--- title: "華住：虛驚一場，華住還是業內頂流" type: "Topics" locale: "zh-HK" url: "https://longbridge.com/zh-HK/dolphin/post/10512438.md" description: "3Q 業績雙 beat，對 4Q 的指引也比預期的要好" datetime: "2023-11-24T15:39:23.000Z" locales: - [en](https://longbridge.com/en/dolphin/post/10512438.md) - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/dolphin/post/10512438.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/dolphin/post/10512438.md) author: "[海豚研究](https://longbridge.com/zh-HK/dolphin.md)" generator: "portal-rs" --- # 華住：虛驚一場，華住還是業內頂流 北京時間 2023 年 11 月 24 日香港市場盤後，華住集團（1179.HK/HTHT.O）發佈了 2023 年三季度財報。上次公司全年指引偏低的自行放雷，實際只是自己嚇自己的虛驚一場。整體來看營收利潤都好於預期，對四季度的指引也比較正面，詳細要點如下： **1\. 三季度收入 62.9 億，環比增長近 14%，**在暑期高景氣下再創新高**，也好於預期約 6%。其中國內環比增長了 18%，而德意志酒店則環比減少了約 1%，**可見歐洲更早開始復甦，目前也已開始回落。國內則剛渡過景氣度高點。 **2．營收超預期背後是三季度 RevPAR 進一步增長到 19 年同期的 129%,** 從價量來看，三季度客單價環比增加了約 6%，增長到 19 年同期 141% 的水平，而**入住率則是環比提升了約 4.1pct，但仍僅為 19 年的 98%，可見價格走高是 RevPar 提升的主要原因。** **3．分自營和加盟業態來看，三季度淨新增酒店數達 407 家，比上半年合計還高近一倍，**節奏大幅提速。而**自營店數量卻環比淨減少了 8 家**，加盟門店的佔比越發走高。 而單店表現上，**加盟酒店的單店營業額則是環比增加了 9.2%，好於自營酒店店均營業額的 8.7%。更多的加盟門店和更好的單店表現形成了共振**，華住進一步走向輕資產、高經營槓桿模式。 **4\.** 酒店商業模式下運營成本比較剛性，**本季度收入環比增長近 7.6 億，經營成本則僅增加了 1.3 億。毛利潤增長的 5.7 億，相當於環比增長了約 1/4。**可見收入增長時，華住的利潤彈性是非線下加速提升的。 經營費用雖然不像成本那麼剛性，**營銷和管理費用都基本隨收入同幅度增長，佔營收的比重基本不變，經營利潤率也同樣提升約 5%**。 最終，本季歸母淨利潤環比增加了約 30% 到 13.4 億。而更**反應酒店業現金利潤的調整後 EBITDA 為 21.9 億，同樣大幅超過了市場預期的 18.8 億。** **海豚投研觀點：** 整體來看，由於暑期旺季內華住酒店的入住率和客單價都進一步走高，華住本季營收依舊超預期，而成本&費用相對惰性下，公司利潤增長的彈性也比預期的更強，因此但看本季業績是收入、利潤雙 beat 的最佳組合。 同時，對 4Q 酒旅景氣度展望的收入指引中值為 53 億元，雖然在國慶國內酒旅景氣度降温後，華住的營收也預期環比下降約 15.7%，比過往季節性下降的幅度更高，但相比市場更悲觀的 50.6 億的預期仍是高近 5%。 公司先前對 23 全年的收入增長指引是 48-52% 之間，其中隱含對下半年特別是 4Q 的預期相當悲觀。而按最新指引全年實際增長有 55% 左右，比原指引的上限還要好出不少。 而從估值角度，假設明年華住可實現約 15% 的利潤增速，那麼全年淨利潤可達約 50 億，對的 PE 倍數略低於 17x（和攜程類似），同樣並不 demanding（當然也並不算很低估）。