存储行业的繁荣能持续多久？

半导体行业，特别是内存市场，目前正经历一种只能用 “爆炸性增长” 来形容的非凡扩张。像 “蓬勃发展” 这样的词语根本无法充分表达这一现象。仅仅看一眼图表，就足以让任何人对其规模感到震撼。图 1 展示了根据世界半导体贸易统计（WSTS）数据，从 1991 年到 2026 年 5 月，各类半导体产品的三个月移动平均出货量。在过去的 30 年中，尽管经济环境波动，四大主要类别——微型设备、内存、逻辑设备和模拟设备——总体上显示出稳定的上升趋势。这代表了半导体行业的 “正常发展轨迹”。

图 1. 按类型划分的半导体产品三个月移动平均出货值（截至 2026 年 4 月）来源：作者基于 WSTS 数据

然而，自 2024 年左右以来，逻辑电路，尤其是新兴的内存，经历了近乎垂直的增长，完全颠覆了传统观念。特别是内存的增长令人震惊，几乎突破了图表的峰值。这一增长速度如此之快，以至于过去 30 年的增长历史看起来就像是热身。

... 根据我多年对半导体市场的密切观察，我可以肯定地说，内存市场从未经历过如此陡峭的增长。这是一个历史性的异常，动摇了半导体行业的根基。在 10 年内增长了大约十倍，年均增长率高达 285%。图 2 展示了这一爆炸性增长，重点关注 2016 年及以后。在 2016 年，MOS 内存的月出货量约为 56 亿美元。在 2017-2018 年 “内存泡沫” 期间经历了一次短暂的繁荣后，到 2023 年初经济衰退时，出货量骤降至仅 58 亿美元。这标志着半导体行业下滑的最低点。

图 2. 半导体产品出货量的三个月移动平均（按类型）（2016 年 4 月至 2026 年 4 月）来源：作者基于 WSTS 数据

然而，随后的复苏，或者说激增，令人瞩目。到 2026 年 5 月，月度存储出货量飙升至 633 亿美元。这代表着与 2016 年水平相比，仅在十年内增长了超过 11 倍。

