--- title: "揮別爆發期，蔚來的未來靠什麼？" description: "$蔚來汽車(NIO.US) 蔚來汽車 (NIO.N) 於北京時間 8 月 12 日美股盤後發佈了 2021 年第二季度財報。要點如下：1、整體業績表現差強人意。收入體量在交付量的帶動下接近業績指引的上限，超彭博預期。毛利率保持 20% 的較好水平，但環比略有下降，同時在基於股票的補償費用的擾動下，營業虧損有所擴大，對於蔚來..." type: "topic" locale: "zh-HK" url: "https://longbridge.com/zh-HK/topics/1030990.md" published_at: "2021-08-12T00:38:54.000Z" author: "[海豚研究](https://longbridge.com/zh-HK/news/dolphin.md)" --- # 揮別爆發期，蔚來的未來靠什麼？ $蔚來汽車(NIO.US) 蔚來汽車 (NIO.N) 於北京時間 8 月 12 日美股盤後發佈了 2021 年第二季度財報。要點如下： 1、整體業績表現差強人意。收入體量在交付量的帶動下接近業績指引的上限，超彭博預期。毛利率保持 20% 的較好水平，但環比略有下降，同時在基於股票的補償費用的擾動下，營業虧損有所擴大，對於蔚來，市場預期全年利潤扭虧為盈的轉折點在 2023 年，因此不需要過度在意本季度營業利潤為負和 0.8 億元的預期差。 2、三季度交付量指引平穩上升。公司預計三季度交付量 2.3-2.5 萬輛，較二季度繼續保持爬坡。結合已經公佈的 7 月交付數據，該指引意味着 8-9 月份月平均銷量 7500-8500 輛，在理想計劃 9 月衝擊萬輛、小鵬汽車即將交付新款 G3 和 P5 的對比下，公司下半年在三傻中大概率會維持比較弱的排位。但2022 年公司將交付包括 ET7 在內的三款基於 NT2.0 技術平台的新車型，值得期待。 3、毛利率穩定在 20% 的較好水平，但略低於預期。公司定位高端品牌，產品定價保持穩定，對比同行的特斯拉（二季度 28.4% 的毛利率），公司沒有交付體量、硬件減配以及一體鑄造等帶來的盈利空間，毛利率提升的動力沒有特斯拉強，但高端的定位也給蔚來汽車帶來了相比普通整車製造廠更高的盈利能力，能維持住 20% 的毛利率就夠了。 4、研發費用和銷售行政費用預期之內的攀升。單季度研發費用的波動與車型和核心技術的研發週期有較大的關係，例如新車型 ET7 的研發、即將在 ET7 上量產的半固態電池、自動駕駛 2.0 技術平台的研發等。而銷售費用高企則與公司以走心的服務打造品牌形象的戰略有關。 5、生態運營方面，公司繼續完善運營體系。以累計交付量為基礎，2021 年二季度公司存量車單車貢獻 5000 元收入，粗略計算年化 2 萬元收入，忠實且具備消費能力的車主是公司最寶貴的資源。 6、基礎設施建設方面，公司與江淮汽車更新制造協議，將原有工廠的年產能擴大至 24 萬輛，同時我們也期待新橋基地的落成。 **整體來看，蔚來汽車從爆發式改善進入相對平穩的階段，交付量平穩爬坡，毛利率保持穩定，預計虧損緩慢收窄。但市場在快速擴容，競爭日益白熱化，容不得個體公司在成長上的半點懈怠，新車型交付也好，子品牌建設也好，蔚來需要讓市場看到未來的加速啓動器，才能支撐當前市場給的估值。** 整車企業每個月公佈交付量數據，而交付量是收入端的核心驅動因素，市場對其的關注和挖掘一直都是比較充分的。所以在這種情況下，對於蔚來汽車二季報，我們應該核心關注什麼？ 1、二季度銷量已經是明牌，所以我們主要關注下季度交付量的預期。比如蔚來 7 月份銷量相比同行略顯疲態，那麼管理層對三季度蔚來銷量的指引如何？在市場競爭愈發激烈的當前，長遠來看蔚來還有什麼途徑去提升或維持市場份額？目前我們比較關注中新車型的落地和低端子品牌的落地進程。 2、除了交付量之外，對於造車新勢力，還需要關注盈利能力爬坡。公司 2020 年實現毛利率轉正，2021 年一季度汽車毛利率 21%，創新高，並且 20% 毛利率已經是之前整車廠比較好的水平了，直覺毛利率爬坡的空間有限。