--- title: "國內酒旅繼續熄火，華住卻要加速開店？" type: "Topics" locale: "zh-HK" url: "https://longbridge.com/zh-HK/dolphin/post/23315841.md" description: "行業修復紅利走完，之後就該拼基本功了" datetime: "2024-08-21T11:54:46.000Z" locales: - [en](https://longbridge.com/en/dolphin/post/23315841.md) - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/dolphin/post/23315841.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/dolphin/post/23315841.md) author: "[海豚研究](https://longbridge.com/zh-HK/dolphin.md)" generator: "portal-rs" --- # 國內酒旅繼續熄火，華住卻要加速開店？ 北京時間 2024 年 8 月 20 日美股盤前，華住（1179.HK/HTHT.O）發佈了 2024 二季度財報。概括來看，華住此次各財務指標普遍稍好於預期，但業績繼續指向着走淡的酒旅需求，具體來看： **1、**底層經營數據上，二季度**華住酒店平均單間收入**為 296 元/夜，**同比下降 2.4%。**可見**酒旅供需的景氣度在近幾個季度確實在平緩走低**。價量驅動來看，本季度客單價相比去年下降了約 3%。入住率則為 82.6%，高於去年同期約 0.8pct。可見，今年**酒旅的需求仍在增長（入住率在增長），但在更理性的消費選擇（也可能有降級）和更均衡的供需下，價格的下滑是導致 RevPAR 走低的主要原因** 相比之下，**歐洲的酒旅需求因為歐洲盃和三季度內奧運會的帶動效應下**，**出現了一波明顯的拉昇**。**平均單間收入（RevPAR）達到了 19 年同期水平的 115%**，創下疫情以來的歷史最高。不過畢竟規模有限，對集團整體的影響不大。 2、儘管近幾個季度供需景氣度有所走低，但華住的開店節奏卻在提速。**本季合計淨新開酒店 469 家，相比上季度增長了 46 家**。**待開業酒店數量接近 3300 家**，也比上季增多 120 多家。公司此次也宣佈**24 年全年開業新酒店的目標由 1800 家上調到 2200 家，**明確體現**華住要加速開店的意圖。**相對逆週期的開店策略，雖邏輯上有助於公司的市佔率，但短期內也可能對盈利產生壓力。 **3、**雖然本季國內平均 RevPAR 是同比略降的，但在高速的門店增長下，**華住集團本季全部酒店的流水額仍同比增長了 15%，**此指標能更準確地反映真實的經營狀況。 營收層面**，本季度**華住集團**整體營業的增速繼續放緩到了 11%，**相比**市場預期多出 1.1 億**。不過因為收入口徑不同，門店數減少的自營業務收入的重要性被過於放大。 **華住直營業務，因酒店數量淨減，收入增速僅剩 2%。**但**加盟業務的營收仍保有同比 26% 的增速，**雖也在環比降速但依舊不俗。且**相比流水 18% 的增速更高，**換言之**，華住在加盟業務中變現率也是提升的。** **3、** 由於加盟業務以淨收入口徑確認**，**成本端主要反映的是自營業務的成本，且相對剛性**。**本季**華住整體的酒店運營成本同比/環比來看分別增加了 2/1 億，而營收則同比增加近 6.2 億。**其中**同比都略增的自營收入和成本大體相互對沖**，而**增量的加盟業務收入則大體轉化為了增量的毛利**。因此**毛利潤是同比增加了 3 億多。毛利率同比提升 1.6pct**，體現了公司逐步輕資產化、平台化的成果。 **4、** 不過，本季費用支出尚仍是有比較高的增長。其中**銷售費用同比增加**了 21%（約 0.55 億），**一定程度上反映了門店數量增長需要更多的推廣，以及獲客難度可能的上升。**另外**，管理費用更是增長了 28%**（約 1.2 億）**，**提升幅度更明顯。據解釋，管理費用的增長主要是公司開始擴張員工總數，並增加了股權激勵的支出。 由於費用的增長，相比**同比提升了 1.6pct 的毛利率**，**經營利潤的同比提升幅度縮窄到了 0.6pct，本季度為 25.6%**，不過相比更低的市場預期 25%，還是要好一些。 