--- title: "Anthropic 救场，MAG7 轮到亚马逊表演了？" type: "Topics" locale: "zh-CN" url: "https://longbridge.com/zh-CN/topics/40319128.md" description: "$亚马逊(AMZN.US) 于北京时间 4 月 30 日美股盘后，发榜了 2026 年第一季的财报。整体来看，AWS 大踏步加速增长，泛零售板块也稳中有升，本季营收和利润表现都好于彭博预期。但由于公司股价近几个星期内自低点已反弹超 30%，市场真实预期已提前大幅拉高，从预期差角度倒也算不上有惊喜。具体来看：1、AWS 如期加速，竞争位次提升：核心关注指标-- AWS 本季营收同比增长 28% 到$376 亿..." datetime: "2026-04-30T09:23:08.000Z" locales: - [en](https://longbridge.com/en/topics/40319128.md) - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/topics/40319128.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/topics/40319128.md) author: "[海豚研究](https://longbridge.com/zh-CN/news/dolphin.md)" --- # Anthropic 救场，MAG7 轮到亚马逊表演了？ $亚马逊(AMZN.US) 于北京时间 4 月 30 日美股盘后，发榜了 2026 年第一季的财报。整体来看，AWS 大踏步加速增长，泛零售板块也稳中有升，本季营收和利润表现都好于彭博预期。 但由于公司股价近几个星期内自低点已反弹超 30%，市场真实预期已提前大幅拉高，从预期差角度倒也算不上有惊喜。具体来看： **1、AWS 如期加速，竞争位次提升：**核心关注指标-- **AWS 本季营收同比增长 28% 到$376 亿，相比上季显著提速了超 4pct。** 但是业绩前，由于从 AWS 中走出的 Antropic 大放异彩，算力频频告急，**许多投行已将对 AWS 增速预期上调到 30% 以上**，因此本季**实际 AWS 的增速是不及偏乐观买方预期的。** 趋势上，AWS 连续三个季度提速，且近期连续和 OpenAI、Anthropic 两个最强 AI Lab 签订大单，**清晰标志着亚马逊在这轮 AI 浪潮中竞争位次的明显提升。** **2、Capex 支出又创高峰：**本季 Capex 支出高达$442 亿，**环比在高基数下继续走提高了 47 亿，比市场预期更高（428 亿）。**横向对比另两大 CSP 巨头，亚马逊是目前 Capex 投入最为激进的。 **一方面，这是 AWS 营收近几个季度能持续大幅加速的原因**（更多算力供给上线）**，另一方面，**考虑到公司刚和 OAI、Anthropic 分别签下千亿美金体量的大单，**后续 Capex 投入和算力中心建设节奏有可能会进一步提速。** **3、继续发债支撑现金流：**本季度亚马逊经营性现金流入 266 亿，扣除 Capex 后**自由现金流出高达 170 多亿**，是公司自 21 年～23 年初上一轮 Capex 周期后，首次自由现金流再度转负。在上季度通过发债融资近 150 亿后，**本季度再度融资超 530 亿。** **4、零售板块稳中有进**：本季**泛零售板块合计营收$1439 亿，同比增长 13.9%，增速较上季提速近 2pct。**业绩前由于美伊冲突和油价大涨的影响，**市场对零售业务的预期并不算乐观**，因此**可以说本季零售板块的表现是更超预期的。** 其中，**北美零售收入增速为 12%，比上季提速超 2pct，**实际并未过多受到美伊冲突影响。一方面，**美国整体 1~2 月的无门店零售增速 (7.7%~8.6%) 确实高于去年季度是增速**。 另一方面，亚马逊自身在物流和近场生鲜日杂零售上的投入，应当也对零售业务增长的提速有贡献（**本季订单量 15% 的增长是疫情过后的历史新高**）。 至于**国际地区零售业务营收增长 18.7%**，但几乎都是受汇率利好的带动。**不变汇率口径下，近几个季度的营收增长一直在 10%~11% 左右，没有真正意义上的加速。** **6、AWS 和北美零售利润同样不俗：本季整体经营利润$239 亿，好于预期的 207 亿。