因此只要明年的酒旅市場並非是迅速、大幅走弱的情形，海豚君認為當前價位的華住是值得關注的。 **以下為詳細解讀：** **一、經營數據繼續全面走高，後續持續性是關鍵** 在解讀本季財務數據前，我們先回簡要回顧下早先發布的經營數據情況，以便更全面的把握華住本季的表現。 **1.1 國內 RevPAR：恢復至疫情前 129%，景氣度繼續走高** 伴隨着國內出行在暑期達到最高峰，華住國內的 RevPAR 已達到疫情前同期的 129%，景氣度持續向上，進一步創新高。但**需要注意，無論三季度表現多好都已是過去式，對明年景氣度的展望才是當前影響公司走勢的關鍵。** 從價量來看，三季度客單價環比增加了約 6%，增長到 19 年同期 141% 的水平，而**入住率則是環比提升了約 4.1pct，但仍只恢復到了 19 年同期的 98%**（當然 19-23 年間華住的酒店總量增長超 75%，對入住率可能有攤薄效應）**。**不過概括的看，**RevPAR 超前值的強勁復甦仍主要是靠提價驅動的。** **1.2 海外業務表現平穩** 相比國內景氣度在三季度達最高峰，海外業務的復甦則比較平穩，ADR 同比持平，環比略有下降。不過入住率仍由 67% 環比小幅提升至 69%（但季節性增長小於往年同期），**最終促使 RevPAR 環比略增 EUR 1 到 EUR 79，增長幅度明顯趨緩。** **1.3 三季度開店節奏大幅提速** 國內開店情況上，在上半年開店速度明顯趨緩後，**三季度淨新增酒店數達 407 家，比上半年合計還高僅一倍，節奏大幅提速。**具體來看，新開店 545 家（2Q23:374 家），三季度關店數 139 家，環比二季度 216 家大幅下降。據瞭解，關店主要系清理表現欠佳的品牌怡萊酒店。開店提速而關店減少兩頭改善下，淨開店數明顯增加。 從結構來看，儘管門店總數提升，自營店數量卻仍環比淨減少了 8 家，**加盟門店的佔比越發走高，華住也越發走向輕資產、高槓杆的模式。** 以上是早先公佈的經營數據迴歸，接下來我們看新發布的財務數據表現。 **二、整體業績：仍是超預期的強勁** **1.1 營業額恢復，酒店步入穩態經營：** 先看整體營收**，**華住集團**3Q23 總營業收入 62.9 億元，環比繼續走高近 14%，**即便早先已公佈了運營數據，**實際仍高出預期近 3 億（6.4%）。**在三季度國內旅遊出行景氣度進一步走高的背景下，華住同樣再創了收入最高點。 而**展望四季度，公司指引總收入會增長 41%-45%，中值對應 4Q 收入 53 億元，也高於預期的 50.6 億。**儘管環比來看下降了 15.7%，下降幅度高於過往的季節性變化，的確顯示出國慶後國際酒旅需求景氣度開始滑坡，但華住的表現相比保守的預期還是好一些。 分收入類型來看，**華住直營酒店收入 38.8 億，環比提升了 8%，幅度低於整體收入。**其中德意志酒店的收入即便是持平再 11 億出頭，增量主要是來自國內業務。 對應的，**加盟酒店本季收入 23 億元，環比提升了超 22%，是本季增長的主要拉動。**結合其他數據，本季度**加盟酒店的營業額增長和華住整體對加盟商的變現率提升，兩點都有貢獻。** **1.2 成本剛性，增長收入 80% 轉化為增量利潤** 由於酒店行業的成本比較剛性，且絕大部分是自營酒店的成本，加盟酒店成本和收入的相關性很低，**基本上收入變化的絕對值絕大部分都會直接傳導到利潤端，因此關注經營成本的絕對值即可。**具體來看，**本季度收入環比增長近 7.6 億，而經營成本僅僅增加了 1.3 億。**充分體現了華住的利潤彈性，**本季毛利潤增加了近 5.7 億，相當於環比增長了約 1/4。** 具體來看**，**各細項環比變化都不大，租賃費、水電等、人工費環比增長了 5-7 千萬，其他折舊、耗材成本增長則都不超過 2 千萬。 **二、加盟比重走高，單店表現也更強，利好雙向共振** 從營收來看，本季度加盟業務的提升幅度更大，但因為自營和加盟業績收入口徑不一致，使得體量更大的加盟業務營收口徑上反而偏低，那麼最反映實際經營狀況的酒店營業額表現如何？ 本季華住自營和加盟酒店共同實現營業額 235 億，環比走高 15.8%，增長幅度比財報收入更高。其中**加盟酒店營業額環比增長了 17%，確實高於自營酒店的 7%。