--- title: "车市变形（优信投资者日调研记录）" type: "Topics" locale: "zh-CN" url: "https://longbridge.com/zh-CN/topics/42274034.md" description: "上个礼拜，我在秦川之地西安，和几个买方卖方分析师参加了优信 2026 年的投资者日，与 CEO 戴琨、CFO 林峰学习交流。对国内购车消费，一手车与二手车行业，有了些新看法新启发，记录如下。———1. 为什么此时此刻二手车模式比新车好掌管消费的老登股们近来如坐针毡，而个人消费上的大头，无非是房和车。曾经新车消费的繁荣期与我们自己的人类黄金时代，水乳交融。一般人也容易低估自己在车上的消费..." datetime: "2026-06-29T07:37:40.000Z" locales: - [en](https://longbridge.com/en/topics/42274034.md) - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/topics/42274034.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/topics/42274034.md) author: "[陈达美股投资](https://longbridge.com/zh-CN/profiles/2234852.md)" --- # 车市变形（优信投资者日调研记录） 上个礼拜，我在秦川之地西安，和几个买方卖方分析师参加了优信 2026 年的投资者日，与 CEO 戴琨、CFO 林峰学习交流。对国内购车消费，一手车与二手车行业，有了些新看法新启发，记录如下。 ——— **1\. 为什么此时此刻二手车模式比新车好** 掌管消费的老登股们近来如坐针毡，而个人消费上的大头，无非是房和车。曾经新车消费的繁荣期与我们自己的人类黄金时代，水乳交融。 **一般人也容易低估自己在车上的消费。但只要你愿意拿出一张餐巾纸，稍加演算，就大概可以知道，国内中位数有车家庭，家庭全周期收入的 15% 到 20%，要用来买车与用车。** 这个比例有点反直觉，看起来很高，也与爱无关，因为大多数人并没有豪车病。**不同于我那爱 保时捷某款 到不能自拔的兄弟，我对于车一直很淡，好开就行，我现在开的就是 Model Y 这种淡车。也可能从小就是个淡人，干什么都淡淡的，我妈带我去看医生，这庸医说我是个聋子。** 但即使我有点车冷淡，我自己的 LTV 用户前半生价值，从美国到中国，前前后后也买过六辆车，我消费也咸。而我们国内的车市，2000 年到现在，保有量从 0.2 亿台爆爆爆增到 3.7 亿。**仅仅因为中国这个超级增量市场的存在，强行给欧美日传统车企续命不少年。** 但这几年进入存量市场，新车价格战就变成斗殴现场，同行互害式的消费环境让我为之胆寒。因为销量太惨烈，没人买油车，价格上基本就是 “本司老板与小姨子私奔清仓大甩卖”，于是你们看到 20 万清库存的路虎极光、20 来万的奔驰 C。**所以现在大可不必怕兄弟开路虎，因为他开的很有可能是极光。** 就像任何 XX 大战一样，我无比厌恶价格战。所以消费我为什么看二手车？因为二手车很难打价格战。 推演一下，二手车如果打价格战，会发生什么。**二手车商之间如果价格互害，无非是 1. 拉高旧车的收货价；或 2. 降低库存卖出价。但二手车行业的特殊在于，如果你拉高接货价，但凡拉得够高，那你友商们的车就直接卖拐给你了；同理你降低卖出价，只要足够低，不用终端消费者，你的友商会趋之若鹜地来你这里进货。** 你的友商最懂行情并可能成为你的甲乙方，所以二手车是一个无法打价格战的行业，其价格中枢，是整体市场给的价格锚点，这个锚点虽然会高会低，**但大家都围绕这个价格锚点来玩**。 ——— **2\. 买车没有了向往感，车降格为纯工具，我们将走向永恒存量市场** 跟房价一样，对比发达国家成熟市场，中国二手车保值率一直畸高。这就让想买二手车的人，感觉二手性价比不够。**为什么保值率那么高？这是因为国人想来对车有特殊情结，对车有向往感，车是一件令人心驰神往的高价商品，有社交属性，是精神寄托，我们的思想观念里，奉先配赤兔，牛人配宝马。** **但现在车企出新车一年出八百个新车型**，出完新款就给老款降价，背刺感扎到心底，向往感碎了一地。一**个拉满情绪价值、品牌附加值高的高价产品，一定不能做成跟个芬达似的，苹果橙子葡萄菠萝搞出 100 多种口味。** 加上补贴一停，新车市场于是开始非常拉胯。 