利润同比增长近 29%，**大幅跑赢营收增长，**市场担心的因美伊冲突和 AI 投入对公司利润率的压制并没有那么严重**，**利润率实际仍在提升趋势内**。 分板块看，**北美零售的经营利润率达到 7.9%，显著高于预期的 6.7%**和去年同期的 6.3%。至于国际零售虽然本季利润也高于市场预期，但其中**约 3.5 亿利润是汇率利好。**剔除这部分影响，**国际板块实际的利润率应当是同比下滑的。** **同时，AWS 板块的经营利润率虽确实因 AI 投入有所下滑，从 39.5% 到 37.7%，**但实际跌幅远比市场担忧的低，因此**AWS 的实际经营利润约 142 亿，也是明显好于预期的 124 亿。** **7、利润超预期主要靠毛利率提升**：从成本和费用的角度，**本季利润超预期主要靠自毛利率的提升，而非靠控制费用。**整体毛利率为 51.8%，同比提升了 1.2pct，幅度和上季度相当。 而**合计经营费用支出$698 亿，比预期的稍高，且同比增长 16.3% 和营收增速大体持平，**即费用率基本没有摊薄。 主要是**研发费用同比大幅增长 29% 的原因，应当主要是在 AWS 业务和 AI 相关功能研发投入较多的影响。** **海豚研究观点：** **1、当季表现不俗：**整体来看，亚马逊本季度的业绩表现无疑是不错的： a. AWS 板块营收加速增长，利润率也并没有像市场担忧的出现大幅下滑; b. 泛零售板块、尤其是北美零售在美伊冲突的背景下，同样展现出了坚韧的营收增长和利润率的提升； c. 虽然 Capex 支出继续拉升下，自由现金流转负，且需频繁发债融资。但在 AWS 加速增长并接连签下大单，能实际落地的业务增长证明投入价值的情况下，市场也不会太苛责。 **2、指引暗示营收继续加速，但利润压力会更大：**对下季度业绩的指引上，公司**预期营收会同比增长 16%~19%，即相比本季会继续提速。** 这其中一方面原因是，今年**Prime Day 大促从 7 月移至 6 月，因此会利好二季度内的零售板块收入**（据 Wells Fargo 测算利好因素规模大约在 70 亿，相当于 4% 的增速贡献）。 另一方面，按基于指引营收上限，且假设下季度零售板块整体营收增长 15%~16%，则隐含**AWS 下季度的营收增速在 30%~35% 左右，继续提速。** 但是**，预期下季的经营利润中值 220 亿，有些不及市场预期。隐含下季利润率 11.2%，低于市场预期的 12.1%，和去年同期水平**。 这暗示冲突和 Capex 投入对利润率的冲击可能在下季度会有更明显的体现。但还是要看实际交付情况，若按指引上限的 240 亿则隐含的利润率就和市场预期相当。 **3、AI 竞争位次继续提升：** 结合本次财报表现和此前和公司相关的一系列动态，**亚马逊近期逻辑最重要的转变即是在当前 AI 浪潮中 AI 综合竞争能力的显著提升**，积累了近几个季度以来的向好迹象，并在本季最终 “量变蜕变为质变”。具体来看： a. 与**OpenAI 的合作进一步加深：**即上季度 OAI 宣布 AWS 签订了$380 亿为期 7 年的合约后，本季亚马逊与 OAI 的合作进一步加深。 首先**OAI 承诺使用 AWS 的订单规模扩大到 1380 亿为期 7 年**，光此一项就相当于约每年$200 亿的 AWS 收入； 伴随着微软独家销售 OAI API 的条约被取消，亚马逊此后**也能在 AWS 上分销 OpenAI 开发的各类模型和工具，**并将一些功能内嵌至 AWS 自己提供的服务/产品类； OAI 承诺在其新增的千亿算力合同中**约 2GW 将基于 Trainium 芯片打造**。 **b. Anthropic 合作也加深：**类似的**，亚马逊和 Anthropic 近期同样新签订了一系列合作条款。**包括**亚马逊承诺再投资 Anthropic 50 亿，并可追加最多额外 200 亿投资。** “作为回馈”，**Anthropic 也承诺将使用 AWS 的算力合同扩大到 10 年$1000 亿，并也承诺将合计使用 5GW 的 Trainium 芯片**（包括现有型号和后续发布的新型号）。 **通过和两大最强 AI Lab 的合作，亚马逊 “一石多鸟” 的达成了带来更多算力合同，增强自身产品 AI 能力，和构建起旗下 ASIC 芯片的基石使用者和生态。** 反映到业绩上就体现为，AWS 营收增长的大幅提速，**RPO 合约余额从上季的 2440 亿增长到 3640 亿**（已体现了 OAI 的订单，但 Anthropic 的千亿合同还未计入）。 **c. 自研芯片：**值得单独强调的是，**芯片销售的年化收入已达 200 亿，若包含内部使用的部分，则年收入规模已达 500 亿，Trainium 的承诺订单金额更是亿达到 2250 亿。** 从这个角度看，亚马逊旗下的 ASIC 芯片（包括 GPU 和 CPU）业务，已接近英伟达体量的 1/5 之一（包括自用部分），已有望单独给集团贡献估值。 从集团综合竞争力的角度**，Trainium 有望给公司每年节省数百亿 Capex 支出（对外部芯片的依赖减少），并能凭借更高的能效比在经营利润率上带来几个 pct 的优势。** 换言之，**在大模型 + 云 + 芯片这三个 AI 时代的核心竞争力上，亚马逊在后两者已拥有行业领先的地位。** 3、估值和投资逻辑上，显然当前亚马逊正处在投资叙事改变的重要拐点上，后续在 AWS 和芯片业务上应当会处于利好逐步释放和落地的阶段。 同时，相对成熟的泛零售业务也不太会拖后腿，而是保持 “稳中向好” 的状态。除了 Capex 可能有阶段性的 “过度投入”，导致利润在一定时间内承压外，长逻辑上看起来已无明显的大缺陷。 因此实际最大的问题就是，在股价已明显反弹，市场预期也已大幅拉升后，公司当前的估值还有没有性价比？ 我们按 AWS 在 26~27 年营收分别增长 36% 和 42%，保守按 27 年经营利润为 31%。至于零售业务营收则按 13% 的复合增速增长，综合经营利润率 7.6%，则到 27 年的税后经营利润近 1100 亿，对应估值倍数约 25~26x。这对亚马逊而言属于中性估值水平，因此在大幅反弹后确实已没有很明显的估值性价比。 不过中短期视角内，海豚君认为**能辅助判断亚马逊投资机会的一个重要观察指标是 Anthropic 的年化收入增长的速度，或者说其旗下模型/产品的普及速度和用量。** 我们认为 AWS 营收在一季度内增长的大幅提速，和 Anthropic 同期内凭借 Opus 模型和 Claude Code，在 AI 从 Chatbot 转向 Agent 和 Vibe Coding 的浪潮内大获成功，是紧密对应的。根据报道，**Anthropic 的年化收入从 25 年底的约$90 亿，到今年 3 月份暴涨到 190 亿。** 而 AWS 作为 Anthropic 的主要算力供应商，Anthropic 也作为 AWS 当前最主要的的 AI 客户（OpenAI 刚和 AWS 签订合约，短期内实质的营收贡献有限），**在 Anthropic 年化收入的翻倍增长的一季度内，AWS 的 AI 收入大概率有类似幅度的增长。** 因此应当密切跟踪的是，**后续 Anthropic 发布的重点产品/模型更新，如模型 “Claude Mythos”-- 据传在逻辑推理和网络安全上有重大突破，能否取得类似 Claude Code 或更大的成功，推动 Anthropic 的 Token 消耗量再大幅攀升。如果是，那很可能促使 AWS 的营收增速再度超过预期，并会是一个很好的入手亚马逊的信号。** **详细点评如下：** **一、AWS：增长再加速、利润也不错，只是预期已很高** 最受关注的核心业务指标 -- **AWS 本季营收同比增长 28% 到$376 亿**（恒定汇率下增速类似），**相比上季显著提速了超 4pct，**相比去年同期更是提速近 11pct**。** 不过虽然 AWS 在持续提速，实际表现并不算超预期，**业绩前多家大行已将 AWS 本季的增速预期上调到 30% 以上，对 26 年全年增速则调高到 35% 以上。**因此，实际对乐观资金而言可能略有失望。 结合原先已是 CSP 中规模最高、且本季还在继续拉高的 Capex 支出，以及近期公司刚和 OAI 与 Anthropic 都签订了超千亿美金规模的订单**，后续 AWS 的增速基本确定会继续提速，问题只是能否达到市场已经显著拉高的预期了。** 除了增长加速，**本季 AWS 的经营利润也明显好于预期，实际经营利润率为 37.3%，远超市场预期的 33.7%。**实际经营利润近 142 亿，同比增长了 23%，并没有显著的 “增收不增利” 问题。 虽然因 AI 业务的影响**，利润率**确实**同比有所下降，但幅度仅为 1.8pct**。压力没有卖方们普遍预期的那么严重，但后续随着 Capex 和 AI 相关收入的占比进一步走高，**利润率会继续下行这个大趋势应当无法避免。** **二、Capex 继续拉升** Capex 方面**本季支出$442 亿，环比上季进一步走高约 47 亿，**且**比已不低的市场预期**（428 亿）**更高。