** 另外，按公司確定的加盟收入/加盟酒店營業額算出的變現率來看，本季度走高了 0.5pct，進一步促進了加盟收入的提速。不過從歷史來看，三季度暑期旺季時加盟業務變現率略有提高也屬正常現象。 其實三季度華住新開業酒店超 400 家，而自營店則是淨關閉了 8 家，但從酒店數量的角度，本季加盟業務的增長好於自營是情理之中。 而從單店表現來看，**自營酒店的店均營業額環比增加了 8.7% 到 560 萬，**相比之下，**加盟酒店的單店營業額則是環比增加了 9.2%，可見不僅是因為酒店數量的變動，本季單店上是加盟的增長也更好。**結合上文看，**華住加盟酒店佔比提高的同時，單點表現也更好，形成了正向的共振。** **三、利潤彈性比預期的更強** 由於成本相對剛性下，本季華住的毛利率環比提升了近 5%。而**經營費用雖然不像成本那麼剛性，營銷和管理費用都基本雖收入同幅度增長，但佔營收的比重基本不變，因此經營利潤率也同樣提升了約 5%。** 加總其他非經營因素的影響後，華住本季的歸母淨利潤環比增加了約 30% 到 13.4 億。而考慮到酒旅業務較多的資產折舊，更**反應公司實際現金利潤的調整後 EBITDA 為 21.9 億，大幅超過了市場預期的 18.8 億。營收規模不斷走高下，華住利潤的彈性比預期的更高。** **而論利潤率抬升本後最根本的原因，自然還是因為本季華住酒店的 ADR 和入住率都在繼續走高。** <正文完> **海豚投研「華住集團」過往研究：** 財報點評 2023 年 3 月 28 日電話會《[精益增長是核心（華住 22Q4 電話會紀要）](https://longportapp.cn/en/topics/4506122)》 2023 年 3 月 28 日財報點評《[華住：量價齊升，蓄勢待發](https://longportapp.cn/en/topics/4501354)》 2022 年 11 月 29 日電話會《[降本增效，堅持經營增長（華住 22Q3 電話會紀要）](https://longbridgeapp.com/topics/3700768)》 2022 年 11 月 29 日《[疫情夾縫中，華住拼命向陽生長](https://longbridgeapp.com/topics/3699791)》 2022 年 03 月 24 日電話會《[華住集團四季度電話會紀要：聚焦精益增長](https://longbridgeapp.com/topics/2169784)》 2022 年 03 月 23 日《[華住：疫情反覆下，復甦路漫漫](https://longbridgeapp.com/topics/2166242)》 深度 2022 年 12 月 23 日《[43 美金的華住，還能衝刺巔峯嗎？](https://longportapp.cn/topics/3786541)》 2022 年 12 月 14 日《[猛漲 75%，華住的信仰是如何練就的？（上）](https://longportapp.cn/topics/3754634)》 2021 年 10 月 19 日《[估值 “頑固” 高挺，華住真得靠譜嗎？](https://longbridgeapp.com/topics/1224625)》 2021 年 10 月 11 日[《華住集團（上）：酒店界 “國貨崛起”](https://longbridgeapp.com/topics/1197089)》 本文的風險披露與聲明：[海豚投研免責聲明及一般披露](https://support.longbridge.global/topics/misc/dolphin-disclaimer) ### 相關股票 - [01179.HK](https://longbridge.com/zh-HK/quote/01179.HK.md) - [HTHT.US](https://longbridge.com/zh-HK/quote/HTHT.US.md) ## 評論 (1) - **酷酷的容 · 2023-11-25T01:39:46.000Z**: 管理層這預期管理，幹得不錯 🤓🤓🤓 --- > **免責聲明: 本文僅供參考，不構成任何投資建議。**