--- title: "唐曉甫：這次不一樣？全球能躲開石油危機導致的滯脹型衰退嗎" type: "News" locale: "zh-HK" url: "https://longbridge.com/zh-HK/news/283243131.md" description: "唐曉甫在觀察者網專欄中探討了高油價對全球經濟的影響，指出石油和天然氣是全球工業的關鍵能源。根據國際能源署的數據，2024 年全球能源消費中，化石能源佔比高達 80.2%。高油價不僅影響化工產能，還對糧食安全構成威脅，因為天然氣是氮肥生產的主要氫源。油氣原料在基礎化學品生產成本中佔比高達 60%-80%，因此油價波動會直接影響下游產品價格。" datetime: "2026-04-19T05:59:56.000Z" locales: - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/news/283243131.md) - [en](https://longbridge.com/en/news/283243131.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/news/283243131.md) --- # 唐曉甫：這次不一樣？全球能躲開石油危機導致的滯脹型衰退嗎 **高油价为何会导致滞胀** 石油是全球工业的血液，天然气是工业的骨架和能量舱。这句话不只是说说而已。首先在能源领域，根据国际能源署（IEA）统计，2024 年全球能源消费的 80.2% 靠化石能源支撑，其中煤炭 27%、石油 29.8%、天然气 23.4%。另外 19.8% 的能源消费，6.3% 是水电、5% 是核电，真正的新能源只占 8.5%。即便是拥有全球最大新能源产业的中国，2025 年非化石能源也只占能源消费总量的 21.7%，其中风光电合计 9.5%，生物质、地热、海洋能等合计 3.2%。 其次，油价和天然气价格高企、乃至产品短缺，也会极大影响全球范围内的化工产能。根据相关数据，全球约 12%—14% 的原油和 8% 的天然气被直接消耗在非燃烧的原料环节。超过 90% 的大宗有机化学品（如 “三烯三苯”）均衍生自油气裂解。特别是天然气，它提供了全球 70%—90% 氮肥生产所需的氢源，支撑全球约 40 亿人口粮食安全的关键基础。 渤海油田的天然气处理厂 在基础大宗化学品（如聚乙烯、合成纤维）的生产成本中，油气原料占比高达 60%—80%。事实证明，原油价格每变动 10 美元/桶，下游塑料等产品通常会产生 50-80 美元/吨的价格联动。这种极高的成本占比，使得全球化工贸易的竞争格局紧紧围绕能源禀赋展开（如北美乙烷工艺与亚洲石脑油工艺的利差竞争）。 而且化工行业是全球第一大工业能源终端用户，占工业总能耗约 28%。由于大规模化学反应需要在极端条件下进行（如裂解炉需 800℃以上的高温），油气不仅是原料，还是提供高能量密度热源的最佳选择。在绿氢（电解水制氢）大规模商业化之前，天然气制氢（蓝氢）是目前最经济、规模最大的氢气来源，而化工行业本身就是氢气的消费大户（用于炼油脱硫、加氢裂化等）。 所以我们看到在东南亚、日本、印度等国都出现了供应链危机：泰国 Rayong Olefins（ROC) 等公司因进口石脑油到货延迟，于 3 月底被迫关停。这一变动直接抽离了东盟区域约 6% 的乙烯产能。越南、菲律宾的塑料加工企业因成本飙升与能耗配给，被迫采取轮休、限产、交替开工等措施，以维持有限的工业热力平衡，导致包装与民生塑料制品出现系统性短缺。 日本面临自二战结束以来罕见的 “能源断供” 风险。为对冲供应中断，日本政府破例分阶段累计释放国家与民间石油储备 8000 万桶，规模刷新 1978 年石油储备建制以来的历史记录。印度则因液化天然气（LNG）进口受阻及现货价格飙升 50%，当地数百家工厂已因成本倒挂被迫停产数周。