天風證券：雙節動銷符合預期 白酒板塊情緒或有望修復

智通財經 APP 獲悉，天風證券發佈研報稱，“雙節” 市場氛圍較為平淡，傳統 “旺季效應” 明顯減弱。動銷及批價來看，隨着雙節臨近，9 月終端動銷環比温和回暖，但仍然承壓；批價同比下滑，渠道利潤呈現收窄態勢。渠道庫存來看，經銷商 25Q2 因動銷不暢，庫存或環比抬升；節前備貨後庫存階段性提升，雙節旺季或略有去化，但預計地產酒經銷商庫存仍然高企。看好 Q3 業績披露階段板塊向上彈性表現 (風險或充分釋放)&建議關注板塊週期底部。

天風證券主要觀點如下：

市場氛圍平淡，動銷符合預期

根據雲酒頭條消息，中秋國慶期間，預計白酒動銷整體下滑 20%-30%，符合節前偏淡預期。受今年 5 月 “禁酒令” 影響，政商務白酒消費場景承壓明顯，餐飲消費市場受到影響。“雙節” 市場氛圍較為平淡，傳統 “旺季效應” 明顯減弱。動銷及批價來看，隨着雙節臨近，9 月終端動銷環比温和回暖，但仍然承壓；批價同比下滑，渠道利潤呈現收窄態勢。

渠道庫存來看，經銷商 25Q2 因動銷不暢，庫存或環比抬升；節前備貨後庫存階段性提升，雙節旺季或略有去化，但預計地產酒經銷商庫存仍然高企。回款意願來看，經銷商資金壓力較大，回款較為謹慎，各酒企第三季度回款意願普遍放緩。

各省份動銷分化，宴席場景相對韌性

市場呈現 “整體承壓、區域分化” 特徵，高端名酒與區域龍頭展現韌性，大眾價位帶表現相對穩健。

江蘇市場：動銷相對穩健，但城鄉分化顯著。城區宴席場景動銷接近持平，今世緣國緣系列 (對開、四開) 在宴席市場佔據主導地位；鄉鎮市場消費能力疲弱，動銷出現下滑。

河南市場：受消費觀念轉變的影響，價格下行壓力仍存，百元大眾價格帶成為新動銷主力。茅台 1935、習酒窖藏 1988、國台等產品表現穩定，宴席市場和大眾聚餐提供了支撐，但商務宴請需求疲軟，部分消費場景或呈現消費降級態勢。

四川市場：次高端產品在成都和縣域市場表現分化。受商務消費疲軟影響，成都市場次高端產品需求承壓，動銷同比下滑 50% 左右；與之相反，縣域市場 300-500 元價格帶產品表現相對穩健，以劍南春、水井坊等名酒為主，這些產品因品牌認知度高且價格適中，契合了縣域消費者 “認品牌、重實用” 的消費心理；消費場景方面，縣域市場以宴席 (如婚宴、升學宴) 和本地熟人社交為核心，高度依賴熟人社交圈層決策，使得次高端酒憑藉其適配大多數消費者能力的特性，容易在親友推薦和口碑傳播中形成消費潮流，從而鞏固市場地位。

山東市場：區域分化明顯。品鑑會、買贈活動等帶動濟南、濰坊等地動銷升温；青島、淄博、臨沂等地氛圍冷淡，政務商務場景減少。整體來看，白酒消費呈現 “理性化” 趨勢，宴席、家庭聚飲等剛性場景表現相對穩定，但商務與政務消費持續疲軟，導致次高端價位帶承壓。

高端酒批價企穩回升，強品牌力酒企更勝一籌

雙節期間白酒各價位帶表現呈現顯著分化，全國性名酒仍保持基本盤穩固，但價盤壓力普遍存在。高端名酒需求下滑，價盤壓力顯現。飛天茅台因節前備貨導致供給階段性加大，批價一度下行；臨近雙節後，公司主動控價 + 批價下跌後自身高性價比凸顯，批價逐步抬升，並於雙節期間穩定在 1760 元左右；五糧液普五、國窖 1573 等批價亦在階段性下滑後企穩。

區域格局分化，強品牌力酒企更勝一籌。今世緣國緣系列憑藉深厚的渠道根基和品牌認知在江蘇市場形成強勢品牌力壁壘，在區域地產酒中表現相對較優。劍南春在四川縣域宴席市場的知名度佔據優勢。相比之下，多數區域本土品牌面臨更大壓力，在名酒渠道下沉和消費理性化雙重衝擊下，市場份額持續被擠壓。

百元價格帶成動銷主力，性價比產品受歡迎。河南、山東等地百元價格帶動銷佔比提升，光瓶酒與區域品牌如金徽、濱河等憑藉高性價比佔據大眾消費市場。

投資建議：隨着 Q3 業績披露，風險或充分釋放，白酒板塊情緒或有望迎來修復

天風證券指出，從批價走勢看，節前茅台及五糧液通過主動干預挺價，當前飛天、八代、國窖批價分別回升至 1760 元附近、850 元、850 元。看好 Q3 業績披露階段板塊向上彈性表現 (風險或充分釋放)&建議關注板塊週期底部。

個股方面建議關注三條主線：當政策預期博弈/高切低資金偏好的強彈性標的：酒鬼酒 (000799.SZ)/捨得酒業 (600702.SH)/水井坊 (600779.SH)/瀘州老窖 (000568.SZ)/華致酒行 (300755.SZ) 等；大眾消費修復帶來的彈性標的：古井貢酒 (000596.SZ)/迎駕貢酒 (603198.SH)/今世緣 (603369.SH) 等；強α標的：貴州茅台 (600519.SH)/山西汾酒 (600809.SH) 等。

風險提示

終端動銷不及預期；行業競爭加劇；宏觀經濟復甦不及預期。