公司更關注的**調整後 EBITDA 指標上，本季整體為 20.2 億，比預期略多 0.9 億。**分部來看**，華住國內的 EBITDA 是同比增長了 15%。**海外則是由 1.1 億增長到了 1.3 億，雖然增長不錯，但體量仍是太小。 **海豚投研觀點：** 首先，從華住的業績中，確實可以看到國內酒旅需求的景氣度是處在平穩下行的狀態當中，不過放緩的程度大體已在市場的預期內，各項關鍵指標的實際表現普遍比預期還稍好些。屬於驗證了景氣度趨於平淡的情況，倒也並沒帶來增量壞消息的情況。 而展望三季度，公司指引總收入會同比增長 2%-5%，相比本季度 10% 出頭的增速又進一步的明顯下滑。雖然大概率還是受自營業務的拖累（不排除下季度自營營收會同比負增長），且去年暑期也正是解封后酒旅出遊熱度的最高峰，基數較高。在上述兩個因素的影響下，增長放緩也屬合理，但同時也表明今年暑期國內的休閒酒旅的需求並不算火熱。 這麼來看**，**解封后公司受益於出遊需求修復的利好週期，基本上是蓋棺定論的結束了。但行業 beta 紅利結束後，華住也仍有加盟門店擴張，促進市佔率提升的同時，也在把業務做輕（公司本身無需像自營業務承擔租賃等高額成本，和可能的個體酒店經營失敗的風險）。估值上，在明顯回調後，目前市值對應税後經營利潤的倍數也回落到 15x 左右，後續就看公司在開拓門店同時，能否繼續保持不錯利潤增長的能力了。 **以下為詳細解讀：** **一、酒旅景氣度平穩，不走強也不變弱** 照理在解讀財務數據前，我們先從更基石的經營數據層面，回顧下華住本季度的表現。 **1.1 供需趨於平衡，RevPAR 平緩走低** 二季度**華住酒店平均單間收入**為 296 元/夜，**同比下降 2.4%**。若都以 2019 年同期數據為基準，本季度 ADR**相當於 19 年的 118%**，低於去年同期的 121%**。**可見**酒旅供需的景氣度在近幾個季度確實在平緩走低**。 從價量驅動來看，本季度客單價雖相比 19 同期仍上漲了 25%，但相比去年下降了約 3%。本季度入住率為 82.6%，高於去年同期約 0.8pct。由此可見，今年**對酒旅的需求實際仍是增長的（入住率在增長），但在更理性的消費選擇（也可能有降級）和更均衡的供需下，價格的下滑是導致 RevPAR 走低的主要原因** **1.2 歐洲盃&奧運會，雙盛會下酒旅需求也大漲** 相比之下，**歐洲的酒旅需求因為歐洲盃和三季度內奧運會的帶動效應下**，**出現了一波明顯的拉昇**。**平均單間收入（RevPAR）達到了 19 年同期水平的 115%**，創下疫情以來的歷史最高。不過畢竟有特殊活動的影響，並無法視作後續的常態。 具體來看，本季入住率和客單價都達到疫情以來的新高。其中**客單價（ADR）達 19 年的 120%，**相比上季度明顯拉高。**入住率相比去年同期也提升了 1.2pct，但較之 19 年同期仍是下滑了 2pct 以上的。** **1.3 開店節奏繼續提速** 儘管近幾個季度酒旅的供需景氣度有所走低，華住的開店節奏依舊在提速。**本季合計淨新開酒店 469 家，相比上季度增長了 46 家**。**待開業酒店數量接近 3300 家**，比上季增多 120 多家。同時**，公司也將 24 年全年開業 1800 家新酒店的目標上調到了 2200 家，**同樣體現出**公司要加速開店的意圖。**從結構來看，依舊是**自營門店依淨關店，加盟門店快速增加的情況，加盟門店數本季同比增加了 19%，集團經營逐步變輕。** 相對逆週期的開店策略，雖邏輯上有助於公司的市佔率，但短期內也可能對盈利產生壓力。 **1.4 門店增長下，流水仍有不俗表現** 結合來看，雖然本季國內平均 RevPAR 是同比略降的，但在高速的門店增長下，**華住集團本季全部酒店的流水額仍同比增長了 15%。**且相比營收因確認口徑的不同，會弱化 3P 類收入的重要性，此流水指標更準確的反映了真實的經營狀況。 **二、業務做輕，加盟業務托起增長** **1.1 別看自營拖累，加盟業務仍有不錯增長** 隨着酒旅景氣度的走低，**本季度**華住集團**整體營業的增速繼續放緩到了 11%，**相比**市場預期多出 1.1 億**。不過因為收入口徑不同，門店數減少的自營業務收入的重要性被過於放大。 具體來看，**華住直營業務，因酒店數量繼續淨減，收入增速是已大幅下降到 2%，**近乎歸零**。