由于化工原料成本占产品总成本的 60%—80%，印度下游聚乙烯加工企业陷入大面积亏损。 相关影响也蔓延至欧洲，本来就没有从俄乌战争中恢复过来的欧洲，现在其天然气库存已降至不足 30% 的危险水平。德国化工协会（VCI）指出，能源密集型企业已被迫收取每吨约 200 欧元的能源附加费，巴斯夫等巨头的部分生产线因成本倒挂面临长期关停。此外，欧盟民航业已发出预警，若供应持续中断，4 月底欧洲将陷入系统性航空燃油短缺。 而作为一切事情的源头之一，美国虽然可以凭借丰富的页岩油气资源通过出口油气获利，但由于全球油价的快速上涨导致的物流链紊乱和国内能源价格上涨，已推高了从包装到建筑材料的全线成本，并且正在推高通胀，给推动美国国债收益率上行创造了现实条件，导致美国金融市场一度承压。 可以说，高油价和高天然气价格对于所有国家的能源和工业都是一次巨大的冲击，这场冲击对于全球经济的压力将不逊于 1973 年。超高的油价和天然气价格不仅会直接抑制普通人的开车等能源需求，同时会给生产企业的定价产生压力。毕竟从塑料生产到钢铁炼化，这每一个环节都伴随着油气资源的大量需求。 从这个角度看，我们会将价格冲击划分为三层。 第一层是直接价格传导：原油和天然气价格上涨后，石脑油、基础化工原料及燃料价格往往会在数天至数周内迅速反应，而向更下游价格体系的完整传导通常需要约 4—6 周，对于乙烯、丙烯、氨等基础化工品的成本和产能造成决定性冲击；与此同时，燃料价格上涨导致的运价调整或燃油附加费调整也会推高海运、空运和陆路运输的到货成本。 第二层是中游制造传导：这一层级主要表现为油气价格上行导致抬升塑料、合成橡胶、化纤、合成树脂等中间材料成本，进而影响汽车、家电、纺织服装等制造业。对玻璃、陶瓷、水泥、钢铁等高能耗行业而言，能源价格上升也会显著推高生产成本。一般认为这种产品的价格抬升周期会在数周至数月内逐步显现，形成典型的 “成本推动型” 涨价。农业方面，由于天然气既是氮肥生产的重要原料，也是关键能源来源，在氨生产成本中通常约占 70%—80%，因此气价上升往往会进一步推高化肥及相关农资价格。 第三层是向终端消费传导。在这一层级中，我们认为油气价格冲击向消费端的全面传导往往需要 6—12 个月，受需求环境、库存周期、合同安排和企业议价能力影响。一般认为，替代性较弱、需求较刚性的消费品更容易向终端转嫁成本；若终端需求偏弱，中游加工企业往往难以完全转嫁涨价压力，结果不是价格同步上行，而是利润率被压缩，甚至出现 “亏损生产”。 考虑到战前油价长期维持在 80 美元/桶以下的低位，并一度有趋近于 50 美元/桶的趋势，一旦油价相对长期地保持高位，对全球经济的压制效果将会相当明显。 **高油价只是一次性冲击？市场也许过于乐观了** 3 月 23 日，特朗普开启他在美以伊战事中的第一次 TACO 之后，市场就跟随其社交媒体账号的言论上蹿下跳，在 TACO 与不 TACO 之间来回摇摆。随着美伊开启停火及释放出第二轮谈判的信号，美股指数尤其是纳斯达克指数在美国时间 4 月 13 日的交易日中收复了自 2 月 28 日以来的所有跌幅，并随后开始冲击历史新高。 有意思的是，这是在特朗普宣布为整个霍尔木兹海峡再设一道封锁线之后所发生的事情。看起来，市场似乎已接受了一个假设，那就是越封锁霍尔木兹，其解封速度越快，无论这个解封是来自特朗普的 TACO 还是伊朗的服软。 但这样的假设完全无视了一个事实，那就是从霍尔木兹海峡中出来的邮轮数量只有原来的几分之一甚至十几分之一，而原油价格仍处于高位。市场似乎越来越多地计价美伊长期停火的可能性，并倾向于将美以伊战事计价为类似俄乌战争一样的短期一次性冲击。但笔者认为市场似乎过于乐观，甚至有种今朝有酒今朝醉的感觉。尤其是这一切都发生在战前最后一批油轮到港前后，以及 4 月 21 日 WTI 原油最终交割之前。 最近的一切事件，我们都可以从 TACO 的决策角度出发进行串联，TACO 与美国国债收益率高度相关，而美国国债收益率近期则与美以伊战事以及油价高度相关。