财报前瞻 | 史上最贵破发后，星舰、星链与 AI 算力，谁能拯救 SpaceX 万亿估值？

智通财经 APP 获悉，在经历了上市后股价腰斩、市值蒸发逾 5000 亿美元的惨烈抛售之后，埃隆·马斯克旗下的 SpaceX(SPCX.US) 将于美东时间 8 月 4 日 (周二) 美股盘后，交出其作为上市公司的首份成绩单。

这份财报不仅是对其极度烧钱商业模式的检验，也是在限售股洪峰即将解禁、做空力量急剧攀升的背景下，一场攸关市场信仰的多空大对决。

史上最贵 “破发”：市值蒸发掉五个 “Facebook”

自 6 月 12 日以 150 美元的价格登陆纳斯达克以来，SpaceX 短暂冲高至 225.64 美元的盘中历史高位后，便陷入了长达数周的自由落体。周一盘中，该公司股价便创下历史新低，尽管随后反弹收涨，但市值已跌至 1.5 万亿美元，上市以来累计蒸发约 5000 亿美元。截至周一收盘，该股仅收于 114.53 美元，较历史高点跌去近 50%。

这一惨状令华尔街回忆起了 2012 年 Facebook IPO 时的窘境，但规模完全不可同日而语。Facebook 上市首日总市值约 1000 亿美元，而这仅仅是 SpaceX 自高点以来蒸发市值的五分之一。

更棘手的是，8 月 6 日 SpaceX 将迎来首次大规模锁仓解禁。届时，约 9150 万股内部股份将获得自由交易的权利，这意味着流通盘将瞬间增加 20% 左右。

Epistrophy Capital 的科里·约翰逊指出，这批解禁股份大约是当前可交易流通股的三倍。在股价持续下滑的背景下，早期投资者潜在的套现冲动，成为悬在多头上方的达摩克利斯之剑。

32% 流通股遭做空，期权暗藏玄机

面对股价的断崖式下跌，做空者正迎来一场饕餮盛宴。金融分析公司 S3 Partners 的数据显示，截至上周五，空头自 IPO 以来在 SpaceX 上的账面利润已高达约 83 亿美元。目前，SpaceX 的名义做空头寸已攀升至约 242 亿美元，占其流通股的 32.2%，以美元计价已超过马斯克另一家公司特斯拉 (TSLA.US) 的空头规模。

S3 Partners 研究主管马修·昂特曼表示，这是他见过的 “在超大盘股上市后首次财报前，最为激进且快速建立的空头仓位之一”。

在期权市场，一场更为诡异的博弈正在上演。数据显示，将于 8 月 7 日到期的期权中，看涨期权未平仓合约为 656,309 张，看跌期权仅为 199,910 张，表面上看多情绪压倒性占优。

然而，最引人注目的是行权价高达 330 美元的看涨期权竟堆积了超过 45 万张的恐怖持仓——这一价格是当前股价的整整三倍。对此，市场资深人士解读为，这并非单纯的看涨赌注，更可能是大量空头在通过买入深度虚值看涨期权来对冲 “逼空” 风险。若财报意外报喜导致股价暴涨，这些廉价期权能为空头提供最后的风险保护。

放眼更长期的期权曲线，持仓分布则显得更为均衡。远月合约中，看涨期权未平仓量为 1,907,393 份，看跌期权为 1,856,722 份，合计 3,764,115 份合约，看跌看涨比率回升至 0.97，接近中性水平。

根据期权平价跨式组合定价，市场预期 SpaceX 在财报后的波动幅度将高达 14%，对应的股价波动区间大约在 94 美元至 126 美元之间。

财报 “显微镜”：营收激增难掩巨额烧钱黑洞

回到基本面，华尔街目前对 SpaceX 第二季度的预期显示出其矛盾性：预期营收将达到约 68.2 亿美元，同比增长高达 67%，显示出强劲的增长势头;调整后 EBITDA 预计约为 20 亿美元。

