--- title: "橋水聯合 CIO 訪談：AI 與現代重商主義掀起全球 “資源爭奪戰”，算力配給時代即將到來" type: "News" locale: "zh-HK" url: "https://longbridge.com/zh-HK/news/286860545.md" description: "橋水基金首席投資官警告：現代重商主義與 AI 正掀起二戰以來最大資本支出浪潮，軟件業已到 “巴諾書店時刻”，算力嚴重供不應求催生 “配給制”——誰搶不到算力，誰就將在嚴峻的贏家通吃遊戲中徹底出局。" datetime: "2026-05-19T05:56:32.000Z" locales: - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/news/286860545.md) - [en](https://longbridge.com/en/news/286860545.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/news/286860545.md) --- # 橋水聯合 CIO 訪談：AI 與現代重商主義掀起全球 “資源爭奪戰”，算力配給時代即將到來 全球宏觀環境正迎來雙重力量的劇烈重塑。 橋水基金共同首席投資官 Greg Jensen 近日在接受採訪時指出，**“現代重商主義” 與 “人工智能（AI）” 正在深度交織，並共同加速了全球範圍內的 “資源爭奪”。** 橋水認為，AI 正經歷自二戰以來最大規模的資本支出擴張。在這場空前的技術顛覆中，軟件行業已正式步入 “巴諾書店時刻”，而算力的嚴重供不應求正在催生 “算力配給制”，這將進一步加劇全球商業世界 “贏家通吃” 的壟斷動態。 ## **核心觀點歸納** > **雙重力量交織**：現代重商主義的 “地緣卡脖子” 博弈與 AI 對資源的極度飢渴深度結合，這正在削弱全球生產力並推高通脹。 > > **二戰後最大資本開支潮**：宏觀層面的基準預期（眾數結果）依然是高利潤、高增長、高通脹以及利率上行，但特朗普政府不可預測的 “交易型國策” 讓衝突升級的風險顯著增加。 > > **軟件業的 “巴諾書店時刻”**：市場正在為 “AI 吞噬世界” 進行重新定價。軟件行業的估值溢價正在被改寫，但這只是諸多行業顛覆的開始。 > > **算力配給制加劇 “贏家通吃”**：算力需求的增速已經超越了龐大的供應增速。到 2026 年底，供需缺口將大到難以想象，無法獲得前沿算力資源的企業將面臨結構性劣勢。 ## 現代重商主義下的 “卡脖子” 對抗與盟友陣營的動搖 在對話中，橋水研究員 Jim Haskel 首先提出瞭如何評估當前地緣政治與技術顛覆兩大力量的問題。 Greg Jensen 指出，早在 2024 年 11 月，橋水就曾在《每日觀察》報告中提出了 “我們現在都是重商主義者了”（We're all mercantilists now）的論斷。**Greg Jensen 表示，** “在這種新格局下，貿易逆差被視為財富的純粹轉移，而不是合作貿易體系的一部分。 進入 2026 年，從格陵蘭島的資源爭奪，到委內瑞拉大宗商品通道的博弈，再到伊朗及霍爾木茲海峽局勢的演變，**“關鍵卡脖子點的武器化” 趨勢顯著加劇**。 這一系列 “混亂且不可預測” 的政策雖然短期內可能作為美國的談判籌碼，但也帶來了巨大的誤判與衝突升級風險。橋水警告稱，隨着大量資金集中在美國，歐洲和加拿大的海外投資者已經開始質疑：**將資產組合的絕大部分押注在美股資產中，這到底還明不明智？** ## 二戰以來最大 Capex 擴張：如何構建應對 “眾數結果” 的資產組合？ 地緣政治衝突與 AI 熱潮的疊加，將全球推入了自第二次世界大戰以來最大規模的**資本支出（Capex）擴張期**。 從系統化投資流程來看，橋水對這種資本支出熱潮的宏觀連鎖反應（即基準的 “眾數結果”，Modal Outcome）有着清晰的刻畫： > **短期高利潤與高增長**：一門心思進行資本支出的公司，其流出的資金在短期內會立刻轉化為另一家供應鏈公司的利潤，而尚未變成其他企業的成本。 > > **推高通脹與利率**：由於全社會對建設基礎設施的資本需求極度高漲，這通常會拉高通脹，並對利率形成持續性的上行壓力。 > > **領跑者貨幣升值**：在資本開支和技術爆發中佔據主導地位的國家，其貨幣往往會迎來一輪升值。 然而 Greg Jensen 強調，雖然這是最可能發生的基礎情形，**但其發生的概率或許已經降到了 50% 以下**。因為在這一過程中，財政政策的極限正在被反覆測試，傳統體制在被削弱，且伴隨着巨大的地緣安全風險。 投資者目前的應對之策，不應該是盲目樂觀，而是**必須構建一個既能在基準情形（眾數結果）中賺錢、同時又能抵禦上述重大地緣與顛覆風險的多元化資產配置組合。** ## 軟件行業的 “巴諾書店時刻”：重新定價顛覆風險 針對當前美股科技股估值居高不下的現狀，橋水提出了一套極具啓發性的 “顛覆風險溢價” 理論。 Greg Jensen 將目前的 AI 應用爆發期（以 Claude Code 和 Codex 等編程及代碼大模型的盈利性突破為代表）比作**1998 年的 “巴諾書店時刻”**。 > **歷史映射：**1998 年，面對席捲而來的亞馬遜（Amazon），美國的實體零售與書店巨頭（如巴諾書店）猛然驚醒，意識到必須不惜一切代價投入巨資轉戰線上。 > > 那一時期，市場瘋狂消化 “互聯網正在吞噬世界” 的預期，導致科技股和納斯達克指數狂飆，而傳統道指成分股大跌。儘管後來證明那是一場巨大的科網泡沫，但其大趨勢在隨後的十年裏最終成為了現實。 如今，歷史正在重演。**市場正在瘋狂消化 “AI 正在吞噬世界” 的邏輯，且這一輪顛覆首先從軟件行業開始。** 由於 AI 從根本上改變了軟件的構建方式和軟件工程師的需求結構，AI 供應鏈股票（如芯片、算力基礎設施）大漲，而最容易受到 AI 替代衝擊的傳統軟件及相關板塊則大幅下跌。 橋水認為，此前軟件股見頂時，估值完美計入了未來十年的自由現金流，相當於認為 100% 的軟件公司都能在毫無顛覆的環境下穩固生存；而如今的重新定價意味着市場認為只有約 82% 的公司能熬過未來十年的過渡期。**這並不瘋狂，這正是 “顛覆風險溢價” 進入股票市場的本質體現。** 而這僅僅是第一波，隨着技術擴散，更多行業將迎來這一重估時刻。 ## 算力供需嚴重錯配：配給制時代到來，加劇 “贏家通吃” 最後，在談到算力的供需矛盾時，橋水給出了非常明確且震撼的行業數據和圖表研判。 Greg Jensen 指出：**“目前世界上唯一比 ‘算力供應’ 增長還要快的東西，就是 ‘算力需求’。”** 儘管目前的半導體和數據中心建設規模已經是天文數字（橋水認為目前的供應增長潛力甚至還未被市場完全定價），但實際落地的 “推理需求”（Inference demand）爆發得更加猛烈。 橋水預測，**到 2026 年年底，算力的供需缺口將極其龐大，其龐大程度相當於 “直接抹去了過去一年裏全人類所有的 AI 建設成果”。** 由於世界上根本沒有足夠的算力，**“算力配給制”（Rationing）已經悄然開始**。它正在通過以下三種方式發生： - 價格調控：大幅提高算力和模型調用價格； - 訪問限制：對模型訪問權限進行節流和限制（Throttling）； - 內部叫停：即便是頂尖的 AI 實驗室內部，也由於算力不足，不得不選擇關閉或暫停一部分前沿科研項目。 **這種 “算力配給” 將對未來的商業競爭產生極其深遠的影響。** 橋水警告稱，由於全球最頂尖的 AI 模型和算力資源無法被充分、平等地分發，**“贏家通吃”（Winner-take-all）的行業壟斷動態正在被空前加劇。** 在這場殘酷的顛覆循環中，能夠搶先建立戰略伙伴關係、有足夠資本買得起並拿得到算力的頭部巨頭，將獲得無可比擬的 “結構性代差優勢”，從而徹底降維打擊那些無法觸及前沿算力資源的競爭對手。對於投資者而言，理解並鎖定這一底層優勢，將是下一階段斬獲超額收益的核心關鍵。 以下是對話全文，由 AI 輔助翻譯： > **主持人：** > > 你知道的，當我們轉向全球展望時，有兩個主要的主題。這兩個主題都需要分別來看，但它們之間也有着極其緊密的相互聯繫。這就是我們所説的 “現代重商主義”（Modern Mercantilism），以及——當然——人工智能（AI）。