**而**加盟業務的營收仍保有同比 26% 的增速，**雖也環比降速**，**但絕對角度看 26% 的增速顯然還是不錯的。營收**相比流水 18% 的增速更高，**換言之**，華住在加盟業務中變現率也是提升的。** **1.2 自營對沖成本，加盟用來賺錢** 毛利層面，由於加盟業務是以淨收入計入財報，因此財報中的成本主要反映的是自營業務的成本，且相對剛性**。**可以看到**，在相對旺季的 2Q，華住整體的酒店運營成本同環比來看分別增加了 2/1 億，而營收同比增加近 6.2 億，**因此**毛利潤是同比增加了 3 億多。毛利率同比提升 1.6pct**，體現了公司逐步平台化的成果，但**相比預期提升幅度**看起來**偏低**。 具體來看**，**各項成本支出佔華住自營業務的比重基本都同比持平，換言之，**都是同比略增的自營收入和成本大體相互對沖**，**增量的加盟業務收入則大體轉化為了增量的毛利**。 **三、費用繼續較高增長，利潤還算可以** 不過，本季費用支出尚仍是有比較高的增長。其中**銷售費用同比增加**了 21%（約 0.55 億），**一定程度上反映了門店數量增長需要更多的推廣，以及獲客難度可能的上升。**另外**，管理費用更是增長了 28%**（約 1.2 億）**，**提升幅度更明顯。據解釋，管理費用的增長主要是公司開始擴張員工總數，並增加了股權激勵的支出。 由於費用的增長，相比**同比提升了 1.6pct 的毛利率**，**經營利潤同比提升的幅度縮窄到了 0.6pct，本季度為 25.6%**，不過市場預期的經營利潤率更低為 25% (即同比持平)。 而公司更關注的**調整後 EBITDA 指標上，本季整體為 20.2 億，比預期略多 0.9 億。**分部來看**，華住國內的 EBITDA 是同比增長了 15%。**海外則是由 1.1 億增長到了 1.3 億，雖然增長不錯，但體量仍是太小。 <正文完> **海豚投研「華住」過往分析：** **財報點評** 2024 年 3 月 20 日財報點評《[華住：利潤上竄下跳，太過看天吃飯？](https://longportapp.com/zh-CN/topics/20061296?app_id=longbridge)》 2023 年 11 月 24 日財報點評《[華住：虛驚一場，華住還是業內頂流](https://longportapp.com/topics/10512438)》 2023 年 4 月 25 日財報點評《[華住：房價 “狂飆”，景氣度大回升](https://longportapp.cn/en/topics/5463744)》 2023 年 3 月 28 日電話會《[精益增長是核心（華住 22Q4 電話會紀要）](https://longportapp.cn/en/topics/4506122)》 2023 年 3 月 28 日財報點評《[華住：量價齊升，蓄勢待發](https://longportapp.cn/en/topics/4501354)》 2022 年 11 月 29 日電話會《[降本增效，堅持經營增長（華住 22Q3 電話會紀要）](https://longbridgeapp.com/topics/3700768)》 2022 年 11 月 29 日《[疫情夾縫中，華住拼命向陽生長](https://longbridgeapp.com/topics/3699791)》 **深度** 2022 年 12 月 23 日《[43 美金的華住，還能衝刺巔峯嗎？](https://longportapp.cn/topics/3786541)》 2022 年 12 月 14 日《[猛漲 75%，華住的信仰是如何練就的？（上）](https://longportapp.cn/topics/3754634)》 本文的風險披露與聲明：[海豚投研免責聲明及一般披露](https://support.longbridge.global/topics/misc/dolphin-disclaimer) ### 相關股票 - [HTHT.US](https://longbridge.com/zh-HK/quote/HTHT.US.md) - [01179.HK](https://longbridge.com/zh-HK/quote/01179.HK.md) --- > **免責聲明: 本文僅供參考，不構成任何投資建議。**