于是，这种格局形成了一种悖论，笔者在网上看到一段话很好地概括了这个悖论，在此分享一下： > “懂王的 TACO 速度取决于油价的上涨速度。目前市场非常乐观，油价才 100 出头所以懂王今晚不会 TACO，实际上股市今天也是低开高走的，大家都认为封锁海峡是懂王极限施压的把戏不会来真的。 > > 然后好笑的地方就在这里。市场越是不相信海峡长期封锁，油价横盘，懂王就越不会 TACO，结果海峡封得就越久；等市场开始觉得懂王来真的、油价飙升的时候，懂王立马 TACO，油价再次直线跳水，主打一个逗你玩的。只要愚蠢的市场还把懂王当作交易策略来看待就会反复上演逗你玩行情。” 3 月 23 日，美股多个指数也随着特朗普的表态以及伊朗的反应来回反复 虽然对于美以伊战事长期停战一事，笔者始终不乐观，并认为核问题本质上不是美伊停战最大的矛盾点，霍尔木兹海峡、伊朗的地区盟友体系、希望美军远离伊朗本土的安全诉求以及解除全部西方制裁等问题才是美伊谈判中最棘手的问题。在此，想探讨一个问题：这次美以伊战争即便在短时间内结束，是否会在根本上促成油价在短期内回到低位区间？ 笔者的看法是否定的。 即便当前所有油轮立刻恢复通航，也不能马上抹去过去一个多月已经发生的关井减产、设施受损和供应链扰动。这里我们可以提供一些数据，2025 年全球日均消费量约为 1.05 亿桶。根据战前预测，2026 年第一季度，全球原油供应量预估比需求量多出约 300 万至 425 万桶/日。但这一平衡已被打破，根据 OPEC 月度报告显示，3 月份 OPEC 原油日产量骤降 788 万桶至 2079 万桶，减产幅度已超过 2020 年疫情期间的单月纪录，伊拉克、沙特阿拉伯、阿联酋及科威特均录得大幅减产。综合其他各方面减产，2026 年 3 月全球供应减少约 1010 万桶/日，这使得原油供应大概率跌破 1 亿桶/天，据此估计大约会有 600 万桶/天的供应赤字。 而国际能源署署长法蒂赫·比罗尔给出的数字更加触目惊心。他表示，这场冲突导致霍尔木兹海峡近乎关闭，该地区石油出口量每日减少约 1300 万桶，全球石油每日供应量已损失约 3000 万桶，也就是说每日的供需赤字甚至可能达到 2000 万桶以上。 考虑到平抑油价，国际能源署于 3 月 11 日启动了史上最大规模的多国协同行动，释放了大约 4 亿桶的原油储备。这意味着到 4 月中旬，即便因为高油价导致石油需求下降，战前的在航原油和 IEA 释放的库存也会变得非常吃紧。假设战前在航原油与 1 月处于同一水平，那么理论上 IEA 释放的库存只能支持大约 2 个多月的正常需求。 值得注意的是，这次 4 亿桶的释放是 IEA 自 1974 年成立以来最大规模的一次集体释放，远超 2022 年俄乌冲突时的 1.8 亿桶规模。一般估计，IEA 成员国理论上仍持有约 12 亿桶的公共紧急储备，并且这种储备分布并不平均。现在全球原油供应正在继续承压。截至 2026 年 4 月 8 日，由于海峡在 2 月底实质性停航，约有 187 艘载有原油及成品油的油轮滞留在波斯湾内无法通过海峡向东行驶。 而且即使现在完全通航，也有大批油气生产设施因为战争受损。IEA 负责人 4 月 13 日称，战火中已有 80 多个油气设施受损。以沙特为例，4 月上旬官方口径称，袭击一度使其原油产能减少约 60 万桶/日。澳新银行（ANZ）给出的判断是：这场战争导致的供给中断，最多约 200 万桶/日可能变成较长期甚至接近永久性的损失，原因包括设施损坏、维护推迟、资金和制裁约束等。伊朗石油部副部长 4 月 12 日表示，伊朗计划在 1 到 2 个月内把受损炼油和配送设施恢复到战前的 70%—80%，恢复拉万炼油厂部分装置约 10 天。 换言之，即便马上重新开始通航，世界仍需考虑石油生产设施修复以及全球油船航渡时间的影响。这意味着期货纸原油价格会在临近交割时被迫向极度紧缺的现货市场价格靠拢。而且这种现货紧缺的情况可能会延续至封锁正式解除后的一个月以上（取决于战争结束前的交火烈度）。 