惠譽評級 - 紐約-2025 年 12 月 2 日：
惠譽評級對 2015 年至 2022 年間由房利美和房地美髮行的 41 個 GSE 信用風險轉移（CRT）住宅抵押貸款交易中的 706 個類別採取了以下評級行動，以及 2018 年由 PennyMac 發行的一筆交易。惠譽上次審查該領域是在 2025 年 8 月。美國 RMBS 損失指標報告與本評級行動評論同時發佈，以提供有關池級損失和分層信息的詳細見解。損失指標報告可在 www.fitchratings.com 獲取。
交易摘要
惠譽已審查 706 個類別：
-- 149 個類別被升級；
-- 513 個類別被確認；
-- 44 個類別已全額償還。
在這些行動之後，662 個未償還評級中有 525 個為'AA+sf'，並具有穩定的展望。
32 個類別具有積極展望，630 個類別具有穩定展望，沒有類別具有負面展望。
164 個類別在 2025 年 10 月之前被列入標準觀察（UCO），現已從 UCO 中移除。
關鍵評級驅動因素
抵押資產的信用風險（積極）：
自上次審查以來，CRT 參考池的平均預期損失在'AAA'評級情況下略微下降了 1.2%。這些 CRT 交易通常根據其參考池的原始貸款價值比（LTV）比率被歸類為高 LTV 或低 LTV 池。高 LTV 池在'AAA'評級情況下經歷了 1.8% 的最大下降，而低 LTV 交易的預期損失平均下降了 77 個基點。此外，本次審查中的所有交易均對違約貸款使用實際損失嚴重性指定。
惠譽在 2025 年 10 月發佈了更新的 RMBS 標準框架。更新的框架導致具有顯著股權、優質信用屬性和強勁表現的投資組合的預期損失降低，這得益於更新的違約概率迴歸和更新的損失嚴重性框架。這些驅動因素導致高 LTV 交易的預期損失大幅下降。預期損失的降低是本次審查中最大的評級驅動因素。對於升級超過一個評級類別（超過三個等級）的情況，除了一個類別外，所有類別均來自高 LTV 池。
新框架還引入了最低池級預期損失底線，即在'AAAsf'評級壓力下為 2.25%。在本次審查中，56 筆交易中有 40 筆目前處於池級預期損失底線，其中 28 筆為低 LTV 交易。與去年相比，池底線導致預期損失增加，當時預期損失低於這些底線。
借款人的表現在這些機構池中仍然強勁。這些池的平均 30 天以上逾期百分比（DQ%）為 2.5%，比 8 月份下降了 35 個基點。當前平均 60 天以上逾期百分比為 0.9%，下降了 46 個基點。
結構分析（中性）：
升級主要是由於惠譽的擔保分析相關的變化導致損失降低。然而，過去一年信用增強的適度增加也對評級產生了積極壓力。評級類別的平均信用增強在過去三個月增加了 17 個基點。次級債券在計劃和非計劃支付中與高級債券按比例分配，受表現觸發條件的限制。這些參考池的平均池因子為 17.7%，比 8 月份的 18.3% 略有下降。這些池的平均三個月條件提前還款率為 6.7%。
惠譽的現金流分析與之前的評級行動基本保持不變。然而，更新標準的一個關鍵變化是流動性現在被視為結構特徵，而不是預期損失的輸出。來自這一結構特徵的額外預期損失被納入損失嚴重性曲線。
CAS 2020-SBT1 是由康涅狄格大道證券（房利美）發行的合成信用風險轉移（CRT）交易，幷包含在本次審查中。由於分層的結構複雜性和合成性質，惠譽不對該交易使用傳統的現金流建模。相反，分析側重於比較每個分層的信用增強與相關參考池的預期損失。
操作風險分析（混合）：
惠譽認為所有交易的操作風險控制良好。惠譽考慮了發起人和服務商的能力、第三方盡職調查結果以及交易特定的陳述、保證和執行（RW&amp;E）框架，以推導潛在的操作風險調整。然而，在本次審查中沒有進行操作風險調整。
CAS 和 STACR CRT 交易之前因惠譽確定的房利美和房地美的聚合質量而獲得池級信用。這些信用不再提供，導致池級預期損失略有增加，其他條件不變。然而，惠譽方法論的其他變化導致除了預期損失之前低於池級預期損失底線的池外，所有情況下的預期損失均有所降低。
對手方風險和信用關聯（負面）：
所有 CRT 交易都受到對手方評級上限的限制，因為存在過度的對手方關聯。對於具有對手方上限的類別，評級取自惠譽標準損失和現金流分析評級與關聯實體評級中的較低者。
房利美和房地美，統稱為政府贊助企業（GSE），受益於隱性政府支持，因此其評級上限為美國主權評級'AA+'/穩定（2025 年 8 月）。所有康涅狄格大道證券（CAS）和結構化機構信用風險（STACR）票據均為 GSE 的無擔保債務義務，因此其評級上限分別為房利美和房地美的評級。房利美和房地美目前的評級為'AA+'/穩定/'F1+'（2025 年 6 月）。在本次審查中，527 個類別處於評級上限，506 個類別在該評級下被確認。
