長期被忽視的燃石醫學 為何突然變香了？

癌症檢測公司燃石醫學第三季收入小幅上升，毛利率則大增近 4個百分點

重點：

• 燃石醫學第三季收入按年增長 2.3%，主要因為研發服務收入大幅攀升，抵消了癌症檢測產品的跌幅
• 今年以來公司股價已增兩倍，並在最新業績公佈後的一週內再漲 33%

陽歌

中國股市強勢的一年即將收官，這次我們將深入檢視癌症診斷公司燃石醫學（BNR.US）的最新業績。該公司是今年表現格外突出的少數幾檔股票之一。我們先前曾把這類股票稱為 “中國彩蛋”，因為它們看似具備良好增長前景，但卻長期被投資者忽視。

然而，燃石醫學的情況則不那麼明朗。自 2020 年在紐約上市以來，公司一直持續虧損，且收入增速並不快。其股價今年能夠大漲兩倍，最合理的解釋似乎在於其令人稱羨的高毛利率，遠遠領先全球同業。不過，公司龐大的營運開支仍讓燃石醫學深陷虧損之中。

雖然公司第三季仍延續虧損，但幅度大幅收窄，顯示燃石醫學距離踏入盈利的 “應許之地” 似已不再遙遠。由於公司有相當一部分費用屬於非現金項目，例如以股票為基礎的薪酬及折舊支出，因此短期內並無現金流緊縮的風險，也讓投資者少了一項憂慮。

不論原因為何，投資者顯然對公司上週公佈的最新財報相當買帳。股價在隨後五個交易日上漲約三分之一，創下兩年新高，市值達到 2.3 億美元。

撇開燃石醫學令人稱羨的高毛利率不談，還有其他幾項正面進展，可用來解釋近期投資者對公司的熱情，稍後將逐一説明。不過，今年股價的大幅上漲，也可能單純源於在多年遭到忽視後，投資者 “重新發現” 了這家公司。即使股價今年已上升 207%，公司目前的市銷率仍僅為 3 倍，與法國生物梅里埃（BIM.PA）的 3.17 倍接近，但低於規模更大的賽默飛世爾科技（TMO.US）的 5.14 倍。

燃石醫學主要生產癌症檢測產品，既供合作醫院用於院內檢測，也提供給個人進行居家檢測。居家檢測產品的毛利率較高，但過去兩年受到衝擊，原因是該業務高度依賴醫生轉介。然而，在政府嚴查醫療設備公司向醫生支付轉介費用後，醫生在過去兩年大幅減少這類轉介。

因此，公司近年試圖專注於不受政策影響的院內檢測業務。該業務原本在持續增長，但最新一季卻按年下跌 17.1%，由 6,380 萬元減至 5,280 萬元（745 萬美元）。公司僅將此下滑歸因於 “銷量下降”，未作更多解釋。此外，由於燃石醫學自去年起取消季度業績電話會議，投資者也沒有機會直接向管理層詢問原因。

研發收入增長

公司所稱的 “中央實驗室業務”，也就是其檢測結果需送往中央實驗室處理的居家檢測服務，因整頓效應持續發酵而按年下跌 7.9%，收入由去年同期的 4,000 萬元減至 3,680 萬元。

公司唯一的亮點是研發服務收入大增 69%，由去年同期的 2,490 萬元升至 4,200 萬元。雖然這看似可能成為新的增長引擎，但從公司過去幾季的財報來看，這項收入相當不穩定，各季度都有可能大幅上升或下降。

儘管如此，研發收入的大幅成長仍帶動燃石醫學第三季整體收入按年上升 2.3%，由去年同期的 1.29 億元增至 1.32 億元。

本季公司營收成本亦相當低，且按年下降，使其第三季毛利率達到非常亮眼的 75.1%，較去年同期的 71.4% 增加近 4 個百分點。作為比較，生物梅里埃過去 12 個月的毛利率為 56.3%，賽默飛世爾科技則更低，僅為 41.3%。

但對燃石醫學而言不利的是，公司開支水平相當高。本季開支為 1.15 億元，相當於收入的約 87%，雖然較去年同期下降 12%。如此龐大的成本最終仍拖累公司本季業績，不過淨虧損已大幅收窄，由去年同期的 3,570 萬元縮減至 1,680 萬元，顯示公司距離實現盈利可能已不遠。

另一項利好消息是，公司宣佈日本已批准其部分產品，可作為阿斯利康（AstraZeneca）口服乳腺癌藥物 capivasertib 的 “伴隨診斷” 使用。然而需要指出的是，燃石醫學的海外業務整體表現並不理想，第三季中國以外收入僅為 1,720 萬元，較去年同期的 2,580 萬元大幅下滑。

我們今年寫過的其他 “中國彩蛋”，還包括可穿戴裝置製造商華米科技（ZEPP.US），其股價自 1 月以來已增長 9 倍；新氧科技（SY.US），股價亦已增兩倍；以及前身為量子之歌的Here Group（HERE.US），今年股價上漲 150%。但這些公司當時都有較為明確的增長催化劑，只是先前未被投資者看見。