纳斯达克就会下跌这么多？**

而且，就在周五，罗素 2000 小盘股指数下跌 3.47%，相较于纳指跌幅偏小。**同一份非农数据，同一个加息预期，如果"非农→加息→股市跌"的逻辑成立，那么对经济基本面和利率更敏感的小盘股，为什么跌幅弱于科技股？**

**另外，关于非农就业数据，也有争议。**部分经济学家指出，5 月就业大超预期，很可能有相当一部分来自世界杯效应。美国将在 6 月 11 日开赛，休闲与餐饮业单月新增超过 7 万个岗位，基础设施和安保类地方政府就业也大幅增加，高度吻合世界杯提前招聘的特征。如果这批就业是一次性的赛事需求，美联储不会也不应该将其作为收紧货币政策的依据。

## 科技股之外，其他股票早就在跌了

**伊朗事件一直没有得到解决，霍尔木兹海峡仍然事实断航。**通胀预期早就冲击了整个股票市场。美债收益率一直处于较高位置。

过去两三个月，全球大类资产的走势其实已经分化得非常清楚：

AI 相关科技股：独自上涨，英伟达一度突破历史新高；

其他所有板块：美股非科技板块、港股、A 股非 AI 标的，早已悄然走弱。

**在这样的宏观环境下，AI 板块靠着持续超预期的业绩预期，一直在独撑一面。**其他板块，已经扛了一个多月的利率重压。因为缺少 AI 产业关键硬件标的，香港恒生科技指数已经连续跑输周边的日韩市场。

在 A 股市场上，当上证指数超过 4000 点的时候，仍然有 1700 只股票的价格低于 2024 年的 “9.24”，相当于全部股票数量的三分之一。没有半导体和光通信的公募基金产品，今年以来的业绩乏善可陈，大幅落后于整体市场。

没有 AI 科技股的投资者，已经默默承受通胀预期冲击两个月了！

注：行业权重基于 2025 年基金持仓年报

## 科技股调整，是流动性问题

**那上周五的这次调整，到底是什么？**

几个因素叠加，任何一个单独拿出来都不算大，但凑在一起，就足以让高估值、高拥挤度的科技股完成一次集中释放：

**第一，估值差异越来越大。**经过近一年的上涨，科技板块动态市盈率已经处于相对高位，留给"预期差"的空间越来越窄。尤其是，非 AI 产业板块在通胀预期冲击下，已经下跌了一个多月，AI 板块与其他板块的估值差异越来越大。

**第二，杠杆交易让投资极度拥挤。**AI 相关标的是过去半年全球机构最集中的多头仓位。拥挤交易中包含了大量杠杆资金，一旦有风吹草动，杠杆资金被迫平仓，踩踏会放大跌幅。

**这些因素，都是流动性层面的问题，与 AI 产业的需求前景无关。**

## AI 科技公司本身的一些忧虑

相比下周的 SpaceX 的巨型 IPO，市场对 Meta 融资更加担心。

周五当天，Meta 宣布计划出售数十亿美元新股，股价应声下跌 7%。而就在数日前，Alphabet 刚刚完成了 800 亿美元的融资。科技龙头密集增发，表面上是"补充弹药支撑 AI 资本开支"，但换个角度读，这意味着他们的资本开支压力已经大到需要靠稀释股权来维持——这本身就是一个值得深思的信号，也直接给二级市场的持有者带来了压力。

另外，在周三盘后，博通 Broadcom 公布了季报。AI 芯片营收单季增长 143%，总营收同比增长 48%，各项数据均创历史新高。然后股价盘后暴跌超过 12%。

**问题在于两点：**第一，AI 芯片业务的指引仅仅维持在高预期，没有继续上调；第二，CEO Hock Tan 在电话会议上透露，谷歌可能引入多家芯片供应商，不再独家依赖 Broadcom，同时公司将放弃此前规划的完整 AI 系统，转型为"只卖芯片"。

有分析师指出，**市场对 AI 股的定价，不允许任何"原地踏步"的时刻。业绩再好，只要指引没有超预期，就是利空。**这个标准苛刻到几乎不可持续。带着这个背景，周五非农数据落地，只是在已经受伤的市场上，又补了一刀。

## AI 产业的基本面，并没有出现实质性转折

看英伟达最新一季的财报：营收同比增长 85%，数据中心业务单季营收超 750 亿美元，连续第 14 个季度环比增长，下季度指引中值 910 亿美元，增速进一步加速。这不是一家需求见顶的公司应该交出的成绩单。

更重要的是，AI Agent 的加速落地，正在推动算力需求从"基础设施建设期"向"规模化应用期"演进。这意味着硬件侧的需求，不是在收缩，而是在加速扩张。

当然，市场的担忧也并非毫无道理。头部云计算厂商的自由现金流出现波动，数据中心客户集中度偏高，"买得起芯片、赚不回钱"的争议始终存在。这些是值得持续追踪的变量，但目前尚未形成基本面恶化的证据。

**用一句话概括当前 AI 产业的状况：除了贵，暂时没有别的毛病。**

## 这次调整之后，怎么看？

既然调整的根源是流动性，而非产业基本面，那么思考框架就应该相应调整。

**卖出离场的逻辑，需要建立在一个前提上：**AI 产业的需求不如预期，或者宏观流动性出现系统性收紧。前者目前没有充分数据支撑，后者取决于通胀和利率的演变路径。

**逢低吸纳的逻辑，则建立在另一个前提：**产业趋势未变，当前调整只是仓位和资金的再平衡，而非趋势的反转。

**我倾向于认为，在 AI 产业基本面没有出现重大挫折之前，这一轮科技股的调整，大概率不是周期的顶点。我觉得 AI 科技股可以捞底。**

**但这里有一个更难的问题值得留给每个投资者自己思考：**我们真的能在"基本面重大挫折"出现之前识别它吗？

回顾 1999 年互联网泡沫，问题信号事后看来早已存在——绝大多数公司没有盈利，商业模式依赖持续融资，估值体系完全脱离现实。但当时这些信号都被一套新的叙事框架消化掉了："这是新经济，旧框架不适用。"不是数据没有疲软，而是市场主动修改了解读数据的框架。

当然，今天的 AI 和当年的互联网有一个实质性的不同：英伟达不是靠叙事撑着估值，它靠的是季度 85% 的营收增速和真实落地的利润。这和当年的 Pets.com 不是同一类资产。

**但叙事框架的逻辑依然适用。**真正值得警惕的拐点信号，不是某一个具体的数据变差，而是市场用来解释负面信号的叙事框架开始松动。 当"AI 资本开支不可持续"从少数派观点变成主流叙事的那一天，比任何一个季报数据都更值得重视。

**目前，这个框架还没有松动的迹象。**云厂商的采购还在加速，AI Agent 的应用还在扩张。波动会持续，但方向，更多取决于产业本身能否继续兑现预期，而不是下一次非农数据是多少。

**所以真正的困难是，我们究竟能不能辨别出拐点事件。**如果不能，我们就还是回到保护投资组合角度，在投资方式上采用合适的策略。请参见上一篇公众号文章《我不看 AI 公司的估值》。

风险提示及免责条款

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