--- title: "倉位崩了，故事還在——讀懂這輪 AI 股大跌的底層邏輯" type: "News" locale: "zh-HK" url: "https://longbridge.com/zh-HK/news/289017458.md" description: "全球科技股暴跌主因是 AI 芯片板塊倉位極度擁擠、槓桿過高，非農成為去槓桿的扳機。拋壓集中在前期漲幅最大的個股，是典型的去槓桿而非基本面崩塌。AI 需求未見轉弱，關鍵看後續美國 CPI、美聯儲議息及韓股能否止跌，判斷這是階段性出清還是更長調整的開端。" datetime: "2026-06-08T07:34:46.000Z" locales: - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/news/289017458.md) - [en](https://longbridge.com/en/news/289017458.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/news/289017458.md) --- # 倉位崩了，故事還在——讀懂這輪 AI 股大跌的底層邏輯 5 月美國新增非農就業 17.2 萬人，是市場預期的兩倍多。這本該是一份讓人安心的報告——經濟沒有失速，就業還在擴張。可它砸下來的方式，更像一顆扳機。 6 月 5 日週五，納斯達克綜合指數收跌 4.18%，是 2025 年 4 月以來最差的單日表現；費城半導體指數一天之內跌掉 10.26%，芯片板塊合計蒸發的市值超過一萬億美元，是 2020 年 3 月那輪熔斷以來最慘的一天。三天後的週一早盤，韓國 KOSPI 開盤直接砸下 8% 以上，跌破 7500 點觸發熔斷，交易所暫停了 20 分鐘；A 股低開走低，滬指盤中失守 4000 點；日經、台股各跌近 4%。 一個並不算爆表的就業數字，在 48 小時裏掀翻了從紐約到首爾的科技股。量級和觸發嚴重不匹配，這才是這場下跌真正值得琢磨的地方。 ## **真正的問題不在那 17.2 萬人，在它砸中的倉位** 把這輪暴跌全算到加息預期頭上，解釋不通。 非農公佈後，10 年期美債收益率確實跳上了 4.5%，兩年期收益率升到 4.17%、創下 2025 年 2 月以來新高，市場對年內降息的押注被一筆抹掉，期貨一度開始定價加息。利率上行，高估值的成長股首當其衝，這套邏輯沒錯。可問題是，同一天道指只跌了 1.35%，羅素 2000 小盤股盤中一度翻紅，標普 500 裏近一半成分股還在上漲。如果真是利率系統性地重估所有資產，不該是這種打法。 拋壓高度集中，集中在過去兩個月漲得最猛、被買得最擠的那批票上。 這批票有多擠，崩盤前華爾街早有人按了警報。高盛的數據顯示，全球對沖基金的淨槓桿率在不到兩個月裏從 70% 以下躥到 80% 以上，逼近近五年的第 85 百分位；對信息技術板塊的淨配置，單季度提高了 853 個基點，是有記錄以來最大的季度增幅；半導體一個行業，就佔到全球對沖基金總敞口的 19%，歷史最高，而且這個比例在 2026 年開年以來翻了一倍多。 花旗的策略師陳大維（David Chew）在崩盤前三天就把話挑明瞭：納斯達克 100 的看漲押注已經被拉伸到極端水平，"任何一個負面催化劑，都會大幅提高獲利了結和多頭平倉的概率"。花旗那張著名的"熊市檢查清單"，6 月 5 日觸發了 18 項裏的 11.5 項，是 2008 年金融危機以來的最高讀數。 **當一個板塊被全世界的資金用同樣的方向、同樣的槓桿押注時，它就不再是一筆分散的投資，而是一筆交易。一筆交易，總有人要先按賣出鍵。** 非農就是那個按鍵的理由。 這種擁擠還會自我強化。這幾年，追蹤趨勢的量化基金、風險平價策略和大量零日到期的期權，已經是美股盤面裏舉足輕重的力量，它們的共同點是順勢而為。價格一旦跌破關鍵位、波動率一旦跳起來，模型就會機械減倉，而賣出本身又壓低價格、推高波動，喂出下一輪賣出。