从现在的价格来看，全球石油期货市场的价格被极度扭曲。比罗尔署长将当前的波斯湾石油危机描述为 “历史上最大的能源安全威胁”，并表示石油和天然气供应的损失已经远远超过了 1973 年和 1979 年石油危机以及 2022 年俄乌战争爆发后的损失。但是，我们可以看到与俄乌开战后布伦特原油一度达到逼近 140 美元/桶不同，本轮石油危机中布伦特原油最高点只触及不足 120 美元/桶，然后被迅速压制在 100 美元/桶左右。这一压制行为成为全球权益市场反弹的核心动力，并让美股出现了深 V 反转。 对此，比罗尔署长在接受采访时表示，市场价格尚未完全反映出实际混乱的严重程度，危机规模与当前价格之间仍然存在差距。他认为：“我同意这两者之间存在脱节，但我认为很快我们就会看到它们趋于一致”，并警告说这将对全球经济造成严重后果。 * * * **特里芬两难背景下，石油美元范式也许正在发生变化** 在写作本文之时，笔者曾阅读到一篇文章 “关于美伊谈判以及美伊战争对美国的意义”，里面提到了一个很有意思的观点：“在特里芬悖论的框架下，其实，美伊战争对美国有十分重大的意义”。 文章提到： > “随着美元霸权体系的延续，美国国债余额会随着贸易逆差的持续而不断增加，庞大的美债需要增加背书。 > > 在 20 世纪七八十年代，美元霸权体系打过一次补丁——石油美元协议，即强制让中东产油国的剩余购买美债，让油气为庞大的美债背书。然而，这套体系有一个承载上限，五十年以来，美国国债规模膨胀了很多倍，已接近 40 万亿美元。因此，石油美元协议已经拉不动这么庞大的美国债务了。那么，该怎么办呢？继续升级迭代版本。 > > 在旧模式下，中东的王爷卖石油，会增加美国的贸易逆差；在新模式下，美国本土自己卖石油，会大幅削减美国的贸易逆差。于是，有意思的场景出现了：中东的油气卖越多，美国贸易逆差越大，债务压力越大（ps：美国庞大的政府债务就是这么做出来的）；相反，美国本土的油气卖越多，美国贸易顺差越大，债务压力越小。” 文中还提到一个观点是，美伊战争是 “海湖庄园协议” 的延续： > “2025 年美国人给全世界提供了一份解决方案，美国对其他国家加关税，利用关税给不断积累的美债背书。然而，这份方案激起了各方面的反对，整个世界进行了一场激烈的关税战，最终该方案不了了之。虽然这个方案比较幼稚，但是，它指出了石油美元霸权体系的症结——美国持续的贸易逆差。 > > 于是，作为海湖庄园协议的延续，美国人采取了一个更加激进、更加古典的方案，只要美国本土重新对非美体系积累顺差，那么随着时间的推移，庞大的美国国债问题将得到根本的解决，根本不需要额外再找什么背书。因此，美伊战争可以视作海湖庄园协议的延续，这场战争既会大幅削减中东国家的顺差——油气运不出去，也会大幅增加美国本土的顺差——为了填补中东缺口只能多买美国油气。” 虽然笔者并不认同文中包括美国持续封禁霍尔木兹海峡对美国更加有利的观点，并认为封禁霍尔木兹海峡可能会进一步导致油气价格上升从而对美元资产价格造成决定性冲击，但上文这一思路在某种程度上说明了一件事，那就是在现有金融环境背景下，美伊战争可能会对石油美元范式造成决定性冲击。 传统的石油美元环流依赖于沙特等国出口石油后获得美元，然后对美元资产进行投资从而形成海外美元与国内美元的环流体系。但是这一体系正由于美国负债额度以及偿息成本的快速提升而摇摇欲坠。而自 2008 年以来的货币超发以及自新冠以来的通货膨胀都在从根基上摧毁 1971 年以来的美元币值。 20 世纪 70 年代油价走势 华西证券研究所 回顾 1973 年前后，美国遇到了和现在类似的情况，中金研究院 2021 年 11 月的研报指出，1970 年美国通胀已由 1965 年的 2% 一路上升至 6%，而导致通胀的主因是宽货币叠加大财政。进入 1960 年代，越来越多的经济学家倡导政府应该采取更积极的财政和货币政策来强化需求管理。