--- title: "股票雜談｜地緣動盪時期，A 股創新藥為何能獨樹一幟？產業邏輯變了" type: "News" locale: "zh-HK" url: "https://longbridge.com/zh-HK/news/281673788.md" description: "在地緣動盪時期，A 股創新藥表現突出，行業景氣度提升，全球藥企加大對中國市場的投資。2025 年大中華區 license-out 總金額預計達到 1377 億美元，交易規模和首付款均顯著增長。近期，阿斯利康與石藥、復宏漢霖與衞材等多筆重要合作交易顯示出中國創新藥的國際化趨勢。儘管外部環境不穩定，創新藥的潛力仍未完全反映在資產價格上，未來有望迎來更多利好。" datetime: "2026-04-04T05:00:00.000Z" locales: - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/news/281673788.md) - [en](https://longbridge.com/en/news/281673788.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/news/281673788.md) --- # 股票雜談｜地緣動盪時期，A 股創新藥為何能獨樹一幟？產業邏輯變了 **創新藥又起飛了。** 最近這段時間，外圍每天都在來回拉扯，今天跌明天拉，情緒切得飛快。很多板塊其實還是在跟着宏觀預期和風險偏好來回擺。但創新藥這邊，有點不一樣。它這輪走強，不只是資金沒地方去隨手點火，而是底下確實開始有東西了。 ![圖片](https://imageproxy.pbkrs.com/https://inews.gtimg.com/om_bt/OtMLrRUiGDhKbTG99c42DXwI02HDQ_biqz92BHVKUSvW8AA/641?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg) **首先，行業景氣度變了，全球藥企真金白銀掃貨中國。** 根據 Pharmcube 數據，2025 大中華區 license-out 總金額已經做到 1377 億美元，較 2021 年接近十倍；到 2 月中旬，2026 年平均單筆交易規模已經到 13 億美元，同比再升 76%，平均首付款也升到 7770 萬美元，較 2025 年翻倍。到當時為止，2026 年已經宣佈了 38 筆 out-licensing 交易。 ![圖片](https://imageproxy.pbkrs.com/https://inews.gtimg.com/om_bt/OAyoRBG_dFjevOKgJqNmp2BTmmj1pxfk22aZPzmPaEEuQAA/641?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg) 具體而言，1 月底，阿斯利康和石藥籤了**減重/2 型糖尿病合作**，直接是 8 個項目打包，阿斯利康先付 12 億美元首付款，後面還有最多 35 億美元開發和註冊里程碑，外加商業化里程碑和分級版税。 2 月 5 日，復宏漢霖又和衞材簽了斯魯利單抗在日本的授權。衞材拿日本獨家商業化權，漢霖拿到 7500 萬美元首付款，最多 8001 萬美元監管里程碑、2.333 億美元銷售里程碑，外加雙位數版税。 **以前大家總覺得中國創新藥出海，主要還是歐美；現在連日本這種高門檻市場，也開始真金白銀買單了。** 上個月，德琪和 UCB 簽了 ATG-201 的全球授權。德琪先拿到 8000 萬美元首付款和近期里程碑，後面還有超過 11 億美元的開發、註冊和銷售里程碑，再加分級版税。這説明不僅是中斷，就連平台和早期資產也開始能賣出好價格了。只是因為外圍不太平，這些利好都沒有實質性反映到資產價格上，等到 zz 結束後，估計還會有兑現。 ![圖片](https://imageproxy.pbkrs.com/https://inews.gtimg.com/om_bt/Odvv8XVv6EjNePS1ymotJhhRk8gHtgLvBasN_4scHBML0AA/641?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg) 二季度催化劑還在路上。4 月 1 日，康寧傑瑞公告 KN026 聯合 HB1801 用於 HER2 陽性乳腺癌新輔助治療的 III 期研究達到主要終點，而且是全球第一個在頭對頭 III 期註冊研究裏，證明 HER2 雙抗方案優於曲妥珠單抗 + 帕妥珠單抗雙單抗組合的案例。 這個分量很重，因為它不是邊角適應症的小優化，而是直接在臨牀價值和平台認知上往前頂了一步。 **其次，平台型公司開始越來越像 “會自己造血的創新藥公司”，不再只是傳統意義上的燒錢 biotech。**這個變化，很多人其實還沒完全反應過來。 比如漢霖剛公佈的 2025 年業績，收入 66.666 億元，同比增長 16.5%，淨利潤 8.27 億元，而且已經是連續第三年盈利；海外產品收入也在繼續擴張，ex-China 產品收入超過 2 億元，同比翻倍。 再比如德琪。它在 2025 年全年業績裏已經把話説得很直白：和 UCB 的 ATG-201 授權，是公司和 AnTenGager 平台的首次 out-license，管理層直接把這筆交易定義成 2026 年邁向盈利拐點的重要節點。 公司賬上 2025 年末還有 7.34 億元現金，再加上 8000 萬美元首付款和後續里程碑，資金面和研發推進能力都不是前幾年那種單靠融資吊着走的狀態了。 ![圖片](https://imageproxy.pbkrs.com/https://inews.gtimg.com/om_bt/Ot9-9qfz8147-2m8IMBB_xuOVpp34Mp2VL8pM_eYTWtGQAA/641?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg) **這也是為什麼我覺得，這輪創新藥和以前有個本質區別。** 以前很多公司是 “先講平台，後等驗證”；現在越來越多公司開始變成 “平台已經被海外買方驗證，現金流也開始進來”。這兩種東西，估值意義完全不一樣。 **最後，再説一句我自己的判斷。創新藥企，尤其是 AI 創新藥企，還處於低估狀態。現在很多頭部創新藥公司，市場可能還是按老眼光在看。** 老眼光是什麼？覺得中國創新藥就是高研發、高不確定、高波動，海外收入要打折，里程碑要打折，版税更要打折。 這個框架以前沒問題，但現在未必還完全適用。因為 2026 年中國藥企的交易價格、首付款規模、海外合作密度、部分龍頭的盈利能力，都已經往前走了一大步。 ![圖片](https://imageproxy.pbkrs.com/https://inews.gtimg.com/om_bt/OMDX0eSabhR762SbCqkNrrz594AJdYDfpfsHctGeSVkHIAA/641?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg) 市場有沒有完全把這些算進去？我看未必。 首付款可能算進去了，遠期里程碑未必；單一項目可能算進去了，平台持續產出能力未必；一條臨牀數據可能算進去了，後續註冊和全球商業化的彈性未必；盈利拐點可能看到了，但估值體系還沒完全切換。 阿斯利康、衞材、UCB 這些交易，以及復宏漢霖這類已經連續盈利、海外業務擴張的案例，都説明中國創新藥的基本面和全球買方認可度在往前走；但二級市場要把這種變化完整反映到估值裏，通常不會是一兩天的事。 **但話説回來，創新藥再熱，也不是誰都適合做。** 這個板塊的門檻，從來都不低。你得盯 BD，盯臨牀，盯學術會議，盯競品，盯適應症擴張，盯海外大藥企採購偏好，還得盯市場風格。一旦數據不及預期，或者交易結構沒大家想得好，股價掉頭也會非常快。 所以我的結論還是那個老結論： **創新藥這條線，現在值得持續看，邏輯也比前一陣更紮實了；但它更適合右側、適合有跟蹤能力的人，不適合只看熱鬧就衝。** **以上內容僅為個人分析記錄，不構成任何投資建議。打新有風險，參與需自擔。關注我公眾號：量化 Cris 筆記，持續分享港美股打新策略與實操案例，少走彎路，多看風口。** ### 相關股票 - 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