--- title: "星巴克：走出至暗时刻，星巴克涅槃重生？" type: "Topics" locale: "zh-CN" url: "https://longbridge.com/zh-CN/topics/43063165.md" description: "这份答卷第一次看到公司收入端的势能真正传导到了利润端——同店、利润率、EPS 均超预期，全年指引也进行了上调。" datetime: "2026-07-30T04:18:56.000Z" locales: - [en](https://longbridge.com/en/topics/43063165.md) - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/topics/43063165.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/topics/43063165.md) author: "[海豚研究](https://longbridge.com/zh-CN/dolphin.md)" --- # 星巴克：走出至暗时刻，星巴克涅槃重生？ 星巴克（SBUX）于 2026 年 7 月 29 日盘后（北京时间 7 月 30 日早间）发布了 2026 财年第三季度财报（截止 2026 年 6 月 28 日）。整体来说，伴随星巴克改革的持续推进，这份答卷第一次看到公司收入端的势能真正传导到了利润端——**同店、利润率、EPS 均超预期，全年指引也进行了上调。**$星巴克(SBUX.US) **1、收入：报表小幅下滑，但底层经营数据在加速。**3Q26 星巴克实现营收 93.2 亿美元、同比下滑 1.4%（市场一致预期约 91.2 亿），**主要原因在于中国业务的出表——**博裕资本与星巴克中国的合资交易 4 月完成，**7,991 家中国直营门店转为授权模式，收入口径从直营全额确认变成只确认授权费与商品供货**。剔除这个口径变化，底层经营也是明确加速的：**全球同店大增 7.9%、远超一致预期的 5.4%~5.7%，连续第四个季度正增长。** **2、北美：客单价为核心驱动。**北美地区实现营收 74 亿美元、同比增长 7%。其中反应门店经营质量的核心指标同店增长 8.1%**，量价拆分看，**客流量延续了上季度的强势（+4.5%），**而真正的加速来自客单价，从 +2.6% 提到 +3.5%**，主要原因在于**配送销售的增长、食品搭售与饮品组合升级（**直接提价贡献不大**）**。门店端仍在收缩：期末 18,371 家、净减 14 家。 **3、国际：“收入腰斩” 但同店超预期。**国际市场实现营收 13.2 亿美元、同比下滑 34%，**完全是中国出表所致**（直营门店收入同比下滑 51%，授权门店收入增长 21%）。同店增长 5.7%（预期 4.1%），**核心原因在于拖累客单价的中国低价市场被剔出了同店口径，而日本（已成最大国际直营市场）与英国通过增加高附加值产品的比重（定制化选项）成为客单价提升的核心驱动**。国际市场期末门店 22,933 家、净增 189 家。 **4、盈利能力持续修复：**盈利能力上，**一方面依托 Smart Queue 智能排队系统和新设备投入、订单积压减少，带动高峰期的出杯效率提高**，另一方面，**中国业务这个季度正式转型为 “轻资产合资模式”，G&A 费用率从 7.2% 降至 6.4%，最终 Non-GAAP 经营利润率 14.4%、同比大增 430pct（市场预期 12%）。** **5、业绩指引上修。**公司将四季度美国同店指引定为 6.5% 以上，全年美国同店 “略高于 6.0%”、并首次给出明确的 Non-GAAP 经营利润率目标——高于 11.0%； **6、关键数据一览** **海豚君整体观点：** 从数据上看，**这个季度显然是星巴克转型以来最漂亮的一份财报**——**同店 7.9%（环比提速）、并且经营效率的提升和轻资产化带动 Non-GAAP 利润率跳升 430 个基点，并上调了全年指引**。