--- title: "Palantir：無愧 AI 應用一哥，指引瑕疵不是問題" type: "Topics" locale: "zh-HK" url: "https://longbridge.com/zh-HK/dolphin/post/32598493.md" description: "Palantir 於美東時間 8 月 5 日盤後發佈了 2025 年二季度的業績。整體來看，Q2 業績依舊亮眼，雖然指引隱含巔峯臨近、放緩在即的跡象，但總體看經營狀態健康，尤其是 Q1 出現的一些問題也基本解決。考慮到當下政府對 AI 和國防投入的積極態度，以及仍然較大 TAM 的 ToB 空間，因此未來繼續 beat 指引也並非不可能。具體來看財報核心信息：1. 美企需求旺盛：ToB 表現最關鍵..." datetime: "2025-08-05T00:42:26.000Z" locales: - [en](https://longbridge.com/en/dolphin/post/32598493.md) - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/dolphin/post/32598493.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/dolphin/post/32598493.md) author: "[Dolphin Research](https://longbridge.com/zh-HK/dolphin.md)" generator: "portal-rs" --- # Palantir：無愧 AI 應用一哥，指引瑕疵不是問題 $Palantir Tech(PLTR.US) 於美東時間 8 月 4 日盤後發佈了 2025 年二季度的業績。 整體來看，Q2 業績依舊亮眼，雖然指引隱含巔峯臨近、放緩在即的跡象，但總體看經營狀態健康，尤其是 Q1 出現的一些問題也基本解決。 考慮到當下政府對 AI 和國防投入的積極態度，以及仍然較大 TAM 的 ToB 空間，因此未來繼續 beat 指引也並非不可能。 **具體來看財報核心信息：** **1\. 美企需求旺盛：**ToB 表現最關鍵，也是支撐 Palantir 估值的主要因素。二季度商業收入明顯加速增長，尤其是美國本地企業的需求，同比暴增 92%。 同時，一季度承壓的國際企業需求下滑有所收斂，結合新增訂單情況，預計後續會很快恢復增長。 **2\. 政府增長無憂：**二季度政府收入同比增長 43%，依舊是高景氣。環比看略微減速，不過政府收入並非線性趨勢變化，因此短期波動是常態。在當下政府對 AI 態度以及對國防開支的重視度，未來增長基本無憂。 **3\. 經營指標健康：**再來看具備前瞻意義的運營指標情況，基本都是加速增長的健康狀態。 **（1）中長期視角關注 TCV、RPO、客户數量：**二季度 TCV（總合同價值）同比增速突然猛拉高到了 140%，除了美國地區一貫翻倍增長外，主要因為國際地區也因為幾筆大金額訂單，出現了爆發式增長——北約、英國國防部以及印尼能源企業等帶來的主要增量。 RPO 表明上述剩餘合同中已經明確鎖單（無法取消）的金額，同樣加速增長。隨着合同履約執行，有望支撐後續收入增長。 客户數的淨增量也不俗，本季度新增大頭來自於美國企業，但政府部門、國際企業的客户增長也是環比加速的。 **（2）短期上市場主要關注 Billings、NDR 變化：**二季度 Billings 同比增長 54%，超出預期。整體合同負債（含客户定金）環比淨增加近 1 億，來自老客户的收入淨擴張率 128%，環比繼續提高，體現老用户付費升級的變化趨勢。 **4\. 指引的增長 “瑕疵” 不是問題：**最後再來看指引。Palantir 高估值建立在未來的高成長預期上，因此打破估值極限的一個關鍵影響因素，除了當期業績 beat 與否，就是預判增速放緩的信號。 鑑於 Q2 表現，管理層順勢上提指引，但隱含 Q4 增速環比略有放緩，以及盈利改善放緩的信號，這可能是導致市場反應平淡的主要瑕疵。如果未來增速保持 30%，利潤率無改善甚至還有壓力的情況下，那麼當下 60x PS 就更加刺眼了。 但撇開估值的波動，海豚君認為，所謂的瑕疵並不是問題——軟件收入的確認存在短期波動，公司的成長性還是得看訂單情況，尤其是 “已鎖定” 部分。 而 Palantir 的訂單狀況非常良好，轉化新客户的同時，老客户還在升級付費，説明 Palantir 的產品競爭力依然領先，核心邏輯並未有削弱。 **5\. 