--- title: "博通：ASIC 增速 “失灵”，万亿 ASIC 故事遇 “坑” or 迎 “机”？" description: "$博通(AVGO.US) 北京时间 6 月 6 日凌晨，美股盘后发布 2025 财年第二季度财报（截至 2025 年 4 月）：1.整体业绩：博通 (AVGO.O) 本季度实现 150 亿美元，同比增长 20%，符合市场预期（149.5 亿美元），同比增长主要来自于 AI 业务的增长和 VMware 的并表整合。公司本季度毛利率 68%，整合毛利率更高的 VMware 业务带动公司整体毛利率的逐步" type: "topic" locale: "zh-CN" url: "https://longbridge.com/zh-CN/topics/30413673.md" published_at: "2025-06-06T02:07:02.000Z" author: "[Dolphin Research](https://longbridge.com/zh-CN/news/dolphin.md)" --- # 博通：ASIC 增速 “失灵”，万亿 ASIC 故事遇 “坑” or 迎 “机”？ $博通(AVGO.US) 北京时间 6 月 6 日凌晨，美股盘后发布 2025 财年第二季度财报（截至 2025 年 4 月）： **1.整体业绩**：**博通 (AVGO.O) 本季度实现 150 亿美元，同比增长 20%，符合市场预期（149.5 亿美元）**，同比增长主要来自于 AI 业务的增长和 VMware 的并表整合**。**公司本季度毛利率 68%，整合毛利率更高的 VMware 业务带动公司整体毛利率的逐步提升。 **2.半导体业务**：**本季度实现 84 亿美元，环比增长 2 亿美元**，其中 AI 业务贡献了主要增量。具体来看： **①AI 业务：44 亿美元，环比增长 3 亿美元，符合市场预期**。**AI 业务的环比增长放缓，主要是受大客户谷歌 TPU 产品代际切换的影响。而随着 TPUv6 量产增加，AI 业务有望在下半年增长加快，公司预期下季度 AI 业务收入 51 亿美元，环增提升至 7 亿美元**。 **②非 AI 业务：40 亿美元，略有下滑**。从各下游来看，虽然企业存储、宽带业务等环比有所增长，但无线、工业等业务仍在继续下滑。 **3.基础设施软件**：本季度实现 66 亿美元，环比下滑 1 亿美元。受 VMware 并购整合及收费模式调整的影响（从永久许可证模式全面转向订阅模式），公司软件业务过去一年持续增长，然而在本季度首次出现下滑。**软件业务未来仍将受益 VMware 订阅模式的提升，但高增长的阶段已经告一段落。** **4.经营费用端**：本季度核心经营费用（研发费用 + 销售及管理费用）37.7 亿美元，环比增加 5.7 亿美元，核心经营费用率在 25% 左右。公司在并购 VMware 后，致力于对经营费用端的压缩整合，**而本季度再次提升，主要是受公司增加了股权激励的影响**。若剔除股权激励的影响，公司本季度的核心经营费用为 22 亿美元，环比增长 1.3 亿美元，公司加大了对 AI 半导体的研发投入。 **5.博通业绩指引**：**2025 财年第三季度预期收入 158 亿美元左右，市场预期（157 亿美元），公司预期 2025 财年第三季度的调整后 EBITDA 利润率为 66%。其中 AI 业务有望继续增长至 51 亿美元。** **海豚君整体观点：中规中矩，未见明显亮点** 博通 AVGO 本季度收入端表现符合预期，环比微增。增量主要来自于半导体的 AI 业务，而软件业务及 VMware 保持相对平稳。公司的核心利润环比有所回落，主要是公司在本季度增加了股权激励等相关费用。若剔除该影响，公司本次财报基本符合预期表现。 **具体来看，市场对博通 AVGO 关注的重心是 AI 业务和 VMware，这两部分也贡献了过去一年的主要增量：** **1）VMware 的并购整合：基本告一段落。**具体可以，从业绩端影响和债务端影响的两个视角来看： **①对业绩的影响：在收入方面，**公司并购 VMware 完成已经一年以上，而订阅收费的转化率已经超过 60%。而本季度的软件业务环比出现下滑，更意味着并购整合带来的高增长阶段已经过去；**在经营费用方面**，在完成收购后，公司也着手对核心费用进行压缩。而在剔除股权激励等影响后，公司核心经营费用（研发费用 + 销售及管理费用）已经连续三个季度维持在 21-22 亿美元左右，保持相对稳定； **②对债务端的影响：海豚君引入了债务偿还指标（Total Debt/LTM Adjusted EBITDA），经测算公司该指标在本季度进一步下降至 2.5。