--- title: "通胀回潮，Costco 仍然 “抗打”" type: "Topics" locale: "zh-CN" url: "https://longbridge.com/zh-CN/topics/41250592.md" description: "全球折扣零售王者--$开市客(COST.US) 5 月 29 日美股盘后，发布了截至 5 月 10 日的 2026 财年 3 季度财报。整体来看，业绩仍非常稳健，相比市场预期也大体符合。相比之下，海豚君认为从公司的表现，来窥见美国消费景气度的变化，或许是更有意思的视角。1、整体业绩上，本季的最大叙事是美伊冲突导致油价和商品价格走高，同时对收入和成本都有推动作用。收入上，本季总营收同比增长 11.6%..." datetime: "2026-05-29T05:50:58.000Z" locales: - [en](https://longbridge.com/en/topics/41250592.md) - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/topics/41250592.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/topics/41250592.md) author: "[海豚研究](https://longbridge.com/zh-CN/news/dolphin.md)" --- # 通胀回潮，Costco 仍然 “抗打” 全球折扣零售王者--$开市客(COST.US) 5 月 29 日美股盘后，发布了截至 5 月 10 日的 2026 财年 3 季度财报。整体来看，业绩仍非常稳健，相比市场预期也大体符合。相比之下，海豚君认为从公司的表现，来窥见美国消费景气度的变化，或许是更有意思的视角。 **1、**整体业绩上，**本季的最大叙事是美伊冲突导致油价和商品价格走高，同时对收入和成本都有推动作用。** 收入上，本季总营收同比增长 11.6%，环比上季度 9.2% 明显提速，也是 22 年后公司营收增速首次重回双位数，看起来增长表现相当强劲，也好于市场预期。 而经营利润为 28.2 亿，同比增长了 11.3%，在通胀大背景下，利润率同比仅小幅下降 0.1pct，但没有明显增收不增利的迹象。整体来看表现不错。 **2、同店增长提速，仍是价格因素推动：**核心经营指标，**整体同店销售本季同比增长 9.8%，比上季的 7.4% 明显提速。**但结构上，**同店客流量同比增长仅 2.4%，比上季的 3.1% 有所降速。**而**平均客单价则大幅提升 7.3% vs. 上季的 4.2%。** 清晰可见，**同店销售增速走高，主要是美伊冲突导致的油价大涨 & 其他商品价格普涨，而欧美中产居民的消费意愿和能力则有所弱化**（体现在客流量上）。 **3、美国地区最坚挺:** 分地区来看，**剔除汇率和油气价格的影响后，美国地区的同店销售额同比增长 6.8%，是本季所有市场中唯一提速的。**但也主要是靠价格通胀推动，**其同店客流量增速也降速明显，从 2.4% 到 1.8%。** 相比之下，**加拿大和其他国际地区的同店销售增速则都环比略有降速，**可见美国市场的消费抗 “风险打击” 能力在全球来看还是更强些。 **4、线上渠道依然领跑：**不同于线下门店客流增长的普遍放缓，**Costco 本季电商销售额同比增长近 22%，和上季增速大体持平**。同时，**线上的客流量则更是在加速增长，本季高达 37%。** 近期随着通胀再有抬头迹象**，美国消费线上化看起来又有加速迹象**，在商超渠道也相当普遍。 **5、会员增长触底修复，但提价红利消退：会员费收入约$13.7 亿，同比增长 10.7%，增速环比有不小下降。**但实际**底层经营指标不差付费会员环比增加 80 万人，环比上季的 70 万继续小幅改善。** 同时，**北美地区的续费率在连续下滑多个季度后，本季首次触底回升了 0.1pct，**也呈现改善趋势。而会费收入增长下滑，主要是**本轮会费提价是从去年 3 季度开始**，进入高基数期后，**提价的利好将逐步消退**。**本季平均单会员付费价同比增幅已从 8% 以上收窄到 6.3%。**后续大概率会继续收窄。 **6、控费对冲毛利压力，利润表现不差**：通胀不仅体现在客单价和营收增速的提升，**实际对公司的毛利和成本影响更大。**本季**零售毛利率本季为 11.04%，同比下滑 21bps。**实际商超零售的毛利下降幅度更高达 46bps，所需部分被其他辅助业务和 LIFO 成本确认规则本季对毛利的正向贡献对冲了。 公司此前曾表示，面临通胀时，**公司一般会先自主承担并消化这些压力，而非直接全部向用户传导，以维持价格竞争力**。这次来看，所言非虚。 同时，公司也**凭这不俗的控费措施对冲了毛利率的下滑，费用率同比收窄了 20bps，**主要归功于门店经营成本的优化。 