--- title: "海外長債 “四處破位”–發達國家的 “財政龐氏騙局” 玩不下去了？" type: "News" locale: "zh-HK" url: "https://longbridge.com/zh-HK/news/286845108.md" description: "巴克萊表示，英、日、美、法長端國債收益率同步飆升至數十年新高，這不是某國的偶發風險，而是” 財政龐氏騙局” 的集體顯形，債務增速持續跑贏經濟增速，國防支出擴張、通脹黏性猶存，外國央行轉而增持黃金，接盤長債的變成要價更高的私人投資者。除非經濟驟然降温或財政路徑真正可信地轉向，否則高債務時代的低利率融資模式，正面臨市場的徹底重新定價。" datetime: "2026-05-19T02:44:02.000Z" locales: - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/news/286845108.md) - [en](https://longbridge.com/en/news/286845108.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/news/286845108.md) --- # 海外長債 “四處破位”–發達國家的 “財政龐氏騙局” 玩不下去了？ 發達國家長端債券正在集體失守。市場重新定價的不是某一個國家的財政意外，而是高債務、高赤字和更高利率並存的現實：**當債務增長持續快於經濟增長，所謂 “財政龐氏騙局” 就越來越難靠低利率滾動下去。** 過去一週，英國 30 年期國債收益率升至 5.82%，為 1998 年以來最高；日本 30 年期國債收益率觸及 4%，創該品種 1999 年設立以來最高；美國 30 年期國債收益率自 2007 年以來首次升破 5%；法國 10 年期國債收益率站上 3.8%，同樣回到 2007 年以來高位。 據追風交易台，巴克萊固定收益、外匯與大宗商品研究部 Ajay Rajadhyaksha 在 5 月 18 日報告中寫道：“長期債券不只是上週遭到拋售，它們在各地都突破了區間。” 其核心判斷是，**債務增長快於經濟增長，通脹路徑變差，政治上又缺少財政改革意願，即便長債已經下跌，也沒有足夠理由去延長久期。** 這意味着，5% 的美國 30 年期國債收益率並不是天然天花板。真正能緩和長端利率壓力的，可能不是央行立即出手，而是一串明顯轉弱的經濟數據，或者可信的財政路徑調整。目前，兩者都還沒有出現。 ## 長債集體破位，投資者撤離久期 單一國家債市下跌，通常可以歸因於本國通脹、財政、政治或央行溝通。但這次英國、日本、美國和法國幾乎同時破位，説明市場交易的已不只是本地風險。 共同點更清晰：主要發達經濟體債務率普遍處在 GDP 的 100% 以上，財政赤字又沒有被名義增長覆蓋。美國赤字約 2 萬億美元，相當於 GDP 的 6.5%，名義增長約 4.5% 至 5%。法國截至 2026 年 3 月季度的名義 GDP 同比增長 2.2%，赤字約 5%。英國赤字超過 4%。 這正是 “財政龐氏騙局” 這一説法指向的核心矛盾：**政府不斷依賴新增債務和滾動融資維持支出，但債務擴張速度超過經濟增速，而利息成本又重新變貴。只要這一組合不改變，長期債券就需要更高收益率來吸引買家。** 新增支出還在增加壓力。北約去年在海牙同意到 2035 年把國防支出目標提高到 GDP 的 5%；歐洲國防支出去年已按百分比計算實現兩位數增長，並可能繼續上升十年；美國政府則向國會申請下一財年 1.5 萬億美元國防撥款。這些支出並沒有對應的削減來抵消。 ## 能源衝擊加重通脹和財政棘輪 債務和赤字本已脆弱，能源價格假設又進一步收緊政策空間。 基本假設是，2026 年布倫特原油均價將達到 100 美元，較 2025 年均價上漲 50%。這會直接惡化通脹前景，也會壓縮央行降息空間，甚至可能迫使央行加息。 更高利率意味着既有債務利息支出繼續抬升；利息支出抬升，又會讓赤字更難下降。這不是突然爆發的單點危機，而更像一個財政棘輪：每向前轉一格，政府騰挪空間就少一點，債券投資者要求的補償就更高。 ## 日本 4% 的長債收益率，改變的是低利率體系 日本 30 年期國債收益率觸及 4%，放在美國或英國並不極端，但對日本市場意義不同。過去 20 年，日本長期利率接近零，養老金、保險公司和地方銀行的資產負債結構，都是圍繞這一環境搭建的。 日本央行政策利率目前為 0.75%。4 月議息時，9 名委員中有 3 名反對現有立場；市場定價顯示，6 月加息概率為 77%。即便日本央行把利率提高到 1%，實際利率仍會明顯為負。 日本長端收益率上行可以被解釋為貨幣政策正常化：通縮結束、實際工資增長、經濟回到更正常狀態。**但問題在於，一個債務規模超過 GDP 兩倍的經濟體，利率正常化未必温和。4% 的 30 年期日債，不只是收益率數字變化，而是整個低利率金融系統要重新定價。** ## 英國和法國的核心難題，是政治上難以削赤字 英國工黨政府在 650 席議會中擁有超過 150 席的工作多數，理論上具備財政調整能力。但去年夏天，僅涉及冬季燃料補貼的 14 億英鎊節省，就引發工黨議會黨團反彈。 政治壓力還在加大。97 名工黨議員要求首相辭職或給出離任時間表。主要挑戰者 Andy Burnham 曾主張財政政策不應屈從於債券市場，之後又澄清不會完全忽視投資者。英國過去四年換了四任首相、五任財政大臣。與此同時，債券市場定價顯示，到年底英國央行還有超過 60 個基點的加息空間，儘管行長 Bailey 可能更願意觀望。 法國的問題沒有英國國債那麼搶眼，但財政結構同樣棘手。法國不到三年換了五任總理。現政府為了推動一份目標赤字率為 GDP 5% 的預算，已經挺過兩次不信任投票，但這一目標能否真正實現仍是問題。 2023 年把退休年齡提高到 64 歲的改革正在受到攻擊，而 64 歲仍低於多數西方經濟體。法國赤字已經明顯高於名義 GDP 增速，選民又會強烈懲罰緊縮嘗試，憲法安排也讓議會更容易阻止削減開支。**結果是，所有人都知道赤字必須下降，但沒人願意承擔讓它下降的政治代價。** ## 美國 30 年期國債破 5%，買家結構正在變化 美國 30 年期國債收益率升破 5%，是 2007 年以來首次。直接原因並不新鮮：通脹上行、財政擴張、赤字高企。 美國聯邦赤字約 2 萬億美元。國會預算辦公室預計，公眾持有的聯邦債務佔 GDP 比例將從當前超過 100% 升至 2036 年的 120%。但素材指出，這套預測可能仍偏樂觀。 關鍵變量之一是關税收入。美國有效關税率已從 12% 的高點降至 7% 至 8%，低於國會預算辦公室假設的 15%。即使最終升至 10%，未來十年關税收入也只有其假設中約 3 萬億美元減赤規模的 60%。國防開支和利息成本假設也可能偏低。 美元儲備貨幣地位仍是美國的結構性優勢，使美國能以同類債務國家難以獲得的利率融資。但這並不意味着 6.5% 的赤字率可持續。**更重要的是，邊際買家變了。外國央行過去是久期資產的穩定買方，但在西方凍結俄羅斯外匯儲備後，央行配置轉向黃金。** 去年，黃金在央行儲備中的佔比已經超過美國國債。日本作為美債最大持有國，本土市場利率也更有吸引力。美聯儲仍處於縮表狀態。現在接盤長債的，是對價格更敏感、要求更高期限溢價的私人投資者。 ## 央行不是長債的 “保險絲” 債務管理機構過去幾年已經相對減少長期債券發行，未來還可能繼續調整發行結構。但這隻能緩和供給壓力，不能改變財政和通脹方向。 市場有人討論，美聯儲是否會被迫重啓大規模資產購買，以防止長端利率繼續上行。但 Warsh 此前對美聯儲資產負債表的表述是，“臃腫的資產負債表可以大幅縮減”。這並不是準備推出美版收益率曲線控制的口徑。 因此，當前還不能簡單定義為債券危機。但驅動拋售的力量，財政惡化、國防開支增加、通脹粘性、央行受限，並不會在一兩週內消失。 長債收益率升至年內高位，本身不是買入久期的充分理由。除非經濟數據明顯轉弱，或者財政路徑出現可信變化，否則發達國家長債仍在交易同一個問題：高債務時代的低利率融資模式，正在被市場重新定價。 ### 相關股票 - 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