... 与 2023 年初的低点相比，仅在短短几年内增长了约 10.7 倍。同样，图 2 显示，包括 NVIDIA GPU 在内的逻辑业务也从 133 亿美元增长到 316 亿美元，清楚地展示了 “ NVIDIA GPU 效应” 和 “ AI 效应”。然而，即使逻辑业务的增长与存储业务的爆炸性增长相比也显得相对温和。这种异常在增长率方面更为明显。图 3 显示了相同数据的同比增长率，存储最近实现了 285% 的同比增长的创纪录高点。图 3：半导体出货量的三个月移动平均同比增长率（截至 2026 年 4 月）来源：作者根据 WSTS 数据编制。作为参考，即使在上一个 “内存泡沫” 的高峰期（大约在 2017 年），年增长率也达到了约 60%。相比之下，可以看到当前的增长率是多么惊人。观察图 3 中的其他三个类别，即使逻辑电路也仅占约 40%，而微控制器和模拟电路仅占约 14%–19%。换句话说，只有内存的增长真正达到了 “另一个层次”。DRAM 和 NAND 正在经历爆炸性增长。看一下内存市场，其爆炸性增长的主要驱动力来自两个主要内存产品：DRAM 和 NAND 闪存（以下简称 NAND）。图 4 显示了基于 TrendForce 数据的全球 DRAM 和 NAND 市场的季度概览。图 4：全球 DRAM 和 NAND 市场（TrendForce 对 2026 年第二季度的预测）来源：作者根据 TrendForce 的 DataTrack 数据创建。2023 年初，在半导体行业低迷之际，DRAM 价格暴跌至 97 亿美元的低点，NAND 价格跌至 87 亿美元。这是一个黑暗时期，所有内存制造商都遭受损失，被迫减产。然而，预计到 2026 年第二季度，DRAM 市场将跃升至 1450 亿美元，NAND 市场将达到 810 亿美元。这与 2023 年初的低点相比，DRAM 大约增长了 15 倍，NAND 大约增长了 9 倍。合计季度总额达到 2260 亿美元，年总额超过 9000 亿美元——一个看似难以置信的数字。曾被视为 “廉价标准” 或 “商品” 的内存，现在正准备从半导体行业的逻辑和 MPU 等微型计算机中夺取领导地位。原因是什么？内存和晶圆价格的异常飙升。为什么内存市场会扩展到如此规模？关键在于，这一爆炸性增长不仅仅是由于出货量的增加；最大因素是内存价格本身的异常飙升。图 5 显示了 DRAM（DDR5 16Gb 2Gx8）现货价格和 NAND（1Tb TLC 晶圆）晶圆价格的趋势。到 2025 年初，DRAM 现货价格仅为 4.70 美元。最近，价格飙升至 46.00 美元，增长约 10 倍。NAND 晶圆价格也从 2.40 美元跃升至 25.00 美元，同样增长约 10 倍。图 5：DRAM（DDR5 16Gb 2Gx8）和 NAND（1Tb TLC 晶圆）现货价格飙升。来源：作者根据 TrendForce 的 DataTrack 数据。换句话说，市场规模十倍增长的主要原因并不是出货量的十倍增加，而是 “单价” 的近十倍增长。即使存储销售量保持不变，收入也会增加十倍。这就是存储市场爆炸性增长的机制。对于存储制造商来说，这是一个理想的环境。毕竟，价格可以在没有显著增加资本投资的情况下自动上涨，从而显著提高利润率。稍后将讨论，存储制造商股价的飙升也源于这一异常价格上涨带来的快速利润增长。价格飙升的原因那么，为什么存储价格飙升？这是因为需求远远超过供应，但追溯这种需求的根源发现，这主要是由于超大规模数据中心运营商的惊人投资。图 6 显示了四大超大规模数据中心运营商（亚马逊、谷歌、微软和 Meta）的资本支出趋势。2015 年，这四家公司的总资本支出仅为 210 亿美元。即便如此，当时也被视为 “巨额资金”。图 6：四大超大规模数据中心运营商的资本支出来源：作者根据公司财务报告和 TrendForce 数据编制。然而，自从 OpenAI 在 2022 年 11 月发布 ChatGPT 以来，生成性人工智能领域经历了热潮，资本投资曲线也随之急剧上升。预计到 2025 年，这四家公司的总投资将达到 3550 亿美元，到 2026 年，这一数字预计将达到惊人的 7550 亿美元。这代表着前所未有的投资热潮，自 2015 年以来，投资在短短十多年内增加了约 36 倍。7550 亿美元远远超过 120 万亿日元。这四家公司计划在一年内投资相当于日本国家预算（一般账户）的数据中心和人工智能基础设施建设。这充分展示了这一情况的非凡性。人工智能数据中心就像 “黑洞”。这一巨额投资的最终目的地是人工智能数据中心。图 7 以示意图的形式展示了当前情况。图 7：为什么 DRAM 和 NAND 闪存价格飙升？随着超大规模数据中心竞相投资于 AI 数据中心，AI 学习和推理所必需的半导体——来自 Nvidia 等公司的 GPU、用于 GPU 的高带宽内存（HBM）以及配备 NAND 闪存的大容量 SSD——一个接一个地被吸入 AI 数据中心的 “黑洞”。内存制造商优先生产高利润的 HBM 和高性能的 DRAM 和 NAND 闪存，以满足数据中心的需求。这是一个自然的商业决策。因此，生产能力转向人工智能，导致可用于其他应用的产能大幅减少。受到影响最严重的行业是用于 PC、智能手机和游戏机等数字消费电子产品的 DRAM 和 NAND 闪存。这些产品的存储严重短缺，达到了 “完全短缺” 的程度。由于供应有限，如果需求仅集中在 AI 数据中心，消费电子产品的存储必然会耗尽。这将导致对有限供应的激烈竞争，推高价格。这与之前提到的异常高存储价格直接相关。实际上，PC 和智能手机制造商已经开始发出 SOS 信号，表示无法获得所需的存储，飙升的采购成本迫使他们将这些成本转嫁到产品价格上。讽刺的是，在人工智能崛起的阴影下，我们每天使用的数字设备变得越来越昂贵，甚至越来越稀缺。