--- title: "華爾街深度解讀 “特朗普 IEEPA 關税被否”：下半年關税或下調，退税或變全面刺激，潛在的行業利好" description: "華爾街分析認為，儘管政府迅速啓動替代關税，但有效税率小幅下降，且 7 月後政策趨向温和。裁決的核心變量在於高達 1800 億美元的潛在退税，其中約 1200 億美元或轉化為中期選舉前的中產階級刺激款項。由於通脹傳導已基本完成，該裁決對經濟增長和物價的直接衝擊有限，但可能通過財政擴張支撐經濟，並因關税工具受限而導致美元中期走勢偏弱。" type: "news" locale: "zh-HK" url: "https://longbridge.com/zh-HK/news/276554085.md" published_at: "2026-02-23T01:53:34.000Z" --- # 華爾街深度解讀 “特朗普 IEEPA 關税被否”：下半年關税或下調，退税或變全面刺激，潛在的行業利好 > 華爾街分析認為，儘管政府迅速啓動替代關税，但有效税率小幅下降，且 7 月後政策趨向温和。裁決的核心變量在於高達 1800 億美元的潛在退税，其中約 1200 億美元或轉化為中期選舉前的中產階級刺激款項。由於通脹傳導已基本完成，該裁決對經濟增長和物價的直接衝擊有限，但可能通過財政擴張支撐經濟，並因關税工具受限而導致美元中期走勢偏弱。 美國最高法院推翻特朗普基於緊急經濟權力法實施的關税後，華爾街主要投行認為這一裁決對經濟和市場的實際衝擊有限，但為下半年關税政策轉向温和創造了空間，同時可能催生規模高達 1200 億美元的選民退税計劃。高盛和摩根士丹利的分析顯示，有效關税率僅小幅下降約 1 個百分點，通脹傳導已基本完成，而 7 月後關税到期將迫使政府採取更多豁免措施。 據央視新聞，美國最高法院 20 日裁決美國政府徵收大規模關税政策 “越權”。最高法院以 6-3 的投票結果裁定特朗普政府根據《國際緊急經濟權力法》(IEEPA) 實施的關税違憲。據央視報道，21 日，特朗普又宣佈，把這項新徵收的 “全球進口關税” 税率由 10% 提升至 15%。這些關税將持續至 7 月 24 日，之後可能通過第 301 條款實施更持久的關税措施。 據高盛測算，政策調整後，**自 2025 年初以來的有效關税率增幅將從略高於 10 個百分點降至約 9 個百分點，基本符合市場此前預期。**摩根士丹利指出，假設現有關税結構將轉移至不同法律授權並基本維持原狀，且退税規模有限 (以 850 億美元為中點估計)，企業支出或招聘意願不會出現重大變化。 退税問題仍存在重大不確定性。最高法院未就政府是否必須退還關税以及具體時間框架作出規定。高盛估計 IEEPA 關税已徵收約 1800 億美元，其中大部分將在未來一年左右分批退還。**由於美國消費者承擔了約 90% 的關税負擔，這實際上為特朗普在中期選舉前向中產階級直接發放最多 1200 億美元刺激款項提供了機會。** **** ## 關税率實際降幅有限，通脹壓力已過高峰 儘管最高法院推翻了 IEEPA 關税，但華爾街認為對通脹和經濟增長的影響將極為有限。**高盛的分析顯示，關税成本向消費者價格的傳導已基本完成。** 高盛估計，截至 1 月，關税傳導使核心個人消費支出價格指數 (PCE) 上漲約 0.7%，2026 年剩餘時間僅將額外推高價格 0.1%。對於實施時間已達 10 個月的商品，關税傳導率已超過 60%，而首五個月之後的增量傳導幅度不大，表明大部分價格傳導在最高法院裁決前已經完成。高盛假設傳導率將在 70% 見頂。 高盛首席政治經濟學家 Alec Phillips 指出，儘管有效關税率小幅下降，但該行預計 2026 年剩餘時間不會出現淨通縮效應，因為企業降價以應對關税減免的速度遠遠慢於它們此前因關税上漲而提價的速度。不過，未來大多數面臨關税減免商品的價格漲幅將小於往常水平。 **在經濟活動方面，最新變化將最直接影響美國進口。**部分國家的關税率將大幅下降，這些國家在一季度和二季度的對美出口可能從低迷水平有所反彈。但高盛認為對 GDP 的影響應該會被庫存積累增加、從其他轉口貿易國家的進口減少以及關税上漲國家的進口小幅下降所抵消。 高盛將 2026 年一季度 GDP 追蹤預估設定為 3.4%，但其中包括 2025 年四季度政府停擺結束帶來的 1.3 個百分點貢獻，這意味着剔除該特殊因素後的潛在增長率為更温和的 2.1%。該行維持 2026 年四季度同比增長 2.5% 的預測，較 2025 年四季度同比 2.2% 的增速加快 0.3 個百分點，部分反映了關税拖累消退而減税提振的政策脈衝正向變化。 ## 7 月後關税或趨於寬鬆，豁免範圍料擴大 第 122 條款的法定限制為華爾街提供了關税政策可能轉向温和的關鍵線索。該條款將關税上限設定為 15%，並限制實施期限為 150 天，"除非國會通過法案延長該期限"。特朗普 2 月 20 日簽署的行政令明確當前税率將於 7 月 24 日到期。 **摩根士丹利認為，儘管特朗普迅速宣佈將第 122 條款關税提高至 15%，但預計總統將在台面下推行更温和的關税政策。**這意味着更多例外、豁免、延期等措施，與政府過去幾個月採取的近期舉措一致。