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title: "三座大山已去二，美团翻身在即？"
description: "市场主要担忧问题中两个已有改善的迹象"
type: "topic"
locale: "zh-CN"
url: "https://longbridge.com/zh-CN/topics/20087407.md"
published_at: "2024-03-22T12:08:28.000Z"
author: "[海豚研究](https://longbridge.com/zh-CN/news/dolphin.md)"
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# 三座大山已去二，美团翻身在即？

3 月 22 日港股盘后，美团发布了 2023 年四季度财报**，**整体来看虽**实际情况并没有 “经营利润大超预期 44%” 看起来那么强劲，但仍有 “小确幸” 的好消息。**

**1、**整体来看，**本季度总营收为 737 亿，比预期的 728 亿略高一些；整体经营利润为 18 亿，虽看似大幅高于预期的 12 亿。**但主要是**本季确认了近 21 亿的非经营性盈利**（包括理财收入、政府补贴、返税等），**比 23 年另外三个季度多出 6-8 亿。**因此**利润表现实际是大体 “in-line” 的。**

**2、配送业务无惊无喜：**照例先看主要反映核心到家业务表现的配送数据情况**，**四季度**即配总单量约 61 亿单，日均约 6590 万单**，**和市场预期的 60 亿大体一致**。两年**复合增速为 19.4%，和上季的 19.5%**基本一致，和**公司**先前**沟通中复合增速持平指引是匹配的。**

收入上，**配送收入增速低于单量增速的趋势在继续。**本季**即配收入约 219 亿元，比市场预期要低略低**，同比**增速反而是放缓到 10.9%**。据海豚投研推算，**本季的单均配送收入平均再环比下降了 2.8%**，从而导致单量同比增长提速的同时，收入增长反而逐步走低。但这是**外卖小哥供给多，配送成本下降的情况下，美团主动让利消费者的情况，对公司自身而言并非坏消息。**

**3、广告收入好于预期，到店竞争稳住了？**结合行业数据和华住、携程等酒旅公司的表现，国内文旅消费景气度环比上季是有一定下滑的。且出于抖音的竞争，到店板块本是市场先前最担忧的问题。不过实际上，**本季广告收入为 109 亿，比预期高约 9%，增长好于预期。**

**且一个关键指标 -- 广告收入和佣金性收入增速的差值自 2022 年以来一直为负，而本季广告增速反而反超了近 8pct，两年来的首次。**这个信号的反转表明，**到店业务上美团的竞争格局至少是没再进一步恶化，甚至可能已边际有所改善。**

**4、官宣新业务以减亏为首要，另一大问题也得以解除？**而市场担忧的另一大关键问题—即**新业务的持续亏损本季也出现了改善信号**。**新业务本季亏损了 48 亿，市场则是预期亏损会环比持平在 51 亿，即减亏的进展是略超预期的。**更关键的是，公司在**公告中官方宣称新业务在 24 年会以收窄亏损为首要目标，**正是盖棺了先前新业务要减亏的传闻。但口号之外，后续是否真能实际性的减亏还是有待验证和观察的。

5、**费用层面，本季销售费用投入绝对值为 167 亿，在营收规模环比减少近 30 亿的情况下，销售费用大体持平，表明公司在补贴或营销上的投入力度仍是较大的。实际支出也比预期高约 19 亿。可见，美团面对竞争还是比较积极主动应战的策略。**