所以，或許可以藉此機會談談你如何評估這兩大力量？ > > **橋水基金共同首席投資官 Greg Jensen：** > > 好的。我們想深入探討一下我們目前所處的這個新篇章，即現代重商主義以及 AI 帶來的技術顛覆。在這兩種情況下，世界都在發生變化。如你所説，首先，現代重商主義與 AI 是交織在一起的，它們之間存在着緊密的紐帶，並且兩者正在同時推動並加速 “資源爭奪”（Resource Grabs）。 > > 我所説的資源爭奪是指：在這個新的現代重商主義世界中，美國正在尋找全球的 “關鍵卡脖子點”（Choke points），以便獲取可能需要的資源。因此，雙方都企圖以此來鞏固自己的相對優勢，但這些舉措對全球生產力的協同與合作等方面帶來了負面影響。這絕非小事，它正在驅動着市場、推高着通脹等等。 > > 與此同時，AI 當然也在經歷自二戰以來最大規模的資本支出（Capex）擴張。這把我們帶入了一個非常棘手的世界。你會得到一個 “眾數結果”（Modal outcome，即最可能發生的基礎情形）。如果你思考一下我們的系統化投資流程，就會知道這並不是歷史上第一次發生資本支出熱潮。資本支出熱潮的影響通常是帶來更高的利潤，因為這是一家公司的利潤，此時還未變成另一家公司的成本；它通常在一定程度上，尤其是在短期內，會帶來更高的經濟增長和更高的通脹。而進行資本支出對資本的需求通常會推高利率。那些在資本支出中處於領先地位的地方，通常會看到它們的貨幣升值等等。 > > 所以，有些連鎖反應是你可以依靠的，我將其形容為一種 “眾數結果”——現在看來這依然是最可能發生的情形。但這個最可能的情形，其發生概率或許也並沒超過 50%，因為在這一過程中還有太多極其重要的因素需要去應對。 > > 在這一過程中，我們面臨着 “混亂的現代重商主義”。這是特朗普總統（特朗普政府）的一項選擇，它不僅是通過重商主義（Mercantilist）的視角來看待世界。這製造了風險，儘管它在談判中可能帶來一些潛在的收益，但它也帶來了另一方可能發生誤判等方面的風險。因此，在一個複雜的全球體系中，正以極快的速度發生着巨大變化，這存在着衝突升級的風險。這是必須要應對的一件事。 > > 第二點是，我們正在通過這種方式測試財政政策的極限，並在削弱體制，同時還伴隨着安全風險以及廣泛的 AI 顛覆。雖然説這有正常技術變革所帶來的積極一面，但這場變革所帶來的顛覆速度是前所未有的，必須予以深入思考和應對。 > > 那麼，你該如何應對呢？你必須構建一個能夠在符合預期的 “眾數結果” 中賺錢的資產配置組合，但同時要做好準備，去應對過程中的那些重大風險和重大變化。 > > **主持人：** > > 儘管存在所有這些風險，但這些風險並不是沒人談論。然而，股市（美股）的交易估值倍數依然處於極高水平，而美國的利率雖然略有回落，但仍處於相當穩定的區間。那麼，你如何評估例如現代重商主義對如今投資組合的影響？ > > **橋水基金共同首席投資官 Greg Jensen：** > > 好，太棒了。讓我們退一步來看。我們談論現代重商主義已經有相當長的一段時間了。在 2024 年 11 月，我寫了一篇《每日觀察》（Daily Observations）報告，你可能還記得，標題是《我們現在都是重商主義者了》（We're all mercantilists now）。在報告中，我闡述了我們所説的重商主義是什麼意思，以及我們預期會帶來的一些影響。所以我想讓你瞭解一下目前的最新進展，以及我們如何看待最新的篇章。 > > 首先，當我寫下 “我們現在都是重商主義者了” 時，我指出，我們進入了現代重商主義階段。在這個階段，政府在決定市場如何運作方面發揮了巨大作用，其核心焦點——至少在特朗普政府看來——在於如何增加國家的財富與實力。貿易逆差被視為財富的轉移，而不是合作貿易體系的一部分。其優先考慮的是自給自足和 “交易型”（Transactional）的國策方法。我們當時列出的這些情況，正在一件接一件地變為現實。 > > 進入 2025 年，你會看到現代重商主義得到了全面的貫徹，例如在執政的 “釋放日”（Liberation day）出現了二戰以來最高的關税（Tariffs）。