業績指標一覽** ![表格描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/212bc1afb4c18db709eec92fbcc1f2a7?x-oss-process=style/lg) **海豚君觀點** 景氣週期內，Palantir 的基本面很難有什麼大問題，包括這次指引隱含的所謂放緩信號，在管理層一貫謹慎不激進的指引風格下，其實並不是什麼值得憂慮的問題。 無非就是估值高處不勝寒。一季度因為國際收入不及預期，績後股價崩潰下跌 12%。雖然海豚君認為 Palantir 存在較高的估值溢價，但對 Palantir 當下基本面的景氣度是毫不懷疑的，這也是我們當時認為，儘管相對高估，但估值不會因為國際收入 miss 而被擊潰。 判斷的核心邏輯，就是通過看運營指標，來認定 Palantir 在可觸達市場中的產品競爭優勢並未發生變化。因此回過來看 Q2 的情況，關於**合同額新增/剩餘**、**新客户滲透**，以及**老客户粘性**所對應的指標來看，均是環比進一步改善的健康狀態。由此説明，Palantir 所處的仍然是景氣度無需擔憂的前沿位置。 但落到估值上，當前短期高估的狀態，也並非與基本面完全脱離。除了稀缺性（競爭力），海豚君認為，**關鍵還在於對 Palantir 可觸達市場 TAM 大小的定義。**保守派將 Palantir 的 TAM 圈定在數據和開發者工具，一個大約 1000 億的市場（Gartner）。 那麼目前 Palantir 年入 40-50 億的水平，已經佔到了 5% 的市場規模，這對其中更加細分的，一個高客單價、偏定製的數據分析需求而言，市佔率已然不低。但樂觀派對 Palantir 的 TAM 定義在更廣泛的 1 萬美金的軟件市場。 **因此核心就是看 Palantir 的能力圈拓展，尤其是藉助 AI 的機遇。**至少短期而言，在競爭優勢絕對領先下，**海豚君傾向於 Palantir 有拓展業務範圍的能力，但並非一蹴而就，需要給足耐心。** 對於 Palantir 的目標客户，也就是依賴流程管理或數據分析的傳統企業而言（如醫療、金融等），Palantir 的 AI+ 解決方案，能夠提供一個相對完善的功能和配套專業服務，簡化部署難度，加速客户的內部業務效率提升。 **以下為詳細分析** 1. **依舊是景氣週期** 二季度實現總營收突破 10 億美元，同比增長 48%，超市場預期（～9.4 億），增速繼續環比上季度拉昇。 Palantir 主要是向客户提供定製化的軟件服務，因此收入在短期內可預期性較強，公司的指引區間也比較窄，隱含收入的確定性較高。但連續多個季度超出指引上限，還是體現出了客户對 AIP 和 Foundry 的旺盛需求。 ![圖表描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/fec073cd11c817943b6022a7258ab153?x-oss-process=style/lg) **1\. 分業務情況** **（1）政府客户收入：國內國外均加速** 二季度政府客户收入同比增長 49%，增長主力依然是美國政府，國際政府增速略微放緩，但依然是高增長。 ![圖片包含 圖示描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/27443bcb08141c77ea3ccf31fdf71a82?x-oss-process=style/lg) 美國政府本季度主要新簽了兩個合同，一個是美國太空部隊 2.18 億美元訂單，支持多域作戰協同（Maven 智能系統合同）；另一個是是與陸軍簽署的十年價值 100 億美元的合同（整合原有 75 份零散合同），深化長期合作。 ![圖表, 折線圖描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/e30db3c2e1c8395a36da9254eab5351d?x-oss-process=style/lg) 國際政府的增長驅動應該還是前幾個季度陸續簽署合作的德、英、法、瑞典等歐洲國家，本身處於國防開支擴張階段。與此同時，本季度同樣新簽了**北約、英國政府（加單）**的合同。 政府部分採購 Palantir 的產品，**提高數據分析決策、國防作戰能力**是主要目的，近年來隨着 AI 技術完善，也開始出現提高工作效率的需求。但由於政府的項目往往含有多個功能需求，不僅是軟件能力，還包括硬件基礎，但這種集成性的需求往往會找一個長期合作的大型解決方案商，然後再由方案商去內部解決或尋找分包。 但政府對軟件合規要求極高，中小軟件商需要承擔較高的審查合規成本。Palantir 還專門提出了 FedStart 計劃： 即利用自身的合規許可優勢，結合 Apollo 雲，讓第三方應用可以像部署到 AWS 一樣，進入到符合政府合規需求的開發部署環境提供服務。