L Street Securities, Series 2017-PM1 (LSS17PM1) 的評級受 Wells Fargo Bank, NA 賬户銀行的評級影響，目前評級為 'AA-'/穩定/'F1+'（2025 年 5 月）。該交易有兩個未償還的等級，均處於評級上限。
評級上限分析（積極） :
此次評審中，升級的最大驅動因素是取消了之前在 Fitch 的舊 RMBS 評級標準中存在的評級上限。首先，新的 RMBS 標準取消了多級升級容忍度。各等級現在在預計能夠全額償還本金且沒有利息短缺的最高壓力下進行評級。之前，一個等級必須在其當前評級上升兩個級別才能被升級。
第二個變化是取消了償還月份（MTPO）升級上限。償還月份是 Fitch 的現金流模型計算的一個指標，估計一個等級需要多少個月才能償還。之前，一個等級必須低於某個 MTPO 才能被升級，以限制由於尾部風險導致的評級波動。隨着更新標準的實施，這一容忍度被取消，導致對在水流中優先級較低的次級等級產生積極的評級壓力。
評級敏感性 可能導致負面評級行動/降級的因素（單獨或共同）
此定義的負面壓力敏感性分析展示了評級如何對全國水平上更陡峭的 MVD 反應。該分析假設 MVD 為 10.0%、20.0% 和 30.0%，以及模型預測的基準情況下降幅度。該分析表明，與模型預測相比，較高的 MVD 可能導致評級遷移。
由於對房利美和房地美的對手方依賴，Fitch 對該票據的評級可能會受到 GSE 的 IDR 影響。如果 IDR 低於 CE 與預期參考抵押池損失之間關係所暗示的信用評級，則會發生這種情況。
可能導致積極評級行動/升級的因素（單獨或共同）
此定義的積極評級敏感性分析展示了評級如何對假設沒有過度估值的積極房價增長作出反應。該分析假設房價增長為 10.0%。排除已評級為 'AAAsf' 的高級等級和因定性評級上限受限的等級，該分析表明所有其他評級等級都有潛在的積極評級遷移。
本節提供了在修改一個假設的情況下，模型隱含的敏感性對交易的影響，同時保持其他假設不變。建模過程使用這些變量的修改來反映資產在上行和下行環境中的表現。結果僅應視為一種潛在結果，因為交易面臨多種動態風險因素。它不應被用作未來表現的指示。有關 Fitch 的壓力和敏感性的增強披露，請參閲美國 RMBS 損失指標。
根據 SEC 規則 17G -10 使用第三方盡職調查
與此評級行動相關的 ABS 盡職調查表格 15E 未提供給 Fitch，也未由 Fitch 審查。
作為評級關鍵驅動因素的實質性重要來源的參考 分析中使用的主要信息來源在適用標準中進行了描述。ESG 考慮
所有康涅狄格大道證券和結構性機構信用風險交易的 ESG 相關性評分為 '4'，涉及人權、社區關係、可及性和可負擔性，對信用狀況產生負面影響，並與其他因素共同影響評級。GSE 項目解決可及性和可負擔性增加了損失風險。
ESG 信用相關性的最高評分為 '3'，除非在本節中另有披露。評分為 '3' 意味着 ESG 問題對實體的信用影響中性或僅對實體的信用影響微乎其微，無論是由於其性質還是實體的管理方式。Fitch 的 ESG 相關性評分不是評級過程中的輸入；它們是對 ESG 因素在評級決策中相關性和重要性的觀察。有關 Fitch 的 ESG 相關性評分的更多信息，請訪問 https://www.fitchratings.com/topics/esg/products#esg-relevance-scores。
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高級分析師
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適用模型
附帶適用模型的數字包含指向提供模型描述的標準的超鏈接。
美國 RMBS 評級模型，v1.2.0 (1)
美國 RMBS 監測評級模型，v1.10.0 (1)
第三方模型（2025 年 10 月 1 日）
附加披露
多德 - 弗蘭克評級信息披露表
徵求狀態
未請求信用評級的附加披露
認可狀態
認可政策
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房利美

房地美

惠譽評級對來自房利美、房地美和 PennyMac 的 41 個 GSE 信用風險轉移交易中的 706 個類別進行了審查。149 個類別被升級，513 個類別被確認，44 個類別已全額償還。525 個評級為 “AA+sf”，展望穩定。審查指出，由於更新的 RMBS 標準，預期損失有所減少，特別是在高 LTV 池中。操作風險得到良好控制，但對手方風險仍然令人擔憂。此次審查反映了惠譽在抵押品分析和信用增強方面的變化

惠譽審查了 41 項美國政府支持企業的信用風險轉移交易，並解決了 UCO 問題