--- title: "貝殼：地產寒冬中的 “一剪梅”？" type: "Topics" locale: "zh-HK" url: "https://longbridge.com/zh-HK/topics/10463395.md" description: "超預期 3Q 業績，再證龍頭抗風險實力" datetime: "2023-11-08T14:14:21.000Z" locales: - [en](https://longbridge.com/en/topics/10463395.md) - [zh-CN](https://longbridge.com/zh-CN/topics/10463395.md) - [zh-HK](https://longbridge.com/zh-HK/topics/10463395.md) author: "[海豚研究](https://longbridge.com/zh-HK/news/dolphin.md)" --- > 支持的語言: [English](https://longbridge.com/en/topics/10463395.md) | [简体中文](https://longbridge.com/zh-CN/topics/10463395.md) # 貝殼：地產寒冬中的 “一剪梅”？ 北京時間 11 月 8 日晚美股盤前，貝殼找房（KE.US）公佈了 2023 年三季度財報，由於房地產市場在三季度大幅下滑，市場的預期不高，而貝殼實際交出了一份遠比預期好的業績，要點如下： **1、無懼行業寒冬，逆勢走強？** 在 7 月開始國內二手房成交裏環比大幅走弱的現實下，**貝殼本季實現存量房成交 4390 億元**，**環比僅下降了 4%，遠遠超出賣方預期的 3990 億。**細分來看**，主要是鏈家主導成交的 GTV 環比增加了 7%，對沖了加盟門店 GTV 減少的 11%。** 由於成交額的強勁，本季**存量房業務實現營收 63.1 億，**同樣環比幾無減少，**明顯高於預期的 59.1 億**。但在鏈接自營比重走高的情況下，整體佣金率環比維持在 1.4% 並未走高，**暗示業務端的變現率可能略有下降。** **2、新房雖受衝擊更大，但仍顯韌性** 相比於存量房，新房市場在三季度的下滑是更為嚴重的，**貝殼的新房成交額也環比下降了約 35% 到 1921 億**，但相比市場預期 1773 億的成交額，**實際表現仍高出預期 8.4%。在新房業務上，貝殼雖然受行業衝擊嚴重，但表現仍明顯好於預期。** 而去化回款不易的情況下，貝殼的渠道價值越發明顯，**佣金率環比走高了 0.2pct 到 3.1%。**在此利好下，貝殼的新房業務營收 59 億元，高出市場預期近 11% 。 **3、新航道業務增長迅猛** 除了核心的中介業務表現比預期強勁外**，公司寄予厚望的新賽道業務本季超預期幅度更加可觀。**首先，**家裝業務**的**收入從 26.3 億增長到 31.8 億，保持着環比 21% 的高增長。** **而其他創新業務收入也達到 24.3 億**，**環比大增近 39%**。主要是住房租賃業務的快速增長導致的。**除了家裝業務外，住房租賃也有可能成為貝殼新增增長曲線的動力之一。** **4、收入堅挺，利潤同樣無礙** 由於新房、存量房和新興業務增長都高於預期，**貝殼本季整體營收達 178 億元，**同比不降反增，也**遠高於賣方預期的 160 億。**同時，**貝殼的毛利率環比穩定在 27.4%，**在營收超預期的情況下**，毛利潤也比預期高出近 33%，達 48.8 億。** 而費用層面，三項經營費用支出絕對額都環比減少，其中管理費用減少幅度最大，從 21 億減少到了 18.6 億。**但由於收入減少，除管理費外的費用率都 “被動” 增加了**，還是**導致經營利潤率環比從 5.5% 略微下降到了 5.1%**。 最終**貝殼本季的經營利潤為 9.1 億，**環比僅下降了約 15%，相比市場經營淨虧損的預期，也是天差地別。可以説**在房地產市場大幅走弱的情況下，貝殼的利潤幾乎沒有受到多少影響。** **5、存量房業務力挽狂瀾，利潤不減反增** 分板塊來看，由於**存量房業務中自營比例的增高，該板塊的貢獻毛利率環比不減反增，從 46% 提升到了 49%，最終在收入下降的情況下，貢獻毛利潤不降反增到 30.7 億。**同時，新業務的迅猛發展也對沖了新房業務毛利潤的下滑，使得公司最終利潤近小幅下滑。 **海豚投研觀點：** **從貝殼本季度的業績來看，公司的答卷可謂體現出了龍頭抵抗行業逆風的強大抗風險能力。儘管在受行業衝擊下，存量房和新房業務的規模出現了環比下滑，但相比市場預期都普遍高出了近 10%。同時，家裝和租賃業務也迅猛增長，使得貝殼整體的營收同比不降反增。