--- title: "指引稳了、回报拉满，新东方的信仰救得回吗？" description: "$新东方(EDU.US) 北京时间 10 月 28 日美股盘前发布了 2026 财年第一季度的业绩，这个对应的是自然年下 2025 年 6 月至 2025 年 8 月的暑期旺季的经营情况。财报前一个月，公司前瞻已经透露了三方面的边际利好：1）股东回报可能提升；2）留学业务的恶化没市场想的那么差，带动收入增速达到 5%，小超指引（增速 2-5%）；3）K9 在部分城市面临的竞争有所放缓，下季度开始增" type: "topic" locale: "zh-CN" url: "https://longbridge.com/zh-CN/topics/35685233.md" published_at: "2025-10-28T13:42:14.000Z" author: "[Dolphin Research](https://longbridge.com/zh-CN/news/dolphin.md)" --- # 指引稳了、回报拉满，新东方的信仰救得回吗？ $新东方(EDU.US) 北京时间 10 月 28 日美股盘前发布了 2026 财年第一季度的业绩，这个对应的是自然年下 2025 年 6 月至 2025 年 8 月的暑期旺季的经营情况。 **财报前一个月，公司前瞻已经透露了三方面的边际利好：**1）股东回报可能提升；2）留学业务的恶化没市场想的那么差，带动收入增速达到 5%，小超指引（增速 2-5%）；3）K9 在部分城市面临的竞争有所放缓，下季度开始增速回升。 这三点直接带来了新东方的估值修复，短短一个月上涨了 20%。**不过现在的问题是，对于目前 96 亿美元的市值，利好打满了吗？** 先来看业绩，我们仍然聚焦在教育业务： **1\. 已在预期中的超级利好：股东回报、留学** **（1）股东回报：**海豚君一直提的 “分红底” 估值终于超额兑现！原本新股东回报计划是将上一年度净利润的 50% 用于分红或回购。本季度细则落地，实际上公司宣布了未来一年 1.9 亿分红 +3 亿回购，总计 4.9 亿美元的股东回报计划，**payout ratio 达到 2025 年归母净利润的 130%，远超 50% 的最低基准线，也比机构乐观的 100% 预期要高。** 如果回溯到 preview 当天，也就是 80 亿美金的市值来算，回报率达到 6%（目前为 5%），这在降息周期下确实是一个不错的投资收益。 **（2）留学业务：**因为地缘风险，留学是市场一致性预期谨慎的业务，市场原本预期会下滑 5-10%，实际美元计价的收入还增长了 1-2%（培训 1%、咨询 2%），就算剔除美元贬值的顺风，也是一个基本持平小幅下滑的表现，这比海豚君的实际观感要好的多。 不过，留学的隐忧仍然没有消散。本季度的韧性可能是由于非美留学需求的替代效应带来，但这往往存在于短期。对于已经做了留学计划和准备的用户而言，会去选择其他地区的替代方案（如澳洲）。 但动荡的地缘关系，会影响中长期下存在潜在留学需求的用户。目前而言的变化，可能并未实质性打消用户疑虑（学生签审批量仍在低位）。因此，后续展望以及如何应对，这里尤其需要关注电话会上的表述。 **2、新业务增速放缓，下季度或修复：**本季度新业务（非学科、学习机、其他）收入同比增长只有 15%，而上季度还有 30%+。根据机构调研，部分城市本地机构竞争加剧的原因（小机构往往主要做寒暑假），短期有影响。 但从非学科课程报班人次（yoy+10%）和学习机订阅人数（yoy+40%）变化趋势来看（增长加速），当期表现应该只是暂时，下季度增速有望回暖。具体细分情况和展望，可关注电话会。 **3、成本费用继续严格控制：本季度**核心经营利润 3.11 亿美元，经营利润率 20.4%，利润率同比持平。从剔除股权激励的 Non-GAAP 角度，利润率同比提升 1 个点，公司表明未来会继续控制成本，保证盈利水平。 **4、全年指引不变：**目前 2026 财年收入指引仍是 5%～10% 的同比增长（和上季度一样），只能打消留学业务不受控恶化的担忧。但从趋势上看，下半年在新业务的增速回暖下，管理层对留学业务的风险预留了更多的缓冲空间。 **5、重要财务指标一览：** ![表格描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/44f469f641808e02b721caa813736325?x-oss-process=style/lg) **海豚君观点** **财报前瞻给出的三个边际利好（股东回报、留学、外加一个 K9 业务有修复）**，确实振奋人心，尤其是连番多次的 guide down 后，公司信仰彻底崩塌，估值一度打到了 65 亿美金，对应 2026FY（当年）也就 12x P/E。 首先从集团整体角度给估值而非分部相对估值 SOTP，就目前的市场情绪环境下，已经算是一个相对谨慎的偏好了，而在短期业务承压时，选择忽视核心教育的长期内生增长趋势（应该还能保持在 15% 的水准线上），只给 12x P/E，这基本上是惩罚性估值了。 但海豚君也能理解市场的恐慌，8 月正是中美关系高度不确定时期，**签证留学业务大约占到了新东方 1/4 的收入和利润**，如果地缘风险一直存在，再加上中产财富缩水，这对于留学能何时触底确实很难判断。 **这种情况下，上季度点评中海豚君强调了新东方的分红底逻辑。**但确实海豚君也没有预料到，这次管理层会突然这么大方，直接将 2025 财年利润的 130% 都用作了股东回报。虽然 Preview 已经提前披露会大幅度提高 Payout ratio，但这比机构乐观预期的 100% Payout ratio 更高。 新东方虽然只是一个不到百亿的公司，但因为商业模式对现金流友好以及多年的积累，账上现金并不少。截至 2025 年 8 月末，还有 29 亿美金（剔除预收学费），走出双减阵痛后的自由现金流已经回到正数。**因此只要管理层 “大方” 态度持续，**这个股东回报还是有能力保持的。 ![图表描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/1700484772a9b263da2cf6a759c7ca29?x-oss-process=style/lg) 那么还是此前的预期，基本面上，留学与 K9 业务做一个对冲，总营收预期为维持在 53 亿美金。同时在严控支出项的经营大方针下，净利润率相比上季度预期提高 1pct（Non-GAAP OPM 13%，20% 税率），**最终今年 5.5 亿净利润，15x P/E 对应 83 亿中性估值（相比上季度给的估值预期提高 6%）。** 而未来一年 4.9 亿美金的股东回报，既是中性估值上的额外收益（83 亿估值基础上的 6%），也是在调整时则充当有力托举，以 7% 的净回报收益率（=要求回报率 10% - 永续增长 3%）来算，**对应 70 亿美金分红底。****综合来看，保守至中性的估值区间为 70～88 亿美金。** **目前市值 96 亿，体现了市场对基本面触底回升的超额预期（主要是留学业务），海豚君认为留学业务虽没那么糟糕，但仍有反复，因此仍然倾向于给自己留足安全边际。** ![图片包含 应用程序描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/e681ddcdb31fbca412d9c15e619a01d5?x-oss-process=style/lg) **以下为详细点评** **1．留学隐忧未实质性消除，新业务预计修复在即** 先来看看影响教育主业的收入情况，尤其是短期压力比较大的留学业务，包括留学考培和咨询。 6-8 月，新东方实现总营收 15.23 亿美元，同比增速 6%，高于公司指引区间上沿，略微高于 Preview 之后已经上调后的市场预期。 **下季度指引 inline**，2026 全年展望也依旧保持 5-10%，符合市场预期。 ![图表描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/a81b84073459d5192491a9addb641ccc?x-oss-process=style/lg) 细分业务的具体表现，一半在电话会公布，一半在机构小范围会议上公布。海豚君目前先给出拆分估算值，后续会在留言区明确具体数据： **1）留学培训、咨询 Q1 当期分别增长 1%、2%**，就算剔除美元相对人民币贬值带来的顺风，也比原本市场预期的下滑 5% 要好。但趋势上，还是贴合实际能感受到的 “需求降温”。上季度培训、咨询的增速毕竟 15%、8%。 **对留学业务，海豚君建议仍然谨慎为上。**虽然地缘矛盾似有缓和，短期也可以通过留学需求转移到非美地区而对冲影响，但不确定 + 反复变化，仍然会在中期视角上持续消耗未来用户的需求。下图显示，今年以来签证发放量降幅明显。欧美均有不小降幅，澳洲则存在明显的替代效应。 ![图形用户界面中度可信度描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/ccd0f827c8b8b0281982b54b98814a5f?x-oss-process=style/lg) **2）成人英语：**增长 14%，vs 上季度的 17%，增速有所放缓，但比公司原预期要好，也是细分业务相对稳定的一项了。 **3）新业务：**增速只有 15%，略微低于指引（yoy+15%～16%）和预期（yoy+16%）。但从非学科的报班人次和学习机订阅数来看，下季度增速有望反弹。 根据机构调研，一季度部分城市本地机构、小黑班在暑假期间加码开班，对新东方造成了竞争影响。这种情况在下季度淡季应该会有所缓解，小机构因为从运营成本考虑，主要做寒暑假。 ![图片包含 图标描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/5f0571fb7ab04a4c99433e23c8ded5f5?x-oss-process=style/lg) ![图片包含 直方图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/53ed1202474e0b7d3150f47c90e6f89a?x-oss-process=style/lg) **4）高中学科：**预计增速 15%，基数不低下也有自然放缓。 海豚君估算下，各业务占比如图： ![应用程序低可信度描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/33aad5a1313af96e211d3ccefc9a3637?x-oss-process=style/lg) **2\. 继续严控集团经营支出** 本季度继续延续降本增效策略，力争在收入承压下保证盈利水平。本季度主要体现在经营费用的控制上，毛利率同比下降 1 个点，经营费率优化 1 个点，最终经营利润率和去年打平。但若剔除 SBC 的影响，Non-GAAP 下经营利润率提升了 1pct。 ![图形用户界面, 应用程序描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/316a2150e473fa04cc72dea89dc3a2a2?x-oss-process=style/lg) ![图表, 直方图描述已自动生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/022a4e8217f82d9bf230a0ed28c5482a?x-oss-process=style/lg) <此处结束> **海豚「新东方」历史文章：** **财报** 2025 年 7 月 30 日《[新东方（纪要）：留学预期谨慎，素培放缓是季节间波动](https://longportapp.com/zh-CN/topics/32406515?invite-code=032064)》 2025 年 7 月 30 日《[“雷” 声滚滚的新东方，涅槃路不好走](https://longportapp.com/zh-CN/topics/32391899?invite-code=032064)》 2025 年 1 月 22 日《[新东方：非学科增速强劲但继续放缓，留学压力将拖累盈利（2Q25FY 电话会）](https://longportapp.com/zh-CN/topics/26727546?invite-code=032064)》 2025 年 1 月 21 日《[又叒暴雷！