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title: "分析英伟达 26 财年的变化"
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description: "作为英伟达投资者，大家肯定经常听黄仁勋讲 AI 超级工厂、AI 大基建，讲 GPU 将来会像水电煤一样，成为 AI 时代最基础的生产资料。但判断一家公司，不能只听创始人怎么说，更要看财报有没有把这些话兑现出来。所以，相比 25 财年，26 财年的英伟达到底发生了什么变化？这些变化，是否真的说明公司正在朝着 AI 基础设施平台的方向继续演进？先说结论：有，而且这种变化已经开始非常明显地体现在报表里..."
datetime: "2026-03-12T08:03:11.000Z"
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author: "[爱妻的交易员](https://longbridge.com/zh-CN/profiles/17289850.md)"
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# 分析英伟达 26 财年的变化

作为英伟达投资者，大家肯定经常听黄仁勋讲 AI 超级工厂、AI 大基建，讲 GPU 将来会像水电煤一样，成为 AI 时代最基础的生产资料。

但判断一家公司，不能只听创始人怎么说，更要看财报有没有把这些话兑现出来。

所以，相比 25 财年，26 财年的英伟达到底发生了什么变化？这些变化，是否真的说明公司正在朝着 AI 基础设施平台的方向继续演进？

先说结论：**有，而且这种变化已经开始非常明显地体现在报表里。**

不过这里有个前提要说清楚。

英伟达并不是到了 26 财年才突然从 “GPU 公司” 变成 “AI 基建公司”。实际上，25 财年年报里，公司就已经把 Blackwell 定义为一整套数据中心级基础设施，包括 GPU、CPU、DPU、互联、交换芯片、系统和网络适配器。**真正到了 26 财年，这套平台化逻辑才开始更集中地反映在收入结构、成本结构和风险结构上。**

从结果看，26 财年英伟达依然极其强势。

全年营收 2159.38 亿美元，上年为 1304.97 亿美元，同比增长 65%；毛利率 71.1%，上年为 75.0%；营业费用 230.76 亿美元，同比增长 41%；营业利润 1303.87 亿美元，同比增长 60%；净利润 1200.67 亿美元，同比增长 65%；摊薄后每股收益 4.90 美元，同比增长 67%。  
也就是说，公司并没有变弱，反而是在更大的体量上继续高速增长。

但真正值得注意的，不只是这些总量数据，而是**增长是怎么来的**。

26 财年，数据中心业务收入同比增长 68%，达到 1937.37 亿美元，已经远远成为公司最核心的收入引擎。再拆开看，Data Center 里的 compute 收入同比增长 59%，而 networking 收入同比增长 142%。其中，计算部分主要由 Blackwell computing platform 拉动；网络部分则主要来自 GB200/GB300 的 NVLink compute fabric，以及 Ethernet 和 InfiniBand 的增长。

这其实说明一件很重要的事：

英伟达现在卖的，已经越来越不是 “单张 GPU” 了，而是在卖一整套东西：  
• 计算平台  
• 网络平台  
• 互联平台  
• 机架级 / 系统级方案  
• 配套的软件与生态

换句话说，**26 财年最大的变化，不是英伟达开始平台化，而是平台化开始在收入结构里真正兑现。**

毛利率的变化，也能说明这一点。

26 财年公司整体毛利率从 75.0% 降到 71.1%，管理层给出的解释很明确：一方面，公司商业模式正从 Hopper HGX systems 转向 Blackwell full-scale datacenter solutions；另一方面，Q1 还受到了 H20 过剩库存和采购承诺相关 45 亿美元费用的影响。

所以，这里的重点不是 “竞争力下降了”，而是：  
**公司卖的东西变大了、变复杂了、变成整套方案了。**

好处当然也很明显：  
单客户价值更高，绑定更深，网络与计算的协同更强，护城河也更厚。

但代价同样真实：  
成本结构更复杂，备货压力更大，采购承诺更多，系统级产品在早期爬坡阶段，对毛利率的压力也比单卖芯片更明显。

这就是为什么我会说，26 财年的英伟达，比 25 财年更强了，但也更 “重” 了。

这种 “变重”，不只是体现在毛利率上，也体现在风险结构上。

以前你可以把英伟达更多理解成一家高毛利、高景气、轻资产的芯片公司，它最大的风险更多是行业周期、需求波动、客户 CapEx 变化。

但到了 26 财年，除了这些风险之外，你还必须开始重视：  
• 供应链前置承诺风险  
• 库存与采购义务风险  
• 出口限制和地缘政策风险  
• 平台切换过程中的执行风险  
• 客户集中度提升带来的议价与波动风险

财报里已经给出了不少信号。  
比如 FY26 两个直销客户分别占总收入 22% 和 14%，而 FY25 是 12%、11%、11%；再比如 FY26 披露的 commitments 达到 952 亿美元，而 FY25 披露的总未来采购承诺约为 451 亿美元。账上现金、现金等价物和有价证券也从 FY25 的 432 亿美元左右升到 FY26 的 626 亿美元，说明公司一边在扩大规模，一边也在为更重的体系做准备。

所以，H20 这件事本质上也不是简单的 “产品卖不动”，而是：  
政策环境 + 供应链承诺 + 特定产品路线 共同作用下，出现的一次经营摩擦。

如果把 25 财年和 26 财年放在一起看，我觉得可以这么概括：  
**25 财年，是英伟达把 “平台化” 这件事提出来；**  
**26 财年，是这件事开始在报表里真正长出骨架。**

它不再只是靠一块 GPU 打天下，而是在形成一个更完整的 AI 基础设施平台：  
GPU、NVLink、Networking、CUDA、系统集成、软件栈，开始被打包成一个更难替代的整体。

这也意味着，以后看英伟达，不能再只盯着 “下一季营收有没有超预期”。  
更重要的是同时跟踪四条线：  
**• AI 基建扩张速度**  
**• 出口管制和地缘政策变化**  
**• 毛利率与费用率趋势**  
**• 生态控制力是否继续增强**

这四条线，才是真正决定英伟达未来估值中枢的东西。

而作为投资者，我认为 AI 基建才刚刚开始，英伟达从卖卡走向卖平台，本质上是在这轮 AI 大基建中，把自己越来越牢地绑定在 “卖铲人” 的位置上。未来无论是谁建设 AI 超级工厂、扩张算力中心，背后大概率都离不开英伟达的计算、网络、互联和软件生态。也正因为如此，我相信英伟达有望成为这轮 AI 基建浪潮中最主要的受益者之一。只要这个趋势没有发生根本变化，只要公司的平台优势和生态控制力还在持续强化，我就会继续坚定持有英伟达，去分享 AI 时代带来的红利。  
个人思考非投资建议

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