但海豚君注意到特斯拉二季度汽車業務毛利率 28.4%，雖然蔚來的交付量和特斯拉不在一個水平上，但蔚來更高的產品定價對利潤率來講是優勢，因此本季度我們仍很關注蔚來毛利率的邊際變化。 3、盈利指標除了毛利率，還需要關注費用率和淨利潤的情況。雖然公司目前的毛利率水平已經爬升到比較高的水平，但因為研發、銷售等費用導致公司仍處於虧損的狀態，未來扭虧為盈的轉折點對於公司和投資者都很重要，因此本季度我們關注公司費用率的變化和淨利潤的情況。 4、汽車業務業務之外，蔚來在生態運營方面是走在最前面的，2021 年一季度存量車單車貢獻其他收入 6000 元人民幣，雖然其他業務目前佔比還不算高，但隨着車主羣體的不斷擴大，公司服務變現的規模有不斷成長的動力，因此我們關注其他業務收入體量和盈利能力的變化。 5、核心技術方面，公司新車型、自動駕駛技術、半固態電池的研發進展。 6、基礎設施方面，目前主要關注合肥新橋基地的建設和充換電服務網絡的完善。 帶着以上問題，我們先來蔚來汽車 2021 年一季報中尋找答案，隨後海豚君會整理會議紀要。 一、**汽車業務：表現平穩** **交付量：預計三季度銷量繼續爬坡，但在三傻中排位較弱**。公司 2021 年二季度實現交付量 21896 輛，接近此前業績指引的上限（2.1-2.2 萬輛），同比增長 112%，環比增長 9%，仍然是爬坡的狀態。 數據來源：公司公告、海豚投研整理 不過值得注意的是，2021 年 7 月份蔚來交付量環比下降 2%，不過長期來看，高端車從銷量上是不可能賣得過中低端車的。 另外公司指引第三季度交付量 2.3-2.5 萬輛，較二季度環比提升 5%-14.2%，繼續保持爬坡，但意味着 8-9 月份月平均銷量 7535-8535 輛，在理想計劃 9 月衝擊萬輛、小鵬汽車即將交付新款 G3 和 P5 的對比下，公司下半年在三傻中大概率會維持比較弱的排位。 2022 年公司在新車型方面會發力，將交付包括 ET7 在內的三款基於 NT2.0 技術平台的新車型！ 數據來源：公司公告、海豚投研整理 **收入：交付量帶動收入增長，單車價格保持平穩。**蔚來產品始終定位高端，二季度沒有新品推出，單車收入保持平穩，36.1 萬元/輛，環比降 7800 元，主要以為 ES8 銷量佔比下降、電池租賃用户佔比提升。 在交付量保持強勁的基礎上，實現汽車銷售收入 79.12 億元，環比一季度增長 6.8%。 數據來源：公司公告、海豚投研整理 **毛利率：表現平穩，20% 在整車製造環節屬於較好水平**。2021 年二季度公司汽車銷售業務毛利率 20.3%，屬於整車製造環節較好水平。本季度環比下滑 0.9pct，表現相對平穩，蔚來起步即高端的商業模式實現盈利的確更難，但一旦突破閾值，盈利能力的提升和盈利空間還是不錯的，二季度單車毛利 7.3 萬元。 定位高端品牌必然會面臨毛利率和市場份額之間的權衡，公司價格保持穩定，希望通過較好的毛利率在品牌管理和用户社區方面給車主帶來更好的服務和體驗。 對比同行二季度的表現，特斯拉二季度汽車銷售業務毛利率 28.4%，牛氣沖天超預期。蔚來沒有特斯拉的交付體量、接近極致的硬件減配以及一體鑄造等生產工藝，毛利率提升的動力沒有特斯拉強，不過高端的定位也給蔚來汽車帶來了相比普通整車製造廠更高的盈利能力。 數據來源：公司公告、海豚投研整理 **二、其他業務：生態運營走在最前面** 汽車銷售之外，蔚來的其他業務主要包括能源包和服務包的銷售收入，以及與車輛銷售一起的嵌入式產品和服務產生的收入，例如充電樁、車載互聯網連接服務等。 從收入結構和生態運營的落地上來看，公司的商業模式是走在最前面的。 數據來源：公司財報，海豚投研整理 數據來源：公司官網，海豚投研整理 2021 年二季度公司其他業務實現 5.36 億元收入，佔比 6.3%，毛利率-5.6%，因重服務而仍處於虧損狀態。營收環比一季度下降 7%，主要因為 2021 年一季度是存量客户 100 度電池按年升級的第一個季度，因此 100 度電池升級收入環比下滑。 以累計交付量為基礎，2021 年二季度公司存量車單車貢獻 5000 元收入，粗略計算年化 2 萬元收入，公司在汽車銷售之外變現能力持續得到財務數據的驗證，隨着存量車持續增加，該部分業務的穩定性和貢獻度會逐步提升，忠實且具備消費能力的車主是公司最寶貴的資源。 