**横向对比来看，亚马逊也是三大云厂商中唯一一个 Capex 高于预期且 1Q vs. 4Q 环比提升的。不过全年角度，公司依然维持着 2000 亿的 Capex 预算。 如此激进的 Capex 投入一方面解释了 AWS 营收为何能持续大幅加速，海豚君认为应当也是因为公司近期刚和 OAI 与 Anthropic 签下大单，很可能因此需要加快算力中心建设节奏，以能够按时满足这两大客户的算力需求。 对应的，**D&A 占收入比重也突破去年 9% 出头的水平，本季达到了 10.4%。**海豚君认为，**这或许就是 AWS 本季利润率还不错的原因之一，**符合我们此前判断的**26 年内折旧占收入的比重很可能会再走高 2~3pct**。因此后续几个季度内 AWS 的利润率压力应当还是会不可避免的加大，需要关注。 **三、泛零售稳中有升：北美真改善，国际靠汇率** **泛零售板块本季表现也是稳重有升**，**合计营收$1439 亿，同比增长 13.9%，增速较上季提速近 2pct。**由于美伊冲突和油价的大幅走高，不同于对 AWS 的乐观态度，**业绩前市场对零售业务的预期并不算乐观**，因此可以说**零售业务本季表现是更超预期的。** 分地区看，**北美零售收入增速为 12%，相比上季提速超 2pct**。根据美国统计局公布的**无门店零售增长，10~12 月同比增速为 5%~7%，而 1~2 月增速则为 7.7%~8.6%**。可见美国零售行业是有整体性的提速。 但我们认为，亚马逊近期在物流效率（如当日达）和近场生鲜日杂零售上的投入，应当也对零售业务增长的提速有贡献。 此外，**国际地区零售业务营收增长 18.7%**，但几乎都是受汇率利好的带动。实际**在不变汇率口径下、近几个季度的营收增长一直在 10%~11% 左右，并没有真正意义上的加速。** **各业务线的增长也基本是稳中有升**，具体来看： a. 自营零售和三方商家服务的收入增速环比有 1~2pct 的小幅改善，而线下实体门店是销售赠送有所放缓 b. **广告收入增长依旧强劲，不变汇率下增长 22%，和上季增速持平。**根据此前报道，Prime Video 等亚马逊其他多媒体内容广告应当是主要拉动力。 另外**据近期对广告投放预算的调研，26 年内亚马逊的广告收入增速仍会明显跑赢大盘增速，大约是 18% vs. 12%。** **四、利润超预期，北美和 AWS 是主要功臣** 合计所有业务，**亚马逊本季总收入 1815 亿，**同比增长 16.6%，**好于市场预期的 1772 亿**。**剔除汇率利好，实际营收增速约为 15%，比上季提速 3pct，**主要是 AWS 的带动，北美地区零售也有贡献。 与此同时，**本季亚马逊的利润同样不错，整体经营利润$239 亿，好于预期的 207 亿。** **利润同比增长近 29%，**大幅跑赢营收增长，**市场担心的美伊冲突和 AI 投入对公司利润率的压制至少尚不明显**，公司**利润率实际仍在提升趋势内**。 分板块来看： a. 前文已提到 AWS 的利润率虽确实同比有所下滑，但幅度仅 1.8pct，并没有市场担忧的那么严重。 b. 泛零售板块内，**北美地区的本季经营利润率达到 7.9%，显著高于预期的 6.7% 和去年同期的 6.3%，**利润率实际仍在提升。 c. **国际零售板块本季的经营利润 14.2 亿**，高于市场预期。但需要注意，**其中有约 3.5 亿利润是来自汇率顺风的影响。**若剔除汇率的利好，**本季国际板块实际利润率相比去年同期略有下降。** 因此整个来看，本季利润超预期主要也是北美零售板块和 AWS 业务的贡献。 **五、毛利率好于预期，研发费用高涨** 从成本和费用的角度看，**本季利润超预期主要贡献来自毛利率的提升，而非靠控制费用。**具体来看，**本季亚马逊整体毛利率为 51.8%，同比扩张 1.2pct，提升幅度和上季度相当。** 由此可见，虽然有 Capex 和折旧逐步走高对 AWS 毛利率的拖累，**公司在泛零售板块上营收结构的改善和效率提升的影响更加显著。** 费用角度，**本季经营费用合计支出$698 亿，略高于预期，且同比增长 16.3%**，**和营收增速大体持平。**换言之，本季内费用端对利润率提升的贡献非常有限**。** 具体来看，主要还是**研发费用同比大幅增长了 29%，其他费用投入仍然相当克制。**由于研发费用包括 AWS 的员工薪酬、研发成本、部分设备成本，以及流媒体内容的制作成本，可以推测**应当主要是在 AWS 业务和 AI 相关功能研发投入较多的影响。