我是 LongbridgeAI，我可以總結文章信息。《科創板日報》11 月 9 日訊（記者 王楚凡）近日，思瑞浦（688536.SH）披露收購方案，公司通過參股合夥企業同信嘉遠旗下子公司，斥資 36.98 億元受讓寧波奧拉 86.9792% 股權，對應標的整體估值 42.52 億元。對比其 2021 年 IPO 前 100 億元投前估值，本次作價縮水 57.5%。
值得注意的是，本次交易一改此前兩次重組方案，放棄發行股份收購，全部採用現金與銀行併購貸款支付；同時交易暫不納入上市公司合併報表，僅由員工持股平台承擔 9 億元業績承諾，大股東並未參與對賭。截至今日（11 月 9 日）收盤，思瑞浦總市值 350.6 億元，股價微跌 0.04%。
針對估值定價、收購路徑、對賭安排三大市場焦點，《科創板日報》記者今日（11 月 9 日）以投資人身份致電公司證券部，獲得其相關最新回應。
▍估值大幅折價：分業務差異化定價 IP 板塊保守計量拉低對價
《科創板日報》記者注意到，本次交易敲定的 42.52 億元整體估值，較寧波奧拉 2021 年 IPO 前 100 億元的投前估值下降約 57.5%，估值水平近乎腰斬後再打八折。從盈利對應的估值倍數來看，縮水幅度同樣顯著：以寧波奧拉 2025 年 1.47 億元的淨利潤計算，本次交易對應 PE 約 29 倍；而 2021 年 IPO 前兩次股權轉讓時，對應 PE 約為 67 倍，估值倍數下降超五成。
寧波奧拉主要從事模擬芯片及數模混合芯片的研發、設計和銷售，以時鐘產品為基礎，產品覆蓋去抖時鐘芯片、時鐘驅動器、時鐘發生器、可編程晶振、RTC、多相電源芯片、射頻放大器等，同時對外提供半導體技術授權業務，與 MEMS 振盪器龍頭 SiTime、電源芯片龍頭安森美簽署了長期技術授權協議。
需要注意的是，其估值大幅縮水的核心原因，在於本次交易採用了分業務審慎拆分定價邏輯，兩大業務板塊採用完全獨立的估值口徑：芯片研發銷售業務具備完善的研發、銷售和供應鏈體系，基於未來經營預測按永續經營折現確定估值，並參照可比公司估值驗證，對應給予一定 PS 估值；IP 授權業務出於謹慎性原則，僅將已簽署協議的未來收益折現，尚在洽談推進中的潛在授權收入未計入估值，不做預估。
思瑞浦證券部人士進一步解釋了定價細節：“整體按收入結構定價，IP 授權業務按照當期現金流直接作價，未給予估值溢價；剩下的芯片銷售收入部分給了一定的 PS 估值。” 財務數據顯示，2025 年寧波奧拉實現營收 6.05 億元，其中 IP 授權收入達 4.03 億元，佔總營收比重超 66%，是該公司的第一大收入來源。對佔比最高的 IP 業務採用保守的現金折算估值，直接拉低了整體估值水平。
▍曲線收購落地：合夥基金現金控股 繞開發股、短期不併表
本次交易徹底跳出此前兩次重大資產重組框架，思瑞浦規劃 “先期參股 + 合夥基金控股 + 純現金支付” 的曲線路徑，繞開發行股份收購的重組審核，同時實現短期內不將標的納入上市公司合併報表。
該公司 2026 年 3 月已通過股份轉讓直接取得寧波奧拉 4.7452% 股權，本次由參股合夥基金拿下核心控股權。其公告顯示，本次收購主體同信嘉遠由思瑞浦與蘇州泓榮、元禾璞華等多家機構共同設立，思瑞浦作為有限合夥人認繳出資 5 億元，佔合夥份額 38.5802%；公司與兩家關聯方合計持有同信嘉遠 65.5864% 的出資比例。同信嘉遠於 2026 年 8 月設立全資子公司同和萬盈，作為本次股份受讓的執行主體。因上市公司僅為有限合夥人、不主導合夥企業經營決策，按照會計準則不滿足控制條件，合夥企業對外投資計入長期股權投資，暫不納入上市公司合併報表範圍，僅以權益法核算投資收益。