新东方还能被家长们 “鸡” 上来吗？](https://longportapp.com/zh-CN/topics/26710942?invite-code=032064)》 2024 年 10 月 23 日《[新东方：淡季有压力，相信我们下半年会反弹（1Q25FY 电话会纪要）](https://longportapp.com/zh-CN/topics/24682938?invite-code=)》 2024 年 10 月 23 日《[动荡的新东方: 没了董宇辉，教育也塌方？](https://longportapp.com/zh-CN/topics/24681795?invite-code=)》 2024 年 8 月 1 日《[新东方：不看东方甄选，对利润率提升趋势乐观（4Q24FY 电话会）](https://longportapp.com/zh-CN/topics/22839777?invite-code=032064)》 2024 年 7 月 31 日《[新东方：直播风口浪尖，教育烧火正旺](https://longportapp.com/zh-CN/topics/22834065?invite-code=032064)》 2024 年 4 月 24 日《[新东方：资源利用率提高，扩容目标提高（3Q24FY 电话会）](https://longportapp.com/zh-CN/topics/20723780?invite-code=032064)》 2024 年 4 月 24 日《[新东方：直播拖垮利润，又见教育撑家底时刻](https://longportapp.com/zh-CN/topics/20722443?invite-code=032064)》 2024 年 1 月 25 日电话会《[新东方：教育需求爆满，但我们不想扩张太快，利润率第一（2Q24FY 电话会）](https://longportapp.com/zh-CN/topics/11334310?invite-code=032064)》 2024 年 1 月 25 日财报点评《[新东方：美美享受 “开花结果期”](https://longportapp.com/zh-CN/topics/11328724?invite-code=032064)》 2023 年 10 月 27 日电话会《[新东方：积极扩容，需求比原先预期更强劲（1Q24FY 业绩会纪要）](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/10415707?invite-code=032064)》 2023 年 10 月 27 日财报点评《[教育才是新东方的真排面](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/10415450?invite-code=032064)》 2023 年 7 月 28 日电话会《[新东方：教育需求非常旺盛（4Q23FY 电话会纪要）](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/8572623?invite-code=032064)》 2023 年 7 月 26 日财报点评《[新东方：新老业务的反转逻辑正在逐步兑现](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/8512225?invite-code=032064)》 2023 年 4 月 20 日电话会《[新东方：修复还没走完，增长还在后头（3Q23FY 电话会纪要）](https://longportapp.com/zh-CN/topics/5301325?invite-code=032064)》 2023 年 4 月 19 日财报点评《[新东方：还要几次超预期才能挽回市场信仰？](https://longportapp.com/zh-CN/topics/5260231?invite-code=032064)》 2023 年 1 月 18 日电话会《[新东方：加大投入的同时，更关心集团利润率（FY2Q23 电话会纪要）](https://longportapp.com/zh-CN/topics/3875550?invite-code=)》 2023 年 1 月 17 日财报点评《[新东方：直播赚钱后，老业务重回投入](https://longportapp.com/zh-CN/topics/3873335?invite-code=)》 **深度** 2023 年 4 月 4 日《[现金筑厚底，董宇辉拿捏不了新东方](https://longportapp.com/zh-CN/topics/4773012?invite-code=)》 2023 年 1 月 13 日《[董宇辉傍上春晚，新东方的未来还能靠教育吗？](https://longportapp.com/topics/3858551?invite-code=032064)》 **热评** 2024 年 7 月 26 日《[董宇辉出走带崩新东方，到底谁是真的冤大头？](https://longportapp.com/zh-CN/topics/22727321?invite-code=032064)》 **本文的风险披露与声明：**[**海豚投研免责声明及一般披露**](https://support.longbridge.global/topics/misc/dolphin-disclaimer) ### Related Stocks - 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