天風證券：特高壓進入密集建設期 新一輪配網投資週期有望啓動

智通財經 APP 獲悉，天風證券發佈研報稱，24 年特高壓正式進入密集建設期，此外 24 年公佈多條特高壓規劃，為 “十四五” 後特高壓需求提供支撐。天風證券預計相關政策的推進，有望帶來新一輪配電網投資增長週期（上一輪配電網增長週期配網投資佔比由 2017 年的 53.2% 增長至 2019 年的 63.3%，2023 年回落至 55%，預計 2024 年或為本輪增長週期的起點）。

投資主線上，天風證券優先選擇本輪配電網政策中的重要增量——配電自動化，行業競爭格局穩定、符合新型電力系統發展的需求、增速有望顯著高於配網投資增速。優先推薦市場格局更佳的配電主站系統供應商許繼電氣（000400.SZ）、東方電子（000682.SZ）、四方股份（601126.SH）；配電終端環節相對來説競爭格局更為分散，但仍看到了個別相關公司的 Alpha 能力，建議關注威勝信息（688100.SH）。

天風證券主要觀點如下：

國家能源局數據顯示，2024 年 1-9 月，我國電網工程完成投資 3982 億元，同比增長 21.1%，明顯加速增長；海外方面，我們梳理了部分歐洲電網公司發佈的未來電網 CAPEX 投入計劃，呈上修趨勢。往後續看，電網板塊相關公司 EPS 有望持續提升、我們看好板塊投資價值：

1）出海：在海外輸配用電領域加速投資建設的趨勢下，我們看好相關企業獲得海外業務收入增量。

2）國內：2024 年特高壓直流項目進入密集建設期，我們預計未來直流工程乃至整體電網投資額有望進一步增長。

1、海外：電網建設 + 美國工業回流 + 電錶滲透率向上，輸配用電建設需求持續高增長。

主網：跨國電網互聯是解決電力供應問題、推動電力低碳化轉型的關鍵。往未來看，我們認為電網的另一重要趨勢是從孤立系統走向互聯互通、從國內互聯向跨國互聯發展。我們預計，相關發達國家、發展中國家的電網建設計劃推進將持續帶動海外輸配電相關電力設備的投資增長。以歐洲為例，海上新能源裝機加速，海上輸電系統建設需求成為重要增量，根據 Entso-e2024 年發佈的報告，與 2025 年相比，到 2050 年歐洲將額外需要建設 5.4 萬公里的海上網絡傳輸基礎設施路線（徑向 + 混合），投資 310-410 億歐元。我們看好相關企業在海外輸配電領域加速投資建設的趨勢下，獲得海外業務收入增量。重點推薦主網&特高壓相關標的【思源電氣】，國內分接開關龍頭【華明裝備】，國際知名的電力系統複合外絕緣產品研製企業【神馬電力】，國內瓷絕緣子龍頭【大連電瓷】。

海外配網：美國配電變壓器供需錯配，帶來中國公司出口機會。受多個財政激勵法案推動，2022-2023 年美國製造業的建造支出加速增長，但 2024 年 1-11 月美國製造業的建造支出增速放緩，我們預計一定程度上影響了美國配電變壓器的新增擴容需求增長。我們認為，2024 年美國工業回流增速有所放緩，主要原因包括：加息週期下的美元匯率及利率上漲、總統換屆帶來的補貼/激勵政策延續性的不確定、美國關税是否會進一步提升的不確定性（對應美國本土製造成本是否有競爭力）；而展望 2025 年，我們預計美元匯率、利率、相關補貼/激勵政策延續性、關税等均有望明確，美國工業回流增速有望較 2024 年有所提升，帶動美國配電變壓器需求加速增長。重點推薦【金盤科技】、【明陽電氣】。

海外用電：發達國家電錶以更新換代為主，發展中國家智能表滲透率從 10% 以內快速提升

22 年前後，國內出海頭部企業逐步在海外站穩腳跟。我們同時對比蘭吉爾和愛創過去四年的海外收入數據，蘭吉爾代表的歐美企業近些年來收入增速平穩（對應歐美的更新換代需求），包括在歐洲非洲以及亞洲的收入增速乏力（北美相對強勁，貢獻主要成長性），反觀國內企業在經過 2015-2020 年的蟄伏期，2022 年起海外收入逐步開始放量。其背後核心邏輯在於：1）海外工廠步步為營貢獻大額增量（三星威勝）；2）AMI 一體化能力逐步被海外電力公司認可，進行替代（海興）。

海外需求的持續性和成長性：我們認為出海有三重邏輯，保障其中長期成長性。1）國內企業在當地取代歐美企業，增加市場份額；2）國家層面持續開拓，開拓並非一蹴而就，而是通過前期長時間的對接，已確保和當地電力公司深度合作，因此通過建廠等形式本土化推進；3）產品品類開拓——電錶-AMI&M2C 解決方案 - 配電市場。三重邏輯下，我們認為頭部企業有望享海外三年收入規模翻番的高成長性。

出海壁壘保障高盈利能力：壁壘主要體現在：1）產品層面：配用電產品對產品穩定性、軟件/通信能力要求高，同時越來越多的要求 AMI 一體化的成熟項目經驗；2）渠道層面：客户是 ToG 端而非 ToB，配用電產品渠道格局相對更穩定。且如巴西、南非等國有多家電力公司，需要大量時間去前期對接才有機會中標。同時出海對本土化要求極高，海外建廠穩定經營、持續拿單、賺取可觀利潤並保持穩健的現金流對企業的總體運營能力要求極高。

重點推薦配用電出海的龍頭票【海興電力】、【威勝控股】，建議關注【三星醫療】。

2、國內：特高壓進入密集建設期、“十五五” 項目規劃有望持續；新一輪配網投資週期有望啓動。

國內特高壓：24 年特高壓正式進入密集建設期，此外 24 年公佈多條特高壓規劃，為 “十四五” 後特高壓需求提供支撐。從數量看，24 年實際核准開工直流 2 條、交流 2 條，其中直流核准開工數量略低於 23 年，剩餘 3 條線路預計將於 25 年核准開工；交流項目截至 24 年底已全部核准開工、進入建設狀態。除 “十四五” 前期已規劃特高壓項目外，2024 年國內合計新增規劃合計 15 條特高壓線路（其中 9 條為直流、6 條為交流）；海風柔直和直流改造亦將持續貢獻增量。重點推薦中標份額高的龍頭企業【國電南瑞】；換流閥重點推薦【許繼電氣】，建議關注【中國西電】；組合電器建議關注【中國西電】、【平高電氣】。

國內配網：新一輪配網投資週期有望啓動，增量看配網自動化。我們預計相關政策的推進，有望帶來新一輪配電網投資增長週期（上一輪配電網增長週期配網投資佔比由 2017 年的 53.2% 增長至 2019 年的 63.3%，2023 年回落至 55%，我們預計 2024 年或為本輪增長週期的起點）。投資主線上我們優先選擇本輪配電網政策中的重要增量——配電自動化，行業競爭格局穩定、符合新型電力系統發展的需求、增速有望顯著高於配網投資增速。優先推薦市場格局更佳的配電主站系統供應商【許繼電氣】、【東方電子】、【四方股份】；配電終端環節相對來説競爭格局更為分散，但我們仍看到了個別相關公司的 Alpha 能力，建議關注【威勝信息】。