--- title: "唯品会：再度跌向谷底，这次还有回购托底吗？" description: "北京时间 5 月 20 日美股盘前，$唯品会(VIPS.US) 发榜了 2025 年 1 季度财报，概括来看属于预期内的差，收入和利润双双负增长，活跃用户也继续流失。但对此市场也早有预期，各项指标大体都和预期接近，具体来看：1、整体业绩上，本季度唯品会总营收同比负增长 5%，处于先前指引区间的下限（-5%~0%），但市场对此有充分预期，彭博卖方预期中值为负增长 4.7%。并不算预期外 “爆雷”。2" type: "topic" locale: "zh-CN" url: "https://longbridge.com/zh-CN/topics/29849385.md" published_at: "2025-05-20T13:16:17.000Z" author: "[Dolphin Research](https://longbridge.com/zh-CN/news/dolphin.md)" --- # 唯品会：再度跌向谷底，这次还有回购托底吗？ 北京时间 5 月 20 日美股盘前，$唯品会(VIPS.US) 发榜了 2025 年 1 季度财报，概括来看属于预期内的差，收入和利润双双负增长，活跃用户也继续流失。但对此市场也早有预期，各项指标大体都和预期接近，具体来看： **1、**整体业绩上**，本季度唯品会总营收同比负增长 5%，处于先前指引区间的下限**（-5%~0%），但市场对此有充分预期，**彭博卖方预期中值为负增长 4.7%**。并不算预期外 “爆雷”。 **2、核心经营指标上，**本季度**唯品会 GMV 同比近乎持平，**相比**市场预期的负增长 0.9%，**算是略超预期。守住核心业务指标没有下滑，可谓是本次业绩的 “出彩” 之处了。 具体来看**，活跃用户数和订单量本季度还是下滑的，**前者同比减少了 180 万人（约 4%），后者也下滑了 6%。但**边缘用户流失的同时，核心用户进一步提纯；**剩下的忠诚用户复购频次和客单价更高，从而**在量跌的同时，通过价涨**（客单价同比上升约 7%），守住了 GMV 指标同比持平。 不过，从收入和 GMV 之间的增速差依旧存在且并未缩窄，也可见更高的 SVIP 占比带来的更高退货率的问题也未解决。 **3、**由于营收规模已持续数个季度的下滑（带来**规模效应下滑**），以及**增长压力下公司可能提供了折扣&补贴等**影响，**本季的毛利率是收缩的、同比下降了约 0.5pct，但和市场预期完全一致。**由于毛利率的走低，**毛利润额同比下滑了 7%，跌幅较收入额进一步扩大**。 **4、**费用端，**唯品会本季总经营支出为 40.2 亿，同比减少了 1.6%。**体现出公司在业务下滑的情况下，**做出了一定控费进行对冲的努力。**但收入的同比下降幅度比费用更大，因此**费用率还是同比扩张了 0.5pct。**具体来看，**营销费用本季仍同比增长了约 6%，体现出公司为了重回增长，在获客和补贴上确实增大了投入。** 另外，**管理支出同比也增加了约 2%**（增多 0.3 亿）**，**主要是**本季记入管理费用的股权激励支出同比增加约 0.6 亿的影响。**在业绩并不算好的情况下，却增加对管理层的股权激励，观感不好。 **5、**由于上述毛利率下滑，经营费用率也被动扩张，导致本季的**经营利润率同比收窄了整整 1.3pct 到 8.7%**。最终实现**经营利润 22.8 亿，同比下滑约 18%**，跌幅较收入明显扩大，表现可谓更差。但实际表现仍是和卖方预期近乎一致，也算不上超预期的坏消息。 **6、对于下季度的指引，公司依旧是预期收入会同比下滑-5%~0%，和本季情况类似。即下季度的表现仍不会有显著改善的迹象，但同时也不会再继续恶化。**也**再次和市场预期近乎一致。** **海豚投研观点：** 概括来看，本次唯品会的业绩属于全面性的不好。从底层的用户数、订单量，到营收、毛利润、净利润，各项关键指标全面同比下滑，且下滑幅度每传导一层，就放大一次，导致最终经营利润同比下降了整整 18%。绝对角度来看，显然是非常弱的表现。但相对角度，上述的所有指标又近乎完全符合卖方的预期，即对这次不好的业绩，市场是有充分的预期且已充分消化了的。 由于先前发布业绩的京东和阿里的电商业务表现不错，一部分资金可能提前押注了唯品会是否也能在悲观的预期下，交付超预期的实际表现。但从社零数据就可以看到，虽然在国补利好的通电类产品带动下，一季度的社零和线上零售增速确实是较去年四季有改善。但服装鞋帽品类的增长依然很差，3 月底披露的线上实物零售中穿类商品仍是同比下降 0.1%。因此主要品类集中在服饰和美妆上的唯品会表现，显然未必会和以通电产品为主的京东类似。 展望后续，公司指引下季的收入增长趋势和本季度类似， 大概率仍是同比负增长。从 4 月的社零数据看，服装鞋帽的销售增长也仍未出现明显改善迹象。中短期角度，尚没有足够的信号能够指向之后唯品会的增长会出现拐点。即便有消费刺激政策，大概率也不会针对服饰、美妆这类即可选、又非耐用品。 利润增长上，虽然我们相信如果外部压力一直很大，唯品会是有能力通过控费保住利润同比不明显下降的。但是管理层自上次财报时就表示，公司会采取措施，以修复增长趋势。可见公司当前的战略目标是找回增长，而非保住利润。本季扩张的营销费用也验证了管理层的态度。因此中短期内，利润也不会太好。 当然，唯品会的业绩不好已不是新鲜事，公司的投资价值很大一部分是在股东回报上。