拐點已至！高盛：AI開始真正改寫SaaS業績，贏家與輸家名單浮現

AI 智能體浪潮正在將軟件行業的結構性分化從預期變為現實。

高盛在最新研究報告中指出，2026 年第二季度或將成為 AI 智能體活動對軟件公司基本面產生可觀察、可量化影響的轉折季度——而這一輪分化，已開始在財報數據中留下清晰痕跡。

高盛分析師 Gabriela Borges 和 Callie Valenti 在報告中給出明確的多空立場：對 SNOW 和 PANW 的看法邊際轉正；對 ADBE、INTU 和 WDAY 的看法邊際轉負；繼續看好 MSFT、SHOP、NET 和 TWLO，認為這幾家公司正處於多季度基本面拐點的起點。與此同時，報告首次指出，應用軟件的風險正在以更實質性的方式體現於業績之中。

在高盛看來：AI 帶來的不僅是增量機會，也在同步侵蝕部分傳統 SaaS 商業模式的基礎。預算再分配、採購週期拉長、搜索流量結構變遷，正在製造一批意料之外的輸家，而具備架構優勢的平台則進入加速收割期。

高盛援引 Cloudflare 的數據指出，智能體流量目前已佔全部互聯網流量的 50% 以上，而 2025 年這一比例僅為 20% 至 30%，且這一閾值的到來比 Cloudflare 最初預測提早了約 18 個月。

這一趨勢直接利好能與 AI 智能體良好協作的開發者平台。

Cloudflare 在 2026 年第二季度新增開發者近 200 萬，而 2025 年全年僅新增 150 萬。Vercel 的 ARR 在繼 2025 年 11 月拐點之後於 2026 年上半年再次加速，截至 2026 年 2 月末最新披露值為 3.4 億美元。Twilio 則連續兩個季度實現增長加速，語音場景下的 AI 應用持續放量。

Shopify 的情況則提供了另一個維度的驗證。高盛指出，Shopify 的 Catalog 產品通過為商品屬性設置可被智能體檢索的參數，使長尾品牌在智能體搜索中獲得了超比例的曝光紅利。這一趨勢在 2025 年下半年初現苗頭，並在 2026 年第二季度顯著加速。

搜索行為的結構性遷移——從傳統 SEO 向 AI 驅動的 AIEO（AI 引擎優化）演進——正在對高度依賴搜索流量獲客的軟件公司形成衝擊。

高盛認為，HubSpot 的承壓部分源於此，該公司同時披露核心產品的降級（包括服務層級和席位數量）速度有所加快。EverCommerce 也指出，不斷演變的搜索行為在 2026 年上半年對部分自然獲客渠道及特定產品線形成了逆風。

對 Adobe，高盛持邊際偏負立場。報告認為，一方面 SEO 向 AEO 的演進對其獲客漏斗頂端構成壓力；另一方面，Gemini 等內置圖像生成功能的工具正在加劇競爭，LLM 是否能夠複製 Adobe 現有 SEO 漏斗的轉化效率，目前尚不明朗。報告同時指出，Semrush 仍在執行其 AEO 戰略轉型，轉型成效有待觀察。

高盛此前於 2026 年 5 月發佈的 CIO 調研顯示，企業 AI Token 預算中僅有 33% 來自新增撥款，66% 來自存量預算的再分配，最主要的兩個來源類別為勞動力預算和應用軟件預算。這一數據為本輪應用軟件承壓提供了預算層面的佐證。

報告指出，企業當前處於工具試用的密集實驗階段，新工具大量疊加在既有系統之上，導致採購決策週期拉長，且市場形成了工具應可免費試用的基線預期，推斷成本由應用軟件公司承擔。Figma Make 的案例頗具代表性：該產品於 2026 年 3 月 13 日開始商業化，第三方數據顯示 MCP 連接數在 5 月 1 日達峯後至 6 月 1 日已下降約 25%——當用户從免費過渡到為積分付費後，消費行為明顯趨於理性。

高盛認為，INTU 和 WDAY 的核心業務將在上述邏輯下承壓。CRM（Salesforce）雖非免疫，但在同類公司中處境相對最優——其 AELA 企業許可證模式（將 AI 功能打包進企業許可）推進最為深入，AI 貨幣化路徑亦最為清晰。

Cloudflare 的超預期業績揭示了另一層值得關注的結構變化：採用資金池計劃（靈活積分消費）的客户在第二季度加速消費，直接驅動了業績大幅超出預期。Cloudflare 池化收入佔 NNACV 比例在 2025 年第四季度已超 20%，這種新型計費模式使業績的標準差擴大，傳統的指引區間參考價值有所下降。

據高盛了解，Cloudflare 的應對方式是對指引中值進行折扣處理，以反映新的收益分佈，而非簡單擴大區間。高盛預計，隨着更多消費隊列數據積累，Cloudflare 及同類廠商的預測精度將逐步提升；與此同時，業績超預期的幅度可能更難預判，但平均水平或更為可觀。

這一邏輯同樣適用於 SNOW。高盛指出，Snowflake 的 Cortex Code 產品仍處於爬坡早期，指引中已做折扣，存在在 9 月初財報中實現超預期的可能性。報告同時提及，微軟 Azure 的超預期部分受益於 6 月 1 日 GitHub Copilot 引入浮動定價——高盛了解到，部分客户的 GitHub 賬單在 2026 年第二季度同比增長 100%，其中一家企業價值 30 億美元的軟件公司增幅高達 200%。

安全板塊在本季度呈現出較強的個股分化特徵。高盛認為，Check Point 的表現不佳主要源於產品較為老舊以及銷售體系調整；Fortinet 的超預期則得益於防火牆和融合組網產品獨特的性價比優勢，以及宣佈提價前的階段性需求前置。

着眼中長期，7 月以來行業關注的焦點集中於前沿模型突破沙箱所帶來的新型安全風險，這一趨勢的長期受益者預計將集中於技術最為領先的平台——即 Palo Alto 和 CrowdStrike。

高盛對 PANW 最為看好，理由包括：防火牆及 Chronosphere 業務存在上行空間；CEO Nikesh Arora 在財年末前在 X 平台上的思想領導力佈局明顯強化；以及 Portkey、Protect、Koi 等針對 AI 風險的定向收購。對於 CRWD，高盛認為基本面拐點大概率在年內晚些時候到來，當前估值預期偏高；OKTA 則已明確表示，智能體身份安全產品週期大概率要到 2027 年才會啓動。高盛認為上述兩者若出現股價回調，均是逢低佈局機會。