**至于管理和研发费用相比上季度也都有小幅增长 1~2 亿，在营收规模环比下降的情况下，也意味这费用率有所走高，使得本季美团主营业务的经营利润仅 1.4 亿，降幅非常大。整体的利润表现其实并不算好。**

**6、利润并无看似那么炸裂，但仍有好消息：虽然利润看似超预期，实际主要是非经营性盈利的贡献。但**按会计规则，**非经营性盈利是记入在集团整体的未分配板块中的，对本地服务和新业务两大业务板块的利润应当没有明显影响。**

**所以从业务板块角度，本地服务板块本季经营利润 80 亿，比预期的 76 亿略高，还是广告收入超预期下的真实 beat。**至于**新业务的继续减亏，亏损率缩窄到 26%，显然也属好消息。**

**海豚投研观点：**

**整体来看，虽然本季财报并无乍看之下利润大超预期近 5 成那么强劲。 但如我们先前总结的：**

**1）外卖、闪购业务单量增长复合指引，至少不是增长进一步下滑的坏消息，不会加深市场的对外卖业务的担忧；**

**2）广告收入超预期，且增速 2 年来首次反超佣金性收入，表明美团在到店业务上的竞争格局至少没有恶化，乃至是出现了边际好转的；并且本地服务板块利润小超预期也验证了这个情况**

**3）四季度新业务亏损比预期少 3 亿，且公司官宣新业务 24 年以减亏为首要任务，同样是缓解了市场对美团新业务持续大幅亏损的担忧。**

**所以这么来看，在外卖增长放缓、到店业务竞争、新业务亏损，这三大市场担忧的核心问题上，本次财报对第一个至少没有坏消息，而对后两个更是有边际的好消息。因此海豚投研认为，本次业绩至少是对美团年后至今的反弹是一个验证和支撑。**

**但从另一角度，费用继续增长和公司实际整体经营利润并不好看的事实，也表明公司仍处在竞争比较激烈的市场环境下。而后续外卖中枢增速到底几何，宣称要大幅减亏的新业务能不能实际交付；在抖音之外小红书、快手等其他流量入口同样要入局到店业务的情况下，中期竞争格局也并非真正稳固了。**

**并且在年后这轮反弹后，据我们自己的计算，美团当前的估值已并非 “送钱” 的低估，因此后续能不能继续向上突破，还是要看一季度的指引以及 24 年全年实际交付情况。**

**以下是财报详细点评：**

**一、单量增长符合指引，“外卖小哥” 红利继续释放**

先看主要反映到家业务（餐饮外卖和闪购）表现的配送业务情况，四季度**即配总单量约 61 亿单，日均约 6590 万单**，**和市场预期的 60 亿大体一致**。公司曾表示本季单量的两年复合增速大致和先前一致，据我们测算**本季复合增速为 19.4%，而上季为 19.5%**。

公司先前交流中对单量增长指引比较保守，而在并不强劲的宏观经济环境下，市场也对偏可选/升级型消费的外卖业务增长前景相当担忧。配送单量增长实际表现和指引、预期完全一致，至少不会是个坏消息。

营收层面**，自 2Q 开始即配收入增速低于单量增速的趋势继续。**本季**即配收入约 219 亿元，比市场预期要低略低**，同比**增速为 10.9%**，较上季**继续放缓**。据海豚投研推算，**本季的单均配送收入平均环比又下降了 2.8%**，所以导致单量同比增长提速的同时，配送收入增长发逐步走低。

不过和先前一致，海豚投研认为，主要还是**外卖小哥充沛供给增加导致单均配送成本持续下降，美团主动把节省的成本让渡给了消费者，以更好的刺激需求。** 公司在公告中也明确支出配送成本占收入的比重是在下滑的，因此**主动降低配送价格，并不会影响美团自身在这方面的利润。**

**二、广告收入好于预期，美团缓上气了？**

配送的表现大体和预期一致无惊无险的话，本季度和**到店板相关更紧密的广告类收入增长有不小的惊喜。**

结合行业数据和华住、携程等酒旅公司的表现，国内文旅消费景气度四季环比上季是有一定程度下滑的。且出于抖音的竞争，到店板块本是市场先前最担忧的问题之一。不过实际上，**本季广告收入为 109 亿，比预期高约 9%。同比增速 40.8%，和文旅景气度接近的二季度 40.4% 大体一致。**换言之，**在到店广告上，看起来美团的竞争格局至少是没再进一步恶化，甚至可能已边际有所改善。**

从我们先前重点关注的一个指标—**佣金性收入和广告性收入增速的差值，本季广告的增速 22 年以来首次反超，其信号意义值得关注。**

至于与到店和到家也都相关的**佣金性收入本季为 194 亿，比预期高出约 4%，**超预期幅度并没广告收入那么可观。应当是增长**更强劲的到店业务受了到家业务的拖累**。海豚投研猜测，外卖业务中**低客单、因此低变现的 “拼好饭” 单量比重上升，可能对到家的佣金收入增长有拖累。**

**三、官宣新业务以减亏为首要，一大问题得以解除**

至于以美团优选（社区团购）和美团买菜（自营前置仓）为核心，以及单车、网约车等一众的**创新业务本季收入 186 亿**，**和预期基本一致。同比增速则是环比放缓了约 3.8pct。**不过如同我们先前的观点，**新业务目前是减亏压倒一切，增长放缓不是坏事。**

实际**新业务本季亏损了 48 亿，市场则是预期亏损会环比持平在 51 亿。**因此**减亏的进展是略超预期的。**本次公告中，**公司也官方宣称在 24 年会以收窄亏损为首要目标，算是验证了之前新业务要减亏的传闻。**

**美团当前几个主要问题或担忧中（到店竞争、外卖增长放缓、新业务亏损），至少最后这个应当是明确的要被解除了。**

**四、利润并无看似那么炸裂，但仍有好消息**

费用和利润层面，**本季度实现毛利润 250 亿元，毛利率为 33.9%，毛利润/率都比市场预期略高一些。**

**费用层面，本季销售费用投入绝对值为 167 亿，在营收规模环比减少近 30 亿的情况下，销售费用大体持平，表明公司在补贴或营销上的投入力度仍是较大的。实际支出也比预期高约 19 亿。管理层也表明是在用户激励、推广或广告开支的增加。换言之，美团面对竞争仍是积极主动应战的策略。**