你不僅看到了關税，還看到了對盟友施加的壓力，也就是那種交易型的方法——確保你付了錢。如果你要在烏克蘭等地保護某人，確保你能拿到錢，諸如此類。這一切都在上演。這導致了傳統盟友對美國的不信任日益加劇，以及同盟關係的轉變。 > > 而這一切都發生在一個大量資金都集中在美國的世界裏。於是人們開始產生疑問：如果你是一個加拿大人，或者是一個歐洲人，將資產組合的絕大部分配置在美國資產中，這到底有多明智？ > > 當然，進入今年，關於格陵蘭島的討論變多了，還有委內瑞拉——美國在美洲看到了中國龐大的大宗商品消耗源，美國迅速改變了這一點。或許正是由於這一舉措的成功，美國受到鼓舞，在伊朗採取了重大行動。顯然，在伊朗的行動要複雜得多。但現在，隨着霍爾木茲海峽（Strait of Hormuz）局勢的演變，你看到了卡脖子點被變相武器化（Weaponization）的趨勢在加劇，這降低了全球生產力，顯然造成了各種緊張局勢。 > > **主持人：** > > 另一個我們經常收到的、而且你最近也剛寫過一篇《每日觀察》探討的問題，是算力（Compute）供應與需求之間的錯配。因此，我認為聽你談談這種不平衡所帶來的影響會非常有價值。 > > **橋水基金共同首席投資官 Greg Jensen：** > > 好的，讓我從 AI 的最新進展談起，現在發生的事情實在太多了。我們之前提到了 AI 引發的資源爭奪——AI 正在瘋狂搶奪資源並大舉興建數據中心，而世界上根本沒有足夠的半導體（Semiconductors）等。我們去年所討論的 “科學賭注”（Science bet）正在見效，稍後我會詳細闡述這一點。 > > 除此之外，你正在迎來這個顛覆性的時刻。Claude Code 的推出將我們帶入了我所説的 “巴諾書店時刻”（Barnes & Noble moment）。我們會對此展開探討。唯一的一點——這也有些切中你剛才問到的問題——目前世界上唯一比 “算力供應” 增長還要快的東西，就是 “算力需求”。這正在導致短缺和配給（Rationing）的發生，這些都是重大頭條新聞。 > > 在這裏，深入探討每一個方面或許會很有幫助。我想從 “科學賭注” 開始談起。這裏發生的情況是，你現在手握兩個賭注。我們之前談到的 “科學賭注”，其驅動力來自於許多投身 AI 領域的人的一種信念：他們相信如果自己開發出這種技術，就能獲得重大的技術突破，從而讓開發出這項技術的人在世界上變得極其強大。這就是推動資本支出不斷增加的賭注。當時科學突破正在不斷髮生，從而提高了技術突破的確定性（Conviction），這又進一步增加了研發（R&D）、模型訓練和資本支出（Capex）等。你原本在這個閉環裏循環。 > > 而自 12 月以來，發生了一個極其顯著的變化：你獲得了一個 “可盈利的突破”（Profitable breakthrough）。不僅是在編程應用、Claude Code，以及在某種程度上的 Codex 中，你看到了巨大的突破，它使得 AI 實驗室能夠通過用户採用來創造營收。因此，這不僅是一個持續的循環——即科學突破不斷髮生，人們更加確信如果沿着這條路走下去就能實現通用人工智能（AGI）——而且同時它還迎來了大規模的市場採納。這就是我所説的 “科學賭注正在見效” 的意思。你現在在編程領域擁有了一個盈利的收入視角。 > > 第二點我談到的是 “巴諾書店時刻”。讓我解釋一下這是什麼意思。所謂 “巴諾書店時刻”，意味着科學賭注正在見效，你現在迎來了應用採納，而這正在創造顛覆。1998 年的 “巴諾書店時刻” 是指那些實體企業（Bricks and mortar companies）意識到他們必須走向線上的那一刻。每個人都必須投入資金進行投資並轉戰線上，因為亞馬遜（Amazon）已經在線上了，我必須也到線上去。 > > 在那個階段的市場中，市場開始消化 “互聯網正在吞噬世界”（Internet eating the world）的預期。在那段時期，互聯網泡沫股（Dot-com stocks）和納斯達克指數（NASDAQ）大幅飆升，而世界其他地方的資產、也就是道瓊斯指數（Dow）則出現下跌。就市場操作而言，那是一個極其危險的應對時期。當然，在那個案例中，它最終被證明是一個泡沫。