而公司过往每次的收购并表都发生在指标回落至 2 附近的时候，随着该指标的持续下滑，海豚君认为本次收购 VMware 对公司债务端的影响也基本完成消化**； **2）AI 业务：**随着 VMware 的影响逐步弱化，那么 AI 业务的表现就更是焦点。**公司本季度 AI 业务实现 44 亿美元收入，符合市场预期。**由于 AI 业务代表成长性看点，市场更关注于环比层面的表现。 **公司 AI 业务本季度环比增长仅有 3 亿美元，环增明显收窄（近三个季度 4 亿-5 亿-3 亿），这主要是因为公司大客户谷歌 TPU 处于产品代际切换的阶段**。而随着下半年 TPUv6 的量产，公司 AI 业务的增长有望再次提速。**公司预期下季度 AI 业务收入为 51 亿美元，环比增长达到 7 亿美元**。 当前公司的 AI 收入中计算和网络收入的占比大约是 6:4 的关系。**随着定制 ASIC 的量产出货，未来计算收入占比将继续提升，因而 AI 收入也具备明显的产品驱动属性，公司客户情况和产品节奏将是相对重要的关注点**。 **①从客户情况看：**博通在 ASIC 领域的客户情况相当健康，公司已经与 7 个客户开展定制 ASIC 的业务合作，其中包括谷歌、meta、字节跳动、OpenAI、软银及其他两位新客户。 **目前公司的 AI 收入主要是由谷歌、Meta 和字节跳动三家来贡献，而随着 OpenAI 和软银产品在 2026 年量产，预计将给公司带来新的增量。** **②当前大客户的产品节奏：**谷歌、Meta 和字节跳动三家的 ASIC 定制芯片已经实现量产，其中谷歌贡献了当前 AI 业务中的大部分收入，这主要是基于公司与谷歌之间的长期合作。**其中谷歌 TPUv6 量产的增加，也将贡献公司下半年 AI 业务的主要增量。而进入 2026 年，谷歌 TPUv7、Meta 3nm 新品以及 OpenAI 和软银的产品，都能给公司 AI 业务带来相对持续的增长预期。** **由于谷歌贡献了当前 AI 业务绝大部分的收入，因而谷歌 TPUv7 的情况也是市场关注的。虽然博通 AVGO 也遭遇了联发科的竞争，但对谷歌 TPUv7 的单子担忧不大。结合行业面情况，海豚君预期谷歌的 TPU v7 仍会推出 v7p 和 v7e 两个版本。其中 v7p 仍交由博通设计，v7e 版本则由 Google 团队设计 ASIC die，搭配联发科 I/O 解决方案。**虽然谷歌连同联发科做了 e 系列的产品，但核心 p 系列的产品仍全部交给博通。 **从谷歌的角度，引入联发科能降低成本的同时，还能提升自研能力。但当前对博通的冲击相对较小，核心产品仍需要博通来完成。** 【备注：Google 提供过不同版本的 TPU，通常区分为 “e” 系列（专注于效率和推理，运行预训练模型）和 “p” 系列（专注于训练大型模型的原始性能）。】 **结合下季度指引看，公司预期下季度收入 158 亿美元，环比增长 8 亿美元，其中 AI 业务环比增长加快，符合市场对 TPUv6 放量增长的预期，并没有给出更多超预期的亮点。结合公司当前 1.2 万亿美元的市值来看，对应公司 2026 财年预期税后核心经营利润（收入 +23%，毛利率-1pct，税率 14%）大约为 33 倍 PE。** **整体来看，博通 AVGO 的本次财报中规中矩，而公司当前股价中已经包含了市场对谷歌 TPU 量产以及 2026 年新品的增长预期。股价的进一步突破，仍需要公司在客户及产品方面和 AI 预期方面给出更多超预期的表现。** 以下是是海豚君对博通财报的详细解读： **一、博通主要业务情况** 博通此前的业绩增长主要来自于 AI 业务和 VMware 的收购并表，因而 AI 业务中的定制 ASIC 芯片和 VMware 的定价调整策略，是市场的最主要关注点。具体业务来看： **1）半导体解决方案**：主要受益于 AI 收入的增长，主要受益于谷歌、meta 和字节跳动等客户对定制 ASIC 的需求。而其他非 AI 业务受下游需求影响较大，表现相对低迷。 **2）基础设施软件**：VMware 并表，软件收入占比提升至 4 成以上。公司对 VMware 的客户进行定价策略调整，涨价能带动收入提升，而这一影响已经明显弱化。 **二、整体业绩：中规中矩** **2.1 收入端** **博通 BROADCOM (AVGO.O) 在 2025 财年第二季度实现营收 150 亿美元，同比增长 20%，市场预期（149 亿美元）。**本季度增长主要来自于 AI 业务和 VMware 的内生增长。 **环比层面，公司本季度收入环比微增 1 亿美元**，主要来自于 AI 业务的带动，而软件业务本季度环比有所回落。 **2.2 毛利端** **博通 BROADCOM (AVGO.O) 在 2025 财年第二季度实现毛利 102 亿美元，同比增长 31%。