宇树 IPO 点燃重估，首程控股投资吸引力持续提升

今年以来，机器人及 AI 概念持续成为资本市场主线，但资金的取态已逐步由追逐 “概念故事”，转向审视企业是否真正具备优质资产、投资往绩，以及将产业红利转化为实际回报的能力。沿著这条逻辑，笔者认为首程控股（00697.HK）$首程控股(00697.HK) 值得市场重新审视。尤其随著宇树科技 IPO 进程逐步进入关键阶段，首程过去数年提前布局机器人产业的成果，正由一级市场的帐面增值，逐步迈向公开市场定价及价值验证，亦为公司整体资产价值重估提供新的催化剂。

宇树科技最新将科创板 IPO 发行价定于每股 150.8 元人民币，发行约 4,045 万股，对应上市后估值约 610 亿元人民币，较早前市场估值进一步提升。 首程旗下北京机器人产业发展投资基金，在宇树发行后持股比例约 3.44%，若按 610 亿元估值粗略计算，相关持股对应市值约 21 亿元人民币。笔者认为，宇树上市后形成的公开市场估值锚，对首程整个机器人投资组合的意义非常重要。

事实上，首程的吸引力从来不只是 “押中宇树”。据此前媒体报道，截至 2025 年底，公司透过管理的多只产业基金，在泛机器人产业链累计投资已超过 20 亿元人民币，覆盖 20 多家企业；相关投资组合估值增长约 4 倍，按此口径测算，帐面增值约 80 亿元人民币。 投资项目包括宇树、银河通用、星海图、云深处、松延动力、加速进化及图湃医疗等，已形成由人形机器人、具身智能到医疗机器人、核心零部件的产业链布局。

近半年首程更没有停下投资步伐。公司先后布局它石智航、澄观光学、加速进化等企业，5 月投资 AI 初创中科沌序，7 月再投资烁光精密，切入 AI 数据中心高速光互连、CPO 及硅光产业链上游；近期又将触角由 Physical AI 延伸至量子计算。这反映首程的科技投资版图，正由单一机器人主题，逐步扩展至 “机器人＋AI 算力基础设施＋前沿计算”。

更值得留意的是，首程同时还利用本身管理的停车场、产业园及商业空间，为被投企业提供真实应用场景。首都机场 T3 停车楼已引入松延动力机器人，“陶朱新造局” 则把机器人展示、销售、维保及服务带入商业场景。这种 “投资＋运营＋生态” 模式，有机会将投资收益与产业服务收入结合，也是首程相对一般机器人概念股较具特色的地方。

而在科技故事之外，首程本身仍有稳定基本盘。2025 年收入 14.37 亿港元，同比增长 18%，其中产业基金收入升 37% 至 4.02 亿港元，经调整 EBITDA 达 9.04 亿港元。董事会全年派息合共 7.8 亿港元，按全年平均市值计股息率约 5.6%。 今年首季收入 3.27 亿港元，股东应占溢利约 7,853 万港元；若剔除去年出售首钢资源的一次性收益，核心盈利同比仍增长约 18%。 公司今年亦持续回购股份，对股东回报的取态相对积极。

笔者认为，首程目前最大的投资吸引力，在于市场可能仍未完全反映其科技资产的潜在价值。宇树上市只是第一个较清晰的价值验证，银河通用、星海图、云深处等仍处于成长及资本化阶段；一旦更多被投企业完成新一轮融资甚至走向 IPO，首程的科技资产便有机会持续获得新的估值锚。

因此，与单纯依靠题材推动的机器人股份相比，首程兼具资产管理现金流、派息回购的防守性，以及机器人、AI 投资带来的向上弹性。“有基本盘、有现金流、有科技资产，又有潜在退出渠道”，在港股市场并不算常见。随著宇树率先打开价值兑现窗口，更多投资项目逐步进入收成期，笔者看好首程未来由传统基建资产管理公司，向科技产业投资及综合资产管理平台重新定价，中长线估值提升空间值得期待。