1962 年，美国经济顾问委员会全面采纳新经济理念（“New Economics”），以期达到其政策目标：最大化就业和增长。最终导致了 1965 年至 82 年期间的 “大通胀”。 M2 同比增速从 60 年的 3% 一路攀升至 1963 年的接近 9%，并于接下来两三年维持在 8% 左右的高位。在 “大通胀” 时期，M2 同比增速领先通胀大致 2 年左右。同时当时联邦基金利率显著低于相比于需要达到潜在增长的政策利率水平。 而在财政方面，美国继续着 50 年代的 “大财政” 理念，时任美国总统林登·约翰逊于 1964 年发起旨在消除贫困和不公正的 “伟大社会” 项目（Great Society Program），着重在社保、教育和医疗等领域加大政府投入。其继任者均对 “伟大社会” 项目做出拓展。 进入 1970 年代，在货币财政继续双宽的背景下，美国经济接连遭受多重供给冲击：布雷顿森林体系瓦解，美国实际有效汇率大幅贬值，贸易条件显著恶化；1972 年，连续两年气候异常导致全球粮食危机；1973 年和 1979 年的两次石油危机对美国带来更为直接的冲击。70 年代，初时任总统的尼克松为控制物价实行价格管制，加剧了供需不平衡，导致 1973 年后物价管制放松后，之前积累的供需压力在供给冲击下（粮食危机和第一次石油危机）集中释放并爆发。这一切都成为 20 世纪 70 年代长期顽固性通胀的核心原因。 而回顾 1973 年之后的油价，我们会发现虽然美国在 1974 年后出现衰退，但油价长期维持在 10 美元/桶之上，这是因为一个组织：1960 年 9 月 14 日在巴格达会议上成立的 OPEC。 早在 1970—1973 年，OPEC 就在德黑兰、的黎波里等一系列谈判中不断扩大对油价和收益分配的话语权，传统由跨国石油公司主导的定价体系开始松动，原油标价也逐步上升。1973 年第四次中东战争爆发后，阿拉伯 OPEC 成员国对美国等支持以色列的国家实施石油禁运并同步减产，国际油价大幅飙升。此后，美国于 1974 年 2 月召集主要工业消费国召开华盛顿能源会议，并在同年 11 月推动国际能源机构（IEA）在 OECD 框架内正式成立。与此同时，美国与沙特在 1974 年建立了更紧密的经济金融合作安排，为后来所谓 “石油美元体系” 奠定了重要基础。总体上看，1973—1974 年的危机标志着 OPEC 国际地位显著上升，产油国对国际原油价格的影响力明显增强。而正是由于 OPEC 的加入，使得油价在相当长的一段时间内保持了当时的高位，也引导了油价的定价范式转变。 而这次似乎又来到了一个十字路口，类比 20 世纪 70 年代的货币和财政政策，我们看到从 2008 年到新冠疫情这十多年中多次出现量化宽松，也看到了疫情期间美国向其国民以及相关利益集团发钱以渡过难关，还看到了页岩油气在特朗普两届任期内的快速发展，让美国成为世界第一大成品油出口国、第三大原油出口国，第二大原油进口国和第一大原油消费国。同样不在 OPEC 之列的俄罗斯，则是世界第二大原油出口国和第三大成品油出口国。 这意味着如果美以伊战事最终导致美国选择推进石油美元范式的转变，美国和俄罗斯以及战争中受损的 OPEC 各国都有意愿维持更高的原油价格；而且考虑到以沙特各国为代表的海湾国家近年来一直饱受低油价影响，处于财政赤字状态，各国都无意愿主动下调油价。 理论上，在全球供过于求背景下，为维持财政平衡，OPEC 各国在战后可能也有意愿通过 OPEC+ 等机制与更广泛产油国合作进一步限制产量、抬高油价 同时值得注意的是，虽然 OPEC 整体原油出口约占全球出口总量的 50%，而美俄合计大约只有 20%，但在成品油出口领域，OPEC 整体仅仅占全球出口总量的 18%—20%，而美国一家就占据 20% 的比例，俄罗斯大约为 9%。如果美国真的试图改变石油美元的范式，考虑到美俄两国都有意愿将成品油价格提升以获得更高利润解决自身问题，而两国合计成品油出口占比已接近 30%，我们也许会看到高油价的长期维持，并感受到高油价对经济的持续压力。 