** 其中博通在本季度的**毛利率为 68%，环比略有回落**。**主要是由于公司 AI 半导体业务毛利率相对较低，随着 AI 占比提升，结构性带动毛利率的回落**。 **2.3 经营费用** **博通 BROADCOM (AVGO.O) 在 2025 财年第二季度的经营费用为 43.7 亿美元，环比增加 5 亿美元，主要是因为公司本季度增加了股权激励。** 若剔除股权激励的影响，公司本季度的**核心经营费用（研发费用 + 销售及管理费用）为 22 亿美元，环比增长 1.2 亿美元，公司主要增加了对 AI 研发的投入**。 **在完成 VMware 并表后，公司致力于对经营费用的整合削减，而本季度核心经营费用的再次增加，这表明 VMware 对费用端的影响已经基本弱化。** **2.4 利润端** **博通 BROADCOM (AVGO.O) 在 2025 财年第二季度实现净利润 49.6 亿美元。**相比于净利润，**海豚君认为核心经营利润（=毛利润 - 研发费用 - 销售及管理费用）更能反应公司真实的经营情况。博通本季度实现核心经营利润 79.4 亿美元，环比下降 5 亿美元，主要是受公司本季度增加的股权激励影响。**其中公司本季度股权激励增加 4.9 亿美元，若剔除该影响，公司利润端环比基本持平。 **2.5 博通的 EBITDA** 由于博通擅长外延并购，公司通常把调整后 EBITDA% 作为公司的经营面指标之一。**而海豚君测算公司 2025 财年第二季度的调整后 EBITDA% 回升至 66.7%，达到了公司此前指引（66%）。** 进一步观察公司的偿债能力，**公司本季度总负债/LTMAdjusted EBITDA 的比值继续回落至 2.5****。而随着业绩的增长，该比值继续下行，也意味着公司收购 VMware 的影响基本消化。随着该比值向 2 附近的位置靠拢，公司可能又将开始寻找新的并购机会**。 **三、各业务具体情况：AI“换挡”，再续增长** 博通 BROADCOM (AVGO.O) 的主要业务有半导体解决方案和基础设施软件两部分。随着公司对 VMware 收购并表的完成，公司基础设施软件业务的占比明显提升，当前软件业务收入占比达到了 44%。 而在两大类业务中具体包括，**1）半导体解决方案**：网络、无线、存储连接、宽带、工业及其他；**2）基础设施软件**：VMware、CA、Symantec、Brocade 等。 **3.1 半导体解决方案** **博通 BROADCOM (AVGO.O) 在 2025 财年第二季度的半导体解决方案实现营收 84 亿美元，同比增长 17%。**公司半导体业务本季度的增长主要来自于 AI 业务的带动，而非 AI 业务相对低迷。 **1）AI 业务** **当前 AI 业务是公司的业绩重心，公司本季度的 AI 收入 44 亿美元，环比增长仅为 3 亿美元，环增明显收窄（近三个季度 4 亿-5 亿-3 亿），这主要是因为当前处于公司大客户谷歌 TPU 代际切换的阶段**。**而随着谷歌 TPUv6 的量产，公司下半年 AI 业务的增长将再次提速，公司预计下季度 AI 收入 51 亿美元，环增 7 亿美元。** 而在公司的 AI 业务中，计算收入和网络收入的比例大约为 6:4。而随着越来越多客户及定制 ASIC 产品的量产，公司未来计算收入的占比有望继续提升。 虽然公司当前已经有 3 个客户（谷歌、meta 和字节跳动）的产品实现了量产，但谷歌依然是公司 AI 业务最大的收入来源。**结合数据来看，公司 AI 收入环增变化趋势也和谷歌资本开支的变化趋势相接近。这主要是因为公司的定制 ASIC 业务有明显的产品驱动属性，受客户新产品量产节奏的影响。** **当谷歌的 TPU 处于代际切换阶段时，资本开支的增速也相对较低。而在完成代际切换，新产品量产提升的时候，谷歌的资本开支及公司的 AI 收入增速都会有所提升**。 对于 AI 业务中短期的表现，仍关注于谷歌 TPUv6 及 v7 产品的情况。当前 v6 量产增加，将是公司下半年 AI 业务主要动力来源。而 v7 的单子，将是 AI 业务明年的增长点。 **结合行业面情况，海豚君预期谷歌的 TPU v7 仍会推出 v7p 和 v7e 两个版本。其中 v7p 仍交由博通设计，v7e 版本则由 Google 团队设计 ASIC die，搭配联发科 I/O 解决方案。**虽然谷歌连同联发科做了 e 系列的产品，但核心 p 系列的产品仍全部交给博通，**当前对博通的冲击相对较小。** 【备注：Google 提供过不同版本的 TPU，通常区分为 “e” 系列（专注于效率和推理，运行预训练模型）和 “p” 系列（专注于训练大型模型的原始性能）。】 **中长期维度看，凭借丰富的客户度，博通的 AI 业务抗风险性更强。