中泰證券：新航季航空供給約束仍強 把握格局優化新機遇

智通財經 APP 獲悉，中泰證券發佈研報稱，2025 冬春航季國內航司總時刻量同環比均呈現下降趨勢，控總量調結構或撬動票價，持續看好低預期下航空投資機會。在行業機隊增速確定性放緩，一線時刻資源未有大幅增長的背景下，該行認為航空供給約束仍然較強。高客座率疊加行業反內卷倡議有望帶動票價回暖，邊際改善下建議逢低佈局。

中泰證券主要觀點如下：

換季概覽：總量同環比下降，控量意圖明顯。2025 冬春航季國內航司總時刻量同環比均呈現下降趨勢 (同比下降 2%，環比下降 3%)，較 2019 年冬春航季增長 15%。

國際航線：增量有限，北美地區的加拿大同比增幅較大，中國東航日韓泰優勢。國際時刻量 (含中國始發/到達時刻) 較 2024 年冬春航季上漲 2%，為 2019 年冬春航季的 75%；國內航司地區時刻量較 2024 年冬春航季下降 12%，為 2019 年冬春航季的 83%。

國內航司亞洲 (含地區，不含中國始發/到達時刻)/歐洲/大洋洲/中東/北美的計劃時刻量佔國際 (含地區) 總時刻量的比例分別達 83%/9%/3%/2%1%。亞洲/歐洲/大洋洲/中東/北美/非洲的計劃時刻量分別恢復至 2019 年同期的 79%/126%/81%/171%/26%/267%。北美洲周計劃時刻量同比增長 46 個，同比增速 48.4%(主要增量來自加拿大)。前 20 大目的地中，國內航司在中國香港、馬來西亞、新加坡、印尼、老撾、俄羅斯、英國、意大利、阿聯酋、西班牙的計劃時刻量恢復超 2019 年。中國東航在日本/泰國/韓國的計劃時刻量分別為每週 542/316/368 個，居國內航司首位。

國內航線：國內航線結構向核心城市靠攏，五線城市受補貼政策利好有顯著增量。 ①時刻量整體下降，僅五線城市有較大增量。全行業時刻量較 2024 年冬春航季下降 2%，較 2019 年冬春航季上漲 21%，分城市類型看，僅五線城市國內計劃時刻量增長 4.6%，一線城市計劃時刻量相對穩定 (-0.4%)，其他類型城市計劃時刻量同比均有下跌 (下跌 2%-7%)。 

 ②民航局在一線城市時刻放量有限。基於一線城市時刻資源的稀缺性，該行認為航司幾乎不會主動放棄已經拿到的一線城市時刻資源，所以一線城市時刻總量沒有增長大概率是民航局沒有在一線機場進行大規模放量。 

 ③航司或主動增加了五線城市計劃時刻量。該行認為，在未來運力增速放緩的情況下，航司可能主動削減了效益不佳、補貼不到位的低線城市時刻，導致四線城市計劃時刻量下降 7.4%。五線城市的增量最主要來自新疆自治區 (含阿勒泰、哈密、和田、喀什等)，該行推測新疆地區的補貼政策推動了航司在新疆自治區內的加班，同時新疆旺盛的旅遊需求推動了航司增加新疆至外省市的航班。 

 ④航線結構向核心城市靠攏。三四線城市時刻量的減少導致行業一線互飛計劃航班量佔比提升至 3.84%，為連續六個航季最高，核心市場互飛航線佔比提升至 54.13%，同比提升 0.17 個百分點，環比提升 1.30 個百分點。

競爭格局：航司策略分化，國內競爭格局有望優化。 ①三大航及吉祥航空 (603885.SH)(吉祥受普惠發動影響較大) 減投下沉市場，有助於其提升自身收益質量。2025 年冬春航季，三大航及吉祥在下沉市場 (三線及以下城市) 的國內計劃時刻量同比下降 (國航/東航/南航/吉祥：-3%/-5%/-4%/-2%)，國航、東航已經連續三個冬春航季減少下沉市場時刻量。從時刻結構看，各航司核心城市時刻量佔其時刻總量的比例為：國航 82%/東航 80%/吉祥 80%/南航 79%/春秋 74%/海航 65%/華夏 26%；各航司核心城市互飛航線計劃航班量佔其計劃航班總量的比例為國航 67%/東航 62%/吉祥 62%/南航 61%/春秋 50%/海航 41%/華夏 4%。中國東航時刻結構改善最為顯著，核心市場時刻量佔其總時刻量的比例較 2019 年冬春航季上升 5.4 個百分點，核心市場互飛航線計劃航班量佔其航班總量的比例較 2019 年冬春航季上升 8.56 個百分點。 

 ②華夏航空 (002928.SZ) 增投下沉市場，將持續受益於運力恢復及補貼政策利好。2025 年冬春航季華夏航空計劃時刻量同比增長 5.2%，主要增量來自二線城市 (17.04%，蘭州增長 300%) 及五線城市 (+15.76%，主要來自新疆及甘肅)。同時，華夏仍是承運新疆省內機場對飛航線最多的航司 (計劃 936 班/周)。

③春秋航空 (601021.SH) 主要增投二線 - 四線、縣級市或五線以下城市，海航集團主要增投一線、二線、五線城市，兩家航司或將受益於需求和補貼的雙重利好。2025 年冬春航季，春秋新一線/二線/三線/四線/五線/縣級市或其他城市計劃時刻量同比增長 6.27%/13.09%/16.63%/27.59%/8.63%/31.46%。海航集團一線/二線/五線城市時刻量同比增長 0.42%/2.85%/7.79%。從航線結構看，春秋航空二三線城市對飛，海航一線對飛、二三線對飛以及兩家航司部分高線 - 低線城市對飛計劃航班量佔其航班總量的比例有所提升 (或穩定)，高線城市需求較好，低線城市補貼政策較好，兩家航司或享受需求和補貼的雙重利好。

風險提示：油價風險、匯率風險、研報使用信息數據更新不及時風險。