--- title: "Roblox：爆款神助攻，重回生态破圈" description: "大家好，我是海豚君！$罗布乐思(RBLX.US) 美东时间 7 月 31 日美股盘前发布了 2025 财年第二季度业绩。整体来看，业绩强悍，尽管财报前市场预期显著上调，但在核心成长指标上均超乐观预期。本身处于逻辑顺风的 Roblox，有了意外爆款的助力，直接起飞。具体来看核心信息：1. 指引达标乐观预期：二季度 Roblox 上一款叫《Grow a Garden》的模拟游戏爆火，再次激活生态活力." type: "topic" locale: "zh-CN" url: "https://longbridge.com/zh-CN/topics/32469011.md" published_at: "2025-07-31T15:55:06.000Z" author: "[Dolphin Research](https://longbridge.com/zh-CN/news/dolphin.md)" --- # Roblox：爆款神助攻，重回生态破圈 大家好，我是海豚君！ $罗布乐思(RBLX.US) 美东时间 7 月 31 日美股盘前发布了 2025 财年第二季度业绩。整体来看，业绩强悍，尽管财报前市场预期显著上调，但在核心成长指标上均超乐观预期。本身处于逻辑顺风的 Roblox，有了意外爆款的助力，直接起飞。 具体来看核心信息： **1\. 指引达标乐观预期：**二季度 Roblox 上一款叫《Grow a Garden》的模拟游戏爆火，再次激活生态活力，不仅本身获得了大量的非低龄新用户，同时还拉动了存量用户的活跃性。 但当期表现已经体现在不断拉升的股价中（相比 Q1 财报后，Roblox 股价涨幅近一倍），那么爆款红利是否可持续是投资者主要关心的问题？因此这次财报未来的指引更加关键。 实际是，管理层预计三季度 Bookings 增速 41-45%，全年 34%～37%，但隐含 Q4 增速会回落到 20～25% 区间上。同时买方预期也不低，对三季度和全年增速也有 35%+ 的预期（包含了 GG 爆款一个季度 1-2 亿的增量），从全年来看指引基本达标，虽然四季度增速回落，但不至于需要杀估值。 **2\. 用户重回破圈趋势：**指引之外，目前的估值逻辑上，当期业绩而言最重要的指标就是用户数（DAU），此前几次用户数 miss 引发股价高位巨震。 二季度 DAU 突破 1.1 亿，环比净增 1400 万玩家，其中 75% 是 13 岁以上的玩家，2/3 来自印尼、菲律宾等亚洲地区。但《Grow a Garden》带动用户时长显著拉升，人均时长同比提高 12%，北美、亚洲地区提升最明显。 如果按照 DAU/MAU=20% 的粘性比重来估算，意味着二季度 Roblox 的整体流量可能已经接近 6 亿，似乎管理层的 10 亿目标已经不是妄想。 **3\. 持续让利开发者：**二季度 Roblox 继续营造健康的经济生态，在给开发者提供更多开发工具的同时，继续提高对开发者的分成比例，尤其是优质游戏开发者。7 月 Roblox 还推出了新的创作者激励计划，符合要求并参与该计划的开发者将获得用户购买 Robux 币收入的 35%，而正常情况下，分成比例只有 20% 多。 **4\. 真实盈利现状并不差：**短期减亏速度放慢，二季度 GAAP 经营亏损扩大至 3 亿多，亏损率接近 30%。不过在当下，让利开发者完善健康生态的思路非常正确，有利于驱动更长期的内生增长，因此市场对短期亏损的的容忍度较高。 主要剔除折旧、利息以及股权激励费用的经调整 EBITDA 为 0.18 亿，利润率环比下滑了 2pct+。但待确认的递延收入很高，考虑这部分收入后， Covenant Adj. EBITDA 利润率则环比提升到 22%，能够体现更真实的经营状况。管理层对 Q3 以及全年的利润指引来看，下半年盈利能力还将逐季改善。 这从现金流也能看出，二季度自由现金流同比增长 58%，若剔除一笔 3000 万美元付款延期的影响，那么自由现金流将达到 2.07 亿，同比增长 85%，占当期 Bookings 的 14%。 **5\. 财务指标一览** *（注意：下图 BBG 一致预期比较落后，并未完整体现财报前的市场预期调整以及更乐观的买方预期（定价方），因此这次 beat 幅度实际没那么大。）* ![表格描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/321c5ff04fb7a4aea9c216b80b1f88fb?x-oss-process=style/lg) **海豚投研观点** 当下去跟踪高成长高估值阶段的 Roblox，增加广告等变现路径的更确切的说是 “加速剂”，流量在，变现只是早晚问题。真正驱动内生增长的基本盘，还是得看平台本身的生态扩张。 也就是表面看结果性指标 Bookings/Revenue，但实则最关键的还是得盯着一个前瞻数——“用户总时长”。“用户总时长” 又可以拆分为 “DAU” 和 “单用户时长”，这两个都可以从第三方数据平台拿到高频数据。 但卷数据成本太高，如果再进一步找 “前瞻中的前瞻”，那么就可以直接回归到游戏公司的逻辑——看产品 pipeline 蹲爆款。但相比于单纯的游戏公司，Roblox 最大的优势就是不缺内容供给，变相的养了一大群开发商。只要把经济生态平衡好，那么创造者、用户之间就可以形成相互促进的正循环，作为平台的 Roblox，只要坐收渔利即可。 而对 Roblox 来说，要从儿童平台转型成更成熟的大众玩家平台，关键就要弥补成熟玩家的内容供给。而吸引优质创作者的主要操作，就是提高只有 20% 左右的分成比例（一般而言，上游内容开发商的分成比例为 30%-50%）。 因此当 Q1 管理层明确宣布对内容创造者让利的举措时（为优质游戏提高收入分成），我们对 Roblox 长期成长的信心加强，这与 2024 年靠着每季度的 Live-ops 活动刺激短期增长的逻辑是存在本质差异的。