儘管如果你把時間拉長到整個十年來看，那個大趨勢最終確實是真的，但你經歷了那段巨大的泡沫期。 > > 如果你看看今天這個版本的演變，目前市場正在消化 “AI 正在吞噬世界” 的概念，並且它是從軟件（Software）開始的。你看到了 AI 改變軟件構建方式的能力，公司需要改變他們構建軟件的方式、改變他們的軟件工程師結構等等。因此，你看到了 AI 供應鏈股票（AI supply chain stocks）的大幅飆升，以及最容易受到 AI 衝擊的板塊的下跌。 > > 這構成了一個非常重要的、需要努力思考的時刻，因為我相信這只是隨着這項技術的鋪開併產生越來越大影響而即將到來的諸多顛覆中的第一個。你可以從軟件股回報率的下降中看到這一點。你經常聽到有人説：“哇，軟件股發生了這麼大的波動，真是個錯誤。” 我只是希望人們從 “顛覆” 以及 “你應該為顛覆計入的風險溢價”（Risk premium）的角度來思考。這感覺像是軟件股的巨大波動，但這其實只是一種轉變。 > > 如果你看一下過去，在軟件股見頂時，市場基本上是將未來十年的持續自由現金流（Free cash flow）全額計入價內，完全沒有考慮任何顛覆因素。所以，基本上 100% 的主要軟件公司在當時的定價裏都被認為在 10 年後依然能夠穩固存在。而今天，如果你看看定價發生的變化，加入了一個 “顛覆元素” 後，大約有 82% 的公司被預期能熬過未來十年的過渡期。這並不瘋狂，這就是顛覆的本質。我認為這就是你在不同行業中會看到進入股票市場的風險溢價，因為重大技術正在改變這些行業的運作方式，各個行業都在經歷這場競爭。 > > 然後，我再補充一點。我們討論過，因為現在 AI 在實驗室之外的實際使用需求非常龐大，也就是實際的 “推理需求”（Inference demand），你所看到的是需求遠遠超出了供應。我們一直在運用海量的數據和指標去理解世界上所有的供應情況，這種供應增長是極其巨大的。我的意思是，我們依然認為目前現有的算力供應還沒有被市場充分定價，而需求的增長速度甚至比供應的增長還要快。 > > 這是我們的總需求與總供應圖表。到今年年底，我們認為供應與需求之間的缺口將變得如此巨大，以至於它相當於 “錯失了過去一年裏所有的 AI 建設規模”。這就是我們明年將面臨的短缺。你其實已經看到了。世界上沒有足夠的 AI，沒有足夠的算力，以至於你正看到 “配給”（Rationing）開始發生。而這是通過提高價格、限制模型訪問權限來實現的。在某種程度上，在實驗室內部，他們甚至不得不關閉其中的一些研究項目，因為外面根本沒有足夠的算力。我們目前還只是處於這一現象的早期階段。隨着需求比供應增長得更快，這個缺口將會變得更大，並將帶來巨大的影響。 > > 最後，讓我用 AI 能力被 “配給” 所帶來的後果來總結這一 AI 章節，因為這些後果至關重要。通過更快地生成 AI，我們正在加劇 “贏家通吃”（Winner-take-all）的動態。由於最好的模型沒有被完全分發出去，你最終陷入贏家通吃局面的概率正在增加。這非同小可。這導致前沿 AI 能力（Frontier AI capabilities）正在為那些能夠接觸到它們的人羣創造一種結構性優勢。建立這些夥伴關係以獲取這些資源變得極為重要。因此，這也帶來了加速且更廣泛的 “顛覆循環”（Disruption loop）的潛力——那些能夠接觸到最佳 AI 工具、負擔得起算力並能獲取算力的公司，將徹底打敗那些無法做到的公司。對於 AI 顛覆的下一個階段而言，這些都是至關重要的影響。 ### 相關股票 - [INTC.US](https://longbridge.com/zh-HK/quote/INTC.US.md) - [MSFT.US](https://longbridge.com/zh-HK/quote/MSFT.US.md) - [SMCI.US](https://longbridge.com/zh-HK/quote/SMCI.US.md) - [META.US](https://longbridge.com/zh-HK/quote/META.US.md) - 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