半导体市场预测 “完全错误” 在 2023 年，我对全球半导体市场的发展趋势进行了预测，直到 2032 年，如图 8 所示。通过分析半导体行业的历史，并结合 “PC 效应”、“互联网效应”、“智能手机效应” 和即将到来的 “AI 半导体效应”，我预测半导体市场将以 “每十年翻一番” 的速度增长。该预测预计到 2032 年市场规模将达到约 1.2 万亿美元。当时，我认为这是一个相当乐观的预测。图 8:2023 年全球半导体市场预测。数据来源：基于 WSTS 数据和作者的预测。然而，这一预测结果证明是完全错误的。实际上，它之所以错误，是因为过于保守。见图 9。根据 WSTS（世界半导体统计）的 2026 年春季预测，全球半导体市场规模将在 2024 年达到 6305 亿美元，2025 年达到 7956 亿美元，并在 2026 年超过 1.5 万亿美元，达到 15112 亿美元。此外，预计到 2027 年将迅速增长至 19137 亿美元，接近 2 万亿美元。图 9：由于人工智能的蓬勃发展，全球半导体市场迅速扩张，预测严重不准确。来源：作者根据 WSTS 数据和 WSTS 2026 年春季半导体预测制作。在短短几年内，市场规模轻松超过了作者之前对 2032 年 1.2 万亿美元的预测。2032 年的预测在 2026 年就实现了。这并不意味着之前的预测 “过于乐观”，而是人工智能热潮的颠覆性力量完全推翻了半导体行业的所有先前常规。图 10 清楚地显示，这一快速增长是由内存（包括 DRAM 和 NAND）和逻辑电路（包括 GPU）驱动的。预计到 2027 年，内存市场将超过 1 万亿美元，反映出上述 DRAM+NAND 的爆炸性增长。逻辑电路市场也预计将超过 5000 亿美元。图 10：内存（包括 DRAM 和 NAND）和逻辑（包括 GPU）的快速增长来源：作者根据 WSTS 数据和 WSTS 2026 年春季半导体预测制作。另一方面，模拟电路和微型半导体领域几乎保持平稳。换句话说，整体半导体市场的增长是不均匀的；相反，只有这两个与 AI 相关的领域以空前的速度增长，推动了整体市场的增长。这是一个极其扭曲的增长结构。这一繁荣将持续多久？现在，让我们回答每个人最关心的问题：“人工智能的蓬勃发展及其带来的增长将持续多久？” 理解这一点的关键在于理解内存市场的悠久历史。图 11 显示了自 1991 年以来近 35 年内存市场的年增长率。该图反映了半导体行业经历的无数起伏。图 11：内存市场的年增长率。来源：作者根据 WSTS 数据和 WSTS 2026 年春季半导体预测制作。从 1995 年 Windows 95 发布带来的繁荣，到 2000 年的 IT 泡沫及其随后的破裂，再到 2017-2018 年的内存泡沫，2008 年雷曼兄弟的崩溃，以及自 2020 年以来 COVID-19 疫情带来的繁荣，半导体行业经历了一场过山车般的繁荣与萧条。值得注意的是，这里不是单个峰值的高度，而是 “持续正增长的持续时间”。仔细分析图 11 可以揭示一个关键事实：在任何历史时期，内存市场持续正增长的最长时间仅为五年。在过去的 35 年中，从未出现过连续六年或七年的正增长期。为什么市场在五年后往往趋于平稳？因为内存市场本质上受到 “硅周期” 的影响，包括需求激增、价格上涨、公司增加生产投资、供过于求和价格崩溃。如果经济持续繁荣，公司必然会争相投资设备，最终导致供过于求和价格崩溃。这是内存作为产品的固有运行机制。当前的 AI 热潮预计将推动内存市场的显著增长，从 2023 年的低谷开始，到 2024 年达到顶峰。从历史上看，这一繁荣应该在 2028 年之前结束，甚至可能在 2027 年早些时候达到顶峰。虽然一些人不可避免地会说：“这次不同” 或 “AI 是特别的”，但我们不能忘记，在每一个之前的经济泡沫期间都曾提出过相同的论点。山越高，谷越深。半导体行业的历史也告诉我们另一个不可否认的规律：“峰越高，随后的谷越深。” 如果你看看图 11，这一规律变得显而易见。IT 泡沫在 2000 年达到了超过 50% 的年增长峰值，但随后在 2001 年暴跌至-49.5% 的深渊。同样，2017-2018 年的内存泡沫经历了超过 60% 的峰值，随后在 2019 年急剧下降了 33%。在这个行业中，繁荣的峰值越高，随后的衰退往往越严重和持久。让我们来看看当前的 AI 热潮。285% 的年增长率是前所未有的峰值，远远超过任何之前的泡沫。它的激增如此之高，以至于 IT 泡沫和内存泡沫的峰值相形见绌。应用这一原则，结论显而易见。紧随这一前所未有的繁荣之后的低谷，可能会比半导体行业以往经历的任何低谷都要深和严重。我们应该为预计将在 2027-2028 年开始的极其严重的经济衰退做好准备，这种衰退无法通过半心半意的努力克服。内存制造商股票飙升和 “亿万富翁” 目前，内存制造商的股价普遍飙升。这完全是意料之中的，因为价格上涨导致其利润显著增加。一个象征性的例子是 Kioxia。该公司的股价飙升使 600 名投资者，毫无疑问地成为 “亿万富翁”，从他们的股票持有中实现了超过 10 亿日元的未实现收益。整个行业沉浸在前所未有的庆祝气氛中。然而，我们需要保持冷静。股价就像一面镜子，反映人们对未来的期望。当这些期望过高时，即使现实稍有短缺，也会导致股价瞬间崩溃。山越高，谷越深。这一原则适用于股价，而不仅仅是市场规模。过去每次泡沫破裂都导致了这种情况：在泡沫高峰期变得极其富有的亿万富翁在衰退到来时被迫大幅减少资产。现在，在经济繁荣的中间，正是为衰退做准备的时候。这种繁荣不会永远持续。历史表明，内存市场的正增长最多持续五年，随后是一个低谷（至少在表面上）。峰越高，谷越深。因此，我强烈建议目前享受繁荣的公司：“在繁荣持续的同时，你应该为衰退做好准备。”