--- title: "中信建投 | 4 月轉債市場展望與組合推薦" type: "News" locale: "zh-HK" url: "https://longbridge.com/zh-HK/news/281437040.md" description: "中信建投證券研究發佈了 4 月轉債市場展望，認為伊朗局勢對國內影響有限，轉債市場的配置價值初步顯現。建議維持啞鈴型佈局，關注金融、公用事業的穩健型個券及有色、AI 等成長性行業。3 月轉債市場回顧顯示，轉債指數跌幅與權益相當，估值回落。預計 4 月市場將震盪築底，建議逐步回升倉位，關注新債上市初期的投資機會。" datetime: "2026-04-01T23:26:25.000Z" locales: - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/news/281437040.md) - [en](https://longbridge.com/en/news/281437040.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/news/281437040.md) --- # 中信建投 | 4 月轉債市場展望與組合推薦 中信建投證券研究 文｜曾羽 周博文 整體而言，伊朗局勢對於國內環境影響有限，同時認為 4 月份戰爭衝突對於轉債市場的不利影響亦有望邊際遞減。轉債資產告別了 2-3 月的高估值狀態，配置價值已經初步顯現。建議維持啞鈴型佈局，一方面關注金融、公用事業類的穩健型個券，另一方面關注前期調整幅度較大的有色、AI 等成長性行業。與此同時，次新轉債的估值亦有明顯回落，同時近期轉債新發節奏較好，建議持續關注新債上市初期的投資機會。 3 月轉債市場回顧：轉債指數調整幅度較大，估值回落。3 月中證轉債指數漲跌幅-7.41%。3 月份受伊朗局勢影響，權益調整幅度較大，轉債跟跌權益，同時估值壓縮，導致轉債指數跌幅基本與權益相當。3 月股市體現防守特徵，大盤價值風格顯著領先，而中盤成長與小盤成長跌幅較大。轉債方面，高價、小盤、低評級轉債調整幅度最大；分行業看，公用事業、金融類轉債表現相對較佳，而可選消費、工業、信息技術類轉債調整幅度較大。 4 月轉債市場展望：配置價值初顯，市場有望震盪築底，建議逐步回升倉位。經歷了 2、3 月的高估值後，目前轉債市場的估值已有顯著的回落。我們測算目前的轉債資產底層回報率約為 3%，配置價值已經初步顯現。我們認為市場已經較為充分的定價伊朗局勢長期化，後續對於戰爭的利空消息可能逐步鈍化，對於利好消息有望更加積極的反應，此時佈局戰爭短期化與邊際緩和可能存在較大的收益空間。與此同時，我們認為戰爭對於全球流動性衝擊的最嚴重階段大概率已經結束，後續資產的定價將更多依賴資產本身特徵，流動性衝擊的影響將逐步減弱。建議維持啞鈴型佈局，一方面關注金融、公用事業類的穩健型個券，另一方面關注前期調整幅度較大的有色、AI 等成長性行業。此外，次新轉債的估值亦有明顯回落，同時近期轉債新發節奏較好，建議持續關注新債上市初期的投資機會。 一、3 月轉債市場回顧：轉債指數調整幅度較大，估值回落 3 月轉債市場調整幅度較大：3 月中證轉債指數漲跌幅-7.41%，上證指數漲跌幅-6.51%，萬得可轉債正股加權指數漲跌幅-6.33%。3 月份受伊朗局勢影響，權益調整幅度較大，轉債跟跌權益，同時估值壓縮，導致轉債指數跌幅基本與權益相當。 權益風格方面，根據國證指數，3 月股市體現防守特徵，大盤價值風格顯著領先，3 月漲跌幅-1.57%，而中盤成長與小盤成長跌幅較大，均跌超 10%。轉債方面，分價位看，3 月份高價轉債跌幅最大（-14.72%），溢價率大幅壓縮，低價轉債跌幅有限（-3.29%）；分規模看，小盤轉債同樣跌幅較大，3 月漲跌幅-8.69%；分評級看，AAA 轉債體現了防守特徵，3 月漲跌幅僅為-3.8%，好於其他評級，而 AA-及以下評級轉債 3 月漲跌幅為-8.82%；分行業看，公用事業、金融類轉債表現相對較佳，而可選消費、工業、信息技術類轉債調整幅度較大。 估值方面，轉債估值高位回落。3 月轉債隱波均值由上月末的 51.3% 回落至 3 月末的 47.6%，轉股溢價率同樣明顯壓縮。分價位觀察，股性個券的溢價率回落最為明顯，目前 140 元平價轉債的轉股溢價率已回落至 2022 年以來的 65% 分位數水平，其中既有市場調整因素，亦有強贖個券數量大幅增加帶來壓制。 次新轉債的估值調整更為明顯。前期轉債市場估值處於歷史高位，次新轉債估值更是水漲船高，2 月中旬次新轉債隱含波動率均值較全部轉債隱含波動率均值高出約 30 個百分點，而目前這一溢價率已降至 14 個百分點。當下次新轉債的估值溢價已有顯著迴歸。 二、4 月轉債市場展望：配置價值初顯，市場有望震盪築底，建議逐步回升倉位 經歷了 2、3 月的高估值後，目前轉債市場的估值已有顯著的回落。截至 3 月 31 日，全部轉債的價格中位數 132.6 元，我們測算目前的轉債資產底層回報率約為 3%，配置價值已經初步顯現。 