由于毛利和费用率收窄幅度大体相当，本季**在通胀环境下公司的经营利润率仅同比下降了 1bps，利润增速和营收增长基本一致，可谓不错的表现。** **海豚研究观点：** 如前文可见，Costco 的业绩表现依然非常稳健。在美伊冲突导致国际环境动荡且通胀再有抬头的情况下，既享受了通胀对销售增长的推动作用，同时又靠费用管控，基本避免了通胀对利润率的侵蚀。既**享受了通胀的红利，却没太受到通胀的负面影响，可见 Costco 的经营能力确实是业内顶尖。** 因此，本次业绩显然对公司的股价是有正面利好的。只是如我们多次提过的，Costco 的业绩无论好坏，营收和利润增速上下波动幅度一般也不过是中低个位数%，因此在没有大的逻辑或趋势性变化的情况下，单次业绩表现对公司股价的影响很有限。海豚君认为，其估值波动和市场风格偏好才是更主要的决订因素。 估值上，市场当前对公司到 27 财年的盈利预期大约为 100 亿，则公司当前市值对应的估值倍数在 44x 左右，估值分位数大约在历史极值的 80% 左右，仍是一个很难去判断是否有估值性价比的位置。 因此，海豚君认为通过 Costco 的业绩来观察美国消费情况是个更有意思的视角。 首先从公司的业绩和美国统计局数据都可见，**在美伊冲突发生后，通胀走高并未导致美国零售消费下滑，反而呈现出明显的提速趋势**。 背后原因，除了通胀初期本就会利好名义消费额增长外，依然坚挺的美股带来的财富效应，和 3~4 月退税对消费有支撑效果。 但更值得关注的是，**Costco 在美国门店的客流量增速在持续不断的走低，到不足 2%。虽然其中可能部分有线上对线下的自然替代，但后续商品价格依然保持高位，在短期的 “反应迟钝” 后，可能会对消费产生更严重的反噬，这个风险值得关注。** **以下为详细点评：** **一、美国市场继续走弱，同店增长没有真正改善** **1、同店销售大幅走高 -- 仍是通胀的魔法** 核心经营指标，**本季整体同店销售同比增长 9.8%，相比上季的 7.4% 明显提速，**好于市场预期，乍看消费相当强劲。但是结构上，**同店客流量同比增长仅 2.4%，实际比上季的 3.1% 有所降速。**主要是**平均客单价大幅提升 7.3% vs. 上季的 4.2%。** 两者结合在一起看，**同店销售增速走高的背后原因，主要是美伊冲突导致的油价大涨 & 其他商品价格普涨，而在通胀压力下欧美中产居民的消费意愿实际有所下滑**（体现在客流量上）。 这点从**剔除油价和汇率影响后的同店销售增速为 6.6%，实际比上季的 6.7% 还略有下滑**，也可见一斑。 **2、美伊冲突背景下，美国消费韧性更强** 分地区看，以剔除汇率和油气价格影响后的真实增速来看，最大市场—**美国地区的同店销售额同比增长 6.8%，是本季所有市场中唯一真正提速的**（上季为 6.4%），这表明即便剔除油价上涨，美国的其他商品价格同样在上涨。 对应的，**美国地区的同店客流量增速则从上季的 2.4% 继续下滑到 1.8%，**客流量增速连续 5 个季度走低，体现出**北美零售（至少是中产零售）面临的压力确实不小。** 至于**加拿大和其他国际地区**，剔除油价和汇率变动后的**同店销售增速和同店客流量增速则基本都在环比降速**，看起来美国抗通胀的能力还是明显强于其他地区。 **3、线上渠道依然跑赢** **Costco 本季电商销售额同比增长 21.5%，相比上季增速大体稳定，**扣除汇率影响后增速近 21%，可见线上渠道增长依然明显跑赢整体、是增长的新引擎。 根据公司披露，相比线下客流量的增长放缓，**线上的客流量则在加速增长，本季增速高达 37%。**从 Walmart 的经验来看，后续线上渠道及其表现对公司的重要性应当会不断提升。 4、整体来看，在通胀推动平均客单价走高的带动下，**本季 Costco 商品销售收入同比增长 11.6%，较上季的 9.8% 提速不少，也是 22 年后增长首次重回双位数%。** **二、会费收入增速走低，但续费率和新增会员量触底改善** 订阅业务上，本季**会员费收入约$13.7 亿，同比增长 10.7%，增速环比有不小下降。**但实际底层经营指标不差，量的因素上，本季**付费会员环比增加 80 万人，虽仍相对偏低，但在逐步改善。** 同时，**北美地区的续费率在连续下滑多个季度后，本季首次触底回升了 0.1pct，**也呈现改善趋势。至于**总体会员续费率则稳定在 89.7%。** 因此，**会费收入增速的下滑，主要原因是这一轮会费提价是从去年 3 季度开始，因此随着基数走高，后续提价的利好会逐步消退。本季平均单会员付费价同比增幅已收窄到 6.3% vs. 上季的 8.5%**。 因此这并不意味着公司的经营有变差迹象，但后续会费收入增速确实会继续向会员数量的增速靠拢（约 4%~5%）。 汇总以上零售收入和会费收入，本季 Costco 实现总收入近$692 亿，同比增长 11.6%，稍好于市场预期。 **三、通胀下毛利收窄，幸有控费对冲，利润率平稳** 在价格通胀推动公司本季名义营收加速增长的同时，**通胀实际对公司的毛利和成本影响更大。**单看**零售毛利率本季为 11.04%，同比明显下滑了 21bps。**其中商超零售自身的毛利同比下降幅度更高达 46bps，但部分被其他辅助业务和 LIFO 成本确认规则的正向毛利贡献所对冲。 公司此前就曾多次表示，在面临通胀涨价压力时，**公司一般是会先自主承担并消化这些压力，尽量不或晚一点向用户传导，以维持最优的价格竞争力**。此次来看果然如此。 受此影响，本季公司零售毛利润约 76.4 亿，同比增长 9.6%，较营收增速有所收窄。 所幸，公司**凭借着不俗的控费措施对冲了毛利率的下滑，本季费用率同比收窄了 20bps。**其中 12bps 来自门店经营成本的优化，3bps 来自总部费用优化，5bps 是因员工休假正常调整的影响。 因此，因毛利率下滑的大部分被控费所抵消，在通胀大环境下**经营利润率仅同比下降了 1bps，影响不大。**因此本季度经营利润为 28.2 亿，同比增长了 11.3%，虽环比小幅降速，但没有明显增收不增利的迹象。 净利润上，因本季确认的利息收入较多（今年 1.6 亿对比去年 0.9 亿），同时税率较低（25.2% vs. 去年 26.2%），因此净利润增长更强些，为 13.8%，达 21.9 亿。 **<正文结束\>** **海豚研究过往【Costco】分析：** **财报点评：** **2025 年 12 月 12 号财报点评《**[**美国政府停摆 “受害者”？Costco 是否最后一蹲**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/37085664)**》** **2025 年 12 月 12 号纪要《Costco（纪要）：有信心应对通胀，未来每年开店 30 家》** **2025 年 9 月 26 号财报点评《**[**中产也 “萎” 了，Costco 也遇迎头风？**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/34514601)**》** **2025 年 9 月 26 号纪要《**[**Costco（纪要）：26 财年新开 35 家门店，尽量不提价**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/34515017)**》** **2025 年 5 月 30 号财报点评《**[**特朗普关税狂舞，Costco “稳如狗”**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/30184761)**》** **2025 年 5 月 30 号纪要《**[**Costco（纪要）：预期关税影响将持续全年，但公司有能力应对**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/30189767)**》** **2025 年 3 月 7 号财报点评《**[**美股风云突变？但有 Costco“稳如磐石”**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/27905102)**》** **2025 年 3 月 7 号纪要《**[**Costco（纪要）：目前未见明显通胀，但要警惕关税影响**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/27905477)**》** **深度研究：** **2024 年 10 月 15 号《**[**Costco：50 倍的奢侈品估值，到底是不是 “泡沫”？**](https://longportapp.com/zh-CN/topics/24476689)**》** **2024 年 9 月 10 号《**[**拼多多偶像--Costco 正是零售 “人间理想型”？**](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/23774113)**》** **2024 年 9 月 27 号《**[**Costco：零售 “蜗牛” 如何炼 “金刚不坏身”？**](https://longportapp.com/zh-CN/topics/24158771)**》** 本文的风险披露与声明：[海豚研究免责声明及一般披露](https://support.longbridge.global/topics/misc/dolphin-disclaimer) ### 相关股票 - [COST.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/COST.US.md)