所以这里先说个很重要的判断：**2026 年应该是国内市场，从新车增量市场向二手车存量市场切换的元年，将再不回头地从增量走入存量，并将永恒走在存量市场。**而所谓元年，其实有许多信号或者标志，比较重要的一个，是二手车交易量首次 2026 年 Q1 超过新车国内零售量（482 万 vs 423 万），这是一个结构性的标志，历史性拐点。 2026 年第一个情况，是新车量价齐跌，因为补贴滑坡等原因，从量上 1-5 月国内乘用车新车销量累计下降 20%，5 月下跌接近 22%。尤其是燃油车销量掉得就像在演戏， 4 月和 5 月燃油新车销量同比降幅均超 35%（-37%，-39%）。 新能源销量稍微好一点，结构上看燃油车同比下滑 39%，新能源同比下滑 7.5%。新能源降幅没燃油车那么快，这也造成新能源零售渗透率（也就是每年新能源车销售的比例），超过 60%。未来新车市场也大概率是新能源车驱动，但总体不会有什么增长。 **所以大家手上的车企股票，许多今年都惨过恒科。** 其实吧，国内新车市场，如果没有补贴支持，在 2020 年前就已经达峰了。后来不停延期的补贴政策，在口罩后硬吊了三年销售。 新车销售向二手切换，本就是趋势。像美国这样一个典型的 “二手车主导的成熟存量市场”，二手车交易量长期稳定在新车销量的 2.3–2.5 倍。并且二手交易以 “卖旧车买旧车” 为主，**1/3 以旧换新； 2/3 以旧换旧，市场上有一大批人这辈子没买过新车。** 而中国二手车/新车，这个数字，**正在从过去的 0.7:1，到现在的 1:1，并走向未来的 1:2**。为什么二手车交易此时此刻看起来在很有礼貌地爬坡，没有爆量？——因为我们大家最近几年集中买的车尚还崭新，没到换车 trade in 的时候。**目前 3.7 亿保有量，有 1.5 亿是最近五年买的。** 我认为国内会像欧美市场一样（如果不是已经的话），对车祛魅，向往感没了，车上面时代性的那种美好生活具象化褪去了，未来车市以旧换旧会是主流，因为就像美国一样，市场上将有极大一批消费者，永远只买旧车。 曾经我们有**最凶猛的增量市场**，是一个不愁卖的卖方市场。4S 店就是求着主机厂拿货配货，买车的加价排队，而卖车的核心能力就是拿货。这个已成历史消散。 如今我们**有未来最极致的存量市场**，是一个买方主导的市场。因为买方是挑剔的甲方、是严格的父亲，所以车商的生意，要靠销售能力、服务能力、技术能力、数字化能力来驱动。 另外还有两个观察点： 第一，虽然新车销量崩塌，但 1-5 月全国二手车交易量仍有 2% 的小幅增长，显著好于新车市场。 第二，Q2 全国二手车价降得很厉害，一把击穿到发达国家的保值率。 新车价格战直接传导至二手车市场，导致主流二手燃油车价格，在 4 月后的一两个月内，下行 10%-15% 。五月份二手车价格崩坍，甚至比新车跌价都狠，导致燃油车残值的大幅缩水。 **之前说了中国二手车保值率一直畸高。我们三年期的二手车，当期保值率大概是 68%~72%，但在欧美日，没有什么向往感，纯粹是交通工具，所以油车三年保值率中位数大约就是 60%。** 而现在国内一把就跌到了 58%~60%，接近欧美、日本等成熟市场的水平。把二手车市场的性价比彻底跌出来。**保值率回到一个成熟市场的规律性稳定区间，对二手车的发展至关重要，要繁荣，你先价格要合理。** ——— **3\. 优信的 2026 年 Q1 财报与 Q2 指引** 优信公司的叙事，是一个由于市场将永恒走在存量市场，而存量市场潜力很大且尚未见龙头的这么一个增长叙事。**如果拓店和爬坡执行顺利，优信这两年基本能维持在一个年度销量翻倍的预期，2025 年零售交易量 51110 台，2026 年零售销量预期达到 10 万台。**在消费萎缩的当下，鲜有消费市场有这个增长预期。 **而六月中旬出的 Q1 财报来看，Q1 有个春节是传统淡季，零售销量达到 16530 台，同比增长 119%，也连续八个季度销量同比超过 110%；环比对比传统旺季 Q4 的 19160 台，下降 13.7%。而收入上来看，零售车辆销售收入为 10.1 亿人民币，同比增长 118%，环比下降 10%。** 二手车商的毛利率，是评估盈利能力核心指标。 Q1 优信毛利率是 7.0%，比上季度的 6.8% 略有提升，和去年同期基本持平。这也是老卖场和新卖场综合的结果，西安、合肥的爬坡较高的老卖场，毛利率比同期上升，而济南、天津新卖场，处于爬坡期，毛利率低于老卖场。是个动态平均的数字波动。 二手车零售收入，最主要还是由零售销量驱动。Q1 零售车辆的平均售价（ASP）6.1 万，上个季度为 5.9 万元，去年同期为 6.2 万元，看起来是平稳的。 **但到了今年五月，就迎来了 “保值率一步到位，接轨欧美” 的全国二手车价断崖下跌的时间。