撰文 : 大湾区家族办公室协会李慧芬教授

(本人并没持有以上股票)

今年以来，机器人及 AI 概念持续成为资本市场主线，但资金的取态已逐步由追逐 “概念故事”，转向审视企业是否真正具备优质资产、投资往绩，以及将产业红利转化为实际回报的能力。沿著这条逻辑，笔者认为首程控股（00697.HK）值得市场重新审视。尤其随著宇树科技 IPO 进程逐步进入关键阶段，首程过去数年提前布局机器人产业的成果，正由一级市场的帐面增值，逐步迈向公开市场定价及价值验证，亦为公司整体资产价值重估提供新的催化剂。

宇树科技最新将科创板 IPO 发行价定于每股 150.8 元人民币，发行约 4,045 万股，对应上市后估值约 610 亿元人民币，较早前市场估值进一步提升。 首程旗下北京机器人产业发展投资基金，在宇树发行后持股比例约 3.44%，若按 610 亿元估值粗略计算，相关持股对应市值约 21 亿元人民币。笔者认为，宇树上市后形成的公开市场估值锚，对首程整个机器人投资组合的意义非常重要。

事实上，首程的吸引力从来不只是 “押中宇树”。据此前媒体报道，截至 2025 年底，公司透过管理的多只产业基金，在泛机器人产业链累计投资已超过 20 亿元人民币，覆盖 20 多家企业；相关投资组合估值增长约 4 倍，按此口径测算，帐面增值约 80 亿元人民币。 投资项目包括宇树、银河通用、星海图、云深处、松延动力、加速进化及图湃医疗等，已形成由人形机器人、具身智能到医疗机器人、核心零部件的产业链布局。

近半年首程更没有停下投资步伐。公司先后布局它石智航、澄观光学、加速进化等企业，5 月投资 AI 初创中科沌序，7 月再投资烁光精密，切入 AI 数据中心高速光互连、CPO 及硅光产业链上游；近期又将触角由 Physical AI 延伸至量子计算。这反映首程的科技投资版图，正由单一机器人主题，逐步扩展至 “机器人＋AI 算力基础设施＋前沿计算”。

更值得留意的是，首程同时还利用本身管理的停车场、产业园及商业空间，为被投企业提供真实应用场景。首都机场 T3 停车楼已引入松延动力机器人，“陶朱新造局” 则把机器人展示、销售、维保及服务带入商业场景。这种 “投资＋运营＋生态” 模式，有机会将投资收益与产业服务收入结合，也是首程相对一般机器人概念股较具特色的地方。

而在科技故事之外，首程本身仍有稳定基本盘。2025 年收入 14.37 亿港元，同比增长 18%，其中产业基金收入升 37% 至 4.02 亿港元，经调整 EBITDA 达 9.04 亿港元。董事会全年派息合共 7.8 亿港元，按全年平均市值计股息率约 5.6%。 今年首季收入 3.27 亿港元，股东应占溢利约 7,853 万港元；若剔除去年出售首钢资源的一次性收益，核心盈利同比仍增长约 18%。 公司今年亦持续回购股份，对股东回报的取态相对积极。

笔者认为，首程目前最大的投资吸引力，在于市场可能仍未完全反映其科技资产的潜在价值。宇树上市只是第一个较清晰的价值验证，银河通用、星海图、云深处等仍处于成长及资本化阶段；一旦更多被投企业完成新一轮融资甚至走向 IPO，首程的科技资产便有机会持续获得新的估值锚。

因此，与单纯依靠题材推动的机器人股份相比，首程兼具资产管理现金流、派息回购的防守性，以及机器人、AI 投资带来的向上弹性。“有基本盘、有现金流、有科技资产，又有潜在退出渠道”，在港股市场并不算常见。随著宇树率先打开价值兑现窗口，更多投资项目逐步进入收成期，笔者看好首程未来由传统基建资产管理公司，向科技产业投资及综合资产管理平台重新定价，中长线估值提升空间值得期待。

撰文 : 大湾区家族办公室协会李慧芬教授

(本人并没持有以上股票)