--- title: "同属 IP 赛道，泡泡玛特估值是其 2 倍：名创优品差在哪？" type: "Topics" locale: "zh-CN" url: "https://longbridge.com/zh-CN/topics/39429815.md" description: "名创优品股价自 2025 年高点（51 港元）至今已经跌去接近 40%，市场总认为股价已经触底，但现实又总看不到底。上周名创优品发布 2025 年业绩预告，总营收 214 亿元，同比增长 26%，与此同时经营利润达到 33 亿元，与上年相比几乎没有增长。相较之下，同属 “IP 运营赛道” 的泡泡玛特虽然股价也有较大幅度的下滑，但目前其市盈率（TTM）仍然有 36 倍之高，恰是名创优品的 2 倍..." datetime: "2026-03-22T15:59:06.000Z" locales: - [en](https://longbridge.com/en/topics/39429815.md) - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/topics/39429815.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/topics/39429815.md) author: "[仝志斌](https://longbridge.com/zh-CN/profiles/10247393.md)" --- # 同属 IP 赛道，泡泡玛特估值是其 2 倍：名创优品差在哪？ ![图片](https://pub.pbkrs.com/uploads/2026/913d2a97b7cb48dd90e8cafcac97f3de?x-oss-process=style/lg) 名创优品股价自 2025 年高点（51 港元）至今已经跌去接近 40%，市场总认为股价已经触底，但现实又总看不到底。上周名创优品发布 2025 年业绩预告，总营收 214 亿元，同比增长 26%，与此同时经营利润达到 33 亿元，与上年相比几乎没有增长。 相较之下，同属 “IP 运营赛道” 的泡泡玛特虽然股价也有较大幅度的下滑，但目前其市盈率（TTM）仍然有 36 倍之高，恰是名创优品的 2 倍。 那么问题就来了，究竟是什么原因导致名创优品的 “增收不增利”，又到底为何市场对两家同赛道企业有如此大的估值差呢，本文核心观点： 其一，两家企业虽属同一赛道，但由于运营逻辑的巨大差异，两者的护城河高低完全不同； 其二，名创优品强授权 IP 的运营思路前期高效，容易起量，但独家 IP 占比较低又很难形成护城河； 其三，2025 年之后，渠道改革端名创优品斩获颇丰，逐渐走出低谷，但 IP 孵化是个长期工作； 其四，入股永辉，大账算得不亏。 **授权和自研 IP：选择不同，结果不同** 虽然同属于 IP 运营赛道，但名创优品和泡泡玛特的商业路径是完全不同的，相较于后者以自研 IP 为主，追求独家 IP 的强粉丝绑定关系，前者则以授权 IP 为主，侧重于效率和规模，毕竟短期内自研 IP 远不如授权见效快。 这一方面确实可以实现 SKU 的高速周转（理论上 IP 的供给是无限的），截至 2025 年 6 月名创优品各渠道每月推出 1800 个 SKU，对于生活类商品来说，IP 化（同样商品可能仅仅是图像和颜色不同）加速了商品的周转效率，**另一方面强授权模式又极大降低了名创优品商品的独特性和稀缺性。** 举个简单例子，名创优品与迪士尼进行了深度战略合作，共同推出玩具，家居，服饰等热门 IP 授权产品，对于名创优品确实提高了商品的溢价能力，但**对于消费者来说，其所销售的 IP 化产品远非 “独家”，对名创优品很难形成强粘性依赖。** 这也就形成名创优品与泡泡玛特的本质区别，后者采取完全自我孵化的 IP 运营方式，在落地时确实有一定风险（自研却不红的 IP 等于沉没成本），不过一旦 IP 研发形成体系和规模，泡泡玛特门店对粉丝就会形成超强粘性（产品只在泡泡玛特售卖，稀缺性形成护城河）。 我们用一句来概括名创优品的模式：起量快，但护城河相对较低。 ![图片](https://pub.pbkrs.com/uploads/2026/39484141961c8cf54214568959318d51?x-oss-process=style/lg) 2024 年以来，当 IP 化运营越发成为零售业一大 “显学，各类 IP 授权已经蔚然成风，加之上市后的名创优品门店数量有了明显跃升，其同店 GMV 增长越发陷入瓶颈，这很大程度上也造成企业股价的持续下滑。 ![图片](https://pub.pbkrs.com/uploads/2026/f59c50a942d330e2afa38de332c8c25a?x-oss-process=style/lg) 又由于名创优品采取了轻运营的 “合伙人模式”，此模式本质是让加盟商做 “财务投资人”，名创优品做 “专业运营商”，前者贡献资金，后者提供供应链和管理，在繁荣期此共生关系乃是双方各取所需的利益共同体，而一旦同店 GMV 下滑，“财务投资人” 就很容易生出二心，利益共同体是非常不牢靠的。 简单来说，名创优品整个管理体系是围绕 “效率和规模” 进行的，这也是其前期非常成功的重要推手，但其整个模式的缺陷也因 “高效” 而起，授权 IP 比重过大，自研或者独家 IP 占比低，用户的粘性相对较弱（部分还停留在 “性价比” 认知层面），企业的竞争力天花板也就触手可及， 2025 年前后企业经营效率受到稀释也就在所难免。 **名创优品渠道改革初显成效** 在意识到上述问题之后，2025 年的名创优品加速了改革步伐，一方面开始加大独家签约 IP 比例，提高粉丝粘性，另一方面在门店方面进行” 关闭重开 “战略，门店从 “销售场” 向 “体验场” 的转变，为客户打造消费场景。 并同步推进存量门店升级改造，例如将原 200㎡以下的中小型门店升级为 400-600㎡的主题化空间，通过"小改大"扩大展示空间、"老焕新"优化购物环境等举措，持续提升门店竞争力。 2025 年 Q2 之后，同店 GMV 开始止住下滑态势，开始止跌回升，在此期间名创优品下调门店扩张速度，从先前每年将近 1000 家的增量下降至 200 家上下。 ![图片](https://pub.pbkrs.com/uploads/2026/13d42a1511a346f568c0c0e3cb46872a?x-oss-process=style/lg) 这段时间企业内外部面对的困难还是相当大的，比如虽然门店数量与合伙人规模都比较稳定，但**其中显然是有大量的合伙人退出，又有新人进来，新旧合作伙伴的起承转合，外部观感虽变化不大，内部却可谓是波涛汹涌。** 那么经过此番调整之后，名创优品是否彻底走出低谷了呢？ 前文我们已经从同店 GMV 的增速方面进行了阐释，以说明企业在 2025 年前后已有 “触底” 的迹象，那么用其他指标能否再进行验证呢？ ![图片](https://pub.pbkrs.com/uploads/2026/005e54efb27b4556a0bc98b3221ce527?x-oss-process=style/lg) 作为单月推出 1800 个 SKU 的企业，库存管理乃是重中之重，言外之意，终端零售环节 SKU 的快速推出，必须要有与之所匹配的出货效率，而验证双方配合度的最佳指标就是库存周转效率。 2023 年之后，随着同店 GMV 增速的放缓，名创优品库存周转天数有了明显的上移（与前文分析基本一致），2025 年之后更是超过了 90 天，1800 个 SKU 的推出一部分是以牺牲库存效率获得的，不过 Q2 之后，库存周转天数增速明显变化，Q3 环比几乎没有变化，**某种程度上零售渠道的改革确实止住了效率下滑的态势。** 至此我们也可以从全新的视角去看待名创优品入股永辉：当前名创优品尚未在 IP 方面树立起绝对护城河，对用户亦未能建立强链接关系，尽管零售渠道的改革一定程度上提高了效率，但这对于全面提高效率（压缩库存周转期）乃是明显不够的，而入股永辉之后，其商品可以快速铺到后者门店，可以短时间内提高周转效率，以缓解现金流的压力。 尽管因为收购永辉，名创优品全年录入 7.4 亿元的亏损，但从渠道的铺设去考虑，这笔买卖又是划算的（且不说入股至今，永辉股价已经上涨 50% 有余）。 截至目前来看，名创优品已经在逐渐走出低谷，但我们也希望管理层能够就此吸取教训，重新确立在 IP 化商品的核心竞争力，在研发和独家签约方面要大下一番力气，以避免在追求规模和高效时忽略了 “护城河”。 $名创优品(09896.HK) $泡泡玛特(09992.HK) ### 相关股票 - [09896.HK](https://longbridge.com/zh-CN/quote/09896.HK.md) - [09992.HK](https://longbridge.com/zh-CN/quote/09992.HK.md) - [MNSO.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/MNSO.US.md) - [DIS.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/DIS.US.md) - [HPPD.SG](https://longbridge.com/zh-CN/quote/HPPD.SG.md)