<div id="readability-page-1">截至 2025 年 9 月 15 日，黃金快速上漲至 3674 美元/盎司，首次突破 1980 年通脹調整峯值。其主要原因是美國就業疲軟，市場擔憂美國經濟基本面，交易 “低增長 + 高通脹” 的滯脹邏輯，並提高了美聯儲降息的預期，疊加特朗普頻繁施壓美聯儲換人，市場質疑美聯儲政策的獨立性。 一、我們認為雖然黃金長牛的邏輯仍在，但短期或存在回調風險。從交易指標上看： 1、黃金處在超買水平，波動可能加大。當前黃金 14 日 RSI 達 78，已經超買至近 10 年超 90% 的分位水平，意味着或有部分止盈兑現離場。更重要的是，相較於表現更為極致的 RSI，全球 ETF 流量、現貨和期貨持倉等並沒那麼熱。所以我們擔心黃金交易短期過熱，存在回調風險。 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/1cb3e6db-03f4-4011-b8f2-cf789ad930d6.jpeg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1024" height="540" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/1cb3e6db-03f4-4011-b8f2-cf789ad930d6.jpeg"/> 2、黃金 ETF 的資金流並未形成一致性趨勢。從區域來看，近一個月，美國黃金 ETF 流入量較大，中國反而在流出。美國前三大黃金 ETF 共流入約 3670 億美元，中國兩隻黃金 ETF 合計流出超 265 億美元，成為全球唯一顯著減持區域。從機構與散户行為來看，散户在邊際增持黃金機構則邊際減持黃金。 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/33c614d9-3f1e-4f88-95fd-ed02e38df403.jpeg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1024" height="424" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/33c614d9-3f1e-4f88-95fd-ed02e38df403.jpeg"/> 3、現貨擠兑有限。黃金庫存並未被明顯推高，市場對實物黃金交割需求沒有顯著上升，暗示短期內現貨擠兑程度相對有限，黃金多頭情緒不 極致；另外，各期限黃金租賃利率降至 0 以下，意味着黃金現貨需求並不緊張，提貨需求沒有明顯上升，黃金多頭並不過於強勢。且短端與長端倒掛不明顯，儘管還是現貨溢價狀態，但程度遠不及今年年初。 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/9c9b929d-0174-4a8f-b3bd-a044569a4df1.jpeg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1024" height="461" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/9c9b929d-0174-4a8f-b3bd-a044569a4df1.jpeg"/> <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/cea5a9a5-3329-4d6e-8d8f-8c61a858851f.jpeg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1024" height="614" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/cea5a9a5-3329-4d6e-8d8f-8c61a858851f.jpeg"/> 4、Comex 黃金投機性淨多頭倉位回落。根據美國商品期貨交易委員會（CFTC），投機性黃金淨多頭頭寸快速下降，機構對黃金的看漲情緒有所減弱。 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/3c0603ea-f29a-4d92-9493-75b96bc090b2.jpeg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1024" height="588" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/3c0603ea-f29a-4d92-9493-75b96bc090b2.jpeg"/> <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/35076ce5-025c-457a-883d-cf148d6384aa.jpeg?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1024" height="633" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/35076ce5-025c-457a-883d-cf148d6384aa.jpeg"/> 5、中國市場情緒不夠 “高漲”。價格方面，Comex 黃金和倫敦金現貨都已創歷史新高，但上海金尚未突破前高；庫存方面，相較於海外黃金庫存，上海金交易所持倉量已經邊際回落，本輪黃金上漲行情中，中國相對於全球其他區域的情緒不夠高漲。 二、美元一定會走弱嗎？ 1、市場已充分定價 3 次的降息次數，全年降息次數沒有進一步上調空間。因為就業的疲軟，市場對美國經濟產生悲觀態度，不過從領先指標來看，美國經濟已有 “復甦” 跡象，如果經濟超預期上行，降息預期會進一步收斂。 2、降息並不一定導致美元大幅走弱。從歷史覆盤的角度看，預防式降息導致美元在一週後平均下跌，且跌幅相對較多（-0.91%），但一個月內跌幅收窄並轉為上漲，未來三個月和六個月平均上漲 0.84%、2.02%。 3、本輪預防式降息有利於改善美國經濟。降息落地，利率下降，利於改善企業及地產投資，提振經濟。根據亞特蘭大聯儲預計，2025 年 Q3 實際環比折年 GDP 增速為 3%，其中實際個人消費支出和實際私人國內投資總額會邊際上漲。 4、歐元的相對強勢或將是暫時的。一是，歐央行今年進一步寬鬆貨幣空間有限，而美國降息空間更足。二是，美國經濟邊際增長預期好於歐洲。如果美國經濟韌性好於非美國家，我們預計美元貶值壓力會減輕。 本文作者：東吳證券陳夢、葛曉媛，來源：東吳證券 原文標題：《【東吳證券策略點評】黃金，短期見頂了嗎？》風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用户特殊的投資目標、財務狀況或需要。用户應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。</div>

SPDR 金 ETF

美國黃金

截至 2025 年 9 月 15 日，黃金價格快速上漲至 3674 美元/盎司，首次突破 1980 年通脹調整峯值。儘管黃金長期看漲，但短期可能面臨回調風險。當前黃金超買，ETF 資金流動不一致，現貨需求有限，投機性淨多頭倉位下降，且中國市場情緒不高。

- 黃金價格突破 3674 美元/盎司，受美國就業疲軟影響。  
- 短期內黃金或面臨回調風險，ETF 資金流動不一致。  
- 市場對美元走弱的預期存在不確定性，降息可能改善經濟。