【期权科普】别错怪基本面了！昨晚暴跌的元凶是它们：Vanna Crush 与负 Gamma 的死亡螺旋

昨晚睡前还美滋滋的，$英伟达(NVDA.US) 财报不错，$谷歌-A(GOOGL.US) 发了个 “Banana Pro”，非农数据也还行，账户里一路上涨，安心睡觉。

谁知道早上一醒来，懵了，这是发生了啥。账户直接上演“高台跳水”。扶摇直上三千里，转眼飞流直下三千尺！

说几个扎心数字：

$英伟达(NVDA.US) 业绩超预期，盘中最高跌了 7%，收盘跌幅 3%。

$纳指 100 ETF - Invesco(QQQ.US) 最高涨 2.31%，收盘倒跌了 2.37%

而$标普 500 波动率指数(.VIX.US) 就开心了，本来开盘跌了 17%（市场乐观），但收盘飙升 11%（市场恐慌），盘中振幅高达 35%。

注：VIX 指数就是标普 500 波动率指数，又叫 “恐慌指数”。VIX 指数越高，就意味着投资者认为未来美股市场波动幅度越大。因此一般情况下，VIX 指数大升通常伴随着市场下跌。

这种先把你捧上天再狠狠摔下来的行情，历史上只出现过两次：2020 年 4 月 7 日（新冠疫情暴跌）和 2025 年 4 月 8 日（特朗普关税风波）。

为什么好消息来了，但市场会跌呢？

有多种因素的共同发酵，但期权君从期权角度给大家说一个原因，那就是昨晚市场经历了 Vanna Crush 和负 Gamma 效应。

什么是 Vanna Crush ？

Vanna 这个单词很少见，它虽然不在基础的希腊字母里，但确实是个正儿八经的希腊字母，算是进阶版的希腊字母。

简单来说，Vanna 衡量的是：当隐含波动率（IV）变化时，期权 Delta 的变化幅度。

为了更好地理解，咱们来打个比方：

Delta = 股价每涨 1 块钱，期权价格跟着涨多少（这是速度）

Gamma = 股价每涨 1 块钱，Delta 这个速度会变化多快（这是加速度）

Vanna = IV 每涨 1%，Delta 这个速度会变化多快（这也是加速度）

说白了，Gamma 关注的是价格变动对 Delta 的影响，而 Vanna 关注的是 IV 变动对 Delta 的影响。

Vanna Crush 是怎么形成的？

让我们把时间拨回几天前：

当时，大家都知道昨晚有大事要发生：英伟达发财报，还有非农数据。

结果好的话可能带着大盘起飞，不好就可能带崩咯。

市场上有两拨人，一波是那种手里握着几百几千亿的股票的大机构，他们为了控制风险，不得先买"保险"嘛。买什么呢？出于对冲目的，是从做市商（Market Maker）手里买入大量的看跌期权（Put）。

另一拨呢，是想博市场起飞的乐观党，他们出于看好后市的目的，买入看涨期权（Call）。

我们都知道，不确定性越高，IV 就越高。所以前几天的 IV 是非常高的。

然后到了昨晚：

$英伟达(NVDA.US) 财报超预期，$谷歌-A(GOOGL.US) 新产品反响很好，非农数据还行。不确定性消失了，IV 自然就骤降。

并且这次结果还不错，股市蹭蹭上涨，大家发现："诶，白担心一场！"

那些之前为对冲而买的看跌期权（Put），只能变得一文不值咯。

接下来，做市商登场了：

做市商是谁？就是卖给你期权的中介。他们不赌方向，核心原则只有一条：保持 Delta 中性。

我们刚说到，昨晚开盘是 “股市上涨” 和 “IV 暴跌”同时发生。

这就会导致看 Call 的 Vanna 为负，进而会使得 Call 的 Delta 整体减少。

（注：为什么 Call 的 Delta 会减少？这里的期权知识确实有点复杂，大家不需要完全搞懂。想了解的也可以看下面这一段，实在看不懂也没关系，不重要。)

Vanna 有个特性：它的值可正可负。实值期权的 Vanna 通常是负数；虚值期权的 Vanna 通常是正数。

Delta 的特性：它的值也是可正可负。看涨期权的 Delta 通常是正数；看跌期权的 Delta 通常是负数。

在昨天开盘，市场原本上涨的情况下：对于 Call 来说，市场上涨会推动 Delta 向 1 靠近（从虚值转向实值），实值期权的 Vanna 是负数，再加上 IV 下降，Delta 的增长幅度会比预期要小。

举个例子：假设某看涨期权的 Delta 原本是 0.6，由于 Vanna 为负且 IV 下降，Delta 可能只增加到 0.65，而不是预期的 0.7。这种 Delta 增长的放缓，就是市场上整体 Delta 减少的表现。

对于做市商来说，如果他们卖出 Call，通常会买入股票来对冲；卖出 Put，则会卖出股票来对冲。

正因为 Call 的 Delta 减少了，做市商发现自己持有的股票 “超标” 了，他们不再需要那么多股票来对冲风险。

为了重新回归 Delta 中性，做市商只有一个选择：抛售股票！

于是，开盘的利好之下，出现了一股诡异的、由做市商驱动的机械性抛售潮：Vanna Crush。

接着，轮到 Put 的这一方登场了：

如果只是 Vanna Crush，跌一跌可能就差不多了。但昨晚市场进入了负 Gamma 挤压的死亡螺旋。

当标普 500 指数被做市商抛售，跌破了几个关键点位（如 6650 点、6600 点）之后，事情性质变了。

还记得另一拨人嘛，就是机构之前买的那些用来对冲保护的 "Put" 吗？随着股价下跌，这些原本即将归零的期权，突然变得值钱了。

我们先回顾一下 Put 的对冲逻辑：

做市商卖出了 Put，承担了未来买入股票的义务，约等于 “做多” 了。为了对冲 “做多”这个风险，他们最初需要通过卖出股票来建立中性头寸。（注：他们的目的不是盈利，而是保持风险中性）。

而在负 Gamma 的状态下，做市商的角色变成了"追涨杀跌"的机器。

举个例子，市场转跌了，Put 向实值靠近，因此 Delta 绝对值变大（如从 -0.1 变成 -0.8）。做市商手里的风险敞口就越大，于是为了保持 Delta 中性，他们必须卖出比最初时更多的股票。

（注：这里依旧比较复杂，看不懂没关系的，不重要。)

于是又形成了一个死循环：Vanna Crush 导致的做市商为了维持 Call 的 Delta 中性开始抛售 → 股价下跌 → 更多 Put 变实值 → 做市商为了维持 Delta 中性继续抛售 → 股价继续跌。

以上就是整个 “诡异暴跌” 的大致流程。昨晚这一课，提醒大家要注意风险啊。

相信现在大家最关心的问题是：这波下跌，到底什么时候才是个头？你怎么看呢，欢迎在评论区留言。

最后再穿插个信息，高盛预测，今天有整整 3.1 万亿美元的期权到期。或许等这一批看跌期权到期后，由其带来的负 Gamma 影响会随之减弱，转而进入正 Gamma 的舒适区。

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