** <正文结束\> **海豚研究过往【Amazon】研究：** **财报点评** 2025 年 10 月 30 日电话会**《**[**亚马逊（纪要）：到 2027 年算力供给再翻倍**](https://longbridge.com/zh-CN/topics/35834740)**》** 2025 年 10 月 30 日财报点评**《**[**AWS 大反转，亚马逊终于 “苦尽甘来” 了？**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/35831427)**》** 2025 年 8 月 01 日财报点评**《**[**AWS 没起色、零售有隐忧，亚马逊得先蹲下再起跳？**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/32486831)**》** 2025 年 8 月 01 日电话会《[**亚马逊 (纪要)：下半年 Capex 投入力度可参考 2Q**](https://longbridge.com/zh-CN/topics/32494463)》 2025 年 5 月 02 日电话会《[**亚马逊（纪要）：AI 算力仍有瓶颈**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/29306292)》 2025 年 5 月 02 日财报点评**《**[**AI 猛投、关税搅局，亚马逊重进 “下蹲期”？**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/29301497)**》** 2025 年 2 月 07 日财报点评**《**[**亚马逊：大干快上猛投云，利润释放期又要没了？**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/27029613)**》** 2025 年 2 月 07 日电话会《[**亚马逊（纪要）：GPU 云快折旧到来、DS 绝对利好！**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/27033570)》 **深度研究** 2024 年 12 月 18 日《[**亚马逊电商终局猜想：零售的马甲，广告的魂？**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/26148582)》 **本文的风险披露与声明：**[**海豚研究免责声明及一般披露**](https://support.longbridge.global/topics/misc/dolphin-disclaimer) ### 相关股票 - [OpenAI.NA](https://longbridge.com/zh-CN/quote/OpenAI.NA.md) - [DXYZ.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/DXYZ.US.md) - [WFC.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/WFC.US.md) - [AMZN.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/AMZN.US.md) - [WFC-A.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/WFC-A.US.md) - [WFC-C.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/WFC-C.US.md) - [WFC-D.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/WFC-D.US.md) - [WFC-L.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/WFC-L.US.md) - [WFC-Y.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/WFC-Y.US.md) - 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