--- title: "“硬卷 “红海赛场，零跑血路突围！" description: "$零跑汽车(09863.HK) 于北京时间 8 月 18 日港股盘后发布了 2025 年第二季度财报。本次财报仍然表现亮眼，已经连续三个季度 beat 市场预期。具体来看：1. 收入端基本和预期持平，卖车单价因为车型结构下沉在环比下滑：本季度收入端 142 亿，基本和市场预期持平，但卖车单价还在环比下滑，主要由于上季度有接近 4.4 亿的技术授权收入的确认（来自于一汽），去除该因素影响..." type: "topic" locale: "zh-CN" url: "https://longbridge.com/zh-CN/topics/33084680.md" published_at: "2025-08-18T15:33:29.000Z" author: "[Dolphin Research](https://longbridge.com/zh-CN/news/dolphin.md)" --- # “硬卷 “红海赛场，零跑血路突围！ $零跑汽车(09863.HK) 于北京时间 8 月 18 日港股盘后发布了 2025 年第二季度财报。本次财报仍然表现亮眼，已经连续三个季度 beat 市场预期。具体来看： **1\. 收入端基本和预期持平，卖车单价因为车型结构下沉在环比下滑：**本季度收入端 142 亿，基本和市场预期持平，但卖车单价还在环比下滑，主要由于上季度有接近 4.4 亿的技术授权收入的确认（来自于一汽），去除该因素影响，本季度卖车单价实际环比下滑 0.3 万元，主要由于车型结构的继续下沉，以及对现有车型提供的现金优惠。 **2\. 毛利率端虽然有环比下滑，但仍然表现不错：**本季度零跑毛利率 13.6%，超市场预期 12%，主要由于规模效应释放，以及公司持续的强降本能力。如果去除一汽的技术授权收入的确认影响，上季度卖车毛利率 13%，因而本季度毛利率实际是环比上升了。 **3\. 三费仍然还在加大投入，主要因为智能化和渠道扩展投入不断增加：**本季度零跑三费都还在加大投入状态，其中研发费用 11 亿，市场预期 8.5 亿，主要因为智能化投入持续加码，公司计划在年底前实现基于端到端的城市 NOA 能力。 而在销售费用方面，本季度销售费用 8 亿元，市场预期 6.5 亿元，主要因为还在加大渠道铺设，国内零售渠道新增 50 家至 806 家，主要在做渠道下沉，为车型结构中 B 系列的上量做准备。 **3\. 经营利润和净利润端转正：**本季度经营利润端 0.6 亿，已经实现转正，虽然三费投入也还在加大投入阶段，但因为销量提升带来的杠杆效应释放，最后 bottom line 净利润 1.6 亿，也实现了扭亏为盈。 **海豚君观点：** 整体来看，零跑二季度又再次交出了一份不错的答卷，已经连续 4 个季度持续 beat 市场预期，本季度业绩表现不错的点在于毛利率表现继续超预期（规模效应释放和强降本能力），以及在净利率端在销量杠杆效应释放下成功实现扭亏为盈。 **虽然此次表现不错的业绩预期已经部分被打入到股价中，但此次业绩会中，零跑又再次大幅上调销量目标，从之前的 55-60 万辆上调至 58-65 万辆，海豚君认为，零跑今年能实现这个继续上调的目标可能性非常大，具体来看：** **① 比亚迪价格战受限，给了零跑相对充足的时间窗口期：** 从行业竞争来看，竟对比亚迪因为价格战受到 “反内卷” 的限制，反而给了零跑相对足够的时间窗口期去往比亚迪的基本盘上 5-15 万级车型去进攻，持续吃掉比亚迪的份额。 **② 零跑强降本能力使零跑能持续推出相比竞品更高性价比车型：** 从零跑自身来看，因为零跑一直以来被持续印证的强降本能力，使零跑有足够的能力去推出更具性价比的车型：如零跑 B10 相比竞品比亚迪元 Plus 配置更高（尺寸更大，纯电续航更长），价格更便宜，外观更具备吸引力，且是首家车企将激光雷达下沉到了 12 万元级车型。 背后仍然反应的是零跑非常考虑用户需求，拥有比较清晰的产品定义，且能通过自研降本，最后出现的结果就是提供 “更低价格，更大空间，更高配置” 且持续满足用户需求的战术，这也是零跑能持续打造爆款车型的根本原因。 **③ 四季度旺季开启，零跑 B01 订单量持续保持不错水平，B05 也即将交付：** 而从下半年来看，四季度即将迎来销售旺季，零跑 B01 车型仍在持续爬坡中，周订单水平已经来到了 1.4 万辆（对应 run rate 月销近 6 万辆），11 月即将迎来 B05（两厢小型车）的量产交付，预计上调过后的 58-65 万销量目标完成可能性会高。 **展望下半年来看，海豚君认为在上调后的销量目前达成情况下零跑今年股价对应还有约 10-25% 左右的上行空间（对应市值 910-1020 亿）。** **而展望 2026 年，零跑即将推出 D 系列和 A 系列，补足产品体系，同时出口逻辑是新势力里确定性最强的车企，零跑可能还有继续向上的弹性：** **① 出海确定性在新势力里很强：** 零跑在新势力中，出口确定性很强，由于自身具备和 Stellantis 合作的渠道力和品牌力托举，二季度仍然还在加速扩张海外渠道，零跑国际渠道净增 100 家，销售渠道都主要往欧洲在铺（零跑国际渠道 600 家，欧洲占比 92%），B 平台和 A 平台车型更适合欧洲对于低价小车的需求，出海确定性相对很强。 **② 零跑开启技术授权收入模式的可能性：** 如果零跑能持续开启向车企输出电子架构授权的模式，且收入变成一个经常性收入，零跑的估值倍数可能还能有继续向上的空间。 **③ 碳积分收入的确认：** 由于欧洲有碳排放法规 2025 年-2027 年的时间窗口期，零跑在欧洲销售的电动车可以产生碳积分收入（2025 年 6 月签订协议），而这部分收入基本是纯利润模式（参考特斯拉），提高零跑收入和毛利率水平（交易上限 15 亿元）。 **以下是详细分析：** 一**、二季度毛利率表现仍然不错** 零跑此次业绩出来，由于汽车销量已出，最令投资者关心的就是汽车业务毛利率情况，由于上季度毛利率中有和一汽的技术服务费的收入拉高毛利率水平，上季度实际的卖车毛利率约 13% 左右。 而市场预期的毛利率在 12%，由于二季度低价的 B10 占比的提升，以及 4 月推出 C16 及 C11 改款，对老款车型进行了降价，所以市场预计的二季度整体毛利率仅 12% 左右，环比下滑近 3 个百分点。 本季度零跑毛利率 13.6%，超市场预期 12%，主要由于规模效应释放，以及公司持续的强降本能力。如果去除上季度一汽的技术授权收入的确认影响，本季度毛利率仍然在环比上升。 *PS: 但由于零跑的收入中主要分为 ① 汽车业务收入；② 服务及其他销售收入，但零跑没有按季度拆分这两个业务数据，所以海豚君以总收入维度来分析。* **从单车经济来看（包含服务等其他业务收入）:** **a) 单车均价 10.6 万元，环比上季度下行 0.8 万元：** 二季度单车均价 10.6 万元，环比上季度下滑了 0.8 万元，而上季度因为有来自一汽合作的技术服务费确认（4.4 亿左右），去除该影响后本季度卖车单价实际环比下滑 0.3 万元。 **来看一下零跑二季度的卖车情况：** ① 二季度仍然对老车还有部分折扣，且 6 月对 C 系列也在继续降价： 二季度，零跑在 4 月对老款车还有部分折扣，以及 6 月加大了对 C11 和 C16 的现金折扣（C11/C16 6 月享受 2 万元/0.9 万元现金折扣），车型单价还在下滑。 ② 而从车型结构来看，二季度零跑其实车型结构还在继续下沉： 二季度零跑由于 B10 的热销，使车型结构中价格最低的 B 系列占比环比提升了 21% 至 24%，而价格更高的 C 系列车型结构占比环比下滑 20% 至 57.6%, 拉低了整体的卖车单价。 **b) 单车实际成本 9.2 万元，环比下滑 0.5 万元，规模效应继续带动降本** 本季度实际的卖车成本 9.2 万元，环比下滑 0.5 万元，单车降本的主要原因在于零跑继续爆销，销量环比上行了 53% 至 13.4 万辆，带来的单车固定摊折成本的下滑，同时零跑仍然具备强降本能力。 **c) 单车实际毛利 1.4 万元，环比上季度下滑 0.3 万元** 二季度单车实际毛利 1.4 万元（去除合作影响），环比上季度下滑 0.3 万元，下滑的原因主要因为单价的下滑。 **二. 2025 年销量目标继续上调，从 55-60 万辆上调到 58-65 万辆** **此次业绩会中，零跑又再次大幅上调销量目标，从之前的 55-60 万辆上调至 58-65 万辆，海豚君认为，零跑今年能实现这个继续上调的目标可能性非常大，具体来看：** **① 比亚迪价格战受限，给了零跑相对充足的时间窗口期：** 从行业竞争来看，竟对比亚迪因为价格战受到 “反内卷” 的限制，反而给了零跑相对足够的时间窗口期去往比亚迪的基本盘上 5-15 万级车型去进攻，持续吃掉比亚迪的份额。 **② 零跑强降本能力使零跑能持续推出相比竞品更高性价比车型：** 从零跑自身来看，因为零跑一直以来被持续印证的强降本能力，使零跑有足够的能力去推出更具性价比的车型：如零跑 B10 相比竞品比亚迪元 Plus 配置更高（尺寸更大，纯电续航更长），价格更便宜，外观更具备吸引力，且是首家车企将激光雷达下沉到了 12 万元级车型。 背后仍然反应的是零跑非常考虑用户需求，拥有比较清晰的产品定义，且能通过自研降本，最后出现的结果就是提供 “更低价格，更大空间，更高配置” 且持续满足用户需求的战术，这也是零跑能持续打造爆款车型的根本原因。 **③ 四季度旺季开启，零跑 B01 订单量持续保持不错水平，B05 也即将交付：** 而从下半年来看，四季度即将迎来销售旺季，零跑 B01 车型仍在持续爬坡中，零跑整体的周订单水平已经来到了 1.4 万辆（对应 run rate 月销近 6 万辆），11 月即将迎来 B05（两厢小型车）的量产交付，海豚君认为预计上调过后的 58-65 万销量目标完成可能性会高。 **三、三费还在加大投入，主要因为智能化和渠道拓展投入不断增加** 在研发上，零跑坚持全域自研，之前自研更注重在电子化上，但 2025 年的研发重点转向了智能化上。而在销售上，零跑持续扩张经销商渠道，为 B 平台车型的放量做准备。 **1）研发开支：用于智能化和新车型研发** 二季度零跑研发费用 11 亿，超市场预期 8.5 亿。 研发上，零跑坚持全域自研，公司坚持自主研发智能电动汽车核心系统及电子部件中所有关键软硬件，公司三电核心件以及部分控制器均自产自供，供应链垂直整合能力强，也是能在降本上持续超市场预期的原因。 而公司上半年在智能化方面仍还在狂投，智能化投入持续加码，公司计划在年底前实现基于端到端的城市 NOA 能力，计划在 2025 年下半年进一步战略投入，加大端到端和 VLA 技术的研发资源，并在 2025 年年底前实现城市 NOA 组合辅助驾驶能力。 **2）销售费用：本季度 8 亿，高于市场预期 6.5 亿** 零跑二季度销售费用 8 亿， 略高于市场预期 6.5 亿， 零跑二季度主要因为还在加大渠道铺设，国内零售渠道新增 50 家至 806 家，在做渠道的继续下沉，为车型结构中 B 系列的上量做准备，支撑上调后全年 56-65 万销量目标的实现。 而在海外渠道方面，零跑国际二季度已经铺设 600 家门店，相比一季度净增加 100 家，其中渠道基本都往欧洲铺设，欧洲渠道数 550 家，占零跑国际总渠道比达到 92%。而B 平台和 A 平台车型更适合欧洲对于低价小车的需求，出海确定性相对很强。 本季度经营利润端 0.6 亿，已经实现转正，虽然三费投入也还在加大投入阶段，但因为销量提升带来的杠杆效应释放，最后 bottom line 净利润 1.6 亿，也实现了扭亏为盈。 <此处结束> **海豚君历史文章参考：** **2025 年 3 月 10 日财报点评《**[**零跑：黑马逆袭，“小理想” 杀疯了？**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/27961692?app_id=longbridge&utm_source=longbridge_app_share&channel=t27961692&invite-code=4NOXYT&locale=zh-CN&community_badge=1&profile_following_followers_activities=1)**》** **2025 年 3 月 11 日《**[**零跑（纪要）：2025 年销量目标 50-60 万台**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/27977546?app_id=longbridge&utm_source=longbridge_app_share&channel=t27977546&invite-code=4NOXYT&locale=zh-CN&community_badge=1&profile_following_followers_activities=1)**》** 2024 年 8 月 15 