存儲“跌過頭”了嗎？三星電子“定價相當於沒有AI”

韓國 AI 存儲股經歷一個多月的大幅調整後，市場到底已經悲觀到了什麼程度？

據追風交易台，滙豐 8 月 3 日發佈的報告沒有繼續討論"市盈率是否便宜"，而是反過來推演市場價格究竟隱含了怎樣的長期盈利預期。結果顯示，相比傳統估值指標，目前市場真正押注的是 AI 超級週期將明顯縮短，長期盈利能力將大幅回落。

其中最極端的例子來自三星電子。

滙豐模型顯示，三星電子當前股價隱含的長期盈利水平已經降至 2024 年 EPS 的約 0.8 倍。這意味着，市場不僅認為 AI 難以帶來永久性的盈利提升，甚至已經把公司穿越週期的盈利能力定價到 AI 浪潮開始之前。換句話説，三星電子股價中，AI 長期溢價幾乎已被完全抹去。

滙豐：真正該看的不是 PE，而是市場把 AI 週期砍掉了多少

滙豐指出，當前韓國存儲股的一大投資誤區，在於投資者仍習慣用傳統估值指標來判斷 “便宜” 與否。

以 SK 海力士為例，其未來 12 個月前瞻市盈率僅 4.3 倍，處於歷史低位附近，但市淨率卻已接近歷史高點。兩項指標看似矛盾，根源在於市場並不認可當前處於週期頂部的盈利水平具備持續性。

換言之，低市盈率未必代表低估，反而可能暗示市場預期盈利將快速回落；而市淨率居高不下，則説明市場認為企業的長期資產價值尚未明顯惡化。二者背離的實質，是市場正重新定價未來的盈利前景，而非當前盈利本身。

因此，關鍵變量並非明年的盈利表現，而是市場究竟如何評估本輪 AI 超級週期的持續時間，以及週期結束後企業還能保留多少盈利能力。

為回答這一問題，滙豐未直接預測利潤，而是反向推演股價隱含的長期盈利路徑。模型基於未來三年一致預期盈利，經 10 萬次蒙特卡洛模擬，篩選出與當前股價匹配的 15 年盈利軌跡，以揭示市場對盈利週期長度、回落速度及最終長期盈利中樞的真實預期。

最終結論顯示，相較於短期盈利波動，市場真正下修的是韓國存儲股的長期 AI 盈利預期。

三星電子：市場幾乎假設 AI 不會留下長期盈利

在這一框架下，三星電子成為悲觀情緒最集中的案例。

自 6 月初高點以來，公司股價累計下跌約 25%，而市場隱含的盈利週期已經從約 3.5 年縮短至 2.5 年。與此同時，第 3 年至第 9 年的隱含 EPS 複合增速從約-15% 進一步降至-35%，創歷史最低水平。

這意味着，在市場看來，AI 帶來的高盈利不僅持續時間更短，而且週期結束後的盈利回落幅度也比以往更深。

更值得關注的是長期盈利中樞。

滙豐採用"隱含趨勢 EPS 相對於 2024 年水平"衡量市場對 AI 長期需求的定價。三星電子這一指標已經從約 2 倍快速跌至僅 0.8 倍。

如果説盈利週期長度反映市場認為 AI 熱潮還能持續多久，那麼趨勢 EPS 則反映市場認為 AI 最終能給企業留下多少"永久性盈利提升"。

這意味着市場正逐步剔除 AI 帶來的長期盈利溢價，不僅認為本輪 AI 景氣難以持續，更認為即使 AI 投資週期結束，三星電子的盈利能力也難以高於 2024 年水平。換句話説，市場幾乎已經不再給予 AI 長期價值任何溢價。

SK 海力士同樣悲觀，但台積電仍保留 AI 溢價

SK 海力士的調整甚至更加劇烈。

自 6 月 25 日高點以來，公司股價累計下跌 37%，市場隱含盈利週期從約 6 年驟降至 2.7 年，第 3 年至第 9 年 EPS 複合增速跌至約-35%，長期趨勢盈利也從 2024 年的約 6 倍下降至約 2 倍。滙豐認為，這樣的定價已經體現出對下行週期"過度悲觀"。

相比之下，台積電則呈現完全不同的特徵。

雖然股價也有所調整，但市場隱含盈利週期仍維持在約 7.4 年，長期趨勢盈利仍相當於 2024 年的約 2.3 倍，説明市場依然認可 AI 能夠帶來穿越週期的盈利提升，而不僅僅是一輪短暫景氣。

韓國存儲股與台積電之間的定價差異，也成為本輪 AI 板塊調整最鮮明的特徵。

最猛烈的機械性賣壓或已接近尾聲

除了盈利預期，滙豐還認為資金面出現積極變化。

今年以來，外資累計淨賣出三星電子、SK 海力士和台積電約 1500 億美元，其中僅 6 月以來就達到約 600 億美元。與此同時，此前放大波動的單一股票 2 倍槓桿 ETF 正在快速去槓桿，相關產品管理規模已由 6 月底約 370 億美元降至 120 億美元，在個股劇烈波動日中的成交佔比也明顯下降。

滙豐認為，這意味着最具破壞力的機械性拋壓正在減弱。

對於市場而言，下一階段真正需要回答的問題已經不是 AI 需求是否存在，而是當前股價是否已經把 AI 週期壓縮得過於悲觀。如果 AI 需求繼續維持韌性，那麼韓國存儲股當前所隱含的長期盈利假設，或許存在重新修正的空間。