這可能為最終不在新的第 232 條款或第 301 條款調查範圍內的國家和產品提供利好。 高盛詳細分析了不同貿易伙伴面臨的關税變化。一些規模較大的經濟體，特別是歐盟、日本、瑞士，此前與特朗普政府達成協議，實施包括現有美國關税在內的最高 15% 税率 (現有税率通常在 0-2.5% 之間)。這些貿易伙伴現在可能面臨增量關税增加，因為 15% 的税率現在將"疊加"在現有美國關税之上。 但另一方面，高盛預計佔 2025 年美國進口總額略高於一半的幾個其他貿易伙伴已與美國達成協議，不太可能被優先納入第 301 條款調查。這包括阿根廷、澳大利亞、孟加拉國、柬埔寨、厄瓜多爾、薩爾瓦多、歐盟、危地馬拉、印度、印度尼西亞、日本、韓國、馬來西亞、瑞士、泰國、英國和越南。 高盛預計約佔美國進口 10% 的國家面臨近期第 301 條款調查的最大風險，包括巴西和南非。總體而言，高盛預期類似剛宣佈的 15% 税率將持續到年底，豁免範圍與 IEEPA 關税相同，但到 2027 年初，政府將利用第 301 條款和其他授權將關税率恢復到接近最高法院裁決前的水平。 摩根士丹利指出，風險在不同時間點指向不同方向。7 月之後風險傾向於更低關税，因為政府可能難以利用其他授權完全替代即將到期的第 122 條款關税。但在中期選舉後以及到 2027 年初，風險則傾向於更高關税。 ## 退税程序存疑，或成中期選舉刺激工具 退税問題可能演變成 2026 年最大的財政政策變數。最高法院未就特朗普政府是否必須退還關税或在任何特定時間框架內退還作出規定。大法官 Kavanaugh 在異議意見中重申，退税程序"可能會是一團糟"。 儘管如此，關税徵收可能立即停止。鑑於最高法院廣泛推翻了 IEEPA 關税授權，繼續徵收將缺乏法律依據。這可能導致長期不確定性，因為退税問題將留給下級法院審議。 **高盛估計，IEEPA 關税迄今已徵收約 1800 億美元，其中大部分將在未來一年左右分批退還。**過去，退税最初僅限於通過海關與邊境保護局 (CBP) 或財政部建立的程序主動提出投訴或訴訟的公司，這最終可能限制退税範圍。 但分析指出，由於各種政治化媒體計算出美國消費者承擔了 90% 的關税影響，這實際上使特朗普能夠在中期選舉前向美國中產階級發放刺激款項，在某個時點直接存入多達 1200 億美元 (約 1330 億美元 IEEPA 關税退税的 90%)。這可以稱為"2026 年特朗普關税退税刺激計劃"。 摩根士丹利認為，如果進口商將收到退税但又必須以額外未來進口關税的形式償還該退税，那麼這接近於現狀結果。但如果政府選擇讓有效關税率在完成新的第 232 條款和第 301 條款調查期間下降 (最有可能發生在今年晚些時候或 2027 年)，這將導致通脹暫時面臨下行壓力，並將企業支付新進口關税的時間推遲到 2027 年，從而對經濟活動增長持更建設性的看法。 ## 市場影響：美債承壓短期，美元中期走弱 華爾街對裁決的市場影響看法出現分化，短期和中期邏輯存在顯著差異。 在美國國債市場，摩根士丹利認為，鑑於政府將利用其他現有授權重新實施關税，投資者對財政赤字近期路徑的預期不太可能改變。在退税方面，最高法院的裁決"今天對政府是否以及如何退還已從進口商那裏徵收的數十億美元未作任何表示"(引自 Kavanaugh 大法官的異議意見)。 在投資者理解最高法院裁決的具體輪廓之前，他們可能認為風險偏向更高而非更低的國債收益率。正如預期，第一輪市場反應是投資者拋售國債，因為他們認為這將迫使財政部更快增加債券發行規模。 **但摩根士丹利預計這種反應不會持續很久，因為大多數投資者最終會明白，這項裁決帶來的潛在發行增量將由短期國庫券構成。**另一個重要考慮因素是，儘管財政部可能面臨額外義務，但無需等到退税時間才開始建立財政部一般賬户 (TGA) 餘額。因此，摩根士丹利認為第二輪且更持久的反應是投資者"逢事實買入"並推動收益率走低，因為他們的關注點將回到通脹的下行風險。 **在美元市場，摩根士丹利預計美國政府使用即時關税授權作為外交政策工具的餘地減少，可能在邊際上降低與投資者對持有美元敞口保持謹慎相關的美元負面風險溢價。** **** 但抵消因素可能維持 (甚至擴大) 這種美元負面風險溢價，包括地緣政治不確定性和圍繞美國貨幣政策的疑問。此外，對全球增長的機械性正面影響 (因為使用不同授權的關税需要時間實施，且可能以較低水平實施) 可能提振全球增長預期，進一步拖累美元。因此摩根士丹利繼續預期美元下跌。 **高盛則強調，一些國家關税率將大幅下降，這些國家的對美進口在一、二季度可能從低迷水平反彈，**儘管對 GDP 的影響應該會被其他因素抵消。這種貿易流向的變化也將對不同國家貨幣產生差異化影響。 整體而言，華爾街認為最高法院裁決雖然在法律層面具有重大意義，但在經濟和市場影響方面相對温和。真正的不確定性在於 7 月之後的關税路徑選擇，以及退税如何轉化為實際的財政刺激，這兩個因素都可能在下半年為市場帶來超預期的正面影響。 ### Related Stocks - 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