去年 12 月，新加坡迎來多年來首個科技獨角獸公司，上市後頗受追捧，一度比發售價上漲近 30%，但在最新業績和伊朗戰爭的雙重衝擊下，過去一個月似被拋售，回吐幾乎所有漲幅。
獲淡馬錫投資的醫療科技公司優創康智（UltraGreen.ai）也是八年來最大規模的非房地產首次公開售股，截至星期五（3 月 27 日）閉市，比發售股僅上漲 1.3%。
是業務表現不如預期，還是剛好撞上不利的市場宏觀因素？《聯合早報》請分析師剖析。
對普通投資者而言，優創康智的業務可能比較陌生，但它的業務模式和增長前景，獲得了多家證券行的注意。
公司運用人工智能（AI）科技，為醫療和手術成像提供熒光技術。簡單説，它的產品幫助醫生在手術過程中，“看得更清楚”。
公司主要產品是醫用染料
它的主要產品是一種名為熒光劑靛氰綠（Indocyanine Green）的醫用染料。手術時，將這種染料注入人體，再通過近紅外設備照射，可以讓血管、組織甚至腫瘤邊界在屏幕上清晰呈現，從而提高手術精準度。
這個熒光引導下手術（Fluorescence Guided Surgery），已應用於癌症、腸胃、心血管，以及整形等多種手術。
投資平台 Tickrs 董事經理趙俊伍指出，這項科技已成為現代手術的重要輔助工具，而靛氰綠是目前最廣泛使用的熒光劑之一，優創康智在這一細分領域中，佔據主導地位。
公司全球市佔率超六成
在 2024 財年，按照銷售瓶數計算，優創康智在全球靛氰綠市場的佔有率，約為 68%，以營收計算的市佔率為 63%。這兩個佔有率分別是市場第二大業者的 6.8 倍和 2.6 倍。
Beansprout 分析師黃惠琝指出，公司在這個領域取得領先地位，是因為它在監管審批、質量體系、臨牀合作，以及全球分銷能力方面，有 10 餘年投入。
公司目前在熒光成像劑領域擁有最廣泛的監管佈局之一，靛氰綠產品在 35 個國家註冊，並通過豁免途徑，在另 33 個市場銷售，在美洲、歐洲、中東與非洲及亞太地區共 68 個市場擁有業務。
公司九成收入來自靛氰綠產品
與一次過銷售設備不同，優創康智的收入主要來自靛氰綠，這類產品屬於手術消耗品，每次熒光引導手術都要使用。
黃惠琝説，公司超過 90% 的收入來自靛氰綠相關產品，屬於經常收入模式。這種商業模式的收入穩定、現金流強勁，同時不依賴醫院的大額設備採購。
相較於手術整體費用，靛氰綠的成本相對很低，星展集團分析師陳剴慧説，這意味它的需求對價格不敏感。
大華繼顯分析師鍾明程指出，優創康智的毛利率約 85%，淨利率接近 50%，反映它在市場上的定價能力與規模優勢。
行業仍處早期階段 普及率提升是主要增長動力
熒光引導手術，已顯著改善手術結果，例如將乳房重建手術併發症降低 51%。但這類手術的全球普及率仍偏低。在美國使用率不足 25%，在亞洲等地更低。
鍾明程認為，隨着醫生培訓增加、設備普及和臨牀證據累積，這個技術有望逐步成為標準手術流程的一部分，帶動靛氰綠需求增長。
不過，分析師提醒，公司的優勢來自合規門檻、先發規模和客户習慣，而不是專利。一旦有大型藥企決定進入這市場，中長期競爭格局可能改變。
公司原料藥只來自一家供應商
另外，公司的原料藥目前主要來自一家供應商，也存在集中風險。公司正推動第二來源的商用，但仍在審批。
延伸閲讀
淡馬錫旗下兩公司將管理 共同投資基金第二筆 15 億元資金 新交所調整 Next 50 指數成分股 優創康智等四企業入榜此外，優創康智正在開發數據平台，通過分析手術影像，為醫生提供更精確的血流和組織評估。
鍾明程指出，這一人工智能（AI）平台有望提升醫生決策的標準化程度，並增強客户黏性，成為公司未來的重要增長驅動力。
不過，這仍處於發展階段，短期內對盈利貢獻有限。
業績增長穩健 但擴張或壓縮短期利潤
從財務表現來看，公司 2025 財年營收增長 24%，至 1 億 4240 萬美元（1 億 8278 萬新元），淨利增長 35%，至 7560 萬美元。
陳剴慧指出，收入增長主要來自靛氰綠使用量上升和價格提升，同時海外市場擴展帶來更快增長。
公司管理層預計，2026 年營收將增長至 1 億 7000 萬至 1 億 9000 萬美元。不過，隨着公司加大在平台和市場擴張方面的投入，短期利潤率可能受到一定影響。
多家券商給予優創康智 “買入” 評級，目標價介於 2 元至 2.1 美元。
業績和宏觀局勢雙重打擊
這隻股在年初雖出現強勁走勢，但 2 月底公佈業績後股價開始回落。
趙俊伍接受《聯合早報》訪問時説：“股價走弱，是宏觀經濟擔憂與公司自身業績反應疊加所致，宏觀逆風放大了微觀層面的失望情緒。”
宏觀方面，在地緣政治不確定性加劇時期，市場通常會進入避險模式，投資者傾向迴避新上市且估值偏高的股票。
這類衝突，也會引發資金流向避險資產，推動美元走強。
2025 財年出現近 900 萬元外匯虧損
這直接影響優創康智的基本面，因為它的歐洲子公司，以歐元計價。公司在 2025 財年已因歐元兑美元匯率變動，出現 680 萬美元（約 879 萬新元）外匯虧損，宏觀緊張局勢使這一特定經營薄弱環節受到關注。
儘管公司取得強勁的營收增長，趙俊伍説，但在上市後，市場已給予 “完美定價”。
市場更關注盈利能力指標，除去一次過項目的核心淨利率收縮了四個百分點至 44.8%。此外，公司就境外來源股息收入一次過撥出 850 萬美元税項準備金，令市場感到意外，印證了此前對實際税率上升的擔憂。
不過，他仍然重申 “買入” 評級，因為 “熒光引導手術產品所對應的臨牀需求，依然對地緣政治衝擊展現出高度韌性。”
分析：醫療手術創新具抗週期韌性
優創康智在靛氰綠市場具壟斷地位，加上超過 80% 的毛利率，及介於高雙位數至低 30% 區間的營收增長，即使面對新上市的不確定性、税率上升及平台執行風險，也足以支撐估值溢價。
業績公佈後，陳剴慧將 2026 財年及 2027 財年的盈利預測下調約 3%，反映員工人數增加及其他增長領域投資帶來的成本上升，以及整體市場表現疲弱的影響。
黃惠琝告訴《聯合早報》，從估值來看，該股的前瞻本益比大致與同業持平，能否維持，取決於公司能否落實執行並兑現增長預期。不過在地緣政治不確定的背景下，醫療領域對手術創新的需求，通常被視為較週期性行業更具韌性。
優創康智能否成長為更具影響力的醫療科技公司，仍需時間檢驗。