天風證券建築材料行業 25 年度策略：重視供給側積極變化 靜待需求回暖

智通財經 APP 獲悉，天風證券發佈研究報告稱，當前建材景氣度仍處於左側，但隨着前端數據的好轉，以及化債、收儲等政策的持續推動，底部信號或已逐步臨近。消費建材：銷售端拐點將至，看好存量需求釋放帶來新一輪增長。水泥：25 年供給側改革有望發力，利潤增長彈性或最優。玻纖：階段性點火高峰期已過，期待需求端新能源領域放量。玻璃：行業冷修有望提速，關注供需動態平衡情況。

天風證券主要觀點如下：

該機構認為當前建材景氣度仍處於左側，但隨着前端數據的好轉，以及化債、收儲等政策的持續推動，底部信號或已逐步臨近。24 年水泥、玻纖開始復價，25 年供給側有望持續發力，支撐價格繼續恢復，考慮到低基數及行業屬性差異，水泥的業績彈性或最優。消費建材中長期成長性最佳，且新建端企穩後，存量對於業績的拉動效果有望進一步凸顯，部分 C 端公司 24 年收入逆勢增長體現出強α，繼續看好優質龍頭盈利能力和經營質量的長期改善。

消費建材：銷售端拐點將至，看好存量需求釋放帶來新一輪增長

9 月底以來我國地產政策力度加大，地產基本面出現邊際修復，11 月單月銷售面積同比有望實現正增長，新建端基本面或逐步迎來築底企穩，而二手房銷售累計實現正增長，佔比提升至 65%，預計中長期仍有 15-25% 提升空間，存量需求的拉動效果將愈發顯著。對比美國經驗，地產銷售自 11 年下半年開啓上行週期，此後持續增長近十年，CAGR 約 7%，而頭部消費建材公司憑藉自身現金流賦能及加槓桿優勢，通過橫向及縱向擴張迎來新一輪增長，如宣偉 09-23 年利潤 CAGR 達 13%，實現超額利潤。對標國內企業，隨着資金狀況的改善以及客户結構的調整，現金流已開始好轉，業績端 C 端品種已體現出強韌性，在β下行期收入仍然實現同比增長，而隨着地產新建的觸底，擴渠道/擴品來所帶來的增長會進一步顯現。推薦三棵樹、北新建材、偉星新材、兔寶寶等。

水泥：25 年供給側改革有望發力，利潤增長彈性或最優

25 年受益於基建實物工作量的推進以及地產新建端的築底，需求降幅有望收窄，而供給側將逐漸發力，短期來看，錯峯生產仍是調節供需平衡最有效的手段，25 年隨着限制超產政策的逐步趨嚴，倒閉企業通過補足超產指標等方式退出中小產能，行業有望開始實現真正意義上的產能出清，而 2027 年開始將進入碳交易深化完善階段，行業產能優化效果有望進一步顯現。10 月份華東長三角地區開始大幅提價，並逐漸傳到至華中、華南等地，四季度利潤有望開始走出底部，同時也為 25 年開年價格奠定良好基礎，在供給端政策驅動及企業利潤訴求增長下自我約束力加強的雙重推動下，繼續看好 25 年國內水泥企業利潤向上彈性，推薦海螺水泥、華新水泥、上峯水泥、華潤建材科技，成長性方向，推薦非洲出海龍頭西部水泥。

玻纖：階段性點火高峰期已過，期待需求端新能源領域放量

25 年在國內宏觀經濟增長拉動下，需求增長前景仍較好，其中風電、光伏是主要增長點，汽車、電子等領域進一步恢復，出口端可能面臨關税提升壓力，相對利好在海外佈局的龍頭企業。供給端來看，預計 24 年行業新點火/冷修復產產能合計 117 萬噸，同比增長 121%，25 年新點火壓力有望開始下降，但考慮到 24 年產能投放時間主要集中在下半年，因此 25 年上半年供給端短期或仍然面臨一定衝擊，但進入下半年後或開始逐漸減弱，同時隨着冷修需求的增加，亦有望對沖部分新增產能的壓力。24 年玻纖價格經歷兩輪集中復價，底部已基本夯實，25 年頭部企業產品結構、產能佈局等優勢或進一步凸顯，關注差異化競爭下的結構性機會，推薦中國巨石、長海股份，建議關注宏和科技。

玻璃：行業冷修有望提速，關注供需動態平衡情況

我們預計未來竣工端仍然存在下行壓力，但存量改造、深加工滲透率提升對玻璃需求提供一定支撐，供給端來看，當前行業潛在冷修產能佔比約 28%，當前盈利環境有助於加快玻璃企業冷修節奏，未來供需有望實現動態平衡。受價格下行影響，當前行業平均利潤或已處虧損狀態，25 年成本端純鹼價格或仍有下降預期，我們預計盈利進一步下行空間較為有限，關注階段性價格反彈機會，同時浮法玻璃企業的多元化佈局有望實現新的盈利增長點。推薦旗濱集團、金晶科技等。

風險提示：下游基建、地產需求不及預期，原材料、煤炭漲價超預期，產能投放超預期，文中測算具有一定的主觀性等。