**至于管理和研发费用相比上季度也都有小幅增长 1~2 亿，由于营收规模环比下降，这意味这费用率会有所走高。但由于绝对体量变化较少，且公司目前在直播、外卖业务出海等新方向上也有投入，对公司影响有限，属于可以接受的范围。**

**不过营收、毛利率都环比下滑的情况下，三项经营费用确都是环比增长的，导致本季美团主营业务的经营利润仅 1.4 亿，降幅非常大。因此整体的利润表现其实并不算好。**

至于**整体经营利润为 18 亿，相比市场预期的 12 亿看似重大 beat，**实际主要因为**本季确认了近 21 亿的非经营性盈利**（包括理财收入、政府补贴、返税等），本季**比 23 年另外三个季度多出 6-8 亿。**因此若按常态下的非经营盈利，利润只是符合、乃至稍稍低于预期的。

不过按会计规则，**非经营性盈利是记入在集团整体的未分配板块中的，对本地服务和新业务两大业务板块的利润应当没有明显影响。**

因此，具体来看**本地服务板块本季经营利润 80 亿，相比预期的 76 亿略高一些**。**经营利润率为 15%，虽然较上季的 18% 继续下滑。**但海豚投研认为，利润率下滑在外卖客单价走低，酒旅价格在四季度应当也是环比走低的情况下是合理情况。实际利润超预期，是匹配广告收入超预期的情况。

至于前文提及的**新业务的继续减亏，亏损率缩窄到 26%，低于预期的 27%，也是明确的另一个好消息。**

<正文完>

**海豚投研过往【美团】相关研究**

**财报季：**

2023 年 11 月 29 日电话会《[美团：不服输，还会继续投入](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/10523638)》

2023 年 11 月 29 日财报点评《[一直折腾不服输，美团还耗得起吗？](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/10523492)》

2023 年 8 月 24 日电话会《 [](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/6448856)[美团：三季度到店景气度仍高，外卖略有放缓](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/9345540)》

2023 年 8 月 24 日财报点评《[又是激战抖音，美团的守卫战比阿里强](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/9333949)》

2023 年 5 月 25 日电话会《[美团：对 2023 消费复苏有信心，希望乘风飞起](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/6448856)》

2023 年 5 月 25 日财报点评《[爆棚的外卖小哥，能帮美团支棱起来吗](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/6445592)》

2023 年 3 月 25 日电话会《[美团：面对竞争信心满满？（4Q22 电话会纪要）](https://longportapp.com/en/topics/4477202)》

2023 年 3 月 24 日财报点评《[美团：王国效率依旧可靠 但已非 “铜墙铁壁”](https://longportapp.com/en/topics/4475464)》

**2022 年 11 月 25 日《**[美团：到店竞争有独特差异化，会和 Naspers 沟通美团价值（纪要）](https://longbridgeapp.com/topics/3689120)**》**

**2022 年 11 月 25 日《**[美团：还是利润爆棚，为何信仰 “变质”？](https://longbridgeapp.com/topics/3689038)**》**

**2022 年 8 月 26 日《**[美团霸气交卷？即配才是真灵魂](https://longbridgeapp.com/topics/3378157?channel=t3378157&invite-code=276530)**》**

**2022 年 8 月 26 日《**[美团：即时零售利润超标是疫情刺激，三四季度会下去](https://longbridgeapp.com/topics/3378967?channel=t3378967&invite-code=276530)**》**

**深度：**

**2023 年 6 月 2 日《**[**面对抖音，美团不能再犯阿里的失误**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/6816316)**》**

**2022 年 12 月 16 日《**[**终于放开了，美团能王者回归吗？**](https://longportapp.com/en/topics/3762428)**》**

**2022 年 9 月 22 日《**[阿里、美团、京东、拼多多都认命了？还得博大运](https://longbridgeapp.com/topics/3457950?channel=t3457950&invite-code=276530)**》**

2022 年 4 月 22 日《[美团、京东，凭什么存量厮杀下反而出色？](https://longbridgeapp.com/topics/2388210?invite-code=032064)》

2022 年 4 月 13 日《[往周期 “衰变”，阿里腾讯们还剩多少价值？](https://longbridgeapp.com/news/59628126?channel=n59628126)》

2021 年 10 月 22 日《[缴罚款、上社保，美团还剩几分信仰？](https://longbridgeapp.com/topics/1237806?invite-code=032064)》

2021 年 9 月 22 日《[杀疯了的阿里、美团和拼多多，电商流量混战后有真壁垒吗？](https://longbridgeapp.com/topics/1159514?invite-code=032064)》

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