由于公司已经获得 7 个 ASIC 客户（谷歌、Meta、字节跳动、OpenAI、软银 / ARM 以及其他两个新客户），虽然当前阶段谷歌对公司 AI 业务影响较大，但随着客户新产品的陆续量产，为公司 AI 业务的增长提供更多的保障。** **2）非 AI 业务** **公司本季度非 AI 的半导体业务收入为 40 亿美元，同比环比均有所下滑**。公司的非 AI 业务主要包括：企业存储、宽带业务、无线业务和工业及其他，不同领域有不同的表现。 **具体来看：企业网络和宽带业务本季度环比有所增长，而无线通信业务、工业及其他本季度环比继续下滑。** 苹果是无线通信业务的大客户，因而无线业务受季节性影响的波动。但需要注意的是，苹果公司在持续自研相关芯片。**如果未来苹果自研芯片落地，那么对公司的整体收入存在 1-2 成的潜在影响。** **3.2 基础设施软件** **博通 BROADCOM (AVGO.O) 在 2025 财年第二季度的基础设施软件实现营收 66 亿美元，环比下降 1 亿美元。**过去一年软件业务的增长，主要来自于 VMware 的并购整合。**而本季度软件收入环比回落，表明这个影响基本告一段落。** 博通的软件业务主要分为 VMware 和 CA&Symantec&Brocade 等原软件业务两部分。由于公司的 CA&Symantec&Brocade 等原软件业务基本维持在 20 亿美元左右的季度收入，**因而公司软件业务的主要看点是收购进来的 VMware**。 **VMware 对公司业绩的影响，海豚君认为主要是两方面：“收购并表的外在部分” 和 “永久许可证全面转向订阅模式”。而结合本季度软件业务的表现，海豚君预期 VMware 部分本季度实现收入仍能达到 40 亿美元以上，但环比未见明显增长。而当前许可证用户转向订阅模型的比例，已经超过 60%。随着订阅模式渗透率的提升，VMware 和软件业务收入仍有望增长，但很难有再次高增表现。** **从三个角度看：①收入环比下滑；②经营费用率不再下降；③债券偿还指标下降至 2.5，VMware 的影响已经被公司消化，公司也不再单独披露 VMware 细分数据，AI 业务成了市场最关注的 “焦点”。** <此处结束> 海豚投研博通 BROADCOM (AVGO.O) 相关文章回溯： 深度： 2024 年 12 月 4 日公司深度《[博通（AVGO.O）：软硬双吃，AI 算力时代的另类赢家](https://longportapp.cn/topics/25867518)》 2024 年 9 月 13 日公司深度《[博通：“买买买” 铺就 “万亿” 路？ 腾讯阿里学起来！](https://longportapp.cn/topics/23851474)》 财报： 2025 年 3 月 7 日电话会《[博通（纪要）：ASIC 客户加 2 变 “3+4”，暂不考虑并购](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/27896151)》 2025 年 3 月 7 日财报点评《[Marvell 塌方、英伟达蛰伏？博通来当定海神针了](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/27895695)》 2024 年 12 月 13 日电话会《[博通：2027 财年 AI 可服务市场规模将达到 600-900 亿（FY24Q4 纪要）](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/26053649)》 2024 年 12 月 13 日财报点评《[ASIC 要超 GPU？博通的好日子在后头](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/26052530)》 2024 年 9 月 6 日电话会《[博通：ASIC 的需求在 2025 年将会更多（FY24Q3 电话会）](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/23690461)》 2024 年 9 月 6 日财报点评《[博通 “狂飙”？AI 撑不起塌方的传统半导体](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/23689547)》 本文的风险披露与声明：[海豚投研免责声明及一般披露](https://support.longbridge.global/topics/misc/dolphin-disclaimer) ### Related Stocks - 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