與其他技術供應商，為美國政府（國防、情報、民安等部門）聯合提供一套整體的解決方案，在自身絕對優勢的技術領域（跨結構數據分析決策、流程管理等），規模化滿足更多政府需求。 **這種生態合作方式，Palantir 相當於擺脱了單一功能產品的波動影響，而是成為一個收託管與合規服務費的平台。一方面變相延展了自己的生態能力圈（間接穩固了自身競爭力），另一方面則可以獲得一個相對平滑穩增長的創收。目前已經有三十餘家軟件商加入 FedStart 計劃。** ![圖片包含 圖示描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/66677de6f8a9a1938e3228ed2f1cb801?x-oss-process=style/lg) ![圖片包含 應用程序描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/d8ed8a01cdf88664ce5f52ff135bd3f6?x-oss-process=style/lg) **（2）商業市場：國際市場恢復增長在即** 二季度商業收入同比增速 47%，再次加速。其中： 美國本土企業收入非常亮眼，增速提高至 93%，醫療、金融、地產等行業的一些龍頭都與 Palantir 簽署了合作，內部業務提效顯著。本季度與 The Nuclear Company 簽署價值 1 億美金 5 年期合約，將共同開發和部署 NOS，這是首個專為核電建設打造的人工智能驅動的實時軟件系統。 上季度表現不佳的國際企業（表現歐洲市場需求疲軟），這個季度雖然還在下滑，但結合訂單情況來看，預計很快恢復增長，具體可看看電話會的信息披露。 **二、合同情況：加速擴張** 對於軟件公司而言，未來的成長性是估值的核心。但每季度確認的收入，這個指標相對滯後，因此我們建議重點關注新合同的獲取情況，主要表現為合同情況（RPO、TCV）、當期流水（Billings）以及客户數量的增加。 **（1）剩餘不可撤銷的未履約合同（RPO）：中長期合同新增額邊際擴張** 二季度 Palantir 剩餘合同額 24.2 億美元，環比增加了 5.2 億，優於上季度。其中，長期合同淨增較多。 **（2）當期流水（Billings）& 遞延收入：增長回暖** 二季度流水 11 億美元，同比 54% 的增長，整體合同負債（含客户定金）環比淨增加，老客户的付費規模擴張率 128%，環比繼續提高，體現老客户粘性加強，升級付費的趨勢。 ![圖表中度可信度描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/569308e2efe15b74da51ac9ba5b901e3?x-oss-process=style/lg) **（3）合同總價值（TCV）：季節間有波動，繼續健康增長** 二季度記錄新增的合同總價值為 22.7 億，同比突然爆拉 140%，主要是北約、英國政府等國際訂單新增帶來。 ![圖表中度可信度描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/af27b4ba6175fde3501a4feedc8e0c24?x-oss-process=style/lg) **（4）客户增量：增長全靠美國企業** 而從最直觀的客户數，也偏中長期指標，二季度環比淨增 80 家，其中 70 家來自於商業客户，53 家來自美企。 ![圖表, 條形圖描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/72a1cb8ef0bc1d7559bcde14f1942116?x-oss-process=style/lg) **三、盈利改善速度減慢** 二季度 Palantir 實現 GAAP 下經營利潤 2.7 億，三項經營費用繼續維持在 20% 左右的同比增長，但低於收入增速，因此利潤率提升。SBC 增幅不高，但同期市值爬升不少，因此可能在同步進行員工優化。最後經調整經營利潤率 48%，繼續改善。 ![表格低可信度描述已自動生成](https://pub.pbkrs.com/uploads/2025/ba3d54a795137c3d3de038a4cd47db55?x-oss-process=style/lg) 從 Q3 以及全年指引來看，Q3 經營利潤率，因為人員補充而導致環比下降。不過指引也同時表明，利潤率在 Q4 會有一些恢復。 但海豚君傾向於認為，利潤率的改善在當下並非第一目標，擴大 TAM 和市佔率才是維持成長性的關鍵，因此短期利潤波動，市場容忍度應該會相對較高。 Palantir 的現金流與合同打款有關，因此會出現季節間的波動。二季度新增合同較多，流入的打款自然增加。