所以在 Q2 指引里，就有一个毛利率预警。就是因为五月全市场二手车价拉了坨大的。** Q2 指引零售量同比 +73%~83%(1.8 万–1.9 万，高于 Q1) ，但收入同比 +60%~68%（10.5 亿-11 亿），收入增速低于销量增速，看得出来 ASP 在下滑，二手车价杀太狠。管理层预计 Q2 毛利率 “压力很大”，但 Q3 会 “恢复正常”，在 “在剧烈波动的行情下，将优先保证库存的健康周转，而非死守短期毛利。” 因此判断二季度毛利计将承受较大压力 。但 “随新车价格企稳及前期高价库存出清，毛利率预期在 Q3 回升” 。 **我认为 Q2 全国二手车大掉价，是个 “一过性” 的事件，二手车价大概率会企稳。** **一来 6 月到目前来看二手燃油已经企稳**，优信库存的周转天数 turnover，综合算下来大概是 30 天左右——也就是库存里的绝大多数车，从入库开始 30 天就卖掉。所以对 Q2 财报影响最大的，会是三月底、四月那批入库的库存，在 Q2 就消化掉。而从 Q3 开始，入库库存本身就是一个低价水平。 **二来，市场已经把保值率打穿到发达市场同一水平，这个保值率基本上是个商业稳态**，是发达市场长期发展下来的普遍规律，**保值率再低，二手的性价比过高**，那大家就更加不买新车而买旧车，这对价格是个托力。 三来，新车有没有可能继续大降价？大概率也很难。因为要看几个信号：1. 新车主机厂毛利率大概仅剩 3.2%；2. 主机厂表现出了明显的减产信号；3. 主机厂从前可以不赚车价抢市场赚市值，但今年车企市值都大滑坡。在一个缩量市场里抢市场，大家对价格战热情下降。 从市场格局来看，这一次也是个机会，彻底挤出小玩家，整合行业。消费投资或者二手消费投资，因为现在景气度不行，大家投资的时候都可以从挤出小玩家的角度看问题。别投资小玩家。 比如美国在 2007 到 2009 年金融危机， 新车销量累计下滑约 35%，大量新车经销商和二手车商嘎掉，但大型独立二手车商，在危机后实现连续多年增长，销量、利润、市场份额、股票市值都极大提升。又比如日本在 90 年代 1990–1993 年泡沫破裂初期和 1997–1998 年亚洲金融危机期间，也是大量经销商和二手车商被市场出清。 国内二手车市场是个极度分散的市场，全国各地有许多小的独立二手车商，靠熟人社会深耕本地而存活。以优信为例，2025 年全年零售销量 5.1 万辆，仅占全国二手车交易量 2010.8 万辆 的 0.25%，即使 2026 年翻一倍，也就不到 0.5%。也有一些区域性龙头，诸如澳康达这样专注于豪车的，大家有兴趣问问他们，五月二手豪车价格跳水对他们的影响。 **这一波二手车价击杀，会有许多小玩家出局，选择硬撑不降价的，也是不愿意面对现实，或者他们的模式（比如筹资经营、负债经营）不允许他们面对现实；当他们最后不得不面对现实，降价清库存后，很可能最后结果是彻底离开。** ——— **4\. 优信大卖场模式及其表现** 目前国内市场现状，二手车纯线上交易，客户车都不看就在线上成交，不能说没有，但一定是非主流。二手车货值很高，主流买车，你至少总会到线下卖场去看一眼，你一般也只会从你信任的车商自己的库存里去买，**lemon market 里面，这本质是一个 trust buiness。曾经只做线上撮合的 “没有中间商赚差价”，而为什么现在看不到孙红雷这个广告？因为模式已被证伪，瓜子自己俨然已经成了中间商。** 大型仓储卖场，对标美国 CarMax 的模式，也对标曾经自营库存但是线上交易的 Carvana，因为现在 Carvana 也在买地开场。这个模式是唯一美国实践下走得通的纯二手车商模式。 而优信现金流出的主因是开店，开店需要的资金，ballpark number 就是，**开一个店大约需要 1000 万美元，包括收车的花费和前期的 cash burn**。目前公司账上现金 4700 多万，并不足以支撑扩张，但有 4000 万美元的融资会在今年内交割，1000 万美元本季度已经进入公司账户。 **优信目前的到店转化率是 50%，也就是说 100 个客户到卖场，有 50 个最后会在优信成交。**所以最直接的逻辑就是：1. 卖场非常重要，新开卖场是增长关键；2. 优信线上销售的主要目标不是成交，而是让客户到店。 卖场布局来看，全国运营卖场达到 6 个，按照开业时间分别是，西安、合肥、武汉、郑州、济南、天津。管理层预期 2026 年全年合计新开 4 到 6 个仓储式卖场。 卖场运营会有一个爬坡问题，给爬坡打个样的标杆是最早的西安卖场，也是我们投资者日去走访调研的卖场。西安是一个超大体量模式，占地面积 15 万平方米（有很多分区，比如采购、质检、微修、美容，销售、甚至试驾区域）。