本季度的公司回购了价值约 1690 万的股票，力度是比较小的。可见，唯品会是采取的股价高时少回购，低时多回购的动态策略，而非保证每季度一定的回购额度。但从历史经营看，海豚对唯品会的回购意愿和能力是不怀疑的。公司管理层先前也承诺过将调整后净利润的 75% 用于股东回报，对应公司当前市值约 10%~11% 的回报率，仍是中概资产内第一档的。 我们按 25 财年净利润较 24 年下降 15% 的假设（保守一些），公司当前市值约对应 8x PE，和京东、阿里等同行的估值类似，不算很有性价比。因此对唯品会，仍是简易在绝对便宜的价格上，赚公司股东回报的钱为最佳选择。 **以下为财报核心图标：** **一、量跌价涨，再次保住 GMV 没同比下降** **二、规模效应退坡，毛利率负增长** **三、营销费用投入不低，费用率被动扩张，利润显著缩窄** <全文完> **海豚投研过往【唯品会】研究：** 2025 年 2 月 21 日点评《[**唯品会：哪怕业绩起起伏伏，幸有股东回报救场**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/27421950)**》** 2025 年 2 月 21 日电话会《[**唯品会（纪要）：尽力实现 25 年利润正增长**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/27424078)》 2024 年 11 月 19 日电话会《[**唯品会：2025 年会变好吗？**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/25613094)》 2024 年 11 月 19 日点评**《**[**唯品会：躺平苟住，不想赢也就不会输**](https://longportapp.com/zh-CN/topics/25605215)**》** 2024 年 8 月 21 日电话会《[**唯品会：下半年利润会不会下滑？**](https://longportapp.com/zh-CN/topics/23303904)**》** 2024 年 8 月 21 日财报点评**《**[**唯品会：倾巢之下，只会弱者更弱？**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/23291234?app_id=longbridge)**》** 2024 年 5 月 23 日电话会**《**[唯品会：短期保持谨慎，注重股东回报](https://longportapp.com/zh-CN/topics/21318596?app_id=longbridge)**》** 2024 年 5 月 23 日财报点评《[唯品会：指引 “放雷”？不怕，有回购救场](https://longportapp.com/zh-CN/topics/21312836?app_id=longbridge)》 2024 年 2 月 29 日电话会《[唯品会：不求多高增长，但会逐步提高股息](https://longportapp.com/zh-CN/topics/11820253?app_id=longbridge)》 2024 年 2 月 29 日财报点评《[天寒衣贵，唯品会无愧 “小而美”](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/11817255?app_id=longbridge)》 2023 年 11 月 14 日财报点评《[唯品会：别被天雷带偏，细挖其实有金子](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/10478075)》 2023 年 11 月 15 日电话会《[唯品会纪要：双十一双位数增长，净利率空间比毛利率高](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/10479668)》 2023 年 8 月 18 日电话会《[唯品会：退货率会持续较高](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/9208856)》 2023 年 8 月 18 日财报点评《[唯品会：巨头内卷愈烈，小而美的甜蜜期过了？](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/9158053)》 2023 年 5 月 24 日电话会《[唯品会：谨慎看好下半年修复，拉新投入会有增长](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/6366329)》 2023 年 5 月 23 日财报点评《[唯品会：小而美，反好于大而 “衰”？](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/6347066)》 本文的风险披露与声明：[海豚投研免责声明及一般披露](https://support.longbridge.global/topics/misc/dolphin-disclaimer) ### Related Stocks - [VIPS.US - 唯品会](https://longbridge.com/zh-CN/quote/VIPS.US.md) --- > **免责声明**：本文内容仅供参考，不构成任何投资建议。