3 月份轉債市場的劇烈調整中，股性個券估值壓縮最為明顯，既有權益市場下跌因素，亦有自身估值偏高下大量發行人選擇強贖導致溢價率快速壓縮。 短期內，伊朗局勢依然是關注焦點，但我們認為對轉債市場的不利影響有望逐步減少；相反若局勢出現正面轉機，對於轉債市場的提振作用可能較為明顯。 回顧 2 月底以來的伊朗局勢問題，在 3 月中全球資產加速向戰爭長期化、高通脹下全球總需求可能受損的方向定價，同時疊加短期的流動性衝擊，全球股市、黃金、有色金屬等均出現一定調整。月初階段，市場對於戰爭長期化的定價不足，尤其是 霍爾木茲海峽 的長期封鎖風險——可能導致全球總需求的下降。在這一階段，戰爭短期化的交易並沒有較大的預期差，相反，戰爭長期化的交易存在較大預期差，但是對於僅做多的投資者而言，此方向的交易難以實現。而 3 月中以來，市場加速向戰爭長期化與擴大化，以及全球總需求可能受損的方向進行定價，對於霍爾木茲海峽長期封鎖帶來全球總需求下行的擔憂逐步加大，尤其是基於伊朗在戰局中展現出更強的韌性。而目前我們認為市場已經較為充分的定價局勢長期化，後續對於戰爭的利空消息可能逐步鈍化，對於利好消息有望更加積極的反應，此時佈局戰爭短期化與邊際緩和可能存在較大的收益空間。 與此同時，流動性方面，我們同樣認為邊際改善。3 月份戰爭爆發，全球流動性導致大類資產大多向下調整， 其中黃金與原油呈現出明顯的負相關關係，局勢邊際緊張——原油大漲——黃金大跌，反之亦然。而自上週五以來，黃金、原油的負相關關係已明顯減弱，二者出現同步上漲的情況。我們認為該情況的出現，表明戰爭對於全球流動性衝擊的最嚴重階段大概率已經結束，後續資產的定價將更多依賴資產本身特徵，流動性衝擊的影響將逐步減弱。 目前轉債的價格中樞與去年 11、12 月類似，但我們認為需要注意機構行為的方向可能不同。彼時，機構行為更容易抱團向上；而當下，接近 46% 的轉債餘額已經集中於公募手中，而公募產品的負債穩定性要弱於 企業年金 與保險機構。從上交所數據看，3 月份由於轉債市場大量強贖導致總規模下降，各方投資人持有轉債的餘額多跟隨總規模下降，但從持有比例看，轉債籌碼進一步向 公募基金 集中。基於當下的轉債投資者結構，我們建議 4 月份需要不斷根據市場表現判斷公募固收 + 產品負債端的穩定性，逐步回升倉位。 整體而言，伊朗局勢對於國內環境影響有限，同時認為 4 月份戰爭衝突對於轉債市場的不利影響亦有望邊際遞減。轉債資產告別了 2-3 月的高估值狀態，配置價值已經初步顯現。建議維持啞鈴型佈局，一方面關注金融、公用事業類的穩健型個券，另一方面關注前期調整幅度較大的有色、AI 等成長性行業。此外，次新轉債的估值亦有明顯回落，同時近期轉債新發節奏較好，建議持續關注新債上市初期的投資機會。 權益市場波動風險。可轉債價格與正股存在較高相關性，若權益市場出現較大調整，可能導致轉債投資出現較大虧損。 流動性風險。一方面，轉債市場日均交易金額較 2022 年已有顯著下滑，若轉債市場流動性進一步下滑可能對估值中樞產生不利影響；另一方面，轉債市場的流動性與機構行為與債市息息相關，若債市出現較大擾動可能通過流動性影響到轉債市場表現。 利率及信用利差波動風險。目前轉債市場債底均值已達到較高水平，若未來利率或信用利差出現較大波動，可能導致轉債的純債價值亦隨之波動，轉債價格出現大幅波動的風險。 信用與退市風險。部分個券已逐步臨近到期，若最終無力兑付債務可能引發信用風險；若轉債對應正股退市，轉債亦隨之退市，可能導致沒有公開市場交易的退市風險。 條款行使的不確定性風險。對於發行人而言，下修、強贖條款的行使需要綜合考慮發行人各方面因素綜合判斷，因此存在較大不確定性。伴隨轉債剩餘時間的減少，個券的強贖、下修概率並非必然提升。 政策/監管風險。公募可轉債作為上市公司再融資工具，其估值、流動性受監管政策影響較大。2022 年下半年出台的轉債新規矯正了轉債市場的不合理因素，促進了該品種的長期發展，目前可轉債的監管政策已近 3 年沒有發生較大變化，此類監管政策的改動風險可能會對轉債市場產生短期擾動。 曾羽：固定收益首席分析師。四川大學金融碩導。多年房地產監管、證券研究工作經驗，多年 “新財富”、“水晶球”、“保險資管最受歡迎賣方分析師” 等評比最佳上榜分析師，其中 2016 年 “新財富” 固定收益第一名。深耕固定收益研究領域，對債務週期、政府債務及房地產債務有長期深入研究，得到市場多輪驗證。 周博文：中國人民大學學士、倫敦政治經濟學院金融學碩士，2018 年加入中信建投證券。2022 年起從事固定收益研究，目前主要研究方向為可轉債、國債期貨、固收 + 產品。 證券研究報告名稱：《可轉債：配置價值初顯，市場有望震盪築底，建議逐步回升倉位——4 月轉債市場展望與組合推薦》 對外發布時間：2026 年 4 月 1 日 報告發布機構：中信建投證券股份有限公司 本報告分析師： 曾羽 SAC 編號:S1440512070011 周博文 SAC 編號:S1440520100001 ### 相關股票 - 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