但站在当前节点，市场显然更关心的是星巴克的同店增长和利润率的持续性，海豚君就此和大家简单探讨。 **1）同店的可持续性：客单价接棒客流量，是好事也是新的风险** 首先，此前市场的担忧点在于前期关店带来的销售转移红利消退后，同店增速或将显著承压。而本次业绩会上，CFO 给出关键拆分指引——**北美 7.9% 的同店增长中，大约一半（或略低于一半）来源于闭店带来的客流转移，剩余增量由门店运营改善、菜单创新共同贡献。**这也说明，市场最担忧的 “红利退潮冲击” 实际影响小于预期，**内生经营改善是实打实在发生。** 此外，公司也明确了外送没有蚕食到店消费，且很快会接入自有 App 并采用白标模式、让外送订单也能累积会员星星，**同样意味着外卖渠道由分流隐患转化为全新增量来源。** 但随之而来的是增长结构的重心切换：**即市场的主要矛盾已经从 “闭店红利到期、客流能否稳住”，转向客单价提升能否持续加速**，海豚君认为未来未来更需要持续跟踪的是产品结构、以及消费者付费意愿变化。 **2）利润率：以价换量的模式告一段落** 从集团的盈利能力上看，根据电话会信息，**就算剔除了关税退款等一次性补税因素后，北美本土地区的经营利润率也实现了超过 100bps 的内生性扩张，这也是 24Q1 以来北美单季度经营利润率首次实现 “真实经营层面” 的同比正增长**。 海豚君认为，从这个角度来说，Back to Starbucks 战略目前看确实是有效的，**一方面是** **Smart Queue 智能点单调度算法、Mastrena 3 咖啡机等硬件升级让高峰期的出杯吞吐量大增，在不额外增加人力的情况下支撑了更高订单密度，单杯人工成本下行**。 **另一方面，通过点单流程简化、员工服务标准优化、店内场景体验升级也持续改善了顾客到店感受进一步带动了复购率的提升，**这也意味着公司过去数个季度依赖促销打折换取流量的模式已经正式扭转。 **估值上，按照公司上调后的 EPS 指引中值 2.6 美元测算，盘后 109 美元对应 FY26 约 42x，虽然海豚君承认这份财报目前解决了 “转型能否兑现到利润端” 这个最大疑问，但 42x 的估值水平显然意味着市场对星巴克转型带来的盈利能力的修复提前进行了计价（到 2028 年经营利润率从 11% 修复到 13.5%~15%，因此，当前位置海豚君建议整体还是以观望为主。另外，在下篇，海豚君还会对星巴克未来的盈利情况进行详细测算。** **一、投资逻辑框架** 根据星巴克的披露口径，公司业绩可以拆解为**北美、国际、渠道发展三大板块：** （1）**北美分部**包含美国与加拿大的直营与授权门店，是公司的绝对主体（收入占比升接近 80%）。收入驱动可拆成**同店（客流×客单）+ 门店数变化 + 新店产能爬坡**三部分，利润率由劳动力投入、商品成本（咖啡与食材）、门店运营费用杠杆共同决定。 （2）**国际分部**覆盖中国以外的全球市场以及原中国业务。**本季完成了结构性转折**：中国 7,991 家直营门店转为授权，该分部直营门店从 10,277 家降至 2,464 家、授权门店从 12,086 家增至 20,469 家，**变成轻资产结构**，收入规模大幅下降但利润率显著抬升，同时星巴克保留的 40% 权益开始以权益法收益到报表。 （3）**渠道发展部**是市场关注度最低但盈利能力最高的一块，经营利润率为 52%。核心是与雀巢的 “全球咖啡联盟”——星巴克把包装咖啡与家用咖啡的全球经营权授予雀巢，自身收取授权费并提供咖啡豆等原料供货，同时与百事的即饮（RTD）合资业务以权益法确认收益。 海豚君在后文会按**北美、国际、渠道发展**依次展开，最后再看合并层面的业绩情况。 1. **收入整体小幅下滑，但盈利能力在提升** 先简单看一下整体的业绩：3Q26 星巴克实现总营收 93.2 亿美元、同比下滑 1.4%（市场一致预期约 91.2 亿，主要原因在于中国业务的出表），利润端，在 “重返星巴克” 战略的推进下，这个季度星巴克实现 GAAP 下经营利润 9.8 亿美元，同比增长 4.3%，经营利润率修复到 11%。 **三、北美：客单接棒客流，底层经营数据加速** Q3 北美地区实现营收 74 亿美元、同比增长 7%，**中国出表后，北美地区的收入占比从上季度的 72% 进一步升至 79%，美国单一市场的敞口进一步扩大。** **同店增长 8.1%**、拆分来看，客流 +4.5%、客单 +3.5%，**本季的增量几乎全部来自客单价的提升，说明客流侧的运营红利（关店转移、延长营业时间、Green Apron 铺开）已经进入平台期，客单接过了增长的接力棒。** **而客单价的提升则主要来自配送销售的增长、食品搭售走强、以及饮品组合升级（直接提价贡献并不大）。海豚君认为这条路径的质量显然是要优于提价，但持续性取决于渗透率还能爬多高**—以及出杯速度与产能同步跟上。 门店数量上看，期末北美门店 18,371 家、净减 14 家（直营净增 27 家、授权净减 41 家）。**这也意味着本季 8.1% 的同店里仍然含有关店带来的销量转移，而这部分红利会在关店满一年后自然消失。** 盈利能力上看，剔除重组等一次性费用，北美经营利润率从 13.3% 提升 2.7pct 到 16.0%、**基本验证了星巴克已经从过去依赖关店红利、一次性税务退款等外部因素，切换至产品结构升级 + 门店运营提效的内生驱动模式，**具体原因海豚君在前面已经分析过，这里不再赘述。 **四、国际：“收入腰斩”，盈利质量提升** 国际地区实现营收 13.2 亿美元、**同比下滑 34%**（去年同期 20 亿），**直营门店收入从 15.3 亿降至 7.5 亿美元、腰斩 50%，而授权门店收入从 4.7 亿增至 5.6 亿美元、增长 20.7%**——核心就在于中国 7,991 家门店从直营变授权，同一份终端销售从全额确认零售收入变成 “确认授权费 + 商品供货”。 同店增长 5.7%、其中**客单价 +3.1% 反超客流（+2.6%），**海豚君认为核心原因在于**中国出表后，客单价下滑的中国市场被剔出了同店口径，剩下的日本、英国等成熟市场本身客单质量更高。**换句话说，国际同店的改善里既有真实的经营改善（日本的低基数修复、旅游复苏、菜单更新），也有剔除中国部分带来的口径优化。 另外，值得注意的是，剔除中国后，日本占国际直营门店的 78%、英国占 19%，所以国际同店基本就是日本加英国的读数——**这也意味着这个分部的波动性会明显下降，但天花板也更取决于日本的消费与旅游周期。** 门店数量上，期末国际门店 22,933 家、净增 189 家（**直营门店从 10,277 家骤降至 2,464 家、授权门店从 12,086 家增至 20,469 家）**，**未来国际分部的收入增长将主要由授权费与商品供货驱动，而不再是门店数×单店销售。长期目标上，公司给的是国际 4 万家门店（约当前两倍）、其中中国 1.5 万～2 万家。**盈利质量上，国际部门的经营利润率提升 4pct 达到 17.6%，但绝对经营利润同比下降 7.3%（中国出表）。 **五、渠道发展：利润率大超预期，但主因是关税退税** Q3 渠道发展部门实现营收 5.9 亿美元、同比增长 22%。虽然营收上只占公司总收入约 6%，但可以看到它贡献的经营利润达到 3 亿美元（高于整个国际业务贡献的 2.3 亿美元）。 但其实，市场此前担心的结构性问题——低毛利的原料供货收入占比上升会稀释利润率实际上并没有消失，预计**四季度当退税因素消失后，该部门的利润率大概率仍要回落到 45%~48% 区间。** 真正的看点在于公司坚持的 “门店验证 — 零售复制” 的创新路径。上季度推出的咖啡蛋白即饮产品，正是将线下门店跑通的蛋白饮品平台延伸至零售渠道。**这种模式下，产品研发投入一次性完成，可以同时实现门店、预包装零售两个场景变现，做到 “一鱼两吃”。** **<正文完\>** 本文的风险披露与声明：海豚研究免责声明及一般披露 ### 相关股票 - [SBUX.US](https://longbridge.com/zh-CN/quote/SBUX.US.md)