国产 PLC“小巨人”：傲拓科技 IPO 闯关一年半还在问询

傲拓科技，一家专注于中大型 PLC 研发生产的国家级专精特新企业，2025 年 3 月获科创板受理，2026 年 8 月 13 日披露第二轮审核问询函回复。

目前尚未进入上市委审议环节，具体上会时间尚未明确。

业绩层面，这家公司表现可圈可点。

申报稿显示，公司营收从 2023 年的 1.97 亿元增至 2025 年的 3.18 亿元，净利润从 5328 万元增长至 1.18 亿元。

业务领域深度绑定水利水电、石油石化、船舶、国防等关键基础设施领域，参与过三峡水电站改造、南水北调东线枢纽升级、青岛地铁 4 号线 BAS 系统等标杆项目。

不过两个核心硬伤正被交易所反复拷问：

其一，公司市占率仅 3.58%，毛利率却较同行主流水平高出 30 个百分点以上、近乎翻倍，高盈利的合理性存疑；

其二，应收账款占营收比例攀升至 67.89%，经营现金流与净利润持续背离，27.01% 的营收复合增速仅略超科创属性评价 25% 的硬性门槛，收入质量与冲规模动机遭重点核查。

中大型 PLC 赛道竞争日益激烈

傲拓科技的主营业务是可编程逻辑控制器（PLC）。

这一设备堪称工业领域的 “控制大脑”，小到单台生产设备，大到流域级水利枢纽的控制系统，都离不开 PLC 的逻辑调度。

公司切入的是技术门槛更高的中大型 PLC 赛道。

这一市场长期被外资垄断，根据 MIR 睿工业 2026 年最新修正数据，2025 年国内中大型 PLC 市场规模为 108.74 亿元，外资品牌占据绝对主导地位，本土厂商整体市占率仅 16.71%。

当下看，市场长期呈现 “外资主导、国产追赶” 的竞争格局，梯队划分清晰。

第一梯队为国际头部厂商阵营，以德国西门子为绝对龙头，美国罗克韦尔、法国施耐德、日本欧姆龙、日本三菱等紧随其后。

这类厂商凭借数十年技术积累、完整的产品生态与全球客户验证基础，合计占据国内中大型 PLC 市场约八成的份额，掌握高端市场的定价权与行业标准话语权，其中西门子一家市占率常年超过 40%，优势显著。

第二梯队以本土主力厂商为核心，主要包括汇川技术、中控技术、和利时、中电智科及傲拓科技等国产品牌。

其中汇川技术市占率约 5%，位居国产厂商首位；中控技术在流程工业大型 PLC 领域市场份额持续提升；和利时在轨道交通、核电等领域具备较强竞争力；傲拓科技则在水利水电、国防船舶等细分赛道逐步渗透。

整体而言，国产厂商在技术积累、产品生态广度及全球市场覆盖等方面，与国际巨头仍有显著差距，但正借助自主可控政策红利，在各自深耕的优势赛道逐步实现进口替代与份额提升。

以傲拓科技为例，基于自身调研口径测算，2025 年公司在中大型 PLC 市占率约 3.58%，位居本土品牌前列，但放眼全行业仍属第二梯队。

但问题也由此而来，傲拓科技，一家市占率不足 4% 的行业后入者，毛利率却是行业主流水平的近两倍，这合理吗？

硬伤一：高毛利率能保持吗？

毛利率为什么那么高？

这是傲拓科技最受关注的财务疑点，也是两轮问询的重中之重，第二轮问询更是从定价逻辑、渠道差异、竞品对比三个维度展开深度穿透。

据悉，2023 年至 2025 年，公司主营业务毛利率分别为 74.23%、72.52%、75.64%，核心产品中大型 PLC 毛利率常年维持在 80% 以上。

（公司毛利率数据变化，来源申报稿）

横向对比，A 股同行业可比公司汇川技术、信捷电气、禾川科技综合毛利率均值仅 32%-43%；禾川科技此前披露的中大型 PLC 历史毛利率最高不足 60%，与傲拓科技存在 20 个百分点以上的差距，在装备制造业中极为罕见。

一家市占率不足 4% 的企业，凭什么拥有远超行业龙头的定价能力？

交易所第二轮问询中要求公司分析高毛利率的合理性。

傲拓科技的解释主要有三点：其一，产品聚焦水利水电、国防、船舶等对安全性和自主可控要求极高的领域，客户对价格敏感度低；其二，PLC 在整套工控系统中价值占比仅约 10%-15%，属于控制层核心部件，客户降本优先级靠后；其三，中大型 PLC 技术门槛高，公司作为国产替代先行者享有技术稀缺性溢价，定价可对标国际品牌。