數據來源：公司公告，海豚投研整理 **三、整體業務：差強人意** **收入接近業績指引上限，略超預期**：二季度公司整體實現營收 84.48 億元，同比增 127%，接近業績指引上限（81.6-85 億元），略高於彭博一致預期的 82.9 億元，主要由整車交付量增長帶來。 - 三季度收入指引：89.13-96.31 億元，環比增長主要基於交付量提升 **毛利率保持平穩，略低於預期**：2021 年二季度公司整體毛利率 18.63%，略低於彭博一致預期 19.06%。毛利率相對平穩，但正如公司預期的，爬坡的空間沒有之前大。環比下滑 0.8 個 pct 可能與因為 100 度電池搭載率、NioPilot 選裝率的波動有關。 數據來源：公司公告，海豚投研整理 **研發費用：繼續加大研發投入是必然。**2021 年二季度公司研發費用 8.84 億元，佔收入的 10%。此前公司計劃 2021 年 50 億元研發支出，上半年合計支出 15.7 億元，下半年研發支出將繼續提升。 汽車行業目前處於電動化和智能化雙主線變革的關鍵時期，公司在動力電池和自動駕駛方面投入是必須的，而單季度研發費用的波動與車型和核心技術的研發週期有較大的關係，例如新車型 ET7 的研發、即將在 ET7 上量產的半固態電池、自動駕駛 2.0 技術平台的研發等。 **銷售及行政費用**：2021 年二季度公司銷售及行政費用 15 億元，佔收入的 18%，主要系銷售活動增加、銷售服務人員增加。 蔚來以走心的服務打造品牌形象，建設 NIO House 作為蔚來車主獨有的休閒空間，並且因為 30 萬元以上的定位，公司主流消費市場集中在消費水平更高的城市，NIO Space 作為展廳又主要位於繁華的商業中心，銷售費用高企也是正常的。同時銷售服務人員多，截止 2020 年底公司銷售人員數量高達 4141 人，佔員工總數的 53%。 數據來源：公司公告，海豚投研整理 **營業利潤略低於預期**：二季度公司實現營業利潤-7.6 億元，略低於彭博一致預期的-6.8 億元，同時環比一季度虧損擴大，主要受毛利率的波動和基於股票的補償費用的擾動。 對於蔚來汽車，市場預期扭虧為盈的轉折點在 2023 年，因此不需要過度在意本季度營業利潤為負和 0.8 億元的預期差。 數據來源：公司公告，海豚投研整理 **現金流充裕**：截至二季度末，公司現金和現金等價物、限制性現金和短期投資的餘額為483 億元人民幣，可以支撐公司基礎設施建設和業務運營。 **四、基礎設施建設** **【1】生產基地：綁定合肥市政府，產能有序擴張** 2021 年 5 月，公司與江淮汽車更新制造協議，江淮汽車將繼續為公司代工至 2024 年 5 月，同時計劃將原有工廠的年產能擴大至 24 萬輛以滿足交付需求。 同時，2021 年宣佈與合肥市政府共同建設新橋生產基地，規劃年產能 100 萬輛產能，預計 2022 年第三季度正式投產，假設高端車 400 萬台的市場空間，則 100 萬輛的產能可保障公司在高端車市場 25% 的市佔率。 - 近期的合肥引入不少優質項目，新橋園區還規劃了 100GWh 的動力電池產能，同時 8 月 10 日合肥市政府與中航鋰電簽署 50GWh 動力電池投資合作協議，蔚來將受益於當地優質資源，提升運營效率。 **【2】充換電網絡：為了可充可換可升級的愉悦體驗** 2021 年二季度公司開始二代換電站的部署，每個換電站 13 塊電池，日週轉 300 次，並且可以實現自動的一鍵式停放和換電體驗。公司 2021 年的目標是將換電站的數量從 206 個提升至 500 個。 蔚來是典型的用户企業，海豚君認為，車主是蔚來最寶貴的資源，充換電網絡的發展有助於提升車主用車體驗，同時刺激更多的新用户加入蔚來大家庭。 隨後海豚君將為大家整理本次業績説明會的會議紀要，從電話會上繼續尋找核心問題的答案，包括但不限於芯片緊缺情況、自動駕駛和電池等核心技術的研發進展、新車型的最新進展、定位中端市場的子品牌的規劃情況、生態建設等。 ### Related Stocks - [NIO.US - 蔚來汽車](https://longbridge.com/zh-HK/quote/NIO.US.md) --- > **免責聲明**：本文內容僅供參考，不構成任何投資建議。