人決定要不要賣，機器決定賣多快。6 月 5 日當天，VIX 恐慌指數一口氣飆升約 34%、重新站上 20，正是這套正反饋被打開的信號。至於當天程序化平倉到底砸了多少量，市場沒有公開數據，這是一層機制上的判斷，不必硬算成精確的金額。 ## **看個股怎麼倒，就知道這是去槓桿** 誰漲得最多，誰這次摔得最狠。 5 月是芯片股的狂歡月。費城半導體指數年內漲幅一度超過 60%，過去 23 個交易日裏有 22 天在漲；美光今年最多時漲了 154%，閃迪漲了近五倍，AMD 單是 5 月就漲了 40%、創下歷史新高。錢往一個方向湧的時候，估值這件事沒人在乎。 6 月 5 日，賬單來了。Marvell 此前因為黃仁勳一句"潛在的萬億美元公司"單日暴漲約 25%，這天回吐超過 16%，領跌芯片股；美光跌了約 13%，AMD 和英特爾各跌約 11%。它們都是前期漲幅榜上的名字。 反倒是英偉達，這天只跌了約 6%。市值跌破 5 萬億美元、一天蒸發近 2800 億，聽着嚇人，但在一片狼藉裏算是抗跌的。將軍還站着，倒下的是衝在最前面、加了最重槓桿的士兵。這種"龍頭扛住、邊緣崩塌"的跌法，是典型的去槓桿現場，而不是基本面塌方該有的樣子——真要是 AI 需求出了問題，第一個被質疑的應該是英偉達。 直接點燃導火索的是博通。6 月 3 日它給出的三季度 AI 芯片銷售指引是 160 億美元，低於市場預期的 172 億，更要命的是沒有上調全年的 AI 芯片目標。在一個早已習慣了"每個季度都往上修"的市場裏，"維持不變"被讀成了利空。一根本來繃得極緊的弦，被這麼輕輕一撥，斷了。 ## **韓國為什麼第一個熔斷** 拋壓順着持倉最重的地方往下傳，第一站就是韓國。 週一首爾開盤，三星電子和 SK 海力士盤中都跌了約 10%。這兩家公司合在一起，差不多佔了 KOSPI 總市值的一半——韓國股市對 AI 的押注集中到了這種程度。KOSPI 是今年全球表現最好的市場之一，漲得最高，回撤的空間自然也最大；當全球資金需要套現騰挪時，持倉最重、流動性最好的韓國科技股，就成了最順手的"提款機"。BNY 和 Lucerne 資管的交易員都用了類似的説法：這些是全球持倉最重的標的，自然成了最先被拋售換取流動性的對象。 放大器還有韓國本地的槓桿。截至 6 月 4 日，韓國散户的融資餘額還停在 37.74 萬億韓元的歷史高位上；韓元週一跌到接近 1560 兑 1 美元，外資出逃在加速。有券商因為信用額度耗盡，直接暫停了融資交易。韓國財長、央行和金融監管機構當天發了聯合聲明，承諾干預匯市。 這條鏈往下，是台積電所在的台股、是 A 股的算力鏈。它們離震中的遠近不同，被交易的邏輯也不同。 ## **這輪該盯哪些資產，怎麼盯** 資產反應有先後，別一鍋燴。 最先動、也最敏感的是 HBM 這個震中。高帶寬內存是 AI 算力眼下最硬的瓶頸，SK 海力士佔了全球一半以上的份額，三星其次，這兩家是這輪最直接被交易的本體。它們怎麼走，基本定義了整條鏈的情緒上限。盯它們的盤口，比盯任何 AI 概念指數都準。 往外一圈，是費城半導體裏那批高擁擠的美股芯片股——美光、博通、Marvell。它們是本體反應，跌幅由倉位出清的進度決定，不由基本面決定。再往外，台積電是製程和先進封裝的咽喉，屬於偏本體的鏈條節點。 A 股的光模塊、CPO、PCB、服務器，是鏈條擴散。它們和全球 AI 資本開支有真實的業績關聯，訂單確實跟着英偉達、博通的投放走，但定價裏預期的成分更高，所以彈性更大，震中打個噴嚏，這裏容易感冒。至於一批跟着 AI 概念普漲的高位題材股和加密資產，更多是情緒和槓桿的跟隨，沒有直接的基本面支撐，這種位置最該當心。相比之下，A 股算力鏈的定價裏摻了更多本土資金和政策預期，未必和美股一比一同步，但只要全球 AI 敍事還是定價的錨，它就很難完全置身這場出清之外。 跨資產這邊，黃金和比特幣的下跌是同一個邏輯：實際利率往上走，不生息的資產就承壓。6 月 5 日黃金單日跌掉 100 多美元、跌破 4370、抹掉了年內全部漲幅；白銀同步走弱，比特幣一度跌穿 6 萬美元。