用大白话来说，就是傲拓科技的核心控制产品专做国防、水利水电这类要求极严的领域，客户不差钱不怎么砍价，所以产品可以高定价；且这东西在整套设备里花钱不多还特别关键，没人会拿它开刀降本；再加之公司技术领先，定价能跟国外大牌看齐。

此解释逻辑上看似自洽，但仍有三重疑问待解：

第一，同样服务央企大客户的中控技术、汇川技术等，为何没有获得如此高的毛利溢价？

行业龙头的规模效应与品牌力本应转化为更强的定价权，这一商业逻辑的倒挂尚未得到充分解释。

其二，行业下行期的逆势增长反差强烈，增长的真实性与可持续性均存疑。

2024 年国内中大型 PLC 市场规模同比下滑 25.5%，光伏、锂电、冶金三大下游需求集体萎缩是核心拖累；傲拓科技同期中大型 PLC 收入却逆势大涨 33.9%，走势与行业大盘背离。

换言之，行业整体不景气，凭什么公司能独善其身？

傲拓解释分为两个方面，一是收入集中于水利水电、船舶等需求刚性的关键基建领域，与光伏、锂电等周期下行赛道基本无交集；二是自主可控政策加速落地，公司凭借先发优势持续替代外资存量份额。

但这一增长逻辑的长期有效性仍待验证。大基建投资增量空间收窄已是客观趋势，若后续水利水电等传统优势领域的订单释放放缓，而冶金、新能源等新赛道拓展不及预期，公司的高增长能否延续将面临实质性考验。

第三，行业竞争格局正在快速变化，高毛利持续性待解。

随着汇川技术、禾川科技等头部厂商加速布局中大型 PLC 赛道，国产替代的竞争日趋激烈，稀缺性溢价将持续收窄，当前的高毛利率水平能否长期维持存在重大不确定性。

高毛利本身不是问题，但高出行业均值近一倍能保持多久？这就需要足够扎实的商业逻辑来支撑。

目前来看，这一逻辑的说服力仍有欠缺。

硬伤二：营收精准踩线，现金流却持续萎缩

一般而言，企业现金流问题涉及盈利 “质量”，与企业的真实经营健康度更加相关。

报告期各期末，傲拓科技应收账款、合同资产及其他非流动资产中的合同资产账面余额合计分别为 7849.96 万元、1.48 亿元、2.16 亿元，占当期营业收入的比例从 39.86% 飙升至 67.89%。

换言之，公司每实现 100 元营收，就有近 68 元以应收形式挂账，显著高于同行业可比公司 35%-50% 的平均水平。

与之对应，2025 年末公司应收账款期后 6 个月回款比例仅 30.71%，回款周期持续拉长，坏账风险不断累积。

应收高企的直接后果是现金流持续恶化。

2023 年经营活动现金流净额 6466.09 万元，对应净利润 5328.19 万元，净现比 1.21；到了 2025 年，经营现金流反而降至 5389.16 万元，而净利润已增至 1.18 亿元，净现比近乎腰斩至 0.46，呈现典型的 “账面盈利、现金流疲软” 特征。

此外，值得关注的还有营收增速的 “精准性”。

2023 年至 2025 年，公司营收复合增长率为 27.01%，而科创板科创属性评价标准要求 “最近三年营业收入复合增长率不低于 25%”，仅高出 2 个百分点，时间节点和数值都踩得极为精准。

叠加应收账款大幅增长、信用周期明显拉长的特征，市场难免质疑：公司是否通过放宽赊销政策、透支未来订单来冲当期营业规模，只为跨过科创属性的硬性门槛？

交易所同样在第二轮问询中重点穿透核查：要求公司说明营收大幅增长是否具备商业实质。

傲拓科技回应称，下游客户主要为央企国企和系统集成商，内部付款审批流程长，项目型结算周期本身较久，属于行业特性；报告期内信用政策未发生重大变化，收入增长系国产替代趋势下下游需求增加所致，具备真实商业背景。

但客观事实是，在行业整体承压的背景下，公司应收增速远超营收增速，现金流与利润严重背离。

若后续下游客户付款节奏进一步放缓，不仅坏账风险上升，公司自身营运资金也将面临更大压力。

此外，2024 年末公司在手订单曾同比下滑 18.19%，尽管 2026 年有所回升，但订单不稳定，意味着长期增长的持续性仍待验证。

客观说，傲拓科技作为国产中大型 PLC 赛道的代表性企业，技术积累和产业价值值得肯定，自主可控的叙事也契合国家战略方向。

但资本市场考验的是财务数据的真实性和经营质量的可持续性。

反常的毛利率、走弱的现金流、精准踩线的营收增速，这些核心疑问在第二轮问询中虽有明回复但并未被完全打消市场疑虑。

二轮回复只是闯关的中途节点，真正的考验还在后头。

来源：朝阳资本论