管理層全年指引現金流 18-20 億，假設明年現金流仍有 40% 的增速，那麼當下 EV/ FCF=125x 的估值，也是隱含了太多積極預期。 <此處結束> **海豚投研「Palantir」歷史研究：** **財報** 2025 年 5 月 6 日電話會《[Palantir（紀要）：歡迎 DOGE，政府注重效率對我們有利](https://longportapp.com/zh-CN/topics/29362869?invite-code=032064)》 2025 年 5 月 6 日財報點評《[Palantir：“DOGE+ 關税” 雙刀齊上，AI 信仰會跌落神壇嗎？](https://longportapp.com/zh-CN/topics/29357792?invite-code=032064)》 2025 年 2 月 4 日電話會《[Palantir（紀要）：希望成為這場 AI 革命的基石公司](https://longportapp.com/zh-CN/topics/26957569?invite-code=032064)》 2025 年 2 月 4 日財報點評《[Palantir：暴打空頭，高不可攀的 “AI 信仰”](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/26954220?invite-code=032064)》 2024 年 11 月 5 日電話會《[俘獲更多盟友，Palantir 的 AI 有什麼不同？(3Q24 電話會）](https://longportapp.com/zh-CN/topics/25068686?invite-code=032064)》 2024 年 11 月 5 日財報點評《[Palantir：AI 信仰票又來送希望了](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/25065932?channel=t25065932&invite-code=398924&app_id=longbridge&utm_source=longbridge_app_share&locale=zh-CN)》 2024 年 8 月 6 日電話會《Palantir：我們成功在於構建契合真實需求的 AI 產品（2Q24 紀要）》 2024 年 8 月 6 日財報點評《[Palantir：上調指引，力證 AI 的增長故事](https://longportapp.com/zh-CN/topics/22979835)》 2024 年 5 月 7 日電話會《[Palantir：在美國，我們沒有直接競爭對手（1Q24 電話會）](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/20935490?invite-code=)》 2024 年 5 月 7 日財報點評《[Palantir：超預期卻暴跌？高估值下市場更挑剔](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/20932431?invite-code=)》 2024 年 2 月 6 日電話會《[增長的核心驅動是以培訓切入的商業模式和持續投入的產品力（Palantir 4Q23 電話會）](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/11510366?app_id=longbridge)》 2024 年 2 月 6 日財報點評《[AI 撬起了 Palantir 增長新週期](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/11503483?app_id=longbridge)》 2023 年 11 月 3 日財報點評《[Palantir：增速逆勢回暖，功臣又是 AI？](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/10449217?invite-code=)》 **深度** 2023 年 10 月 13 日《[Palantir：靠什麼定價高估值？](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/10197241?invite-code=032064)》 2023 年 9 月 26 日《[Palantir：被 AI 激活的 “神秘” 軍事武器](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/10010503?invite-code=032064)》 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