因此对《Grow a Garden》、《Steal a Brainrot》等大爆款的出现，海豚君在惊喜之外，也相信一个健康有利的生态下，未来这样的优质产品还会有很多。 在中短期视角，则主要看的是 Roblox 广告变现和苹果税改革两大因素对业绩的推动，以及娱乐内容的在动荡宏观下的韧性： 广告变现目前主要是与谷歌广告竞价系统、Shopify 进行合作，推出视频激励广告和品牌植入广告两个方式，市场预期今年的广告收入有望贡献 10%。 苹果税的改革（引入第三方支付方式，美国地区分成降至 0，欧盟地区暂时降至 10-20%），则主要是影响盈利能力。短期不排除会带来一些转化摩擦（比如链接跳转过程削弱玩家购买意愿等），但对盈利质量的提升是显著的。不同于 Spotify，Roblox 对绕道 App Store 的工作其实从年初才开启，因此苹果税的改革，对 Roblox 的正面影响会更大。 最后聊聊高估值，这个见仁见智。尽管有高成长 + 顺风期 + 盈亏拐点的多重标签，海豚君认为 Roblox 的估值一直不低，二季度的爆款并非常态。那么问题是，安全垫的空间给多少合适？ 以目前 950 亿的市值来看，假设 2026 年 Bookings 增速仍有 20%+，那么 EV/Bookings 为 13x；若同时 EBITDA 相对 Bookings 利润率为 25%，那么意味着当下的 EV/Adj. EBITDA 估值 52x。 无论是相对 Bookings 还是 EBITDA，均显著高于同行。假设 20% 的增速能够继续保持，那么相比于未来 2-3 年利润 CAGR 30% 的水平，52x 的 EV/EBITDA 也是偏高的，显然市场对 Roblox 未来期待更乐观。 但理性而言，爆款需要概率**，**如果要给自己一个安全空间，最好是降低或剔除爆款的影响，30% 的 CAGR，对应一个 30x 的 EV/EBITDA 可能更合适，最多再按照减亏转正的拐点溢价以 40x 来看，也就是 720 亿以下的估值是相对安全的。 **以下为 Roblox 关键指标图表：** ![图表描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/e1c73f915df8f637c75a14eaf505938b?x-oss-process=style/lg) ![日程表描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/bbc5c82d3a0e4bc6ed045241e0c67aaa?x-oss-process=style/lg) ![日程表描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/6541c8313cdc699b2a9648881a91fad7?x-oss-process=style/lg) ![图表, 直方图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/8471a3bf63bf7de21c4bcb94f8dc1bc4?x-oss-process=style/lg) ![图表, 条形图, 直方图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/e0dabf4edc49fe4eea7691020815c15b?x-oss-process=style/lg) ![图表, 条形图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/85473196f8516bc8fae362ba0fcd06e0?x-oss-process=style/lg) ![图表, 直方图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/c65b8a2503e3ba9123b1a374dd268f89?x-oss-process=style/lg) ![图表, 条形图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/10cb7398aaa104c764476bfe47d68978?x-oss-process=style/lg) ![图表, 折线图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/db4b229bec3ee028ae6d8dab86021717?x-oss-process=style/lg) ![图片包含 图表描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/11f7043e42fcd29e3e216f866c9d0061?x-oss-process=style/lg) ![图表, 直方图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/88d5315fc4ff1349ab97bca899aeb700?x-oss-process=style/lg) ![图表描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/4e897db985ad0e136494c8616fe9872f?x-oss-process=style/lg) ![图表, 瀑布图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/42f4cfa3ce47d11b82b26e139dbcf9f3?x-oss-process=style/lg) ![图表, 瀑布图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/e6ffb8da21b8655339da1aa7970ed0b2?x-oss-process=style/lg) 同样不包含 SBC 费用的经调整 EBITDA 指标，按原计算方式还原后（也就是在 Adj. EBITDA 上增加净递延收入，即递延收入 - 递延成本），二季度 Covenant Adj. EBITDA 同比增长 172%，利润率（%Bookings）为 21.7%，同比增加近 10 个点。 ![图表, 直方图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/fc833def0d7ef25b5719b9f41f6cd0d0?x-oss-process=style/lg) ![图表, 条形图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/2bfb36db78071b24073f24907ece5d5c?x-oss-process=style/lg) <此处结束> **海豚投研「Roblox」历史文章：** **财报** 2025 年 5 月 2 日财报点评《[Roblox：翻身元宇宙，避险真堡垒？](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/29294035?invite-code=032064)》 2025 年 2 月 9 日电话会纪要《[Roblox（纪要）：让利开发者，做大生态。](https://longportapp.com/zh-CN/topics/27068816?invite-code=032064)》 2025 年 2 月 9 日财报点评《[“滑跪” Roblox：元宇宙终极扛旗手也要倒下了？](https://longportapp.com/zh-CN/topics/27068745?invite-code=032064)》 2024 年 3Q24 电话会纪要《[Roblox：向游戏流水市占率 10% 的长期目标迈进！（3Q24 电话会纪要）](https://longportapp.com/zh-CN/topics/24985350?invite-code=032064)》 2024 年 3Q24 财报点评《[Roblox 的成长命门是 “破圈”](https://longportapp.com/zh-CN/topics/24962927?invite-code=032064)》 2024 年 8 月 2 日 2Q24 电话会纪要《[Roblox：指引谨慎，只为留有余地（2Q24 电话会）](https://longportapp.com/zh-CN/topics/22890736?invite-code=032064)》 2024 年 8 月 2 日 2Q24 财报点评《[Roblox：指引提高了，为何市场还是不满？](https://longportapp.com/zh-CN/topics/22880246?invite-code=032064)》 2024 年 5 月 11 日 1Q24 电话会纪要《[Roblox：收入指引下调出于谨慎考虑，4 月初增速已恢复（1Q24 电话会纪要）](https://longportapp.com/zh-CN/topics/21016436?invite-code=032064)》 2024 年 5 月 10 日 1Q24 财报点评《[Roblox：关键指标掉链子，增长质疑又起](https://longportapp.com/zh-CN/topics/20992552?invite-code=032064)》 2024 年 2 月 8 日 4Q23 电话会纪要《[Roblox：积极的增长指引源于良好的用户数据表现（4Q23 电话会）](https://longportapp.com/zh-CN/topics/11542324?invite-code=032064)》 2024 年 2 月 8 日 4Q23 财报点评《[Roblox：增长和减亏，一个都不想落下](https://longportapp.com/zh-CN/topics/11533592?invite-code=032064)》 2023 年 11 月 8 日 3Q23 财报点评《[Roblox：借旺季 “一雪前耻”](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/10463517?invite-code=)》 2023 年 8 月 11 日 2Q23 电话会纪要《[Roblox：用户体验优先，维持生态扩张（2Q23 电话会纪要）](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/8957351?invite-code=)》 2023 年 8 月 9 日 2Q23 财报点评《[Roblox：盈利暴雷，击穿高估值](https://longportapp.com/zh-CN/topics/8957168?invite-code=032064)》 **深度** 2023 年 7 月 18 日《[用 Roblox 押宝元宇宙，值不值？](https://longportapp.com/zh-CN/topics/8262676?invite-code=)》 2023 年 7 月 13 日《[Roblox：吞不了元宇宙的 “大饼”](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/8127651?invite-code=)》 本文的风险披露与声明：[海豚投研免责声明及一般披露](https://support.longbridge.global/topics/misc/dolphin-disclaimer) ### Related Stocks - [RBLX.US - 罗布乐思](https://longbridge.com/zh-CN/quote/RBLX.US.md) --- > **免责声明**：本文内容仅供参考，不构成任何投资建议。