评论：SHEIN-W 的 IPO 只有一个赢家

香港：Shein 花费了数年时间试图与中国脱钩，却发现支撑其成功的供应链是其无法抛弃的唯一因素。这个生态系统现在似乎成为了漫长而曲折的上市过程的主要受益者。对其他所有人来说，这段旅程代价高昂——首先是公司本身。这家总部位于新加坡的在线零售商上周将香港首次公开募股（IPO）定价为每股 48.56 港元（6.19 美元），估值超过 260 亿美元。这仅仅是四年前其在私募市场巅峰时价值 1000 亿美元的四分之一。一些现有股东在价值崩溃中得到了缓冲，但这并不能使他们成为赢家。Shein 已同意向 IPO 前投资者支付高达 35 亿美元的费用。他们的购买包括对大幅降价的保护。因此，这笔巨额支付可能达到 IPO 筹集的 17 亿美元的近两倍。Shein 模式背后的力量 然而，有一个群体有理由庆祝：位于中国南方的庞大供应商网络，推动着这一零售巨头的发展。集中在广州南部的数千家小型工厂，主要生产服装，是超快时尚模式的核心力量。位于紧凑区域内的紧密、集成的供应链使 Shein 能够识别趋势，进行小规模初始订单，并在两周内准备好交付。这在女性时尚领域尤其如此，尽管面临来自 PDD 的 Temu 的激烈竞争，但 Shein 仍然占据主导地位。讽刺的是，这个网络曾是时尚巨头试图淡化的对象，Shein 曾通过迁往新加坡并重新品牌化为全球公司来吸引西方投资者。由于美国的强烈反对以及在巴西和土耳其等国无法复制其主要生产基地的速度、灵活性和低成本，这一战略失败了。IPO 应该会使这些供应商与 Shein 更加紧密地绑定。根据招股说明书，公司计划将 40% 的收益用于技术投资，包括旨在改善业务核心制造网络的投资。Shein 的下一步将进一步加深这种关系。由于美国和欧洲这两个主要市场的增长因保护主义和竞争加剧而放缓，公司正在告诉投资者，未来的扩张将来自将广州的供应商网络提供给其他品牌。这种方法要求收购品牌，并将其整合到同一组工厂中，或向其他公司提供这些服务。尴尬的收购 但将其制造能力转化为他人的增长引擎可能比听起来要困难得多。该零售商在 2021 年推出了一个为新兴设计师提供的时尚孵化器。两年后，它演变为 Xcelerator 计划，提供产品履行、生产支持和销售平台的访问。结果相对有限，去年仅占销售额的 1%。很难看出这一计划如何能产生显著影响。收购品牌可能是更好的选择。一个成熟的品牌带来了 Shein 的工厂无法制造的东西：认可度和现成的客户基础。但这一战略也有其警示。宣布收购美国千禧一代服装品牌 Everlane 的交易，虽然在 5 月公布并需接受美国安全审查，但看起来并不太合适。该美国品牌以供应链透明度和可持续生产为基础建立了其粉丝基础，这与超快时尚的理念相悖。将其纳入同一制造体系可能会侵蚀使该品牌值得收购的特质。Shein 应该寻找与其生产模式更匹配的收购目标。显然是中国的 IPO 的低迷反应表明，投资者并不完全相信 Shein 找到了下一个增长引擎。在这个价格下，公司以 13 倍的历史收益交易，远低于 Zara 母公司 Inditex、瑞典零售商 Hennes & Mauritz 和日本的 Fast Retailing。该零售商面临着证明能够再次转变时尚的制造系统的艰巨任务。上市已经给出了一个判决。Shein 花费多年时间将自己重塑为全球公司，却发现其最大的优势依然显而易见地是中国的。尽管其估值可能缩水，但其背后的制造生态系统的价值从未如此清晰。