** **由於收入規模下降幅度遠比預期小，利潤同樣沒受多少影響，依舊實現了近 10 億的經營利潤，和預期的經營淨虧損更是天差地別。** **雖然由於公司對四季度營收的指引（約 183 億）低於市場預期的 195 億，使得三季度優異的表現有所失色，但放長視角來看，在中介主業上，雖然後續中國房地產市場走向難以預測，但本次業績再度證明即便行業有波動，貝殼有較強的抗衝擊能力（即 alpha）。同時，新航道的家裝和租賃業務也在穩步成長，基本不談再造一個貝殼，給公司帶來可觀的增量利潤不成問題。** **因此，海豚君認為只要在合理的估值下，貝殼在中長期來看是個確定性較高的標的。** **本季度財報詳細解讀：** **一、存量房：龍頭再度逆勢走強** 由下圖展示的樣本二手房成交數據可以明顯看出，7 月開始成交額環比一、二季度大幅下降。今年三季度國內房地產市場明顯走弱是不爭的事實，因此市場對貝殼三季度業績的預期也相當保守。 但實際上**，貝殼本季實現存量房成交 4390 億元**，**環比僅下降了 4%，遠遠超出賣方預期的 3990 億。**可見貝殼表現遠比偏弱的行業數據顯示的要好。 細分來看，**由鏈家主導成交的 GTV 環比增加了 7%，對沖了加盟門店 GTV 減少的 11%**，可見自營渠道是超預期的來源。 由於成交額的強勁，本季**存量房業務實現營收 63.1 億，**同樣環比幾無減少，**明顯高於預期的 59.1 億**。 但在鏈家自營貢獻成交比重走高的情況下，整體佣金率卻環比維持在 1.4%，略顯意外。這**可能暗示着貝殼實際的變現率略有下行，**也使得營收超預期的幅度低於成交額。 **二、新房業務：行業下行影響巨大，但貝殼仍有 alpha** 相比於存量房，新房市場在三季度的下滑是更為嚴重的，**貝殼的新房成交額也環比下降了約 35% 到 1921 億。**雖然受行業整體的衝擊，貝殼在新房上的絕對錶現同樣很差，但相比市場預期的 1773 億的成交額，**貝殼實際表現仍高出預期 8.4%。在新房業務上，貝殼的表現同樣比預期的更堅挺。** 同時在行業低迷期，**貝殼的新房業務佣金率本季環比提升了約 0.2pct 到 3.1%。**海豚君認為，在新房成交近腰斬式減少，去化回款不易的情況下，貝殼這類中介渠道的價值越發明顯，使得佣金率再度走高。在此利好下，貝殼的新房業務營收 59 億元，高出市場預期近 11%，比成交額超預期幅度更高。 **三、新賽道高速成長** 除了核心的中介業務表現比預期強勁外**，公司寄予厚望的第二、三賽道業務本季超預期幅度更加可觀。** 首先，**家裝業務**的成交額雖然環比沒有增長**，但收入仍從 26.3 億增長到 31.8 億，繼續保持着環比 21% 的高增長。** **而其他創新業務收入也達到了 24.3 億**，**更是環比大增近 39%**。據公司解釋，主要是住房租賃業務的快速增長導致的。可見**除了家裝業務外，住房租賃也有可能成為貝殼新增增長曲線的動力之一。** **四、不僅收入，利潤也相當強勁** 整體上，由於新房、存量房和新興業務增長都高於預期，**貝殼本季整體營收達 178 億元，**同比不降反增，也**遠高於賣方預期的 160 億。** 毛利層面**，貝殼的毛利率環比穩定在 27.4%，**因此在營收超預期的情況下**，毛利潤也比預期高出近 33%，達 48.8 億。**具體來看，由於鏈家自營佔比提升，而平台業務佔比下降，貝殼外部佣金分佣大幅下降、但部分被提升的內部佣金提高。另外剛性的門店支出，也在收入下滑的情況下，相當於被動增加，導致總毛利率環比不變。 而費用層面，三項經營費用支出都環比減少，其中管理費用減少幅度最大，從 21 億減少到了 18.6 億。雖然其他費用支出絕對值也有所下降，**但由於收入減少，費用率也 “被動” 增加**，**導致經營利潤率環比從 5.5% 略微下降到了 5.1%**。 最終**貝殼本季的經營利潤為 9.1 億，**環比僅下降了約 15%，相比市場經營淨虧損的預期，也是遠超預期。可以説**在房地產市場大幅走弱的情況下，貝殼的利潤幾乎沒有受到多少影響。** **五、存量房業務力挽狂瀾，利潤不減反增** 而分板塊來看，1）可以看到，由於**存量房業務中自營比例的增高，該板塊的貢獻毛利潤環比不減反增，利潤率從 46% 提升到了 49%。** 2）但是**在新房業務佣金率提高的情況下，板塊的貢獻毛利率卻從 27% 下滑到了 25%。**由此推測，更大比例的佣金收入被分配給了中介經紀人。 3）而**家裝業務和其他新興業務在貢獻毛利率環比基本持平的情況下，**由於營收的大幅增長，貢獻毛利潤也明顯增加了。 <正文完> **海豚投研貝殼相關研究：** **財報點評** 2023 年 8 月 31 日財報點評《[貝殼已深感寒意，但重磅 “救市” 來了！](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/9534808)》 2023 年 8 月 31 日電話會《[貝殼：下半年樓市展望 & 未來戰略方向](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/9544604)》 2023 年 5 月 22 日財報點評《[貝殼：爆炸的業績和暴跌的股價，錯在哪裏？](https://longportapp.cn/zh-CN/topics/6307826)》 2023 年 3 月 17 日電話會《[貝殼：展望 2023 年樓市和公司發展方向](https://longportapp.com/en/topics/4415017)》 2023 年 3 月 17 日財報點評《[樓市 “小陽春”，貝殼的春天也要來了？](https://longportapp.com/en/topics/4413972)》 2022 年 12 月 1 日電話會《[貝殼：樓市並無明顯改善，專注推動經紀人效率和收入（電話會紀要）](https://longbridgeapp.com/en/topics/3707619)》 2022 年 12 月 1 日財報點評《[去肥增瘦，貝殼為了擠利潤也拼了](https://longbridgeapp.com/en/topics/3707382)》 2022 年 8 月 24 日電話會《[貝殼對下半年房地產復甦怎麼看（會議紀要）](https://longbridgeapp.com/topics/3366365)》 2022 年 8 月 24 日財報點評《[貝殼否極泰來，有增長才最重要](https://longbridgeapp.com/topics/3365202)》 2022 年 5 月 31 日電話會《[住房交易業務受巨大打擊，新興業務穩步發展（1Q22 貝殼電話會紀要）](https://longbridgeapp.com/topics/2703303)》 2022 年 5 月 31 日財報點評《[樓市深度冰封，貝殼只能死扛](https://longbridgeapp.com/topics/2702671)》 2022 年 3 月 10 日電話會《[“一體兩翼”，經紀業務之外，貝殼要發力家裝和住家服務了（電話會紀要）](https://longbridgeapp.com/topics/2069176)》 2022 年 3 月 10 日財報點評《[逃離房地產？貝殼逆勢拼了](https://longbridgeapp.com/news/57334946)》 **深度** 2022 年 6 月 30 日《[樓市活過來，貝殼又能大踏步了？](https://longbridgeapp.com/topics/3007908)》 2021 年 12 月 27 日《[樓市回暖？入手貝殼？先再等等](https://longbridgeapp.com/topics/1621145)》 2021 年 12 月 17 日《[渾水做空貝殼？小作文太不走心](https://longbridgeapp.com/news/52268007)》 2021 年 12 月 15 日《[從 “革人命” 到 “被人革”，貝殼招架得住嗎？](https://longbridgeapp.com/news/52080183)》 2021 年 12 月 9 日《[“叛逆的” 貝殼：革了誰的命，又是誰的救星？](https://longbridgeapp.com/news/51728961)》 **本文的風險披露與聲明：**[**海豚投研免責聲明及一般披露**](https://support.longbridge.global/topics/misc/dolphin-disclaimer) ## 評論 (10) - **宅宅ss · 2023-11-13T09:04:35.000Z**: 肯定造假了 - **沙田阿直 · 2023-11-09T06:23:52.000Z · 👍 2**: 家裡附近的 QQ 找房都沒生意，可想貝殼生存多艱難！ - **[已注销] · 2023-11-09T04:25:29.000Z · 👍 1**: 口感不太好 - **leungkoonpong · 2023-11-09T00:16:27.000Z · 👍 1**: Good news - **大篯爱学习 · 2023-11-08T23:32:47.000Z · 👍 1**: 這財報造假了吧 - **发财吧大鱼鱼 · 2023-11-08T22:19:27.000Z · 👍 1**: 貝殼佣金太高了，周圍很多買房的人其實最後選擇的都不是貝殼，而是佣金便宜的小中介 - **就陪你去看海 · 2023-11-08T16:38:26.000Z · 👍 1**: 房地產太難了，貝殼在這大環境下有這成績也算不錯了。