--- title: "Nicola Mai: «我們正在邁向一個新的歐洲安全資產»" type: "News" locale: "zh-HK" url: "https://longbridge.com/zh-HK/news/276695214.md" description: "Pimco 信用分析師 Nicola Mai 討論了歐洲的經濟挑戰，強調增長落後於美國和亞洲，這可能會惡化法國等國的債務可持續性。儘管如此，自金融危機以來，歐元區的凝聚力有所改善，導致政府債券的信用利差收窄。Mai 指出，雖然歐洲央行擁有穩定市場的工具，但它更傾向於不提前干預，讓市場力量引導政治家的財政紀律。他對法國政府債券表示謹慎，原因是高額的赤字和債務水平" datetime: "2026-02-24T07:07:23.000Z" locales: - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/news/276695214.md) - [en](https://longbridge.com/en/news/276695214.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/news/276695214.md) --- # Nicola Mai: «我們正在邁向一個新的歐洲安全資產» 預測者、經濟學家和分析師在這一點上達成了廣泛共識：歐洲經濟的增長速度低於美國或亞洲，未來幾年這一差距不太可能縮小，反而可能擴大。這也可能對一些歐洲貨幣聯盟成員的債務可持續性產生負面影響，特別是那些已經處於不良狀態的國家，如法國。然而，投資者對財務管理鬆散的國家政府債券與一流證券之間所要求的信用利差仍然較低。這如何解釋呢？ finews 尋找答案，並在 **Nicola Mai** 身上找到了答案。Mai 自 2012 年以來一直在倫敦的固定收益專家 Pimco（德國安聯集團的一部分）擔任經濟學家和信用分析師，目前負責歐洲的主權信用研究。他負責制定該地區的關鍵宏觀觀點，並識別和分析投資趨勢。Mai 的職業生涯始於近 25 年前，作為英國政府的一名經濟學家，參與了由英國財政部主辦的項目。在加入 PIMCO 之前，他在摩根大通擔任了七年的高級歐元區經濟學家。他還被認為是 2010 年至 2012 年震撼歐元區的主權債務危機的專家。與 Mai 的採訪在 Pimco 的蘇黎世辦公室進行。 * * * **_Mai 先生，在 15 年前的危機中，信用利差被視為嚴重受損的貨幣聯盟的温度計。今天，再次出現關於一些成員國國債和債務可持續性的激烈辯論，但這次市場保持相對平靜，儘管經濟相對疲弱。發生了什麼變化？_** 從宏觀經濟角度來看，歐洲確實面臨長期的重大挑戰。增長潛力將進一步下降。原因包括不利的人口結構、高能源價格以及創新技術的滯後。在貿易關係緊張和日益分化的情況下，強大的出口導向也成為了一個絆腳石，尤其是面臨來自中國的競爭。然而，從短期來看，情況則更加樂觀：德國的財政刺激正在推動經濟，而歐洲中央銀行（ECB）通過降息創造了有利的環境。然而，對於政府債券市場而言，另一個發展更為重要。 **_哪個發展？_** 自危機以來，在歐元區的協調性和制度框架方面取得的諸多進展：每當需要穩定時，政治家們都會採取行動。我們可能還沒有完全的財政聯盟，但通過下一代歐盟、疫情後恢復基金和共同債券，整合已經取得了進展。對財政協調與合作的信心增強。此外，歐洲央行已經制定了一系列債券購買計劃的工具包，使其能夠在必要時充當國家的最後貸款人。所有這些都使得今天的歐元區更加穩定，這反映在更緊的利差和更少的波動性上。  «市場對財政協調與合作的信心增強。這反映在更緊的利差和更少的波動性上。」 **_那麼法國也不需要擔心嗎？_** 事情並不那麼簡單。法國的赤字相對於其國內生產總值（GDP）較高，債務水平也很高。税負已經相當沉重，幾乎沒有跡象表明政治家們能夠成功整頓公共財政。因此，我們對法國政府債券的配置持低於市場的態度。 **_為什麼不簡單依賴歐洲央行通過其購買計劃在緊急情況下穩定市場呢？_** 如果出現明顯的壓力跡象，歐洲央行最終會介入。但這個看跌期權目前處於深度虛值狀態，這意味着在介入之前，系統中需要出現顯著更多的壓力。目前沒有跡象表明會出現如此嚴重的加劇。歐洲央行也不會過早介入，因為它不想覆蓋市場力量。如果市場壓力增加，這可能會對政治家產生約束效應，類似於我們在美國所看到的。美國政府也不想失去對國債市場的控制。因此，它會小心翼翼，以免嚴重損害聯邦儲備的獨立性。  «在法國的情況下，看跌期權目前處於深度虛值狀態，這意味着在歐洲央行介入之前，系統中需要出現顯著更多的壓力。」 **_赤字和債務佔 GDP 的比例是 1992 年在達成貨幣聯盟時設定的馬斯特裏赫特標準的關鍵指標，後來也用於穩定公約。