卖场满仓库存 3000 台，也是西北最大的单体二手车直营卖场。 西安的爬坡是个什么情况？从 2022 年 12 月投入运营，是字面意义上的从 0 到 1，大卖场的运营体系包括车源组织、定价、整备、库存管理、销售转化、客户服务。**而目前西安卖场已爬坡到成熟阶段，去年高峰月销量 2700 台，在西安本地的市占率约为 25%**，并且实现了单卖场盈利。当然，因为 5 月全市场二手车的价格大跌，西安市场今年表现，也有一些波动。 （西安大卖场实拍） 而其他一些城市的爬坡能力，因为有了几年运营经验，新开卖场的爬坡速度快于西安。比如武汉和郑州，武汉卖场 2025 年 3 月开业，大约 6 个月单月销量突破 1000 台，300 到 1700 爬坡丝滑；郑州卖场 2025 年 9 月开业，大约 4 个月单月销量就突破 1000 台。尤其是郑州是一个当地小车商之间竞争激烈、二手车交易活跃的市场，很能说明大卖场模式的优势。 开店如何选择城市？**主要看汽车保有量、二手车交易活跃度、区域辐射能力和项目落地条件。**按照优信成熟卖场已经实现的 20% 以上市场占有率，单个卖场可实现 1 万台以上年交易量，对应约 1000 台库存规模（30 天 turnover）。 以保有量约 50 万台的城市为例，如果未来二手车年交易析出率达到 10%-15%，每年二手车交易量约 5 万至 7.5 万台。 全国有 30 个以上城市，汽车保有量超过 300 万台，析出率 10%，那每年就交易 30 万台，在 20% 的市占率下，就有 6 万台的交易量。以库存周转 30 天来算，能支持 5000 台规模的卖场。另外有 70 个以上城市汽车保有量超过 100 万台，同理，可以支持 1500-2000 台以上规模的卖场；100 个以上城市汽车保有量超过 50 万台，可以支持 1000 台左右规模的卖场。 **所以 TAM 可触达市场来看，全国可扩店城市有 200 个，全行业整个 TAM 是 300 万台以上年零售销量空间。**优信五年期目标是在 2030 年开到 50 个大大小小的卖场。当然执行层面要根据市场环境、资金情况、团队准备，调整项目节奏。一个一个城市谈，看可触达市场规模。看政策，看空间，看支持力度。**汽车交易是社零贡献大户，在促消费作为主要政策目标之一的此时此刻，地方会很有动力去推进这方面的合作。** ——— **5、结语** 以上大概就是投资者日的一些讨论与调研结果。不仅看二手车，也看新车消费，也看大的消费冷暖。 在美国由哪些玩家做二手车生意？第一是我们叫 4S 店而老美叫 dealer 那些店，既卖新车又卖二手，这个可以占二手车销量总体的 40%；第二是纯二手卖家与卖场，诸如 CarMax、Carvana，这些可以占到 40%，也是优信选择的模式；然后是剩下的当地夫妻老婆店，所谓的 independent dealer，可以占到最后的 20%。 而我们这边，各地的 4S 店就算正如风吹麦浪一般倒下，也鲜有转型二手，原因也很简单，我们的 4S 店地段金贵，场地不够大，规模不经济；占市场主体的二手玩家，目前是独立车商，美国那种 independent dealer，在过去新车增量市场里，做点二手车的小生意。 **在全国范围内能像美国 CarMax 做连锁大卖场生意的，我们并没有这样的绝对龙头。这是扩张的机会。这里有两块阿尔法可做，第一块是整合当地的分散生意，这是分蛋糕或者切蛋糕，类似于已经做成的，在西安本地市场切走了 25% 份额；第二块是进入永恒存量时代后，新车与二手车之比，从 1:1 到 1: 2，所带给二手车生意不小的增量蛋糕。** $优信(UXIN.US) ### 相关股票 - [UXIN.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/UXIN.US.md) - [CFO.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/CFO.US.md) - [TSLA.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/TSLA.US.md) - [F.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/F.US.md) - [07552.HK](https://longbridge.com/zh-CN/quote/07552.HK.md) - 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