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title: "不只是 “不降息” 了！這三種情況下，美聯儲甚至可能重新加息"
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description: "巴克萊最新研判顯示，美聯儲基準情形仍是 2027 年 3 月降息，但前提極為苛刻，概率僅 35%。觸發加息的三條路徑也很明確：長期通脹預期脱錨；核心通脹在關税衝擊消退後仍持續偏高；需求跑贏供給，尤其是 AI 投資週期和財富效應先於生產率提升釋放出來。"
datetime: "2026-05-19T01:26:42.000Z"
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# 不只是 “不降息” 了！這三種情況下，美聯儲甚至可能重新加息

美聯儲今年加息仍不是基準情形，但它已經不再只是一個尾部風險。霍爾木茲海峽受阻推高大宗商品價格壓力，AI 相關資本開支又擠壓部分全球供應鏈，市場開始重新給 “鷹派轉向” 定價：到 2026 年 12 月 FOMC 會議前加息的概率已超過 60%，到 2027 年 3 月則已完全計入一次加息。

據追風交易台，巴克萊 FICC 經濟研究 Jonathan Millar 等在 5 月 18 日的美聯儲評論中給出的核心判斷是：“雖然我們的基準情形也不預計到 2027 年底前加息，但政策利率的上行風險已經加劇。”**觸發加息的三條路徑也很清楚：長期通脹預期脱錨；核心通脹在關税衝擊消退後仍持續偏高；需求跑贏供給，尤其是 AI 投資週期和財富效應先於生產率提升釋放出來。**

基準路徑仍偏温和：美聯儲維持利率不變至 2026 年，下一步在 2027 年 3 月降息 25 個基點。這個判斷依賴兩個前提：霍爾木茲海峽擾動較快結束，關税傳導和能源相關價格壓力退潮；同時消費支出放緩，帶動總需求降温。

但概率分佈已經變得很不 “鴿”。主觀情形中，2027 年降息 25 個基點的概率為 35%；利率維持不變至 2027 年底為 30%；加息情形為 25%，幅度約 50-100 個基點；衰退並觸發大幅降息的概率為 10%。換句話説，最容易發生的偏離不是馬上加息，而是降息被推遲。

## **市場已經不把加息當尾部風險**

利率市場的變化很直接。伊朗衝突前，市場還在消化更多降息；此後，定價迅速轉向加息風險。

背後的變量不是單一油價衝擊。ISM 製造業和服務業支付價格、紐約聯儲全球供應鏈壓力指數，都在顯示成本壓力升温；與此同時，美國勞動力市場並沒有顯著惡化，失業率維持在較低區間，非農就業三個月均值仍給人 “偏穩” 的印象。

這對美聯儲很棘手。若只是一次性價格水平上移，政策可以 “看穿”；但若衝擊持續足夠久，通脹預期、工資、企業定價行為開始跟隨，問題就會從供給衝擊變成通脹慣性。

## **最短的加息路徑：長期通脹預期脱錨**

最直接的觸發條件，是長期通脹預期開始鬆動。

**需要盯的不是一兩個月 CPI，而是 5-10 年期市場化通脹預期，尤其是 5y5y 通脹盈虧平衡率。**如果這類指標持續上行，且走勢混亂、與短期通脹變化脱鈎，美聯儲會把它視作 2% 通脹目標可信度受損的信號。密歇根大學、紐約聯儲等調查中的長期通脹預期若同步抬升，也會強化這一判斷。

目前還沒到這個位置。長期通脹盈虧平衡率尚未顯示美聯儲信譽被質疑，調查口徑的長期通脹預期只是有所偏高。真正的風險在於霍爾木茲海峽和大宗商品擾動拖得太久、幅度太大，市場開始懷疑美聯儲是否還願意為 2% 目標付出增長和就業代價。

如果這種跡象出現，政策溝通大概率會先變鷹。美聯儲不會等到所有數據都確認後才提醒市場。

## 關税退潮後，核心 PCE 還降不下來，才麻煩

第二條路徑更慢，但更現實：核心通脹反覆超預期。

框架中給出的關鍵門檻是核心 PCE 環比約 0.18%，這是與 2% 目標大致一致的月度速度。如果核心 PCE 持續高於這一水平，同時關税相關壓力按理説已經開始消退，美聯儲繼續觀望的空間會被壓縮。

幾個細項更重要：核心商品沒有出現應有的反通脹；剔除住房的核心服務，也就是所謂 “超級核心” 降温有限；全球供應鏈壓力再度上行；截尾均值或中位數通脹指標開始走強，説明壓力不再集中於少數項目。

**這一路徑的關鍵詞是 “持續”。單月數據不夠，幾個月也未必夠；但如果持續幾個季度，美聯儲就很難把它解釋成暫時擾動。**

這裏還有一個分叉：如果通脹偏高同時需求強勁，政策傾向會轉向收緊；如果需求已經明顯走弱而通脹仍高，美聯儲雙重目標會衝突。但在 2021-2022 年通脹衝擊之後，不優先處理價格穩定的門檻很高。

## **AI 可能先推高需求，而不是馬上壓低通脹**

第三條路徑和中東衝突關係沒那麼大，更多來自美國國內需求。

**AI 投資週期正在加速。私人國內最終購買者還沒有明顯放緩，AI 相關投資今年以來重新提速，金融條件在美聯儲模型口徑下也偏支持增長。若 AI 帶來的資本開支、股市財富效應先於生產率和成本效率釋放，結果可能不是通脹下行，而是需求先衝上去。**

這與格林斯潘時代的技術敍事不同。那時生產率提升較難被實時識別，供給改善先發生，需求反應滯後；這一次，AI 帶來的潛在生產率收益已經被市場充分預期，並反映進金融條件和支出行為。

數據也有兩面。非農商業部門生產率在截至 2026 年一季度的四個季度中增長近 3%，約為疫情前速度的兩倍；但舊金山聯儲經利用率調整後的指標暗示，這一增速可能被高估約 1.5 個百分點。也就是説，表面上的供給改善未必足夠支撐已經提前釋放的需求。

美聯儲會從幾個傳統信號判斷是否過熱：增長超過趨勢，失業率跌破 4.0%-4.3% 的 NAIRU 區間，工資重新加速，且漲幅跑贏實際生產率。目前工資重新加速的證據還不強，但這條線索已經需要盯住。

## **基準仍是 2027 年降息，但前提很挑剔**

基準情形沒有變：長時間按兵不動，2027 年 3 月降息 25 個基點。邏輯是，到那時能源、關税和供應鏈相關價格壓力退去，核心 PCE 明顯放緩，美聯儲才有空間把政策利率向長期中性利率靠攏。

這個路徑對霍爾木茲海峽擾動的持續時間很敏感。若擾動短暫，關税傳導也逐步淡出，降息窗口還能打開；若擾動拉長，核心通脹和通脹預期會先把窗口關上。

消費同樣關鍵。實際家庭可支配收入過去一年已經明顯放緩，主要來自就業增長降速；若勞動力供給增長繼續放慢，消費支出也應隨之降温。這個假設若落空，AI 資本開支和財富效應又繼續托住需求，美聯儲就會面臨更難的判斷：當前政策到底是否足夠緊。

所以，2026 年的美聯儲風險不是簡單從 “降息” 切到 “加息”。更準確的説法是：降息路徑正在被供應衝擊、核心通脹黏性和 AI 需求外溢同時擠壓。加息還需要更硬的數據觸發，但它已經重新回到政策桌面上。

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