當時，它們被設定為 3% 和 60%。這些數值在評估債務可持續性時仍然相關嗎？_** 在疫情衝擊後，大多數國家的債務都超過了 60%。即使是德國也將通過其支出計劃超過這一數字，這沒問題，因為他們之前投資不足。關鍵是債務可以穩定，即使超過 60%。債務可持續性的關鍵參數是名義利率與名義 GDP 增長的比率、通貨膨脹和國家預算的初級餘額，即不包括利息支出。 **_直到最近，經濟學家們不斷找到新的理由，認為只能估計的實際均衡利率 r\* 應該結構性地低於過去。難道目前長期政府債券的相對高收益率並不表明他們錯了嗎？_** 這是一個我們正在密切分析的關鍵變量。它確實可能略有上升。在經濟中，r\* 平衡儲蓄和投資。我們目前正經歷由人工智能、國防、基礎設施以及對韌性和本土化的渴望驅動的投資熱潮。然而，人口統計數據顯示，r\* 不太可能回到金融危機前的較高水平。在美國，r\* 目前可能在 1% 左右。然而，如果新技術確實能顯著提升生產力，這也可能推動均衡利率上升。 > «由於利差較窄，企業債券整體上並不是特別有吸引力。」 **_讓我們繼續討論投資實踐。歐洲政府債券最大的競爭對手是什麼？_** 我們會考慮整個市場，儘管當然必須考慮貨幣風險。由於其高潛在利率下調，英國政府債券具有吸引力，美國國債也是如此。考慮到歐洲央行已接近或即將結束降息週期，以及預計債券供應將增加，德國政府債券在邊際上吸引力較低。日本的情況很有趣，利率上升，但我們在等待進一步的發展，因為未來財政政策的指導方針仍不完全明確。由於利差較窄，企業債券整體上並不是特別有吸引力。然而，在某些細分市場，如抵押貸款債券和其他擔保債券中，仍然存在機會。另一方面，股票的估值較高，因此價格昂貴，因此我們持謹慎態度。 **_當然，企業債券與政府債券之間的利差在歷史標準下是較窄的。但這難道不是因為許多公司的信用評級改善，而許多國家的信用評級惡化嗎？_** 我並不覺得這個論點令人信服。政府債券和企業債券之間的差異在於利差。企業的資產負債表今天可能確實比以前好。但如果一個政府陷入債務危機，那麼該國所有公司都可能面臨重大問題。在信用分析中，政府與銀行之間不僅存在聯繫，政府與企業之間也存在聯繫。我並不是説企業債券沒有機會。但市場本身並不是特別有吸引力。 > «在信用質量方面，政府與企業之間也存在聯繫。」 **_您提到的日益增加的財政一體化，更多的共同債券，對投資者意味着什麼？這是否意味着缺乏已久的安全歐洲投資的開始？我們應該如何評估歐盟相關機構（如歐洲穩定機制（ESM））發行的其他債券？_** 不，我們還沒有達到可以談論新的歐洲安全資產的地步。但我們正在朝這個方向前進，包括安全武裝計劃。歐盟債券市場變得更加流動。然而，這並不意味着徹底的信用分析變得多餘。 **_為什麼不呢？_** 首先，發行債券的各種機構具有自身的結構特徵，需要加以考慮。其次，歐洲委員會發行的債券和在歐盟預算中承擔的支付義務也必須得到充分考慮。歐盟的債務在上升，這本身導致收益率上升。然而，這一效應目前正被改善的可交易性部分抵消：信用溢價在上升，而流動性溢價在下降。共同債券也減輕了主權國家的預算壓力，這就是為什麼像法國這樣的國家對此如此熱衷。最終，歐盟的信用質量仍然取決於其成員國的信用狀況。 ### 相關股票 - [513080.CN](https://longbridge.com/zh-HK/quote/513080.CN.md) - [SEGA.UK](https://longbridge.com/zh-HK/quote/SEGA.UK.md) - [SDEU.UK](https://longbridge.com/zh-HK/quote/SDEU.UK.md) - [FEZ.US](https://longbridge.com/zh-HK/quote/FEZ.US.md) ## 相關資訊與研究 - [5 月歐元區經濟活動創兩年多來最大降幅 採購經理人指數出爐](https://longbridge.com/zh-HK/news/287186026.md) - [美銀警告：歐洲股市瀕臨 “價格崩盤” 區間，原因何在？](https://longbridge.com/zh-HK/news/287218735.md) - [台達化法説會／利差改善但原料供應受阻 第 2 季營運仍處高成本、低開工](https://longbridge.com/zh-HK/news/286588361.md) - [外資持有中國大陸債券規模創逾五年新低 美中利差走闊料推動外資持續流出](https://longbridge.com/zh-HK/news/286917685.md) - [美國「過度特權」的終結？紐約 Fed：69 兆美元外國投資正反噬美國經濟](https://longbridge.com/zh-HK/news/286866452.md)