日财报点评《[零跑：收入和毛利双双不及预期，能否在出海端扭转颓势？](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/23190788?channel=t23190788&invite-code=4NOXYT&app_id=longbridge&utm_source=longbridge_app_share&locale=zh-CN)》 2024 年 8 月 16 日电话会纪要《[保持 2024 年销量 25 万，毛利率全年 5% 的目标](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/23209253?channel=t23209253&invite-code=4NOXYT&app_id=longbridge&utm_source=longbridge_app_share&locale=zh-CN)》 2024 年 5 月 17 日财报点评《[毛利率 “由正转负”，零跑能否在出海端 “卷” 出一条血路？](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/21175728?channel=t21175728&invite-code=4NOXYT&app_id=longbridge&utm_source=longbridge_app_share&locale=zh-CN)》 2024 年 3 月 25 日财报点评《[毛利率持续上行，零跑能否在出海 “领跑”？](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/20137052?channel=t20137052&invite-code=4NOXYT&app_id=longbridge&utm_source=longbridge_app_share&locale=zh-CN)》 2024 年 3 月 26 日电话会纪要《[全年毛利率继续保持 5%-10%](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/20142687?channel=t20142687&invite-code=4NOXYT&app_id=longbridge&utm_source=longbridge_app_share&locale=zh-CN)》 2023 年 10 月 16 日财报点评《[毛利率成功转正，零跑终于开始 “穿越生死线”?](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/10230972?channel=t10230972&invite-code=4NOXYT&app_id=longbridge&utm_source=longbridge_app_share)》 2023 年 10 月 17 日电话会纪要《[毛利率预期继续向好，零跑投资机会已至？（零跑 3Q 电话会纪要）](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/10236996?channel=t10236996&invite-code=4NOXYT&app_id=longbridge&utm_source=longbridge_app_share)》 2023 年 8 月 25 日财报点评[《零跑：毛利率持续转不了正，车圈小米何时 “领跑”?》](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/9364191?app_id=longbridge) 2022 年 9 月 29 日深度报告[《零跑：上市狂泻 30% 后，“红米版小鹏” 是割韭菜还是真机会？》](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/3482580?app_id=longbridge) 本文的风险披露与声明：[海豚投研免责声明及一般披露](https://support.longbridge.global/topics/misc/dolphin-disclaimer) ### Related Stocks - [09863.HK - 零跑汽车](https://longbridge.com/zh-CN/quote/09863.HK.md) --- > **免责声明**：本文内容仅供参考，不构成任何投资建议。