随着美以伊战事的推进，石油美元也正在客观上被迫寻求范式转变。石油美元的核心是美国为中东产油国提供安全保护，中东各国石油以美元结算并回流。但伊朗已经证明美国甚至无力在战争期间保证自身安全，更遑论海湾各国。在战争开始的时候，美债遭遇大规模抛售，根据英国《金融时报》等媒体报道，自 2026 年 2 月 25 日中东冲突（美、以对伊朗采取军事行动）爆发后，外国官方机构在纽约联储托管的美国国债规模在短短一个多月内骤降了 820 亿美元。目前该托管总规模已降至约 2.7 万亿美元，创下 2012 年以来的最低水平。这些无疑让石油美元的理论基础出现了颠覆。 而美国的债务问题以及不能加息的桎梏意味着美元长线只能通过贬值一条路解决债务对自己经济的负面影响。危机之后，传统的石油美元范式可能将遭遇更多更深刻的挑战。 * * * **通胀 + 衰退，能躲开吗？** 前文中，我们讨论了石油定价中枢将可能维持高位平衡的可能，这对欧美各国的经济会产生什么样的影响呢？很多人试图强调高油价对美国这一个世界排名前列的油气出口国是重大利好，但他们忽略了两个问题：1、美国当前金融立国基础是石油出口，还是科技与消费？2、高油气价格对美国及其盟友体系影响。 我们以数字说话。 根据美国经济分析局（BEA）最新数据显示，截至 2025 年个人消费支出（PCE）占美国名义GDP的 68%。而同年数字经济增加值已突破 3.4 万亿美元，在整体 GDP 中的占比已提升至约 12.5%。值得注意的是，当年数字经济的年复合增长率（CAGR）约为 7.1%，是同期美国整体 GDP 增速（约 2.2%）的三倍以上。其中生成式 AI 与云基础设施已经成为增长的主要动力。 而根据美国经济分析局（BEA）和能源信息署（EIA）数据，油气出口（原油、成品油及液化天然气）的直接出口总额预计在 2500 亿至 3000 亿美元之间，占 2025 年美国 GDP 的比例约为 0.9%—1.0%。即便考虑到美国油气出口单价和数量出现双重提升，美国油气出口也很难占 2026 年度 GDP 的 2%。 那么高油气价格对美国及其盟友的影响有多大呢？ 第一个观察点就是 3 月油气暴涨超过 100 美元之后，一度引发海外美元环流体系吃紧和美元资产抛售，同时美股加速下行，纳斯达克指数一度相较于历史高点下降约 20%，直到 3 月 23 日特朗普完成本次美以伊战事中的第一次 TACO。 标普 500 纳斯达克等指数在 3 月 23 日创下阶段性低点后以极快的速度反弹并创出历史新高 其次，高油价不仅会导致美国这个 “车轮上的国家” 在日常通勤过程中会出现成本快速上升。原油价格每上涨 10 美元/桶，在完全传导的假设情况下，全美汽油零售价约上涨 24 美分/加仑。根据 EIA 数据，以美国年均汽油消费量计算，这将导致美国家庭每年的汽油账单增加约 300 亿美元，对其他消费产生显著压制。 同时油价会沿着前文中提到的传染链抬高货运、航空、配送、塑料和石化等一系列成本，最后反映到商品和服务价格上。这样消费者面对的不是 “油价贵一点”，而是一篮子生活成本都更黏、更高，于是抽走了普通人的现金流，并导致总的实物消费数量被进一步压缩。 而且高油价往往会强化 “通胀还没过去” 的预期，这会让居民对未来账单更保守，导致在汽车、家电、电子产品、装修、旅行这类大额或可推迟消费出现延后，并最终扩展到所有消费领域，从而在更广泛层面出现。 对美国来说，消费是美国经济最底层的驱动力，其对金融稳定（美债需求、美元币值）具有决定性作用。消费崩溃将直接导致美国经济和美国金融崩坏。 第二个观察点是美国的科技股股价，高能源价格，带动的高通胀会在多个层面对美国至关重要的科技股产生长线压制。 > 第一，高油价会导致自由现金流紧张，居民可能会减少在美股等方面的投资，以及科技相关产品的消费。 > > 第二，居民有效需求被抑制后，会导致企业扩张和广告等一系列需求被抑制。 > > 第三，高油价会由于供应链成本上升，导致以硬件、半导体设备、电子制造、物流密集为核心的科技公司出现估值下降。 > > 第四，高通胀会导致实际利率下降，提高 HALO（Heavy Assets, Low Obsolescence，重资产低淘汰）类资产的吸引力，并降低高科技产业公司的估值预期。 第三个观察点是美国和其盟友国家的利率和财政空间。以欧美日为核心的西方工业国在过去几十年中长期以现代货币理论为名，行债务扩张驱动经济发展之实，实现了经济繁荣。在这种结构下，高油价的杀伤不只是通胀本身，而是会同时抬高利率约束、压缩财政空间、恶化增长—通胀组合。 根据美国国债利息跟踪数据，2026 财年美国净利息支出预计将达到 1.0 万亿美元，占 GDP 的 3.3%，财政收入的 21%—23%。其债务总额占 GDP 的 101%；而日本、欧盟也类似，其债务总额分别为 GDP 的 230%+ 和 80%，利息支出分别占税收收入的约 41% 和 10%。 即使面对通胀上行压力，美联储并没有放弃释放可能降息的暗示 按照传统经济学理论，高通胀需要货币和财政政策相配合，其中货币政策方面，央行往往会通过加息、缩表或维持偏紧流动性来提高融资成本、压低需求；财政政策方面，政府则需要减少赤字扩张，避免通过大规模支出或减税继续刺激总需求。 但是这一操作对于高负债、依赖债务推动 GDP 增长的欧美日等国都有巨大困难，尤其是美国和日本，几乎不可能选择紧缩财政与加息缩表的政策组合，因为这几乎必然导致衰退。而明确的衰退预期对美国政府来说是不可接受的。 但若放任不管，同样会由于高油价出现滞胀型衰退，重演当 1974 年的历史。而如果选择类似埃尔多安的降息扩表并大规模刺激经济的模式，虽能保住金融系统运转，不至于出现崩溃，但可能导致资产价格飞升、货币本身出现严重贬值，中产阶级多年财富积累可能被一扫而空。 所以我们看到，美联储下一任主席是以降息缩表而闻名的沃什。只不过正如笔者早前的文章所言，其降息缩表的理念是否真的能实施，需要打一个巨大的问号。整体而言，在高油价背景下，笔者认为西方国家再次出现衰退、尤其是滞胀型衰退的可能性不低。在这种背景下，中国也许会有超乎意料的发展机会。 **本文系观察者网独家稿件，文章内容纯属作者个人观点，不代表平台观点，未经授权，不得转载，否则将追究法律责任。关注观察者网微信 guanchacn，每日阅读趣味文章。** ### 相關股票 - [BAS.DE](https://longbridge.com/zh-HK/quote/BAS.DE.md) - [BASFY.US](https://longbridge.com/zh-HK/quote/BASFY.US.md) - [.NDX.US](https://longbridge.com/zh-HK/quote/.NDX.US.md) - [.IXIC.US](https://longbridge.com/zh-HK/quote/.IXIC.US.md) - [ANZ.AU](https://longbridge.com/zh-HK/quote/ANZ.AU.md) - [ANZGY.US](https://longbridge.com/zh-HK/quote/ANZGY.US.md) ## 相關資訊與研究 - [《神州能源》中石油戴厚良：把保供擺在更突出位置，全力保障國內油氣供應](https://longbridge.com/zh-HK/news/284690488.md) - [泓德能源串聯供應鏈推永續，21 家夥伴響應逾 800 萬](https://longbridge.com/zh-HK/news/284541502.md) - [宜蘭綠博「未來電力公司」近百種玩具 遊客從玩樂中發掘能源奧秘](https://longbridge.com/zh-HK/news/284109150.md) - [重塑能源 H 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