然而，利润表却是另一番景象。市场预估公司将交出每股亏损 0.23 美元的成绩单。令投资者更为焦虑的是其吞噬现金的能力。目前 SpaceX 的市销率高达惊人的 70 余倍，公司每季度烧钱数十亿美元，而债务几乎是其持有现金的两倍。Visible Alpha 的共识数据显示，SpaceX 的资本支出预计将从今年的 487 亿美元猛增至 2028 财年的 1184 亿美元，债务规模也将同期从 417 亿美元膨胀至超过 2180 亿美元。

在新一季的财报中，除了常规的星链 (Starlink) 用户数 (预测 Q2 末将达 1207 万) 和卫星部署进度 (卫星数量预计过万)，资本支出与 AI 变现路径将成为拷问管理层的核心命题。今年 2 月，SpaceX 完成了与马斯克旗下 xAI 的合并，并宣布收购 AI 编程初创公司 Cursor(交易价值 600 亿美元)，企图打造一个能与谷歌 (GOOGL.US)、OpenAI 抗衡的 AI 帝国。

但这同样意味着无休止的硬件投入。由于自研 AI 大模型 Grok 和太空算力中心的建设需要天量的英伟达 (NVDA.US) 处理器，公司面临严重的半导体资源短缺和监管审批障碍。

好在算力出租已经开始 “回血”：公司已与谷歌云签订每月带来 9.2 亿美元收入的 AI 算力租赁大单，并向 Anthropic 和 Reflection AI 等企业出租其位于孟菲斯的大型数据中心 “Colossus 1” 的算力。这个新财源能否在本次财报中验证其盈利模型的可行性，将决定长线资金是否愿意在此处 “抄底”。

Cantor Fitzgerald 分析师表示：“我们认为，随着 SpaceX 证明托管计算业务的盈利能力、明确资本融资地域分布，并扫清初期锁定期到期带来的逆风，财报发布将显著缓解部分压力。我们认为 SpaceX 股价正在逼近底部，可望迎来反弹。”

押注 “星舰”：马斯克的终极叙事

对于多数长期看多者而言，SpaceX 一切财务上的焦虑最终都将由 “星舰”(Starship) 来解答。作为下一代完全可重复使用的超重型火箭，星舰不仅承载着部署更强大 V3 星链卫星、打造轨道 AI 数据中心的现实任务，还是未来火星殖民的运载工具。

在 7 月 24 日的第 13 次试飞中，星舰的超级重型助推器成功分离，但最终因部分引擎重新点火失败而 “硬溅落” 于墨西哥湾。这离 “完美回收” 仍有一步之遥。马斯克已表示，下一次飞行 (Flight 14) 将尝试用发射塔的 “筷子” 机械臂捕获星舰的上面级。德意志银行分析师 Edison Yu 指出，即使只能实现部分可回收，星舰也已具备部署星链卫星的能力。

伯恩斯坦的分析师认为，星舰是 SpaceX 能否支撑其估值的重中之重。在上周五给客户的一份报告中，该公司列出了 SpaceX 需要解决的其他三个关键问题：半导体供应、监管审批流程和算力储备。SpaceX 在打造轨道数据中心的过程中，为其数据中心卫星需要海量处理器，且每次星舰发射都需获得美国联邦航空管理局 (FAA) 的批准。此外，在公司 2 月与马斯克的 xAI 合并后，力图成为 AI 领域领军者的 SpaceX，必须在资源受限的环境下持续扩充算力。

尽管如此，伯恩斯坦的分析师仍建议 “买入” 该股，并在财报发布前给出了 239 美元的目标价。分析师写道：“我们认为季度业绩本身并不重要，重要的是管理层对公司增长路径所展现的信心水平。”

最后，盘根错节的 “马斯克经济圈” 也为这份财报增添了变数。据报道，马斯克正积极推动 SpaceX 与特斯拉的合并。考虑到 SpaceX 手握大量美国政府与国防机密合同，如何处理特斯拉在中国的庞大业务将成为棘手的政治与监管难题，这无疑给公司的长期治理结构蒙上了一层阴影。