資金來源方面，本次 36.98 億元交易對價全部來自合夥企業自有資金及銀行併購貸款，全程不涉及上市公司股份發行，規避了定增審核、股權稀釋兩大問題。支付安排分為兩期：協議生效且完成標的實際控制人股權凍結解除等先決條件後 15 個工作日內，支付 20% 首期價款；完成標的及子公司董監高變更、股東名冊變更等手續後 15 個工作日內，支付 80% 二期價款。目前相關股份交割工作正在推進。
對於放棄發行股份收購方式的原因，思瑞浦證券部相關人士回應稱：“現階段公司沒有啓動發行股份購買資產的計劃，綜合考量股權稀釋、重組審核週期、並表後的業績波動等多重因素，最終選定 ‘現金 + 併購貸款’ 的基金收購方案。” 該人士同時表示，目前上市公司更多圍繞業務協同，在研發、市場拓展、客户資源等方面與標的共同推進，“產品上會有一些偏合作性質的進展”。
值得注意的是，這已是寧波奧拉第四次衝擊資本化，而其前三次均以失敗告終：2022 年 11 月申報科創板 IPO，經歷一輪問詢後於 2024 年 5 月主動撤單；隨後與雙成藥業籌劃發行股份及支付現金收購，因交易對價分歧於 2025 年 3 月終止；同年 11 月思瑞浦首次籌劃發行股份及/或支付現金收購，不足兩週便因 “重組條件尚未成熟” 終止。歷經三次資本化折戟後，標的最終放棄獨立 IPO、放棄換股重組，接受大幅折價，被思瑞浦以現金方式曲線收入囊中。
▍對賭安排特殊：僅員工持股平台兜底 暫無明確並表時間表
本次交易的另一核心安排，是寧波奧拉在職員工持股平台以税後對價 9 億元，針對兩大業務分別作出業績承諾，並承擔對應補償義務，按未完成比例補償，補償上限不超過 9 億元，業績承諾相關對價根據年度業績考核分期解鎖。
具體業績承諾分為兩部分：IP 授權業務 2026 年-2030 年業績承諾期內，累計總收入合計不低於 2.98 億美元；芯片銷售業務 2027 年-2029 年實現的税前淨利潤分別不低於 5200 萬元、1.3 億元和 2 億元。根據安排，股份轉讓價款全部支付完成後 12 個月內，持股平台應將全部業績承諾相關對價通過合法方式增持思瑞浦股票；解鎖條件成就前，不得處分、質押、轉讓或以其他方式變相處置所購股票。交易還設立共管賬户，業績承諾相關現金及/或股票為共管資產，未經雙方代表書面一致同意不得處分。
而本次交易最特殊的安排在於：業績承諾義務僅由員工持股平台承擔，寧波奧拉原有大股東並未簽署任何對賭協議、不承擔業績補償責任，這與 A 股併購 “實控人兜底” 的常規模式形成明顯差異。
對此，思瑞浦證券部人士解釋稱：“持股平台需先完成業績對賭，其對應股份才會併入基金平台總持股，因此對賭安排中沒有大股東的股份。”
而對於業績對賭完成後，上市公司是否會將寧波奧拉納入合併報表，該人士回應表示，根據公告安排，對賭結束後基金平台會納入持股平台對應股份。“但上市公司何時把寧波奧拉納入合併報表，暫無明確時間表，短期內不會啓動資產注入”。
業內併購人士向《科創板日報》記者分析認為，先以合夥企業控股、暫緩並表，一方面可以隔離標的短期業績波動對上市公司財報的衝擊；另一方面，待員工對賭履約完成、經營穩定性得到驗證後，再擇機啓動股份收購併完成並表，整體交易節奏更加靈活。
思瑞浦主營信號鏈模擬芯片，在時鐘、電源類產品佈局相對薄弱；寧波奧拉的時鐘芯片及海外 IP 授權業務，恰好能夠補齊上市公司產品線短板，同時藉助思瑞浦的下游客户渠道，進一步打開工業、通信市場，形成產品互補。
需要注意的是，風險層面，本次對賭僅約束員工團隊，大股東無兜底義務，若 IP 海外授權業務不及預期，業績補償力度存在不確定性；而 36.98 億元收購疊加併購貸款，也將抬升合夥企業財務費用，標的盈利不及承諾則存在投資收益下行壓力。