美元指數則一路走強，強美元疊加抬升的實際利率，對不生息的資產是一致的壓制。週一比特幣已經反彈回 6.3 萬上方，風險情緒先於股市做了修復，這個信號值得記一筆。 淨槓桿若開始回落、VIX 恐慌指數見頂往下、HBM 和算力的訂單價格繼續緊俏，這輪大概率就是一次劇烈但階段性的出清，跌下來反而騰出了位置。但要是 6 月 10 日的 CPI 再超預期，疊加美聯儲 6 月 16-17 日議息的點陣圖轉向加息，那性質就變了——利率中樞系統性上移，高估值 AI 資產要面對的是估值邏輯被整個重寫，去槓桿只是開場，這時候得認賬，往更謹慎的方向調。還有一個反向信號要盯：核心標的比如英偉達、SK 海力士如果開始下調指引或者資本開支鬆動，那才是基本面真正出問題的時刻。 ## **崩的是倉位，不是 AI 的故事** 費半一天蒸發萬億的同一周，台積電董事長魏哲家在股東會上説，全球芯片供給"未來幾年都滿足不了 AI 需求"，2026 年先進製程的需求會超出產能 25% 到 30%。黃仁勳 6 月 7 日在首爾説，內存短缺"會持續好幾年"；英偉達和 SK 海力士剛宣佈了多年的內存合作，SK 海力士 2026 年的 HBM 產能已經全部售罄。這家公司的會長崔泰源甚至把短缺的時間線劃到了 2030 年。DRAM 價格今年一季度環比漲了約 90%。 需求這一側，沒有任何轉弱的跡象。崩的不是這個故事，是押注這個故事的方式。 黃仁勳對週五的暴跌只回了一句話，在首爾對着記者説："我們才剛開始，不管股市發生什麼，你都應該高興，因為現在能打折買了。"這話當然有他的立場，但它點到了一個分歧的核心：如果你相信 AI 是和互聯網一樣的基礎設施，那麼倉位的洗牌就是上車的窗口；如果你懷疑這輪算力投入的回報終將兑現不了，那麼週五就是裂縫的開始。 也有人壓根不認同"踩踏"這個詞。在他們看來，週五的盤面更像一次輪動：錢沒有離場，只是換了座位，從擁擠的半導體裏撤出來，流進了銀行、工業和價值股，羅素 2000 逆勢翻紅就是旁證。按這種讀法，這是一次被嚇人外表包裝起來的健康再平衡。高盛策略師穆勒 - 格利斯曼也説，看到一點盤整"未必是壞事"，投機性的槓桿和期權倉位本來就該消化一輪。這種聲音提醒人別把一次去槓桿讀成末日，但它同樣回答不了一個問題：在倉位真正出清、波動率真正見頂之前，誰也沒法保證不會有第二波。 這兩種判斷都還沒到能下定論的時候。眼下能確定的，是全球資金用過去兩個月堆出來的那筆擁擠交易，正在被強行拆解。這個過程劇烈、連鎖、還沒走完，韓國週一還在熔斷，本身就説明出清遠未結束。 接下來一週，盯三件事就夠了：6 月 10 日的 CPI，6 月 16-17 日沃什主持的第一次議息會和那張點陣圖，以及韓股能不能止住跌。它們會告訴你，這究竟是一次健康的去槓桿，還是一輪更長調整的開場。 本文來源：研外之意 ### 相關股票 - [SOXL.US](https://longbridge.com/zh-HK/quote/SOXL.US.md) ## 相關資訊與研究 - [AI 伺服器帶旺「錫」需求！分析師估 2030 年用量較現今成長三倍](https://longbridge.com/zh-HK/news/289026442.md) - [台股市場波動中 AI 技術驅動成長潛力 傳產面臨挑戰但基本面堅實](https://longbridge.com/zh-HK/news/289033841.md) - [市場波動與供應鏈重組下，AI 與科技股成為投資新焦點](https://longbridge.com/zh-HK/news/288960168.md) - [倍利科營收／5 月 2.43 億元、年增 79.81%](https://longbridge.com/zh-HK/news/289047616.md) - [科技股出現 2020 年以來罕見警訊 傳奇策略師：大規模輪動要來了](https://longbridge.com/zh-HK/news/288779450.md)